Hyperliquid: sàn giao dịch on-chain mới, hệ sinh thái Tài chính phi tập trung mới

Hyperliquid là một DEX hợp đồng vô hạn trên chuỗi nhanh chóng, hoạt động trên Layer 1 tự phát triển, cung cấp hiệu suất tương đương với sàn giao dịch tập trung, đồng thời giữ nguyên tính minh bạch trên chuỗi. Token gốc $HYPE chịu trách nhiệm quản trị mạng, sau khi staking có thể giảm phí giao dịch, và thông qua đấu giá niêm yết để thu hồi giá trị. Tính thanh khoản cốt lõi của giao thức là HLP Vault, một kho kết hợp giữa nhà tạo lập thị trường và người thanh lý, chiếm hơn 90% TVL.

Vào tháng 3 năm 2025, Hyperliquid đã trải qua một sự kiện thiên nga đen nghiêm trọng: sự kiện thao túng $JELLYJELLY, gần như dẫn đến việc thanh lý hàng loạt toàn bộ quỹ. Sự kiện này đã phơi bày vấn đề tập trung trong quản trị của các người xác thực: Hyper Foundation đã can thiệp để tránh sự sụp đổ, hành động này mặc dù đảm bảo sự sống sót nhưng đã gây ra tranh cãi về tính phi tập trung. Tuy nhiên, sau khủng hoảng, Hyperliquid đã nhanh chóng phục hồi nhờ vào độ dính của cá voi và sự mở rộng hệ sinh thái, lập kỷ lục mới về khối lượng giao dịch, khối lượng chưa thanh lý và giá $HYPE. Hiện nay, nền tảng ( bao gồm HyperEVM) đã ra mắt hơn 21 dApps mới, bao gồm NFT, công cụ Tài chính phi tập trung và cơ sở hạ tầng quỹ, chức năng vượt xa các sàn giao dịch vĩnh viễn.

"Degen" cá voi đang giao dịch ở đâu?

James Wynn là một degenerate nổi tiếng trong giới tiền điện tử, anh là một cá voi ẩn danh, đã biến $210 thành $80 triệu trong vòng ba năm. Thành tích nổi bật nhất của anh là biến $PEPE trị giá $7,000 thành $25 triệu, và thường xuyên sử dụng đòn bẩy 40x để tạo ra vị thế chín số.

Wynn thường công khai thể hiện vị trí vào lệnh của mình, ứng phó kịp thời với sự biến động của thị trường, thậm chí đối với việc thanh lý tám chữ số cũng như không thấy. Nhưng điều thực sự quan trọng không phải là Wynn là ai, mà là anh ấy giao dịch ở đâu.

Đối với Wynn và tất cả các degens có đòn bẩy cao, vị thế lớn, Hyperliquid chính là đấu trường mới. Cá voi ẩn danh ( như "Nội Mạc Ca" ) thực hiện giao dịch vị thế lớn trên Hyperliquid, vị thế của họ hiện đã được truyền thông tiền điện tử Trung Quốc xem là thước đo cảm xúc thị trường theo thời gian thực và vị thế dẫn đầu của nền tảng.

Vậy Hyperliquid đã đi đến bước này như thế nào? Tại sao các nhà giao dịch rủi ro cao đều chọn nó?

Chúng tôi sẽ phân tích từng phần tiếp theo.

Hyperliquid là gì?

Hyperliquid là một sàn giao dịch phi tập trung, nhưng nó không áp dụng mô hình AMM như Uniswap.

Nó sử dụng cơ chế sổ lệnh hoàn toàn trên chuỗi, không định giá thông qua bể thanh khoản, mà thông qua sự khớp lệnh trên chuỗi, cung cấp trải nghiệm giao dịch thời gian thực tương tự như CEX. Lệnh giới hạn, giao dịch, hủy lệnh và thanh lý đều xảy ra một cách minh bạch trên chuỗi và có thể hoàn thành thanh toán trong một khối.

Hyperliquid đã xây dựng một blockchain Layer 1 riêng biệt, cũng mang tên "Hyperliquid", được sinh ra để phục vụ hiệu suất cao. Chính điều này đã giúp nó thực hiện giao dịch với tốc độ và độ ổn định mà các nhà giao dịch tần suất cao yêu cầu.

