Sự tiến hóa của sản phẩm phái sinh mã hóa: Từ hợp đồng tương lai nguyên thủy đến sự đổi mới toàn diện của hợp đồng sinh lãi

Trong tuần qua, hai sàn giao dịch mã hóa lâu đời đã khơi dậy cơn sốt mua bán trên thị trường sản phẩm phái sinh: một sàn giao dịch nổi tiếng đã mua lại NinjaTrader với giá 1,5 tỷ USD, trong khi một sàn giao dịch lớn khác đang đàm phán để mua lại Deribit với giá hàng tỷ USD. Hai thương vụ lớn này không chỉ thể hiện quyết tâm vững chắc của các ông lớn trong ngành đối với kinh doanh sản phẩm phái sinh, mà còn phản ánh giá trị chiến lược ngày càng tăng của thị trường sản phẩm phái sinh mã hóa.

Vào giai đoạn đầu của sự ra đời của Bitcoin, giao dịch giao ngay từng là hình thức tương tác chính của tài sản mã hóa. Tuy nhiên, khi quy mô thị trường mở rộng và sự đa dạng của người tham gia gia tăng, việc mua bán đơn thuần không còn đáp ứng được nhu cầu của nhà đầu tư về quản lý rủi ro, giao dịch đòn bẩy và chiến lược đầu tư đa dạng. Giống như trong thị trường tài chính truyền thống, sản phẩm phái sinh đóng vai trò không thể thiếu trong việc khám phá giá cả và phòng ngừa rủi ro, lĩnh vực mã hóa cũng cần các công cụ phái sinh để tối ưu hóa hiệu quả thị trường, nâng cao tỷ lệ sử dụng vốn, và cung cấp cho các nhà giao dịch không gian hoạt động đa dạng.

Trong thập kỷ qua, thị trường phái sinh tiền điện tử đã hoàn thành một sự chuyển đổi lớn từ đầu và từ rìa đến xu hướng chủ đạo, và quá trình phát triển của nó có thể được chia thành bốn giai đoạn chính: giới thiệu hợp đồng tương lai sớm vào (v0), sự gia tăng của hợp đồng vĩnh viễn (v1) (v2) đổi mới ký quỹ thống nhất và mô hình phái sinh có lãi mới nhất (v3). Mỗi lần lặp lại các sản phẩm và công nghệ đã cải thiện đáng kể hiệu quả vốn, kinh nghiệm giao dịch và cơ chế kiểm soát rủi ro, đồng thời định hình lại bối cảnh ngành.

Song song với sự phát triển của các nền tảng giao dịch tập trung, không gian tài chính (DeFi) phái sinh phi tập trung cũng đang phát triển nhanh chóng, với các dự án như dYdX, GMX và Hyperliquid đa dạng hóa và đổi mới theo mô hình hợp đồng on-chain. Bài viết này sẽ sắp xếp một cách có hệ thống bốn giai đoạn phát triển chính, kết hợp con đường phát triển song song của các công cụ phái sinh DeFi, phân tích giá trị thực tế và tác động sâu rộng của đổi mới sản phẩm ở từng giai đoạn, đồng thời cố gắng hướng tới xu hướng tương lai của thị trường này.

giai đoạn v0 ( 2014～2015 ): sự khởi đầu của sản phẩm phái sinh mã hóa

Đặc điểm giai đoạn: Sự chuyển giao ban đầu từ hợp đồng tương lai truyền thống sang hợp đồng tương lai mã hóa

