Khủng hoảng bí mật của Alibaba: Tại sao các nhà đầu tư đúng khi lo lắng về nhiều điều hơn là chỉ cạnh tranh

Tập đoàn Alibaba (NYSE: BABA) đang bị mắc kẹt giữa hai thế giới. Trên bề mặt, quý 9 năm 2025 đã mang lại những thành tích nổi bật: doanh thu tăng 5% so với cùng kỳ lên 247,8 tỷ RMB ($34,8 tỷ), trong khi doanh thu đám mây tăng 34% nhờ vào nhu cầu hạ tầng AI. Nhưng khi nhìn vào lợi nhuận ròng, bức tranh trở nên tối hơn nhanh chóng. Lợi nhuận ròng theo phương pháp không GAAP giảm khoảng 72%, dòng tiền tự do chuyển sang âm, và công ty đã tiêu tốn tiền mặt một cách mạnh mẽ cho các trung tâm dữ liệu, logistics và mở rộng thương mại nhanh. Sự không khớp này giữa đà tăng trưởng doanh thu và suy giảm lợi nhuận không phải là ngẫu nhiên—nó phản ánh những thách thức cấu trúc thực sự mà các nhà đầu tư không thể đơn giản xóa bỏ.

Rào cản cạnh tranh trong Thương mại Điện tử Đã Nứt Vỡ

Một thập kỷ trước, Alibaba thống trị thị trường mua sắm trực tuyến của Trung Quốc mà ít có đối thủ thực sự cạnh tranh. Thời kỳ đó đã qua. Quý 9 cho thấy một số sự ổn định trong doanh thu cốt lõi của thương mại điện tử, tăng 10% so với cùng kỳ, nhưng các động lực cơ bản đã thay đổi đáng kể. Pinduoduo tiếp tục thu hút người mua bằng cách giảm giá không ngừng và danh tiếng về các ưu đãi, điều mà Alibaba gặp khó khăn để bắt kịp. Douyin đã thay đổi căn bản cách người tiêu dùng Trung Quốc khám phá sản phẩm bằng cách kết hợp video ngắn với mua sắm, tạo ra một kênh khám phá chưa từng có trước đây. Trong khi đó, JD.com vẫn là tên tuổi đáng tin cậy trong các lĩnh vực mà chất lượng và độ tin cậy quan trọng nhất—điện tử, thiết bị gia dụng và hàng cao cấp.

Điều làm cho bộ ba cạnh tranh này trở nên thách thức là Alibaba không thể chỉ đơn giản vượt chi để chiến thắng nữa. Công ty cần liên tục đổi mới sản phẩm, các chương trình giữ chân khách hàng thông minh hơn và các công cụ cá nhân hóa tốt hơn chỉ để giữ vững vị thế. Rủi ro thực sự đối với nhà đầu tư không phải là Alibaba trở nên không còn liên quan—hệ sinh thái của nó quá rộng lớn để điều đó xảy ra. Mà là công ty không bao giờ lấy lại được biên lợi nhuận mà trước đây đã từng có, điều này là một (và) vấn đề khác khó giải quyết hơn. Điều này quan trọng vì điện toán đám mây và hạ tầng AI, các động lực tăng trưởng của Alibaba trong thập kỷ tới, vẫn cần khoản đầu tư lớn mà phải được tài trợ từ lợi nhuận của thương mại điện tử trưởng thành. Nếu thương mại không thể mang lại tăng trưởng ổn định trong khi bảo vệ biên lợi nhuận, toàn bộ câu chuyện chuyển đổi sẽ trở nên khó khăn hơn để tài trợ.

Thương mại Nhanh: Một Hố Đen Tiền Tệ Không Ngừng Phình To

Về chiến lược, việc Alibaba đẩy mạnh vào thương mại nhanh là hợp lý. Các giao dịch mua hàng thường xuyên giúp giữ chân người dùng trong hệ sinh thái Taobao, tăng chi phí chuyển đổi và ngăn chặn việc mua sắm hàng ngày bị rò rỉ sang Meituan hoặc Pinduoduo. Vấn đề rõ ràng: nó về mặt kinh tế rất khắc nghiệt.

