Báo cáo vĩ mô Q3 thị trường tiền điện tử: Tín hiệu Mùa alt xuất hiện, sự tham gia của tổ chức thúc đẩy thị trường tăng chọn lọc

Một, điểm xoay chiều vĩ mô đã đến: sự ấm lên của quản lý và sự cộng hưởng của chính sách bảo vệ

Vào đầu quý III năm 2025, bối cảnh vĩ mô đã âm thầm thay đổi. Môi trường chính sách từng đẩy tài sản kỹ thuật số ra rìa giờ đây đang chuyển mình thành một động lực制度性. Trong bối cảnh ba yếu tố: Cục Dự trữ Liên bang kết thúc chu kỳ tăng lãi suất kéo dài hai năm, chính sách tài khóa trở lại quỹ đạo kích thích, và việc tăng tốc xây dựng "khung tiếp nhận" quy định mã hóa trên toàn cầu, thị trường tiền điện tử đang đứng trước một cuộc tái định giá cấu trúc.

Trước hết, từ góc độ chính sách tiền tệ, môi trường thanh khoản vĩ mô của Mỹ đang bước vào một cửa sổ chuyển đổi quan trọng. Mặc dù Cục Dự trữ Liên bang vẫn nhấn mạnh "phụ thuộc vào dữ liệu" ở cấp độ chính thức, nhưng thị trường đã sớm hình thành sự đồng thuận về việc giảm lãi suất trong năm 2025. Sự chênh lệch ngày càng lớn giữa đồ thị chấm và kỳ vọng vượt trội của thị trường tương lai. Sự áp lực liên tục của Trump lên Cục Dự trữ đã chính trị hóa các công cụ chính sách tiền tệ, báo hiệu rằng lãi suất thực tế của Mỹ sẽ dần giảm từ mức cao trong nửa cuối năm 2025 đến năm 2026. Sự khác biệt này đã mở ra kênh tăng giá cho tài sản rủi ro, đặc biệt là định giá tài sản số. Quan trọng hơn, với việc Powell bị gạt ra ngoài lề trong cuộc chơi chính trị, cùng với "một Chủ tịch Cục Dự trữ nghe lời hơn" đang xuất hiện, chính sách nới lỏng không chỉ là kỳ vọng, mà còn có thể trở thành thực tế chính sách.

Trong khi đó, việc thúc đẩy từ phía tài chính cũng đang diễn ra đồng bộ. Sự mở rộng tài chính, được đại diện bởi một dự luật quan trọng, đang mang lại hiệu ứng giải phóng vốn chưa từng có. Chính phủ Trump đang chi tiêu lớn trong các lĩnh vực như sản xuất quay trở lại, cơ sở hạ tầng AI, và độc lập năng lượng, thực sự tạo ra một "hành lang dòng vốn" trải dài qua các ngành công nghiệp truyền thống và các lĩnh vực công nghệ mới nổi. Điều này không chỉ tái cấu trúc cấu trúc của vòng tuần hoàn đô la mà còn gián tiếp củng cố nhu cầu biên đối với các tài sản dạng tài sản kỹ thuật số - đặc biệt là trong bối cảnh vốn tìm kiếm mức chênh lệch rủi ro cao. Cùng lúc đó, Bộ Tài chính Mỹ cũng có xu hướng quyết liệt hơn trong chiến lược phát hành trái phiếu, phát đi tín hiệu "không sợ mở rộng nợ", khiến cho "in tiền để đổi lấy tăng trưởng" lại trở thành sự đồng thuận trên Phố Wall.