Trước năm 2014, giao dịch tiền điện tử chủ yếu bị giới hạn trong thị trường giao ngay. Đối mặt với sự biến động cao của Bitcoin, các thợ đào và người nắm giữ lâu dài cần phải phòng ngừa rủi ro, trong khi các nhà đầu tư đầu cơ khao khát kiếm lợi nhuận cao hơn thông qua đòn bẩy. Năm 2014, một nền tảng giao dịch nổi tiếng đã tiên phong đưa vào giao dịch Bitcoin hệ thống ký quỹ, thanh toán và cơ chế thanh lý của hợp đồng tương lai truyền thống, cho ra mắt sản phẩm hợp đồng tương lai Bitcoin đầu tiên. Điều này cho phép những người nắm giữ đồng tiền phòng ngừa rủi ro giảm giá trong tương lai, cũng như cung cấp cơ hội giao dịch với đòn bẩy cao cho các nhà đầu cơ. Sau đó, các nền tảng giao dịch khác nhanh chóng theo sau và cho ra mắt các sản phẩm tương tự, sản phẩm phái sinh mã hóa do đó đã xuất hiện trên sân khấu lịch sử.

Đại diện nền tảng

Giai đoạn v0 có đặc điểm chính là hợp đồng giao dịch dựa trên tiền tệ: được thiết kế với ngày giao hàng cố định hàng tuần hoặc hàng quý, mô hình tương tự như hợp đồng tương lai hàng hóa truyền thống. Đối với thợ đào và nhà đầu tư, đây là công cụ phòng hộ rủi ro đầu tiên có thể sử dụng trực tiếp; đối với các nhà giao dịch đầu cơ, điều này cũng có nghĩa là có thể mạo hiểm ít để thu được lợi nhuận cao hơn.

Tác động thị trường

Việc thiết kế ngày hết hạn cố định không linh hoạt trong thị trường tiền điện tử đầy biến động và các nhà giao dịch không được tự do điều chỉnh vị thế của họ trước khi hết hạn khi thị trường đột ngột cực đoan. Ngoài ra, trong những ngày đầu, hệ thống kiểm soát rủi ro chưa hoàn hảo, tình trạng chia sẻ ký quỹ xảy ra theo thời gian - một khi thị trường biến động dữ dội và một số tài khoản đòn bẩy bị thanh lý và ký quỹ không đủ, nền tảng sẽ khấu trừ thu nhập của các tài khoản có lợi nhuận khác để bù đắp cho sự thiếu hụt, gây ra sự không hài lòng cho người dùng. Tuy nhiên, giai đoạn này đã đặt nền móng cho các công cụ phái sinh tiền điện tử và tích lũy kinh nghiệm quý báu cho những đổi mới tiếp theo.

giai đoạn v1 (2016～2017): sự nổi lên của hợp đồng vĩnh viễn và bùng nổ thị trường

Đặc điểm giai đoạn: Hợp đồng vĩnh viễn + Đòn bẩy cao = Tăng trưởng bùng nổ

Có nhu cầu mạnh mẽ đối với các sản phẩm phái sinh linh hoạt và hiệu quả hơn. Vào năm 2016, một nền tảng giao dịch sáng tạo đã ra mắt hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn Bitcoin (Perpetual Swap) và sự đổi mới lớn nhất của nó là nó đã hủy ngày hết hạn và sử dụng cơ chế tỷ lệ tài trợ để neo mối quan hệ giữa giá hợp đồng và giá giao ngay. Bằng cách này, các nhà giao dịch có thể mở các vị thế ở chế độ "không bao giờ giao hàng", tránh áp lực di chuyển các vị thế khi hợp đồng tương lai gần giao hàng. Nền tảng này cũng đã tăng đòn bẩy lên 100 lần, điều này đã thu hút rất nhiều sự quan tâm của các nhà giao dịch. Trong thị trường tăng giá tiền điện tử năm 2017, khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh viễn tăng nhanh chóng, lập kỷ lục khối lượng giao dịch trong một ngày đáng kinh ngạc. Vào thời điểm này, hợp đồng vĩnh viễn Bitcoin đã được ngành công nghiệp bắt chước rộng rãi và trở thành một trong những sản phẩm phổ biến nhất trong lịch sử tiền điện tử.

