Liệu Opendoor Technologies có thể bứt phá, hay sự yếu kém gần đây là một tín hiệu cảnh báo?

Opendoor Technologies Inc. (OPEN) đã trải qua mức giảm đáng chú ý 11,4% trong vòng 11 tháng gần đây, kém xa không chỉ ngành phần mềm internet và toàn cảnh công nghệ rộng lớn hơn mà còn tụt lại so với quỹ đạo của S&P 500. Đối với một công ty công khai bắt đầu một cuộc đại tu hoạt động toàn diện, đợt bán tháo này đặt ra những câu hỏi quan trọng: Liệu sự do dự hiện tại của thị trường có phản ánh giá trị thực sự, hay chỉ là một tín hiệu cảnh báo mà các nhà đầu tư nên chú ý?

Tình hình khác biệt rõ rệt so với các chu kỳ trước. Đội ngũ lãnh đạo của CEO Kaz Nejatian đã tái tưởng tượng bản chất của Opendoor—chuyển từ mô hình đầu cơ nhà ở truyền thống sang một nền tảng giao dịch dựa trên công nghệ, tập trung vào phần mềm. Kết quả lợi nhuận quý 3 năm 2025 của công ty là kỳ lợi nhuận đầu tiên dưới hướng đi chiến lược mới này, cho thấy một doanh nghiệp đang cố gắng loại bỏ hoạt động di sản và đón nhận một kiến trúc vận hành kỷ luật, tập trung vào tự động hóa.

Điểm ngoặt chiến lược: Từ nhà đầu cơ nhà ở đến động cơ phần mềm

Khi Nejatian tiếp quản lãnh đạo, ông đã truyền đạt một thông điệp rõ ràng: Opendoor ban đầu đã từ bỏ niềm tin vào tiềm năng biến đổi của phần mềm. Quản lý trước đó đã trở nên quá thận trọng rủi ro đến mức các hoạt động mua nhà đã co lại đến mức chưa từng thấy kể từ năm 2017 (trừ những năm dịch bệnh). Khung chiến lược mới ưu tiên tốc độ, tự động hóa chính xác và phương pháp vận hành theo tinh thần nhà sáng lập.

Trong vòng vài tuần, công ty đã triển khai một cuộc đại tu công nghệ toàn diện. Chu kỳ định giá nhà rút ngắn từ một ngày xuống còn khoảng 10 phút. Kênh bán hàng trực tiếp đến người tiêu dùng thể hiện mức tăng gấp sáu lần trong tỷ lệ chuyển đổi mua hàng hàng tuần. Ban quản lý đã ra mắt hơn một chục khả năng, bao gồm đánh giá bất động sản dựa trên AI, xử lý tự động giấy tờ quyền sở hữu và ký quỹ, các tùy chọn “Mua Ngay” cho người mua, hệ thống định giá đa ngôn ngữ dựa trên AI và quy trình làm việc cho người bán D2C. Đáng chú ý, các vai trò trước đây cần đến 11 thành viên nhóm giờ đây dựa vào các nhóm chỉ có một nhân viên, được hỗ trợ bởi hệ thống AI xử lý các hoạt động thường nhật.

Điều này không chỉ đơn thuần là tối ưu hóa từng phần mà còn là thiết kế lại kiến trúc—biến Opendoor thành một thị trường giao dịch tốc độ cao thay vì một nhà nắm giữ bất động sản tốn vốn lớn.

Thực tế tài chính: Đau đớn ngắn hạn để đạt lợi ích cấu trúc

Kết quả quý 3 năm 2025 của Opendoor cho thấy chi phí chuyển đổi này. Doanh thu giảm 34% so với cùng kỳ năm trước xuống còn $915 triệu, phản ánh việc làm sạch danh mục đầu tư có chủ đích kế thừa từ chế độ cũ. Lợi nhuận gộp giảm xuống còn $66 triệu, trong khi biên lợi nhuận đóng góp co lại còn 2,2% từ 3,8% hàng năm. Lỗ ròng mở rộng lên $90 triệu, mặc dù lỗ ròng điều chỉnh đã cải thiện còn $61 triệu.

