Chơi cược DUNA của Uniswap: Liệu Khung pháp lý mới của Wyoming có thể mở khóa $240 triệu đô la doanh thu hàng năm của giao thức không?

Phản ứng đầu tiên của Thị trường nói lên tất cả

Vào ngày 11 tháng 8, Quỹ Uniswap đã gây bất ngờ cho cộng đồng tiền mã hóa với một đề xuất quản trị khiến token UNI tăng gần 8% chỉ trong một phiên—trước khi lợi nhuận được chốt lời. Chất xúc tác không phải là một tính năng mới hay quan hệ đối tác, mà là một yếu tố mang tính nền tảng hơn nhiều: một khung pháp lý có thể định hình lại cách các tổ chức phi tập trung hoạt động trong thế giới thực.

Phía sau sự lạc quan này là một thực tế đắng cay: UNI hiện giao dịch ở mức 5.82 đô la, giảm khoảng 87% so với đỉnh cao mọi thời đại là 44.92 đô la thiết lập vào tháng 5 năm 2021. Giá trị của token này đã bị ám ảnh bởi một câu hỏi chưa có lời giải: làm thế nào để doanh thu của giao thức có thể được DAO thu lại mà không gây ra phản ứng pháp lý tiêu cực? Đề xuất DUNA có thể cuối cùng sẽ cung cấp câu trả lời.

DUNA là gì và tại sao nó quan trọng?

Khung pháp lý (DUNA) của Hiệp hội Phi lợi nhuận Không chính thức Phi tập trung của Wyoming, được giới thiệu vào tháng 3 năm 2024, đánh dấu một bước ngoặt quan trọng cho tính hợp pháp của DAO. Lần đầu tiên, các tổ chức phi tập trung có thể được công nhận hợp pháp mà không phải hy sinh các nguyên tắc quản trị cốt lõi của mình.

Hãy xem DUNA như cung cấp ba lớp bảo vệ quan trọng cho hoạt động của DAO:

Thứ nhất, nó xác lập danh tính pháp lý—cho phép DAO ký hợp đồng với các công ty luật, thuê kiểm toán viên, mở tài khoản ngân hàng và hoạt động như một thực thể được công nhận trong các tranh chấp. Thứ hai, nó bảo vệ các chủ token cá nhân khỏi trách nhiệm cá nhân, chuyển rủi ro sang tổ chức thay vì các ví cá nhân. Thứ ba, nó cho phép xây dựng hạ tầng quản trị chuyên nghiệp: thuê tư vấn, quản lý tuân thủ và xử lý nghĩa vụ thuế với sự rõ ràng về pháp lý.

Đề xuất của Quỹ Uniswap sẽ đăng ký DAO Uniswap theo khung này và thành lập một thực thể vận hành mới gọi là DUNI. Nếu được phê duyệt trong cuộc bỏ phiếu sơ bộ dự kiến vào ngày 18 tháng 8, Uniswap sẽ trở thành tổ chức phi tập trung lớn nhất áp dụng cấu trúc này cho đến nay.

Phân tích kiến trúc tài chính của đề xuất

Đề xuất này đề ra các phân bổ ngân sách cụ thể nhằm xây dựng nền tảng pháp lý và vận hành:

Một khoản 16,5 triệu UNI tương đương sẽ trang trải các khoản thuế lịch sử (ước tính theo $10 triệu) và thành lập quỹ phòng vệ pháp lý cho các tranh chấp trong tương lai. Thêm vào đó, 75.000 đô la tương đương sẽ được chuyển cho Cowrie, một công ty có trụ sở tại Wyoming chuyên về tuân thủ DAO. Đáng chú ý, đồng sáng lập của Cowrie là David Kerr đã đóng vai trò then chốt trong việc soạn thảo luật DUNA—đặt công ty này vào vị trí cả là kiến trúc sư lẫn người thực thi khung pháp lý này.

Quỹ Uniswap sẽ đóng vai trò là đại diện bộ trưởng của DUNI, xử lý các hồ sơ và quản lý nhà cung cấp dịch vụ. Cowrie, dưới sự hướng dẫn của David Kerr, sẽ tiếp tục hoạt động như quản trị viên thường xuyên, cung cấp dịch vụ khai thuế và tuân thủ tài chính.

Một hạn chế quan trọng: quy định của DUNA cấm chia cổ tức cho thành viên. Ngay cả khi doanh thu của giao thức chảy vào kho bạc DAO, chúng không thể được phân phối trực tiếp cho các chủ token. Tất cả các khoản tiền phải qua các quyết định quản trị để phục vụ các mục tiêu công cộng, các sáng kiến nghiên cứu hoặc các chương trình khuyến khích—một thiết kế nhằm ngăn đề xuất này kích hoạt các vi phạm luật chứng khoán.

Chuyển đổi phí: Cuối cùng có khả thi?

Chức năng chuyển đổi phí đã là tính năng “gần như triển khai” của Uniswap trong nhiều năm. Giao thức dự trữ khả năng chuyển một phần phí của nhà cung cấp thanh khoản vào kho bạc DAO. Phí giao dịch hiện tại là 0.3% mỗi giao dịch; chuyển chỉ 0.05% vào DAO sẽ biến đổi mô hình kinh tế.