Đại diện nền tảng

• Nền tảng giao dịch đổi mới: Nhờ vào hợp đồng vĩnh viễn, nhanh chóng chiếm lĩnh được điểm cao trên thị trường, áp dụng quỹ bảo hiểm và cơ chế cắt giảm bắt buộc, đã giảm đáng kể xác suất lợi nhuận của khách hàng bị phân chia.

• Deribit: Ra mắt sản phẩm quyền chọn mã hóa vào năm 2016, mặc dù khối lượng giao dịch ban đầu hạn chế, nhưng đã cung cấp cho các tổ chức và nhà giao dịch chuyên nghiệp những lựa chọn chiến lược phái sinh mới, báo hiệu sự trỗi dậy của thị trường quyền chọn.

• Các tổ chức tài chính truyền thống tham gia: Cuối năm 2017, CME và CBOE đã ra mắt hợp đồng tương lai Bitcoin, khiến cho mã hóa sản phẩm phái sinh bắt đầu vào tầm nhìn được quản lý.

Ảnh hưởng thị trường

Sự xuất hiện của hợp đồng vĩnh viễn đã thúc đẩy sự mở rộng nhanh chóng của thị trường phái sinh tiền điện tử và khối lượng giao dịch của các công cụ phái sinh thậm chí đã vượt qua một số thị trường giao ngay trong thị trường tăng giá vào năm 2017, trở thành một nơi quan trọng để khám phá giá. Tuy nhiên, sự kết hợp giữa đòn bẩy cao và biến động cao cũng đã dẫn đến phản ứng dây chuyền thanh lý, và một số nền tảng giao dịch đã trải qua thời gian ngừng hoạt động của hệ thống hoặc buộc phải giảm đòn bẩy, gây tranh cãi cho người dùng. Điều này nhắc nhở nền tảng rằng nó phải tăng cường cơ sở hạ tầng kỹ thuật và khả năng kiểm soát rủi ro trong khi đổi mới sản phẩm. Đồng thời, các nhà quản lý đang bắt đầu chú ý đến những rủi ro tiềm ẩn của các công cụ phái sinh tiền điện tử có đòn bẩy cao.

giai đoạn v2 (2019～2020): ký quỹ thống nhất và thế chấp đa tài sản

Đặc điểm giai đoạn: từ "Có sản phẩm mới hay không" đến "Làm thế nào để cải thiện hiệu quả vốn"

Sau khi thị trường gấu năm 2018, thị trường sản phẩm phái sinh đã trở lại hoạt động vào năm 2019, nhu cầu của người dùng đã chuyển sang tăng cường hiệu quả giao dịch, tỷ lệ sử dụng vốn và sự đa dạng của sản phẩm. Năm 2019, một nền tảng giao dịch mới nổi đã tiên phong giới thiệu khái niệm "tài khoản ký quỹ thống nhất": Người dùng có thể sử dụng cùng một quỹ ký quỹ để tham gia nhiều giao dịch sản phẩm phái sinh, và sử dụng stablecoin làm ký quỹ chung. So với mô hình trước đây, nơi mỗi hợp đồng cần ký quỹ riêng biệt và thường xuyên chuyển tiền, điều này đã đơn giản hóa đáng kể quy trình thao tác và nâng cao hiệu quả luân chuyển vốn. Nền tảng này cũng đã tối ưu hóa cơ chế thanh toán cấp bậc, giảm bớt vấn đề "chia sẻ tổn thất" tồn tại lâu dài.

Đại diện nền tảng

• Một nền tảng đổi mới: Nhờ vào việc thanh toán bằng stablecoin và cơ chế ký quỹ qua các vị trí, nhanh chóng thu hút sự ưa chuộng của các nhà giao dịch chuyên nghiệp; còn ra mắt các token đòn bẩy, hợp đồng MOVE và nhiều hợp đồng tương lai altcoin, dòng sản phẩm vô cùng phong phú.

• Nhiều nền tảng giao dịch chính thống: lần lượt thực hiện nâng cấp hệ thống, ra mắt hợp đồng vĩnh viễn dựa trên USDT hoặc chức năng tài khoản thống nhất, hệ thống quản lý rủi ro đã trưởng thành và hoàn thiện hơn so với giai đoạn v1.