Sự chuyển hướng cơ bản của tín hiệu chính sách, thể hiện rõ nhất ở sự thay đổi trong cấu trúc quản lý. Bước vào năm 2025, thái độ của SEC đối với thị trường tiền điện tử đã xảy ra sự biến đổi chất. Việc phê duyệt chính thức ETF staking ETH đánh dấu lần đầu tiên các cơ quan quản lý của Mỹ công nhận rằng tài sản kỹ thuật số có cấu trúc mang lại lợi nhuận có thể vào hệ thống tài chính truyền thống; trong khi việc thúc đẩy ETF Solana, thậm chí đã mang lại cho Solana, từng được coi là "chuỗi đầu cơ cao Beta", cơ hội lịch sử được hấp thụ vào hệ thống. Điều quan trọng hơn là, SEC đã bắt tay vào việc xây dựng tiêu chuẩn thống nhất để đơn giản hóa việc phê duyệt ETF mã thông báo, với ý định tạo ra một kênh sản phẩm tài chính tuân thủ có thể sao chép và sản xuất hàng loạt. Đây là sự chuyển đổi bản chất của logic quản lý từ "tường lửa" sang "công trình ống dẫn", lần đầu tiên tài sản mã hóa được đưa vào kế hoạch cơ sở hạ tầng tài chính.

Sự thay đổi trong tư duy quản lý này không phải là đặc quyền của Mỹ. Cuộc đua tuân thủ ở khu vực châu Á đang nóng lên, đặc biệt là tại các trung tâm tài chính như Hồng Kông, Singapore, và Các Tiểu Vương Quốc Ả Rập Thống Nhất, đang đua tranh giành lợi ích tuân thủ từ stablecoin, giấy phép thanh toán và các dự án đổi mới Web3. Một công ty thanh toán nổi tiếng đã nộp đơn xin giấy phép tại Mỹ, một nhà phát hành stablecoin lớn khác cũng đang triển khai đồng tiền gắn với đô la Hồng Kông tại Hồng Kông, và các ông lớn công nghệ trong nước cũng đã xin cấp giấy chứng nhận liên quan đến stablecoin, cho thấy xu hướng kết hợp giữa vốn chủ quyền và các ông lớn công nghệ đã khởi động. Điều này có nghĩa là trong tương lai, stablecoin không chỉ đơn thuần là công cụ giao dịch, mà còn trở thành một phần của mạng lưới thanh toán, thanh toán doanh nghiệp và thậm chí là chiến lược tài chính quốc gia, và điều này được thúc đẩy bởi nhu cầu hệ thống đối với tính thanh khoản, an ninh và tài sản hạ tầng trên chuỗi.

Ngoài ra, khẩu vị rủi ro của thị trường tài chính truyền thống cũng đã xuất hiện dấu hiệu phục hồi. Chỉ số S&P 500 đã đạt mức cao kỷ lục mới vào tháng Sáu, cổ phiếu công nghệ và tài sản mới nổi đồng loạt phục hồi, thị trường IPO ấm lên, và sự gia tăng hoạt động của người dùng trên một nền tảng đầu tư bán lẻ nổi tiếng đang phát đi một tín hiệu: vốn rủi ro đang quay trở lại, và đợt quay trở lại này không chỉ tập trung vào AI và công nghệ sinh học, mà còn bắt đầu định giá lại blockchain, tài chính mã hóa và tài sản lợi suất cấu trúc trên chuỗi. Sự thay đổi trong hành vi vốn này trung thực hơn cả câu chuyện và tiên đoán hơn cả chính sách.

Khi chính sách tiền tệ bước vào giai đoạn nới lỏng, chính sách tài khóa全面放水, cấu trúc quản lý chuyển đổi sang "quản lý là hỗ trợ", và khẩu vị rủi ro được phục hồi tổng thể, môi trường tổng thể của tài sản mã hóa đã sớm thoát khỏi tình trạng khó khăn vào cuối năm 2022. Dưới sự thúc đẩy song song của chính sách và thị trường, chúng ta không khó để đưa ra một phán đoán: sự hình thành của một đợt thị trường tăng mới không phải được thúc đẩy bởi cảm xúc, mà là một quá trình định giá lại dưới sự thúc đẩy của制度. Không phải Bitcoin sẽ cất cánh, mà là thị trường vốn toàn cầu bắt đầu "trả giá cao hơn cho tài sản có tính xác định", mùa xuân của thị trường tiền điện tử đang trở lại một cách nhẹ nhàng hơn nhưng mạnh mẽ hơn.

