Artemis: Tài chính hóa không chắc chắn

作者：Kaviish，Artemis Analytics phân tích dữ liệu; Nguồn：Artemis; Biên dịch：Shaw Tin tức kinh doanh Vàng

Tổng quan

• Thị trường dự đoán sẽ chuyển bất định thành tài sản có thể giao dịch, và giá của nó phản ánh xác suất được dòng tiền hậu thuẫn, chứ không phải chỉ là quan điểm.

• Ngành này đang mở rộng nhanh chóng, nhưng tăng trưởng hiện tại chủ yếu đến từ cá cược thể thao, chứ không phải là các thị trường giàu hàm lượng thông tin có thể phản ánh giá trị dài hạn.

• Các kênh dự đoán bằng mã hóa phá vỡ giới hạn về địa lý và thanh toán, giúp tham gia trên toàn cầu, đồng thời tăng quy mô để nâng cao hiệu quả của tín hiệu.

• Hướng quản lý sẽ quyết định thanh khoản sẽ tập trung thành một thị trường toàn cầu sâu rộng hay phân tán thành các thị trường khu vực kém hiệu quả.

• Khoảng cách giữa định vị của thị trường dự đoán (hạ tầng thông tin) và mô hình lợi nhuận hiện tại đang ngày càng nới rộng.

Doanh thu giao dịch của thị trường dự đoán trong năm 2025 đạt 24.3Bỷ USD.

Con số này cao hơn gấp hơn ba lần so với quy mô xử lý của năm trước. Chỉ trong 86 ngày đầu năm 2026, hai nền tảng Kalshi và Polymarket có tổng doanh thu giao dịch đạt 28.3Bỷ USD, trong đó Kalshi là 52.7Bỷ USD và Polymarket là 63.5Bỷ USD (dữ liệu từ Artemis). Tính theo quy mô cả năm, sẽ đạt 3.7Bỷ USD. Quy mô của ngành năm ngoái đã tăng gấp đôi, và năm nay được kỳ vọng sẽ tiếp tục tăng gấp ba.

Ba năm trước, doanh thu giao dịch hàng tháng của thị trường dự đoán chưa đến 100 triệu USD. Ngày nay, chỉ cần vài giờ là có thể đạt được quy mô tương đương. Quyết định của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ, bầu cử, leo thang xung đột địa chính trị, kết quả tài chính doanh nghiệp — bất kỳ sự kiện nào hiện nay đều có thể chuyển thành một thị trường có giá. Giá này không phải dự đoán đơn thuần, mà là xác suất được dòng tiền hậu thuẫn; nó sẽ tiếp tục được cập nhật khi có thêm thông tin mới tràn vào.

Các cuộc khảo sát thu thập quan điểm, mô hình xử lý dữ liệu lịch sử, còn các nhà phân tích công bố phán đoán — nhưng tất cả đều có cùng một khiếm khuyết mang tính cấu trúc: dự đoán sai không phải trả giá, vì vậy độ chính xác không phải là điều bắt buộc. Thị trường dự đoán loại bỏ khiếm khuyết này, biến dự đoán thành hệ quả tài chính: đúng thì kiếm lợi, sai thì trực tiếp gây tổn thất tiền bạc.

Cục Dự trữ Liên bang Mỹ đã chứng thực rằng dự báo của thị trường dự đoán chính xác hơn và nhạy hơn các phương pháp truyền thống. Trong một báo cáo nghiên cứu vào tháng 1 năm 2026, Fed phát hiện rằng về dự báo toàn bộ dữ liệu CPI, hiệu suất của thị trường dự đoán Kalshi “vượt trội rõ rệt so với kỳ vọng đồng thuận của Bloomberg”. Kể từ năm 2022, vào đúng ngày mỗi cuộc họp Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC), phương thức của phân phối xác suất trên thị trường Kalshi luôn khớp hoàn toàn với lãi suất quỹ liên bang cuối cùng được chốt (Bài nghiên cứu FEDS của Fed 2026-010).