Tác động thị trường

Giai đoạn V2 chứng kiến sự mở rộng hơn nữa và lồng ghép thị trường phái sinh, với sự tăng trưởng liên tục về khối lượng giao dịch và dòng vốn tổ chức vào thời điểm này. Khi quá trình tuân thủ diễn ra, khối lượng giao dịch các công cụ phái sinh tiền điện tử trên các nền tảng tài chính truyền thống cũng tăng lên đáng kể. Mặc dù đã giảm thanh lý và khấu hao ở giai đoạn này, nhưng trong giai đoạn thị trường cực đoan "312" vào tháng 3/2020, nhiều sàn giao dịch vẫn gặp phải biến động giá bất thường hoặc ngừng hoạt động tạm thời, làm nổi bật tầm quan trọng của việc nâng cấp hệ thống kiểm soát rủi ro và công cụ khớp lệnh. Nhìn chung, đặc điểm lớn nhất của giai đoạn V2 là mô hình "tài khoản thống nhất + thanh toán stablecoin", cùng với vô số dòng sản phẩm mới, giúp thị trường phái sinh tiền điện tử trưởng thành và chuyên nghiệp hơn.

giai đoạn v3 (2024～đến nay ): thời đại mới của sản phẩm phái sinh cho vay tự động và sinh lãi

Đặc điểm giai đoạn: Tăng cường hiệu suất sử dụng vốn, đảm bảo rằng ký quỹ không còn "bị bỏ hoang"

Trên cơ sở ký quỹ thống nhất, vẫn có một điểm khó khăn lâu dài: các khoản tiền nhàn rỗi trong tài khoản thường không tạo ra thu nhập. Vào năm 2024, Backpack đã đề xuất cơ chế "(Auto Lending) cho vay tự động" và "Hợp đồng vĩnh viễn có lãi suất ( Perpetuals) có lãi" để kết hợp tự nhiên các tài khoản ký quỹ với các nhóm cho vay. Cụ thể, số tiền nhàn rỗi và thặng dư thả nổi trong tài khoản có thể được tự động cho người dùng vay vẩy, từ đó kiếm lãi; Nếu có lỗ thả nổi, lãi suất tương ứng sẽ được thanh toán. Sự đổi mới này cho phép nền tảng giao dịch không chỉ đóng vai trò là địa điểm mai mối mà còn thực hiện các chức năng cho vay và quản lý lãi suất. Kết hợp với cơ chế điểm ra mắt gần đây của Backpack, người dùng có cơ hội kiếm thu nhập thụ động với nhiều khẩu vị rủi ro khác nhau.

Ngoài ra, vào tháng 3 năm 2025, hai nền tảng giao dịch lớn đã đẩy nhanh việc triển khai sản phẩm phái sinh. Một trong số đó đã mua lại NinjaTrader với giá 1,5 tỷ USD; nền tảng còn lại đang đàm phán để mua lại Deribit, mà trong đầu năm nay có thể được định giá từ 4 đến 5 tỷ USD. Việc các nền tảng giao dịch tuân thủ quy định lớn tăng tốc triển khai sản phẩm phái sinh cho thấy lĩnh vực này vẫn chứa đựng cơ hội lớn.

Đại diện nền tảng

• Ba lô: Hợp đồng vĩnh viễn của nó sẽ coi vốn chưa sử dụng và lợi nhuận biến động như "vốn cho vay", mang lại lợi tức cho người nắm giữ, trong khi người dùng có vị trí lỗ sẽ tự động trả lãi cho quỹ cho vay.

• Nền tảng áp dụng mô hình lãi suất động để ứng phó với sự biến động của thị trường; lợi nhuận chưa thực hiện từ vị thế có thể được rút một phần và tiếp tục cho vay, đạt được mô hình thu nhập kép "vừa mua vào vừa bán ra, vừa nhận lãi suất".