Tuy nhiên, hồ sơ tồn kho lại kể một câu chuyện khác. Công ty đã rời khỏi quý này với chỉ 3.139 căn nhà—gần 50% so với mức của năm trước. Việc giảm quy mô có chủ đích này, mặc dù gây áp lực lên doanh thu ngắn hạn, lại tạo ra sự linh hoạt vận hành cho các hoạt động mua lại theo khung 2.0.

Ban quản lý đã dự báo rõ ràng rằng biên lợi nhuận quý 4 năm 2025 sẽ còn xấu đi hơn nữa khi các tồn kho di sản được thanh lý. Khả năng sinh lời vẫn còn cách xa trong nhiều năm theo tiêu chuẩn GAAP. Tuy nhiên, điểm yếu tạm thời này phản ánh sự ưu tiên chiến lược chứ không phải hoạt động sai lệch.

Động lực mở rộng: Những gì có thể làm sống lại đà tăng trưởng

Tốc độ và chất lượng mua lại tăng tốc là đòn bẩy tăng trưởng chính. Khi các mô hình định giá trở nên chính xác hơn và tự động hóa dựa trên AI trưởng thành, tỷ lệ chuyển đổi kênh bán hàng tăng lên trong khi chất lượng ít bị giảm sút hơn. Chỉ trong vài tuần sau khi thực hiện các quy trình vận hành mới, công ty đã gần như nhân đôi tốc độ mua lại.

Hiệu quả bán lại và kinh tế đơn vị cải thiện là động lực tăng trưởng thứ hai. Việc chọn lọc nhà ở tốt hơn, rút ngắn chu kỳ kiểm tra và giảm ma sát vận hành đều hỗ trợ việc quay vòng tồn kho cao hơn. Mô hình kinh doanh ngày càng thưởng cho tốc độ giao dịch hơn là chênh lệch lợi nhuận—một chuyển đổi căn bản hướng tới cơ chế thị trường.

Đòn bẩy vận hành dựa trên tự động hóa là trụ cột thứ ba. Ban quản lý hướng tới chi phí vận hành cố định ổn định ngay cả khi khối lượng mua lại tăng, nhờ vào hiệu quả dựa trên AI, giảm tư vấn bên ngoài, tối ưu hóa chi tiêu phần mềm và đơn giản hóa quy trình làm việc.

Tối ưu hóa cấu trúc vốn cung cấp hỗ trợ thứ tư. Opendoor đã thanh lý nợ chuyển đổi lớn, huy động vốn để giảm thiểu rủi ro trả nợ và tích lũy gần $1 tỷ đô la dự trữ tiền mặt không hạn chế vào cuối quý.

Thách thức và rủi ro thực thi

Dù câu chuyện tích cực, vẫn còn những trở ngại lớn. Nhạy cảm với kinh tế vĩ mô vẫn rất cao—dù các cải tiến thuật toán, Opendoor vẫn giữ tồn kho bất động sản trên bảng cân đối, dễ bị ảnh hưởng bởi biến động giá khu vực, biến động thị trường nhà ở và sốc lãi suất có thể nhanh chóng làm co hẹp biên lợi nhuận.

Áp lực lợi nhuận ngắn hạn là cấu trúc. Quý 4 sẽ mang lại biên lợi nhuận thấp hơn quý 3. Cho đến khi các hoạt động mua mới chất lượng cao hơn quay vòng qua việc bán lại, cải thiện lợi nhuận sẽ còn hạn chế.

Tính nhất quán trong thực thi là rủi ro thứ ba. Các nhà đầu tư đã chứng kiến nhiều bước ngoặt chiến lược trong quá khứ. Đợt tăng mua lại hiện tại phải vượt qua các mô hình mùa vụ, biến động nhu cầu khu vực và sự duy trì của các chênh lệch giá chặt hơn.

Đa dạng hóa doanh thu mới—bao gồm vay thế chấp, bảo hiểm, các sáng kiến token hóa và quy trình làm việc AI—cuối cùng phải vượt ra khỏi các sáng kiến một lần để trở thành nguồn doanh thu bền vững.