Vì sao là bây giờ

Thị trường dự đoán đã tồn tại hàng chục năm. Ví dụ, Iowa Electronic Markets đã ra mắt từ năm 1988; một nền tảng khác tên là Intrade cũng hoạt động nhiều năm, cuối cùng đóng cửa vào năm 2013. Ý tưởng cốt lõi có thể truy về sớm hơn với Friedrich・Hayek, người cho rằng thị trường là cơ chế hiệu quả nhất để tổng hợp thông tin phân tán. Mặc dù ý tưởng này luôn cực kỳ thuyết phục, nhưng do các ràng buộc về cấu trúc nên việc triển khai không bao giờ trọn vẹn: phạm vi kênh bị giới hạn, thanh khoản bị phân tán, thanh toán chậm và bị bó hẹp trong phạm vi địa phương. Ngày nay, tất cả những vấn đề này đang được cải thiện nhanh chóng.

Thâm nhập gốc ngay vào kênh

Thị trường dự đoán hiện đã được nhúng trực tiếp vào các công ty chứng khoán, nền tảng truyền thông và giao diện API. Robinhood đã bổ sung hợp đồng sự kiện bên cạnh cổ phiếu và quyền chọn; các nền tảng truyền thông như CNN bắt đầu gắn xác suất ngay bên cạnh tiêu đề tin tức, và mỗi chu kỳ tin tức đều có thể lập tức chuyển thành cơ hội giao dịch.

Trước đây, muốn giao dịch dựa trên phán đoán vĩ mô cần mở tài khoản, chuyển tiền và chờ khung giao dịch; nay các chi phí ma sát kiểu đó gần như đã biến mất. Thị trường dự đoán đang trở thành điểm vào mặc định để người ta tương tác và giao dịch về bất định.

Toàn cầu hóa thanh toán

Sự thay đổi thứ hai còn then chốt hơn. Trong hệ thống tài chính truyền thống, thị trường dự đoán bị khóa bởi từng lớp ràng buộc về địa lý, quy định và tốc độ thanh toán; còn trên hạ tầng mã hóa thì những ràng buộc đó không còn tồn tại.

Người dùng ở New York, Lagos hay Jakarta có thể xem cùng một thị trường, cùng một mức giá, cùng một cơ hội, và thực hiện thanh toán giao dịch gần như tức thì.

Tham gia càng nhiều thì độ chính xác của thị trường dự đoán càng cao. Nếu chỉ giới hạn trong một quốc gia, chất lượng tín hiệu vốn đã yếu; mở rộng toàn cầu sẽ nâng cao độ tin cậy của đầu ra. Công nghệ mã hóa không chỉ làm thị trường dự đoán hiệu quả hơn, mà còn khiến tín hiệu giá trở nên chân thực hơn.

Cuộc chiến pháp quy

Quy định giúp thị trường dự đoán có tính hợp pháp, nhưng đồng thời bộc lộ rõ xung đột lợi ích kinh tế. Thị trường dự đoán nằm ở vùng giao thoa giữa tài chính và cờ bạc, không thể xếp rõ vào bất kỳ một nhóm nào; chính sự “lệch chuẩn” này tạo nên mâu thuẫn.

Xung đột này thể hiện rõ nhất trong lĩnh vực thể thao. Ở Mỹ, các bang thu lợi trực tiếp từ cá cược thể thao; năm 2025, quy mô thị trường đạt 16Bỷ USD, đóng góp hàng chục tỷ USD thuế (dữ liệu từ SportsHandle). Hệ thống hiện tại được xây dựng bằng cách cấp phép từng bang một; các nhà vận hành như DraftKings, FanDuel phải trả chi phí rất cao, hợp tác với sòng bạc và chịu vận hành với thuế suất cao (dữ liệu từ Legal Sports Report).

Thị trường dự đoán tuy thuộc cùng nhóm với cá cược thể thao, nhưng vận hành theo một bộ quy tắc khác. Trong góc nhìn của chính quyền các bang, thị trường dự đoán làm phân luồng hoạt động vốn chảy vào các nền tảng cá cược thể thao chịu thuế, né tránh hệ thống quản lý được thiết lập tốn nhiều năm. Đây cũng là lý do các nền tảng cá cược truyền thống phản đối kịch liệt — không phải vì thị trường dự đoán có khiếm khuyết, mà vì nó làm xáo trộn cấu trúc lợi ích của ngành vốn đã ăn sâu trong khuôn khổ quản lý hiện có.