Dữ liệu gần đây cho thấy quy mô của cơ hội này: Uniswap đã xử lý hơn $123 triệu trong phí người dùng chỉ trong tháng vừa qua. Nếu một phần sáu của dòng chảy này được thu vào DAO, doanh thu hàng năm sẽ vượt quá $240 triệu—một con số có thể định hình lại hoàn toàn giá trị của UNI đối với các nhà đầu tư.

Các đề xuất chuyển đổi phí trước đây bị đình trệ do sự không chắc chắn về quy định liên quan đến phân phối doanh thu cho chủ token. Khung DUNA trực tiếp giải quyết nút thắt này bằng cách cung cấp sự bảo vệ pháp lý cho các cơ chế như vậy. Đây chính là phần thưởng thực sự ẩn trong ngôn ngữ tuân thủ.

Thực tế quản trị vs. lý tưởng phi tập trung

Tuy nhiên, đề xuất này hé lộ những sự thật không thoải mái về quản trị DAO trong thực tế.

Hạ nghị sĩ Mỹ Sean Casten đã công khai đặt câu hỏi liệu Quỹ Uniswap có đang nắm giữ ảnh hưởng quá lớn đối với các kết quả đề xuất hay không. Trong khi lãnh đạo Quỹ phủ nhận điều này, dữ liệu quan sát cho thấy các cuộc bỏ phiếu quản trị lớn thường do chính Quỹ khởi xướng, còn các đề xuất do cộng đồng tạo ra thường thành công với tỷ lệ thấp hơn rõ rệt.

Việc rút tiền từ chức năng chuyển phí năm 2023 minh chứng cho sự căng thẳng này. Khi một cổ đông mạo hiểm bày tỏ lo ngại, Quỹ đã rút đề xuất—kích hoạt các cáo buộc từ đối tác Paradigm là Dan Robinson rằng các công ty vốn lớn (với suy đoán hướng về a16z) đang gây áp lực ngầm. Sự mỉa mai rõ rệt: DUNA đang được định vị như một bước hợp pháp hóa, nhưng một số người lo ngại rằng nó có thể tập trung quyền lực quản trị vào các phe phái liên kết với vốn hơn là phân tán.

So sánh với LayerZero Foundation và Yuga Labs cho thấy xu hướng rộng hơn: nhiều dự án phi tập trung đang âm thầm tập trung lại một số quyền lực để nâng cao hiệu quả thực thi, ngay cả khi vẫn giữ ngôn ngữ phi tập trung. Động thái DUNA của Uniswap cũng đi trên con đường mạo hiểm này.

Hiệu suất trên chuỗi che giấu một bí ẩn về định giá

Vượt trội về hoạt động là điều không thể bàn cãi đối với Uniswap. Giao thức duy trì khối lượng giao dịch hàng đầu trên Ethereum, Polygon, Arbitrum và Optimism, với khối lượng hoán đổi hàng tháng liên tục dao động trong khoảng $30 tỷ đến $50 tỷ. Khối lượng 24 giờ đạt 3.34 triệu đô la phản ánh sự tham gia liên tục, nhưng mức giảm -2.92% hàng ngày của token cho thấy thị trường vẫn còn biến động.

Điều nghịch lý rõ ràng: giao thức giao dịch phi tập trung phổ biến nhất hành tinh lại có token ít thu được giá trị từ thành công của chính nó. Sự rối loạn cơ bản này—tính hữu ích của giao thức tách rời khỏi kinh tế token—đã là lực kéo chính kéo dài giá trị của UNI trong nhiều năm. Chức năng chuyển đổi phí, nếu được thực thi, có thể cuối cùng sẽ thu hẹp khoảng cách này.

Nguy cơ: Pháp lý hợp lệ hay tập trung quyền lực?

Nếu cuộc bỏ phiếu ngày 18 tháng 8 thành công, Uniswap sẽ trở thành một minh chứng cho sự trưởng thành của DAO. Những tác động vượt ra ngoài chính Uniswap.

Các kịch bản thành công: Tuân thủ giúp giảm ma sát pháp lý, chức năng chuyển đổi phí kích hoạt, doanh thu của giao thức duy trì hỗ trợ giá trị của token UNI, và ngành DeFi rộng lớn có thể có một mẫu chuẩn để kết hợp phi tập trung với sự công nhận pháp lý.

Các kịch bản rủi ro: Khung DUNA trở thành phương tiện hợp pháp hóa sự tập trung quyền lực quản trị, ảnh hưởng của vốn mạo hiểm gia tăng trong DAO của Uniswap dưới lớp vỏ pháp lý, và các đề xuất quản trị do cộng đồng thúc đẩy ngày càng bị lu mờ hơn.

Đối với các chủ token, cuộc bỏ phiếu này đại diện cho nhiều hơn là một cấu trúc lại hành chính—đó là một cuộc trưng cầu dân ý về việc liệu Uniswap có thể mở rộng tính hợp pháp của quản trị mà không hy sinh danh tính phi tập trung của mình hay không. Tiền lệ mà nó đặt ra có khả năng định hình chương tiếp theo của sự tiến hóa DAO trong lĩnh vực DeFi.