Hai, giao dịch cấu trúc: Các doanh nghiệp và tổ chức đang dẫn dắt vòng tăng trưởng tiếp theo

Cấu trúc thay đổi đáng chú ý nhất hiện nay trong thị trường tiền điện tử không còn là sự biến động giá mạnh mẽ, mà là logic sâu xa rằng mã đang lặng lẽ chuyển từ tay nhà đầu tư nhỏ lẻ và quỹ ngắn hạn sang tay những người nắm giữ lâu dài, kho bạc doanh nghiệp và các tổ chức tài chính. Sau hai năm thanh lý và tái cấu trúc, cấu trúc người tham gia trong thị trường tiền điện tử đang diễn ra cuộc "xáo trộn" lịch sử: người dùng tập trung vào đầu cơ dần bị gạt ra bên lề, trong khi các tổ chức và doanh nghiệp với mục đích phân bổ đang trở thành lực lượng quyết định thúc đẩy vòng tăng trưởng tiếp theo.

Hiệu suất của Bitcoin đã chứng minh mọi thứ. Mặc dù trong xu hướng giá không có sự biến động lớn, nhưng lượng mã thông báo đang lưu hành đang tăng tốc "khóa kho". Theo dữ liệu theo dõi từ nhiều tổ chức, số lượng Bitcoin mà các công ty niêm yết đã mua trong ba quý qua đã vượt qua quy mô mua ròng của ETF trong cùng kỳ. Một công ty công nghệ nổi tiếng, các doanh nghiệp trong chuỗi cung ứng NVIDIA, thậm chí một số công ty năng lượng truyền thống và phần mềm, đang xem Bitcoin như một "thay thế tiền mặt chiến lược", chứ không phải là một công cụ phân bổ tài sản ngắn hạn. Mô hình hành vi này phản ánh sự nhận thức sâu sắc về kỳ vọng giảm giá tiền tệ toàn cầu, cũng như là một phản ứng chủ động dựa trên sự nhận thức về cấu trúc khuyến khích của các sản phẩm như ETF. So với ETF, việc các doanh nghiệp trực tiếp mua Bitcoin vật chất mang lại tính linh hoạt và quyền biểu quyết cao hơn, đồng thời ít bị tác động bởi tâm lý thị trường, có sức chịu đựng tốt hơn.

Trong khi đó, cơ sở hạ tầng tài chính đang dọn đường cho dòng vốn của các tổ chức chảy vào nhanh chóng. Việc thông qua ETF staking Ethereum không chỉ mở rộng ranh giới của các sản phẩm tuân thủ mà còn có nghĩa là các tổ chức bắt đầu đưa "tài sản có lợi tức trên chuỗi" vào danh mục đầu tư truyền thống. Dự đoán về việc phê duyệt ETF giao ngay Solana đã mở ra không gian tưởng tượng hơn nữa; một khi cơ chế lợi tức staking được đóng gói vào ETF, nó sẽ thay đổi cơ bản nhận thức của các nhà quản lý tài sản truyền thống về tài sản mã hóa "không có lợi tức, chỉ biến động", và cũng sẽ thúc đẩy các tổ chức chuyển từ phòng ngừa rủi ro sang phân bổ lợi tức. Hơn nữa, nhiều quỹ tiền điện tử lớn dưới sự quản lý của một công ty quản lý tài sản mã hóa lớn đang xin chuyển đổi sang hình thức ETF, đánh dấu rằng "tường rào" giữa cơ chế quản lý quỹ truyền thống và cơ chế quản lý tài sản blockchain đang bị phá vỡ.