Trong khi đó, Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Hoa Kỳ (CFTC) đang tiến hành quản lý thị trường dự đoán, còn tòa án thì đang xác định ranh giới thẩm quyền quản lý. Cuộc giằng co này sẽ quyết định cục diện cuối cùng của thị trường dự đoán. Nếu bị buộc áp dụng mô hình “chia theo từng bang”, thanh khoản sẽ có xu hướng bị phân tán; nhưng nếu được phép vận hành trong một khung tài chính thống nhất, thanh khoản sẽ tập trung và thị trường dự đoán cũng sẽ phát triển thành hệ thống định giá bất định toàn cầu.

Rủi ro mang tính cấu trúc

Hiện tại, phần lớn doanh thu của thị trường dự đoán đến từ các lĩnh vực liên quan đến thể thao.

Trên nền tảng Kalshi, các hợp đồng thể thao chiếm khoảng 83% tổng khối lượng giao dịch danh nghĩa. Polymarket đa dạng hơn về danh mục, nhưng dù vậy, các hợp đồng thể thao vẫn giữ vị trí chủ đạo, chiếm 38,4% tổng khối lượng giao dịch danh nghĩa. (Dữ liệu: Artemis)

Điều này tạo ra một sự lệch rõ ràng. Tăng trưởng của ngành hiện do các thị trường thể thao dẫn dắt, khiến bên ngoài thường đồng nhất nó với hoạt động cá cược; và đúng lĩnh vực đó lại đang chịu áp lực quản lý nghiêm ngặt nhất. Kết quả là cơ cấu doanh thu hiện tại giống cá cược thể thao hơn là hạ tầng tài chính.

Sự tập trung vào một mảng kinh doanh tạo ra rủi ro theo mốc thời gian. Nếu trước khi các hạng mục khác kịp hình thành quy mô, quy định liên quan đến thể thao bị siết chặt, thì nguồn thu cốt lõi của ngành sẽ bị co lại sớm, trong khi mô hình kinh doanh dài hạn của họ còn chưa kịp được xây dựng hoàn chỉnh.

Nhưng định giá thị trường rõ ràng đã “định giá” tiềm năng tương lai của họ. Kalshi được định giá 63.5Bỷ USD, và định giá mục tiêu của Polymarket cũng nằm trong khoảng tương tự, nghĩa là thị trường kỳ vọng quy mô sẽ vượt xa cá cược thể thao, mở rộng sang các thị trường thông tin cấp tổ chức. Nhưng sự chuyển đổi này vẫn chưa thực sự xảy ra; từ đó hình thành mâu thuẫn cốt lõi: thị trường dự đoán được định giá như hạ tầng thông tin, trong giai đoạn hiện tại lại vẫn dựa vào các sản phẩm thể thao để tạo doanh thu.

Thị trường thể thao đóng góp tăng trưởng, nhưng không phải là “hào lũy” dài hạn. Giá trị thực sự nằm ở nơi khác.

Lĩnh vực thế mạnh cốt lõi thật sự của thị trường dự đoán

Ngoài thể thao, thị trường dự đoán ở nhiều lĩnh vực khác cũng có các sản phẩm mang giá trị thực và mạnh.