Hiệu suất này không chỉ là lời nói suông. Đến tháng 6 năm 2025, Hyperliquid chiếm tới 78% thị phần trong thị trường phái sinh on-chain, với khối lượng giao dịch hàng ngày vượt quá 55 tỷ USD.

$HYPE

Hyperliquid không chỉ là một nền tảng giao dịch, mà còn là một hệ thống tài chính phi tập trung hoàn chỉnh, và token cốt lõi của nó chính là $HYPE.

Tokenomics và lý tưởng

Tổng cung của $HYPE là 1 tỷ mã thông báo, sẽ được phân phối thông qua airdrop quy mô lớn vào tháng 11 năm 2024, 31% được phát hành cho khoảng 94.000 người dùng, là một trong những dự án có phân bố người dùng thực tế nhất trong những năm gần đây.

Tổng cộng 70% được phân bổ cho airdrop cộng đồng, khuyến khích và nhà đóng góp: không có VC. Đây là từ quan điểm rõ ràng của người sáng lập Jeffrey Yan. Ông là cựu sinh viên toán của Harvard, cựu kỹ sư giao dịch tần số cao tại Hudson River Trading.

Yan từng công khai tuyên bố: "Việc để VC kiểm soát mạng sẽ là một vết thương". Anh hy vọng xây dựng một hệ thống tài chính "do người dùng xây dựng, cũng thuộc về người dùng".

Ý tưởng "cộng đồng ưu tiên + hiệu suất giao thức" cũng được thể hiện trong thiết kế cơ chế của $HYPE: nó không chỉ là công cụ quản trị, mà còn là token có thể sử dụng thực tế.

Thực dụng ( Utility )

$HYPE không chỉ có chức năng quản trị mà còn được sử dụng trực tiếp để giảm phí giao dịch. Người dùng có thể staking $HYPE để nhận được ưu đãi phí giao dịch.

Ngoài ra, $HYPE vẫn là cốt lõi của an ninh mạng. Hyperliquid hoạt động trên cơ chế đồng thuận Proof-of-stake, việc staking $HYPE không chỉ để giảm phí hay kiếm thưởng, mà còn là nền tảng của toàn bộ cơ chế tạo khối.

Để trở thành người xác thực, cần đáp ứng các điều kiện sau:

• Ít nhất phải stake 10.000 đồng $HYPE
• Thông qua xác thực danh tính KYC/KYB
• Xây dựng cơ sở hạ tầng có sẵn cao ( bao gồm nhiều nút không xác thực )
• Hiệu suất của các nút sẽ được theo dõi liên tục và quản lý phân phối quyền lợi thông qua chương trình ủy thác của Hyper Foundation.

Hiện tại, lợi suất staking hàng năm của validator khoảng 2.5%, đường cong lợi suất tham khảo thiết kế theo mô hình Ethereum.

(# Các chức năng khác của Hyperliquid

a.Cơ chế đấu giá HIP-1: Quy trình niêm yết phi tập trung

Một trong những cơ chế độc đáo và thường bị đánh giá thấp nhất của Hyperliquid là hệ thống niêm yết dựa trên đấu giá: HIP-1.

Cơ chế này quyết định đủ điều kiện niêm yết Token mới thông qua đấu giá Hà Lan trên chuỗi:

• Giá khởi điểm gấp đôi giá giao dịch lần trước;
• Giảm tuyến tính kéo dài 31 giờ, thấp nhất còn 10,000 USDC;
• Địa chỉ ví đầu tiên chấp nhận giá hiện tại sẽ nhận được quyền tạo và ra mắt Token này.

Khác với các sàn giao dịch tập trung ) như Binance và Coinbase### có những hoạt động mờ ám và thu phí niêm yết cao, việc niêm yết trên HIP-1 hoàn toàn minh bạch, không cần thương lượng, cũng không có phân phối nội bộ.

Ví dụ, vào cuối năm 2024, Giám đốc điều hành của Moonrock Capital đã cáo buộc một nền tảng giao dịch yêu cầu 15% token từ một dự án Tier 1 làm phí niêm yết ( tương đương khoảng 50 triệu đến 100 triệu đô la ). Một nền tảng giao dịch khác còn bị đồn có phí niêm yết cao tới 300 triệu đô la.

Ngay cả khi một nền tảng giao dịch ra mắt cơ chế "Batch Vote to List", vẫn tồn tại vấn đề không minh bạch khi có 2 dự án được bỏ phiếu lên danh sách nhưng thực tế có 4 dự án được niêm yết.