• Kế hoạch Backpack hỗ trợ thế chấp nhiều tài sản và tích hợp tài sản đa chuỗi, mở rộng hơn nữa phạm vi sử dụng vốn.

Ảnh hưởng thị trường

Cơ chế vĩnh viễn có lãi suất đã cải thiện hiệu quả vốn một lần nữa, và nếu được triển khai thành công trên quy mô lớn, nó có thể trở thành xu hướng phát triển ngành tiếp theo. Các nền tảng giao dịch khác có thể xem xét giới thiệu các tính năng tương tự hoặc hợp tác với các giao thức DeFi để cung cấp thêm lợi nhuận cho quỹ ký quỹ. Tuy nhiên, mô hình này đặt ra các yêu cầu cao hơn đối với khả năng kiểm soát rủi ro và quản lý tài sản của nền tảng, đòi hỏi phải quản lý tinh tế thanh khoản của nhóm cho vay và kiểm soát rủi ro chuỗi trong môi trường thị trường khắc nghiệt. Ngoài ra, việc tuân thủ đã trở nên quan trọng hơn; Nếu nền tảng không cân bằng trong quản lý tài sản, nó có thể làm tăng rủi ro hệ thống. Tuy nhiên, sự đổi mới của giai đoạn V3 chắc chắn đã mang lại một hình dạng mới cho thị trường phái sinh tiền điện tử, tăng cường hơn nữa việc tích hợp các chức năng giao dịch và tài chính.

DeFi sản phẩm phái sinh支线：多样化的去中心化探索

Trong khi các nền tảng giao dịch tập trung liên tục tiến hóa, lĩnh vực sản phẩm phái sinh phi tập trung cũng đã hình thành một con đường phát triển song song trong những năm gần đây. Mục tiêu cốt lõi của nó là thông qua hợp đồng thông minh và công nghệ blockchain, thực hiện các chức năng giao dịch như hợp đồng tương lai và quyền chọn mà không cần trung gian đáng tin cậy. Cách cung cấp hiệu suất cao, tính thanh khoản dồi dào và quản lý rủi ro hoàn hảo trong kiến trúc phi tập trung luôn là thách thức cốt lõi của lĩnh vực này, và cũng thúc đẩy các dự án đưa ra các giải pháp thiết kế công nghệ đa dạng.

dYdX ban đầu dựa trên mô hình kết hợp sổ lệnh và thanh toán trên chuỗi cung cấp bởi StarkEx L2 Ethereum, sau đó hoàn thành việc chuyển đổi sang hệ sinh thái Cosmos V4, cố gắng nâng cao mức độ phi tập trung và hiệu suất xử lý giao dịch trên chuỗi tự xây dựng. GMX thì chọn một con đường khác, sử dụng mô hình (AMM) nhà tạo lập thị trường tự động, người dùng giao dịch trực tiếp với các bể thanh khoản, chia sẻ rủi ro và thu lợi nhuận với các nhà cung cấp thanh khoản để thực hiện chức năng hợp đồng vĩnh viễn. Hyperliquid thì xây dựng blockchain hiệu suất cao chuyên dụng hỗ trợ khớp lệnh sổ lệnh, thực hiện toàn bộ quy trình khớp lệnh và thanh toán trên chuỗi, cố gắng kết hợp tốc độ của sàn giao dịch tập trung với tính minh bạch phi tập trung.

Các nền tảng phi tập trung này thu hút một nhóm người dùng có xu hướng tự quản lý tài sản do quy định nghiêm ngặt hoặc lo ngại về an toàn tài sản. Tuy nhiên, nhìn chung, quy mô giao dịch sản phẩm phái sinh DeFi vẫn còn nhỏ hơn nhiều so với các nền tảng tập trung, chủ yếu bị giới hạn bởi độ sâu thanh khoản và mức độ trưởng thành của hệ sinh thái. Khi công nghệ ngày càng hoàn thiện và nhiều vốn hơn tham gia, nếu sản phẩm phái sinh phi tập trung có thể tìm ra điểm cân bằng giữa hiệu suất và tuân thủ, nó có thể tạo ra sự bổ sung sâu sắc với các nền tảng tập trung, làm phong phú thêm bức tranh tổng thể của thị trường mã hóa.