Lĩnh vực chính trị

Bầu cử tổng thống Mỹ năm 2024 chính là minh chứng mạnh mẽ. Tổng doanh thu giao dịch của thị trường dự đoán về người chiến thắng trong bầu cử của Polymarket đạt 223Bỷ USD. Trong tuần trước ngày bầu cử, Polymarket cho thấy xác suất Trump thắng là 58%, Harris là 42%, trong khi các cuộc thăm dò truyền thống (CNN) lại cho thấy hai bên cân bằng nhau. Cuối cùng, dự đoán của thị trường chính xác. Một nghiên cứu được công bố trên tạp chí (đã qua bình duyệt) của Viện Công nghệ Ứng dụng Madrid và Truyền thông từ xa (IMDEA Networks Institute) tại Tây Ban Nha, sau khi phân tích 86 triệu lượt đặt cược, phát hiện rằng: trong suốt một tháng trước khi kết quả được xác định, độ chính xác dự đoán của Polymarket vượt 94%. (arXiv:2603.03136)

Thị trường dự đoán không nhằm thay thế thăm dò dư luận, mà tích hợp thăm dò vào hệ thống. Thăm dò trở thành biến đầu vào, còn giá thì được “tập hợp” bởi cơ chế khuyến khích “sai thì mất tiền”, tổng hợp toàn bộ thông tin để hình thành phán đoán cuối cùng.

Lĩnh vực kinh tế và chính sách

Đây là đường đua quan trọng nhất, và cũng là nơi “hào lũy” thật sự nằm.

Kalshi hiện cung cấp dữ liệu giao dịch trong ngày của các chỉ số kinh tế vĩ mô, bao gồm CPI (theo tháng so với tháng trước, theo năm, theo năm dương lịch), CPI lõi, lạm phát PCE, tỷ lệ thất nghiệp, dữ liệu việc làm ngoài nông nghiệp, tốc độ tăng trưởng GDP và xác suất suy thoái.

Nghiên cứu của Fed đã xác thực giá trị của các sản phẩm như vậy. Năm 2025, khối lượng giao dịch của các thị trường về kinh tế tăng vọt 905%, còn các thị trường về công nghệ còn tăng tới 1637%. Dù quy mô giao dịch hiện vẫn còn nhỏ, chất lượng tín hiệu đã đạt cấp độ tổ chức. Xác suất tăng lãi suất mà thị trường hàm ý không chỉ là một điểm dữ liệu, mà còn là tín hiệu then chốt ảnh hưởng đến phân bổ tài sản của các định chế tài chính hàng đầu, quản trị rủi ro và các quyết định chiến lược. Chính tại đây, thị trường dự đoán chuyển từ sản phẩm dành cho người dùng phổ thông sang hạ tầng tài chính.

Vì sao hạ tầng mã hóa lại quan trọng

Từ sản phẩm tiêu dùng đến hạ tầng tài chính, mấu chốt nằm ở quy mô, mà quy mô lại phụ thuộc vào khả năng tiếp cận.

Kalshi chỉ vận hành trong phạm vi nước Mỹ, dân số thị trường khoảng 330 triệu người. Polymarket thì hướng tới toàn cầu, dựa trên hạ tầng mã hóa để bất kỳ người dùng nào có mạng và ví đều có thể tham gia. Sự khác biệt này thay đổi hoàn toàn quy mô thị trường.

Người dùng ở New York, Lagos hay Jakarta đều có thể tham gia cùng một thị trường, giao dịch cùng một mức giá. Không cần giấy phép, phạm vi đạt được tính toàn cầu thực sự. Đây chính là lợi thế về kênh mà mã hóa mang lại.

Mã hóa cũng thay đổi cách tạo thị trường: không còn phụ thuộc vào các nhà vận hành tập trung, mà việc định nghĩa và thanh toán kết quả do các tổ chức trọng tài độc lập và hệ thống tiên tri xác định; vì vậy, quy mô thị trường vượt xa giới hạn mà một nền tảng đơn lẻ có thể chống đỡ.

Các nền tảng giao dịch đang tiến gần đến mô hình này: Robinhood, ngoài cổ phiếu, quyền chọn và tài sản mã hóa, đã tích hợp hợp đồng sự kiện; gần như cùng thời điểm, Hyperliquid cũng cho ra mắt các hợp đồng dạng thị trường dự đoán thông qua HIP-4.

Tổng quan thị trường

Dù có nhiều người tham gia, cục diện thị trường ngay từ đầu đã mang dáng dấp độc quyền song đầu (twin duopoly). Kalshi và Polymarket nắm tổng cộng 97,5% khối lượng giao dịch. Những thay đổi hiện tại trong ngành không phải là hợp nhất thêm, mà là phân tầng hóa: quanh hai nền tảng lớn này, một cấu trúc phân cấp rõ ràng đang được hình thành.