Và trên Hyperliquid:

• Quy trình đấu giá hoàn toàn trên chuỗi, hoàn toàn được thực hiện bởi hợp đồng thông minh;
• Phí niêm yết 100% vào Quỹ Hỗ trợ (, và được sử dụng để mua lại và tiêu hủy $HYPE;
• Không có trích phần đội ngũ, cũng không có suất dự phòng.

So với các giao thức khác, phần lớn chi phí niêm yết được lấy từ đội ngũ và VC, logic phân bổ phí của Hyperliquid là:

• Tất cả chi phí được cộng đồng nhận được: HLP, quỹ hỗ trợ và nhà phát hành spot chia sẻ.

Tuy nhiên, mặc dù cơ chế minh bạch, thị trường giao ngay của Hyperliquid vẫn tồn tại vấn đề rõ ràng:

• Hầu hết giá trúng đấu giá gần với giá sàn ) như 500 $HYPE(, phản ánh thị trường có sự quan tâm hạn chế đến việc niêm yết tài sản trên thị trường.
• Khối lượng giao dịch Token sau khi ra mắt rất thấp;
• Trang chính thức không ghi rõ thông tin về đồng tiền mới, dẫn đến sự quan tâm thấp;
• Thị trường giao ngay hiện tại chiếm chỉ 2% tổng khối lượng giao dịch giao ngay của DEX, trong đó 84% là cặp $HYPE/USDC.

Nếu Hyperliquid muốn thực sự thách thức vị thế niêm yết của các sàn giao dịch tập trung, họ phải nâng cao khả năng hiển thị UI, độ hoạt động và sự liên kết với thị trường thứ cấp.

![IOSG giải thích Hyperliquid: Sân chơi mới cho Degen, Hệ sinh thái DeFi mới])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-e0220c2f16e8749a77bce596d79f962f.webp(

b.Cơ chế Vault金库

Hyperliquid không chỉ phục vụ cho các nhà giao dịch chủ động, mà còn cung cấp cho người dùng một cách kiếm thu nhập thụ động thông qua hệ thống kho bạc )vault(, cho phép vốn tham gia vào các chiến lược giao dịch thuật toán.

Hiện tại có hai loại kho bạc:

• Người dùng tạo Vaults ) Vaults do người dùng tạo (: Bất kỳ ai cũng có thể khởi động một vault và sử dụng quỹ để giao dịch. Các nhà đầu tư chia sẻ lãi lỗ theo tỷ lệ, trong khi người quản lý vault có thể thu phí quản lý 10% lợi nhuận. Để đảm bảo lợi ích nhất quán, người quản lý phải tự staking không dưới 5% giá trị khóa tổng TVL ) của vault đó. Mô hình này tương tự như "Giao dịch sao chép ( Copy Trading )" của sàn giao dịch tập trung.

• HLP(Hyperliquidity Provider): HLP kho bạc hoạt động theo chiến lược tạo lập thị trường trên Hyperliquid. Mặc dù việc thực hiện chiến lược hiện vẫn đang diễn ra ngoài chuỗi(offchain), nhưng dữ liệu về vị thế, lệnh chờ, lịch sử giao dịch, gửi và rút tiền đều được công khai trên chuỗi theo thời gian thực, có thể được bất kỳ ai kiểm toán. Bất kỳ ai cũng có thể cung cấp thanh khoản cho HLP và chia sẻ lợi nhuận và thua lỗ theo tỷ lệ. HLP không thu bất kỳ khoản phí quản lý nào, tất cả lợi nhuận và thua lỗ sẽ được phân phối hoàn toàn theo tỷ lệ dựa trên tỷ lệ của từng nhà cung cấp trong kho bạc.

Hiện tại HLP chiếm 91% tổng TVL của Hyperliquid. Chiến lược của nó được chia thành hai loại:

Làm thị trường ( Market Making ):

• Tiếp tục niêm yết báo giá mua/bán hai chiều;
• Kiếm lợi từ chênh lệch mua bán (spread).