Điều quan trọng hơn là các doanh nghiệp đang tham gia trực tiếp vào thị trường tài chính trên chuỗi, phá vỡ cấu trúc tách biệt giữa "đầu tư ngoài trời" truyền thống và thế giới trên chuỗi. Một công ty đã tăng cường trực tiếp ETH thông qua hình thức gọi vốn riêng tư 20 triệu USD, trong khi một công ty khác đã mạnh tay chi 100 triệu USD cho việc mua lại các dự án trong hệ sinh thái Solana và mua lại cổ phần trên nền tảng, đại diện cho việc doanh nghiệp đang tham gia vào việc xây dựng hệ sinh thái tài chính mã hóa thế hệ mới bằng hành động thực tế. Đây không còn là logic mà các quỹ đầu tư mạo hiểm tham gia vào các dự án khởi nghiệp trong quá khứ, mà là sự bơm vốn có màu sắc "sáp nhập ngành" và "bố trí chiến lược", với ý định là khóa các quyền tài sản cốt lõi và quyền phân phối lợi nhuận của cơ sở hạ tầng tài chính mới. Hiệu ứng thị trường do hành động này mang lại là dài hạn, không chỉ ổn định tâm lý thị trường mà còn nâng cao khả năng định giá của các giao thức cơ sở.

Trong lĩnh vực sản phẩm phái sinh và thanh khoản trên chuỗi, tài chính truyền thống cũng đang tích cực tham gia. Hợp đồng mở của hợp đồng tương lai Solana trên CME đạt 1,75 triệu hợp đồng, lập kỷ lục mới, trong khi khối lượng giao dịch hàng tháng của hợp đồng tương lai XRP lần đầu tiên vượt qua 500 triệu USD, cho thấy các tổ chức giao dịch truyền thống đã đưa tài sản mã hóa vào mô hình chiến lược của họ. Đằng sau điều này là sự gia tăng liên tục của quỹ đầu hedging, nhà cung cấp sản phẩm cấu trúc và quỹ CTA đa chiến lược - những người chơi này không theo đuổi lợi nhuận ngắn hạn, mà dựa trên việc chênh lệch độ biến động, trò chơi cấu trúc tài chính và hoạt động của mô hình yếu tố định lượng, điều này sẽ mang lại cho thị trường sự "mật độ thanh khoản" và "độ sâu thị trường" được cải thiện một cách căn bản.

Và từ góc độ giao dịch cấu trúc, mức độ hoạt động của nhà đầu tư nhỏ lẻ và người chơi ngắn hạn đã giảm đáng kể, điều này càng củng cố xu hướng đã nêu. Dữ liệu trên chuỗi cho thấy tỷ lệ người nắm giữ ngắn hạn liên tục giảm, mức độ hoạt động của ví cá voi sớm giảm, dữ liệu tìm kiếm trên chuỗi và tương tác ví có xu hướng ổn định, điều này cho thấy thị trường đang trong "giai đoạn tích lũy giao dịch". Mặc dù giai đoạn này có biểu hiện giá tương đối nhạt nhòa, nhưng kinh nghiệm lịch sử cho thấy, chính những giai đoạn im lặng này thường mang lại điểm khởi đầu cho những đợt sóng lớn nhất. Nói cách khác, các cổ phiếu không còn nằm trong tay nhà đầu tư nhỏ lẻ, mà các tổ chức đang âm thầm "xây dựng vị thế".

Càng không thể coi thường là khả năng "sản phẩm hóa" của các tổ chức tài chính cũng đang nhanh chóng được triển khai. Từ các ngân hàng đầu tư lớn truyền thống, công ty quản lý tài sản, đến các nền tảng tài chính bán lẻ mới nổi, tất cả đều đang mở rộng khả năng giao dịch, staking, cho vay và thanh toán của tài sản mã hóa. Điều này không chỉ giúp tài sản mã hóa thực sự đạt được "tính khả dụng trong hệ thống tiền pháp định", mà còn cung cấp cho nó những thuộc tính tài chính phong phú hơn. Trong tương lai, BTC và ETH có thể không còn chỉ là "tài sản số biến động", mà sẽ trở thành "những loại tài sản có thể cấu hình" ------ sở hữu một hệ sinh thái tài chính hoàn chỉnh với thị trường phái sinh, tình huống thanh toán, cấu trúc lợi nhuận và xếp hạng tín dụng.