Phá vỡ “siêu ứng dụng”

Các nền tảng như Robinhood, Coinbase… giờ không còn chỉ là lớp phân phối kênh, mà đang trực tiếp tiến vào lớp nền tảng giao dịch.

Robinhood đã chứng minh nhu cầu thị trường. Thị trường dự đoán trở thành một trong những sản phẩm tăng trưởng nhanh nhất của họ; năm 2025, khối lượng giao dịch hợp đồng đạt hơn 200Bỷ lệnh, và số người dùng vượt 1 triệu. Khối lượng giao dịch của nó thậm chí chiếm phần lớn trong tổng khối lượng giao dịch của Kalshi, tạo động cơ rõ ràng để Robinhood nội hóa dòng lưu lượng vào bên trong. Tháng 1 năm 2026, Robinhood thông qua việc thành lập công ty liên doanh với Susquehanna, đã mua lại sàn giao dịch và tổ chức thanh toán MIAXdx nắm giữ giấy phép của Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Hoa Kỳ (CFTC).

Coinbase cũng đang sao chép cùng một lối đánh. Họ trước hết tích hợp thị trường dự đoán bằng cách truy cập các hợp đồng Kalshi, sau đó mua The Clearing Company để xây dựng hạ tầng của riêng mình. Chiến lược của họ rất thẳng: gom nhu cầu trước, rồi tiến hành tích hợp theo chiều dọc. Nếu thành công, cục diện thị trường hiện tại sẽ bị viết lại. Định vị cốt lõi của Kalshi là lớp sàn giao dịch được cấp phép, nhưng nếu các nền tảng phân phối đồng thời kiểm soát người dùng và nơi giao dịch, lợi thế này sẽ bị suy giảm. “Hào lũy” của ngành sẽ chuyển từ giấy phép sang năng lực phân phối kênh.

Polymarket phải đối mặt với một ràng buộc khác. Năm 2022, sau khi đạt thỏa thuận hòa giải 1,4 triệu USD với CFTC, họ rút khỏi thị trường Mỹ; sau đó, dựa trên hạ tầng mã hóa để mở rộng toàn cầu. Khi quay trở lại thị trường Mỹ thông qua QCEX, họ ra mắt một sản phẩm hoàn toàn khác: so với dịch vụ phiên bản toàn cầu không cần giấy phép, phiên bản này bị giới hạn nhiều hơn, cần thông qua kênh của công ty chứng khoán và thực hiện xác thực danh tính đầy đủ (KYC). Vì vậy, hình thái sản phẩm đã từng thành công lớn trên thị trường quốc tế của họ không tương ứng với phiên bản hiện đang cạnh tranh trên thị trường Mỹ; trong khi các kênh nội địa và đường dẫn vốn của Mỹ đã nằm trong tay các người chơi hiện hữu.

Cục diện này nhiều khả năng sẽ dẫn tới sự phân hóa vai trò: nền tảng phân phối nắm người dùng và dòng lệnh, sàn giao dịch cung cấp hạ tầng và dịch vụ tuân thủ, còn nền tảng mã hóa bản địa dẫn dắt việc tiếp cận thị trường toàn cầu. Thị trường dự đoán sẽ tiếp tục tăng trưởng trên cả ba lớp, nhưng việc “bắt giữ giá trị” sẽ tập trung ở những mắt xích gần người dùng nhất.

Người thắng và kẻ thua

Hệ thống này ra đời đã tái định hình nhóm người chiến thắng.

Người thắng: nền tảng phân phối

Các nền tảng như Robinhood, Coinbase… tiếp cận trực tiếp người dùng cuối, nắm cổng mở tài khoản, tiền và dòng lệnh. Khi họ tích hợp hạ tầng sàn giao dịch theo chiều dọc, họ sẽ nhận cả khối lượng giao dịch lẫn biên lợi nhuận. Họ không còn chỉ là người tham gia thị trường dự đoán nữa, mà đang trở thành cổng vào cốt lõi.