Thanh lý(Người thanh lý):

• Người dùng đảm bảo ký quỹ giảm xuống dưới mức ký quỹ duy trì, nền tảng sẽ cố gắng đặt lệnh giới hạn để thanh lý.
• Nếu vị thế thấp hơn 66% mức ký quỹ duy trì, hệ thống sẽ gọi kho thanh lý để tiếp quản vị thế;
• HLP thử nghiệm cắt lỗ theo giá giới hạn, giảm trượt giá và rủi ro;
• Nếu rủi ro quá lớn và không thể kiểm soát, sẽ kích hoạt cơ chế Auto-Deleveraging(ADL) buộc phải giảm vị thế.

Tóm lại, HLP = Nhà tạo lập thị trường + Người thanh lý.

• Là một nhà tạo lập thị trường, HLP liên tục cung cấp tính thanh khoản ( báo giá hai chiều );
• Là người thanh lý, HLP tiếp quản các vị thế của người dùng bị thanh lý và xử lý giảm vị thế.

Tóm tắt

Cấu trúc doanh thu của nền tảng Hyperliquid như sau:

• Phí giao dịch(Taker/Maker): phân phối cho người gửi HLP;
• Phí đấu giá và giao dịch giao ngay: 100% vào quỹ hỗ trợ, dùng để mua lại và tiêu hủy $HYPE;
• Không có hoa hồng đội ngũ / chi phí tài chính trích phần, khác biệt với hầu hết các DEX.

HLP của hiệu suất

Chúng tôi đo lường doanh thu thực tế của HLP thông qua "Hedged PnL(". Dữ liệu này không bao gồm lợi nhuận hoặc thua lỗ chưa thực hiện do biến động thị trường, chỉ bao gồm:

• phí giao dịch taker/maker;
• Doanh thu từ tỷ lệ phí vốn;
• Phí thanh lý v.v..

Do đó, nó phản ánh khả năng "Alpha" thực sự của giao thức.

Dữ liệu cho thấy, trong xu hướng tăng giá vào năm 2025, vị thế ròng hàng ngày của HLP thường là giá trị âm, cho thấy nó phần lớn thời gian đang bán khống thị trường. Điều này là do nền tảng đã treo một lượng lớn lệnh mua có hạn, HLP thụ động tiếp nhận các lệnh bán, dẫn đến tổng thể vị thế nghiêng về bán.

Vào tháng 3, chúng ta có thể thấy rõ một đỉnh cao khổng lồ, với mức lộ diện danh nghĩa ròng gần -$50 triệu. Đây chính là thời điểm sự kiện $JELLYJELLY bùng nổ, Hyperliquid gần như bị đánh sập.

![IOSG giải thích Hyperliquid: Sân đấu Degen mới, hệ sinh thái DeFi mới])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-41ee5732b3bb7377f29abfe60e360189.webp(

) Rủi ro của Hyperliquid

Vấn đề tập trung rủi ro của HLP

Như đã đề cập trước đó, HLP chiếm hơn 90% TVL trên Hyperliquid, đồng thời đảm nhận nguồn thanh khoản chính và trách nhiệm thanh lý của nền tảng. Tỷ lệ tập trung cao như vậy tạo ra rủi ro hệ thống: nếu HLP thất bại, toàn bộ nền tảng có thể sụp đổ theo.

Chúng ta có thể thấy, HLP TVL chiếm khoảng 75% tổng TVL của toàn bộ chuỗi hypeliquid.

Điều này đã được phơi bày một cách trần trụi trong sự kiện $JELLYJELLY vào tháng 3 năm 2025. Sự kiện này là một cuộc tấn công được thao túng một cách tinh vi, gần như khiến toàn bộ kho HLP xảy ra thanh lý dây chuyền hệ thống.

Quá trình sự kiện được tóm tắt như sau:

• $JELLYJELLY là dự án meme + ICM trên Solana, có giá trị thị trường từng đạt $2.5 triệu, sau đó giảm xuống còn $1000 triệu, tính thanh khoản cực kỳ thấp;
• Kẻ tấn công đã gửi 3,5 triệu USDC tiền ký quỹ trên Hyperliquid;
• Mở lệnh bán khống $JELLYJELLY với giá $0.0095, số tiền bán khống khoảng $408 triệu;
• Đồng thời mua vào một lượng lớn hàng hóa, khiến giá hàng hóa tăng vọt;
• Rút lại ký quỹ, khiến vị thế bị thanh lý cưỡng chế, HLP tiếp nhận lệnh bán khống;
• Trên thị trường không có lệnh mua đối thủ, HLP thụ động