Về cơ bản, đợt chuyển giao cấu trúc này không chỉ là một sự luân chuyển vị thế đơn giản, mà là sự mở rộng sâu sắc của việc "tài chính hóa" tài sản mã hóa, là sự tái cấu trúc hoàn toàn logic phát hiện giá trị. Các người chơi chi phối thị trường không còn là "những người kiếm tiền nhanh" bị thúc đẩy bởi cảm xúc và xu hướng, mà là các tổ chức và doanh nghiệp có kế hoạch chiến lược trung và dài hạn, logic phân bổ rõ ràng và cấu trúc tài chính ổn định. Một thị trường tăng thật sự, có hệ thống và có cấu trúc đang âm thầm hình thành, không ồn ào, cũng không sôi nổi, nhưng sẽ vững chắc hơn, bền lâu hơn và triệt để hơn.

Ba, Mùa alt mới: Từ tăng giá đồng loạt đến "thị trường tăng chọn lọc"

Khi mọi người nhắc đến "Mùa alt", hình ảnh thường hiện lên trong tâm trí là tình hình sôi động và tăng giá mạnh mẽ của năm 2021. Nhưng vào năm 2025, quỹ đạo tiến hóa của thị trường đã âm thầm thay đổi, logic "altcoin tăng = toàn bộ thị trường bay" không còn đúng nữa. Hiện tại, "Mùa alt" đang bước vào một giai đoạn hoàn toàn mới: không còn tình hình tăng giá đồng loạt, mà thay vào đó là một "thị trường tăng chọn lọc" được thúc đẩy bởi ETF, lợi nhuận thực tế, sự chấp nhận của các tổ chức, và các câu chuyện khác. Đây là biểu hiện của việc thị trường tiền điện tử dần trưởng thành, đồng thời cũng là kết quả tất yếu của cơ chế sàng lọc vốn khi thị trường trở lại với sự hợp lý.

Từ tín hiệu cấu trúc, các tài sản altcoin chính đã hoàn thành một vòng tích lũy mới. Cặp ETH/BTC đã lần đầu tiên có phản ứng mạnh sau nhiều tuần giảm giá, các địa chỉ cá voi đã tích lũy hàng triệu ETH trong thời gian rất ngắn, giao dịch lớn trên chuỗi xuất hiện thường xuyên, cho thấy các quỹ lớn đã bắt đầu định giá lại Ethereum và các tài sản cấp 1 khác. Trong khi đó, tâm lý của nhà đầu tư nhỏ lẻ vẫn ở mức thấp, chỉ số tìm kiếm và số lượng ví mới tạo chưa có sự phục hồi đáng kể, nhưng điều này lại tạo ra một môi trường "thấp nhiễu" lý tưởng cho vòng giao dịch tiếp theo: không có tâm lý quá nóng, không có lượng lớn nhà đầu tư nhỏ lẻ, thị trường dễ dàng bị nhịp điệu của các tổ chức chi phối. Và từ kinh nghiệm lịch sử cho thấy, chính trong những thời điểm thị trường "có vẻ tăng nhưng không tăng, có vẻ ổn định nhưng không ổn định" này, thường tạo ra những cơ hội xu hướng lớn nhất.

Nhưng khác với những năm trước, đợt altcoin này sẽ không phải là "cùng bay" mà là "mỗi người bay một kiểu". Đơn xin ETF đã trở thành điểm neo cho cấu trúc chủ đề mới. Đặc biệt là ETF giao ngay của Solana, đã được xem như là "sự kiện đồng thuận thị trường" tiếp theo. Từ việc ra mắt ETF staking Ethereum, đến việc lợi nhuận staking trên chuỗi Solana có được đưa vào cấu trúc chia cổ tức của ETF hay không, các nhà đầu tư đã...