Còn sống nhưng giá trị bị suy giảm: nhà cung cấp hạ tầng

Kalshi có cơ hội lớn nhất trở thành trụ cột lõi được quản lý trong hệ thống, chịu trách nhiệm cấp quyền cho hợp đồng, thanh toán bù trừ giao dịch và hạ tầng tuân thủ. Nhưng vai trò của họ sẽ chuyển từ việc đối diện trực tiếp với người dùng sang cung cấp dịch vụ cho những người nắm giữ người dùng; mô hình kinh doanh sẽ giống Visa hơn là ngân hàng bán lẻ.

Giữ khác biệt: nền tảng mã hóa bản địa toàn cầu

Polymarket vẫn giữ lợi thế ở các thị trường bên ngoài nước Mỹ; ở những nơi này, việc tiếp cận không cần giấy phép, thanh toán tức thời và phạm vi thị trường rộng hơn quan trọng hơn tuân thủ quy định. Nó sẽ trở thành nơi giao dịch mặc định cho người dùng toàn cầu, các thị trường có mức tranh cãi cao và dòng vốn bản địa gốc mã hóa.

Kẻ thua: người thiếu kênh và thanh khoản

Khi xác suất được dòng tiền hậu thuẫn thay thế cho dự đoán dựa trên quan điểm, vai trò của các tổ chức thăm dò dư luận tiếp tục suy giảm. Các nền tảng thị trường dự đoán nhỏ thiếu thanh khoản và kênh được nhúng sẽ khó cạnh tranh. Các nhà cá cược thể thao chịu áp lực cấu trúc; mức chồng lấn giữa thị trường dự đoán và hoạt động cốt lõi của họ ngày càng tăng. Ước tính đã gây ra tổn thất thuế khoảng 600 triệu USD.

Hình thái cuối cùng

Thị trường dự đoán mở rộng ranh giới định giá trong thị trường tài chính. Ngày nay, thị trường tài chính định giá tài sản: cổ phiếu đại diện quyền sở hữu công ty, trái phiếu đại diện quyền truy đòi dòng tiền trong tương lai. Còn thị trường dự đoán định giá kết quả của sự kiện.

Mọi thứ bất định đều có thể trở thành tài sản giao dịch: sự kiện chính trị, chỉ số kinh tế, tiến triển công nghệ, kết quả môi trường. Cuối cùng, bản thân “bất định” được tài chính hóa.

Dữ liệu cho thấy rõ quỹ đạo phát triển của ngành:

• Năm 2024：tổng khối lượng giao dịch khoảng 165Bỷ USD, qua bầu cử đã chứng minh tính khả thi của mô hình kinh doanh

• Năm 2025：tổng khối lượng giao dịch khoảng 22Bỷ USD, tăng gấp 4 lần nhờ thị trường thể thao dẫn dắt

• Năm 2026：quy mô tính theo năm vượt 12Bỷ USD, tính rõ ràng của quy định sẽ là chìa khóa cho sự sống còn của ngành (dữ liệu nguồn: Artemis)

Kết luận

Thị trường dự đoán đánh dấu sự thay đổi trong cách thế giới xử lý bất định. Nó sẽ biến “xác suất” vô hình của việc các sự kiện trong tương lai xảy ra thành một tài sản có thể định giá, có thể giao dịch và có thể hành động dựa vào.

Vấn đề cốt lõi nằm ở chỗ: liệu lõi làm cho thị trường dự đoán có giá trị (định giá bất định) có thống nhất với động lực thúc đẩy nó được mở rộng hay không. Câu trả lời hiện là không. Quy mô được thúc đẩy bởi thị trường thể thao, trong khi giá trị thông tin mới là thứ tạo nên ý nghĩa thực sự của nó. Khoảng cách giữa hai yếu tố này sẽ quyết định tương lai của cả ngành. Khi đạt được quy mô, nó sẽ không chỉ là một thị trường mới, mà là một phương thức hoàn toàn mới để định giá chính bản thân thông tin.