Quý 9 năm 2025 đã phơi bày điều này rõ ràng. Chi phí logistics và thực hiện đơn hàng tăng vọt khi Alibaba mở rộng mạng lưới giao hàng cuối cùng, trong khi chi phí thu hút khách hàng vẫn đắt đỏ do chi tiêu khuyến mãi lớn. Những áp lực chi phí này đã trực tiếp làm giảm lợi nhuận—lợi nhuận trước lãi vay, thuế, khấu hao của doanh nghiệp thương mại điện tử Trung Quốc (EBITDA) giảm 76% trong quý. Thương mại nhanh vận hành dựa trên biên lợi nhuận cực kỳ mỏng: quy mô đơn hàng nhỏ, mạng lưới giao hàng tốn nhiều nhân lực, và việc duy trì tồn kho cục bộ tạo ra các mô hình kinh tế đơn vị thách thức ngay cả với các nhà vận hành hiệu quả nhất.

Đặt cược của Alibaba là tự động hóa, định tuyến dựa trên AI, và tăng cường khối lượng đơn hàng cuối cùng sẽ cuối cùng cải thiện các con số. Điều này khả thi về dài hạn. Nhưng cho đến khi ban lãnh đạo chứng minh rằng hoạt động thương mại nhanh có thể mở rộng với mức tiêu hao tiền mặt ít hơn đáng kể, phân khúc này sẽ vẫn là một phanh cấu trúc đối với lợi nhuận và là một nguồn tiêu hao vốn liên tục mà có thể đầu tư vào các doanh nghiệp có biên lợi nhuận cao hơn.

Rủi ro Tâm lý: Thẻ bài Bí Ẩn Thách Thức Logic

Hiệu suất hoạt động của Alibaba kể một câu chuyện, nhưng thị trường chứng khoán lại kể câu chuyện khác. Ngay cả khi công ty báo cáo kết quả khả quan—tăng trưởng đám mây ở mức 34%, đà phát triển AI tăng trưởng—cổ phiếu vẫn có thể không đi đâu cả nếu tâm lý chung về công nghệ Trung Quốc trở nên tiêu cực. Các tiêu đề vĩ mô về tăng trưởng kinh tế Trung Quốc, dữ liệu niềm tin người tiêu dùng, hoặc các thay đổi trong chính sách quản lý đều gây dao động mạnh vị thế của nhà đầu tư. Thêm vào đó, tiếng ồn địa chính trị xung quanh quan hệ Mỹ-Trung, chuyển giao công nghệ, và chất bán dẫn, khiến Alibaba trở thành con tin của các lực lượng hoàn toàn ngoài tầm kiểm soát của nó.

Sự biến động tâm lý này không biến mất khi các yếu tố cơ bản cải thiện. Nó có nghĩa là cổ phiếu sẽ trải qua những đợt yếu đi do tâm lý hơn là hiệu suất thực, tạo ra sự không thể đoán trước kiểu như vậy khiến việc xác định quy mô vị thế và kiên nhẫn trở nên thiết yếu. Đối với những người tin dài hạn vào tiềm năng đám mây và AI của Alibaba, động thái này gây khó chịu nhưng có thể quản lý được. Đối với các nhà giao dịch hoặc những người tìm kiếm lợi nhuận ổn định, đây là một vấn đề thực sự.

Kết Luận: Thực Hiện Sẽ Nói Lên Mọi Thứ

Alibaba thực sự đang trong quá trình chuyển đổi. Đám mây và AI đang tăng tốc—quý 9 đã chứng minh công ty đang trở thành một lực lượng đáng kể trong cuộc đua hạ tầng AI của Trung Quốc. Nhưng có ba trở ngại thực sự đang chống lại xu hướng này: cạnh tranh trong thương mại điện tử đã trở thành một vấn đề cấu trúc chứ không còn chu kỳ, thương mại nhanh kéo lợi nhuận xuống trong khi tiêu tốn lượng tiền mặt khổng lồ, và tâm lý nhà đầu tư đối với cổ phiếu công nghệ Trung Quốc vẫn biến động và khó dự đoán.

Đối với các nhà đầu tư đã nắm giữ Alibaba, việc theo dõi chặt chẽ ba chỉ số sau là rất quan trọng: biên lợi nhuận đám mây có mở rộng khi quy mô kinh doanh, dòng tiền tự do có chuyển sang tích cực trong các quý tới, và các mô hình kinh tế của thương mại nhanh bắt đầu cải thiện rõ rệt. Những người còn đứng ngoài có thể muốn chờ đợi bằng chứng rõ ràng hơn về việc lợi nhuận thực sự đang ổn định, chứ không chỉ là doanh thu đang tăng trưởng.