Cổ tức quyền chọn: Tín hiệu chiến lược hay lo ngại pha loãng?

Cổ tức đặc biệt của Opendoor gồm các quyền chọn có thể giao dịch (được thực hiện ở mức $9, $13 và $17 mỗi cổ phần cho cổ đông tính đến ngày 18 tháng 11 năm 2025) thể hiện một cách phân bổ vốn không theo quy chuẩn. Cấu trúc này phù hợp với lợi ích của cổ đông và các ưu đãi của ban quản lý mà không gây pha loãng ngay lập tức, mặc dù các quyền chọn trong tương lai sẽ mở rộng cơ sở vốn cổ phần. Chương trình này thể hiện sự tự tin vào luận điểm chuyển đổi, đồng thời nhấn mạnh yêu cầu bảo toàn vốn trong quá trình tái cấu trúc.

Định giá thị trường: Phân biệt cao hơn lịch sử, thấp hơn ngành

OPEN hiện giao dịch ở mức 1,13X doanh thu dự phóng 12 tháng—mức chiết khấu đáng kể so với hệ số 4,98X của ngành phần mềm internet, nhưng đã tăng đáng kể so với trung bình 3 năm của chính nó là 0,21X. Sau đà tăng mạnh của cổ phiếu, sự định giá thấp sâu đã phần nào biến mất.

Dự báo lợi nhuận đã cải thiện dần. Ước tính lỗ trên mỗi cổ phiếu năm 2025 đã giảm nhẹ còn $0,23, trong khi dự báo lỗ năm 2026 đã thu hẹp đáng kể còn $0,13, báo hiệu sự cải thiện theo từng bước rõ rệt. Doanh thu dự kiến giảm 18% trong năm 2025 nhưng sẽ phục hồi 17,1% vào năm 2026 khi mô hình vận hành trưởng thành.

Bối cảnh cạnh tranh: Zillow và Offerpad định hình thị trường

Chiến lược đầu tư tổng thể phải tính đến vị thế của các đối thủ cạnh tranh. Zillow Group (Z) duy trì vị thế thống trị nhờ lượng truy cập người tiêu dùng khổng lồ và mạng lưới Đại lý cao cấp của mình, thiết lập các chuẩn mực khám phá bất động sản kỹ thuật số tạo áp lực để Opendoor phân biệt qua tốc độ vận hành và ưu thế định giá AI.

Offerpad Solutions Inc. (OPAD), vận hành theo mô hình khu vực nhỏ gọn hơn, phản ánh rõ nét sự kỷ luật chiến lược và xu hướng thu hẹp chênh lệch lợi nhuận của Opendoor—xác nhận rằng các xu hướng này phản ánh sự tiến bộ chung của ngành chứ không chỉ là quyết định của riêng công ty.

Kết luận: Câu chuyện chuyển đổi đối mặt với bất định thực thi

Sự điều chỉnh cổ phiếu gần đây của Opendoor phản ánh sự hoài nghi của thị trường chứ không phải là sự phủ nhận các tiềm năng dài hạn. Công ty đang thực hiện một trong những cuộc chuyển đổi hoạt động mạnh mẽ nhất, với những cải thiện rõ rệt về tốc độ sản phẩm, cấu trúc chi phí và hiệu quả vốn. Đây là những thay đổi mang tính cấu trúc thực sự, chứ không chỉ là sửa đổi bề nổi.

Tuy nhiên, con đường phía trước vẫn còn nhiều thử thách. Lợi nhuận theo tiêu chuẩn GAAP còn xa vời. Biên lợi nhuận ngắn hạn còn chịu áp lực. Rủi ro chu kỳ của thị trường nhà ở vẫn luôn hiện hữu. Định giá không còn chiết khấu theo lịch sử nữa. Sự kết hợp của các khoản lỗ liên tục, rủi ro chu kỳ và bất ổn trong thực thi khiến Opendoor duy trì trạng thái thận trọng. Đối với các nhà đầu tư chấp nhận rủi ro, luận điểm chuyển đổi vẫn có giá trị; còn đối với các danh mục thận trọng, thành công trong thực thi phải được chứng minh rõ ràng trước khi tích lũy vị thế.