Sự hòa nhập và triển vọng tương lai

Nhìn lại quá trình phát triển của sản phẩm phái sinh mã hóa từ v0 đến v3, mỗi giai đoạn đều xoay quanh đổi mới công nghệ và nâng cao hiệu suất:

• v0：Di chuyển khung hợp đồng tương lai truyền thống vào lĩnh vực mã hóa, nhưng tính linh hoạt và hệ thống quản lý rủi ro còn tương đối sơ khai;

• v1：Sự ra đời của hợp đồng vĩnh viễn đã nâng cao đáng kể tính thanh khoản và độ nhiệt huyết tham gia của thị trường, sản phẩm phái sinh bắt đầu thống trị cơ chế phát hiện giá;

• v2：Đồng nhất ký quỹ, thế chấp đa tài sản và sản phẩm đa dạng giúp nâng cao hiệu quả sử dụng vốn và tính chuyên nghiệp trong giao dịch.

• v3：Kết hợp chức năng cho vay và sinh lãi vào hệ thống giao dịch, cố gắng tối đa hóa hiệu quả sử dụng vốn.

Cùng với đó, lĩnh vực sản phẩm phái sinh DeFi cũng đang khám phá các con đường khả thi cho giao dịch phi tập trung thông qua nhiều giải pháp công nghệ như sổ lệnh, AMM, chuỗi chuyên dụng, cung cấp lựa chọn giao dịch tự lưu trữ và không cần tin cậy.

Nhìn về tương lai, sự phát triển của sản phẩm phái sinh mã hóa có thể xuất hiện một số xu hướng lớn sau đây:

1. Sự kết hợp giữa trung tâm hóa và phi trung tâm hóa: Các nền tảng trung tâm hóa có thể chú trọng hơn vào tính minh bạch hoặc ra mắt dịch vụ sản phẩm phái sinh trên chuỗi, trong khi các nền tảng phi trung tâm hóa sẽ tập trung nâng cao tốc độ giao dịch và mức độ thanh khoản.

2. Quản lý rủi ro và tuân thủ: Khi quy mô giao dịch tăng lên, yêu cầu đối với hệ thống kiểm soát rủi ro, cơ chế quỹ bảo hiểm, quy trình thanh toán linh hoạt và tính tuân thủ quy định sẽ tiếp tục gia tăng.

3. Quy mô thị trường và đa dạng hóa sản phẩm: Nhiều loại tài sản và sản phẩm cấu trúc phức tạp sẽ lần lượt xuất hiện, khối lượng giao dịch sản phẩm phái sinh rất có thể sẽ vượt qua quy mô giao dịch giao ngay.

4. Đổi mới liên tục: Các sản phẩm mới như cơ chế sinh lãi tự động, sản phẩm phái sinh biến động, thậm chí là hợp đồng dự đoán kết hợp với AI đều có cơ hội ra đời. Nền tảng có khả năng tiên phong giới thiệu các sản phẩm đổi mới phù hợp với nhu cầu thị trường sẽ có thể chiếm ưu thế trong vòng cạnh tranh mới.

Tổng quan, thị trường sản phẩm phái sinh mã hóa đang tiến đến trưởng thành và phát triển đa dạng một cách ổn định. Thông qua việc đổi mới liên tục ở các khía cạnh công nghệ, mô hình và tuân thủ, nó sẽ có khả năng đáp ứng tốt hơn nhu cầu đa dạng của các nhà đầu tư tổ chức và cá nhân, trở thành một lĩnh vực quan trọng có sức sống và tiềm năng phát triển trong hệ thống tài chính toàn cầu.