Tiêu đề video gốc: Crypto Winter or Buying Opportunity? Dan Morehead’s 4-Year Outlook

Nguồn video gốc: The Master Investor Podcast with Wilfred Frost

Bản dịch biên tập tiếng phổ thông: bạch thoại blockchain

Trong cuộc phỏng vấn này, Wilfred Frost và Dan Morehead, nhà sáng lập Pantera Capital, đã có lần thứ hai cùng nhau trò chuyện sâu. Họ thảo luận về vị trí theo chu kỳ của Bitcoin sau khi giảm 50% so với đỉnh; cách lạm phát và suy giảm giá trị của tiền pháp định tạo ra xung đột giàu nghèo giữa các thế hệ; và vì sao “tiền thông minh” ở lần này lại là bên vào sau cùng.

Tóm tắt quan điểm nổi bật

· Hầu hết nhà đầu tư tổ chức trên blockchain vẫn đang ở mức phân bổ 0.0%, theo nghĩa đen là số không.

· Không phải vàng tạo ra đỉnh mới, mà là tiền giấy tạo ra mức thấp kỷ lục mới.

· Đây có thể là giao dịch lịch sử đầu tiên mà “tiền thông minh” vào sau cùng.

· Tuổi trung bình của người mua nhà lần đầu ở Mỹ đã tăng từ 28 lên 40.

· Chúng ta đang đối diện một bước ngoặt mang tính thế hệ khi “tiền tách khỏi quốc gia”.

· Ổn địnhcoin (stablecoin) rất có khả năng sẽ lấy đi một nửa tiền gửi ngân hàng trong vòng 10 năm.

· Bitcoin đã đạt tốc độ vượt thoát (escape velocity), tôi không tìm thấy bất kỳ yếu tố nào có thể làm tiến trình này trật khỏi quỹ đạo.

· Nếu bạn không có bất kỳ mức độ tiếp xúc nào với blockchain, ở một mức độ nào đó, bạn đã đang “đặt cược” xu hướng này theo hướng đi xuống.

01, “Vẫn là giao dịch bất đối xứng nhất trong lịch sử”

Người dẫn chương trình: Lần trước khi anh tới, chúng ta đã đào sâu vào logic vĩ mô của tiền điện tử. Lần đầu anh mua Bitcoin ở mức giá thấp đến kinh ngạc là bao nhiêu nhỉ?

Dan Morehead: 65 USD.

Người dẫn chương trình: 65 USD, so với giá hôm nay khoảng 66000 USD, đúng là hai thế giới khác nhau. Trong tập đó, anh đã mô tả Bitcoin là “giao dịch bất đối xứng nhất trong lịch sử”. Đến tận bây giờ, anh vẫn giữ quan điểm đó chứ?

Dan Morehead: Vâng, tôi vẫn tin như vậy. Trong suốt sự nghiệp của tôi, tôi luôn tìm kiếm những cơ hội bất đối xứng nơi tiềm năng tăng giá lớn hơn rất nhiều so với rủi ro giảm giá. Bitcoin, và rộng hơn là toàn bộ lĩnh vực crypto, là giao dịch có tính bất đối xứng mạnh nhất mà tôi từng thấy.

Ở giai đoạn đầu, tôi từng nói với người khác rằng: Bạn hoàn toàn có thể thua lỗ toàn bộ vốn, vì vậy đừng đầu tư số tiền vượt quá khả năng chịu đựng của bạn. Nhưng đồng thời, bạn cũng có thể đạt lợi nhuận gấp 5, gấp 10, thậm chí gấp hàng nghìn lần.

Lý do tôi vẫn lạc quan là vì chúng ta vẫn đang ở giai đoạn rất sớm. Phân bổ của hầu hết nhà đầu tư tổ chức vào blockchain và tiền điện tử vẫn là 0.0%. Theo nghĩa đen là số không. Chỉ cần rủi ro đi xuống so với quy mô của toàn bộ tài sản tài chính toàn cầu là không đáng kể, còn không gian tăng giá là thứ có thể định nghĩa lại toàn bộ hệ thống tiền tệ, thì tính bất đối xứng này sẽ không biến mất.

02, Chu kỳ bốn năm lại một lần nữa được xác nhận

Người dẫn chương trình: Lần trước chúng ta ghi hình là vào ngày 12 tháng 10, khi đó thời điểm rất thú vị. Khoảng ngày 6 tháng 10, tiền điện tử đạt một đỉnh theo giai đoạn, rồi sau đó có đợt điều chỉnh. Từ thời điểm đó, Bitcoin đã giảm khoảng 50%. Là người đã trải qua nhiều chu kỳ, anh lý giải đợt giảm mạnh lần này như thế nào?

Dan Morehead: Bất kỳ thứ gì cố gắng thay đổi thế giới đều đi kèm với rất nhiều thổi phồng và biến động. Lúc ở đỉnh thì tâm lý lạc quan bùng nổ, còn lúc ở đáy thì đầy sự bi quan. Pantera đã hoạt động chuyên sâu trong ngành này 13 năm, trải qua bốn chu kỳ đầy đủ kéo dài bốn năm. Những chu kỳ này thực chất có quy luật, thậm chí là có thể dự đoán được.

Khi chúng ta gặp nhau vào tháng 10, đúng lúc đó lại ở gần mức đỉnh mà chúng ta đã dự báo cách đây hai đến ba năm. Dựa trên mô hình tính từ ba chu kỳ trước, chúng tôi dự kiến Bitcoin sẽ đạt một đỉnh theo giai đoạn vào khoảng tháng 8 năm 2025. Dù lúc đó chúng tôi hy vọng rằng lần này sẽ có kết quả khác, chẳng hạn như chính sách mới của chính phủ có thể phá vỡ chu kỳ, thì nhìn lại, quy luật chu kỳ lại một lần nữa tự thực hiện. Thị trường đã lùi về 50%. Nghe thì có vẻ nhiều, nhưng so với mức giảm 85% của các chu kỳ trước đây, lần này thực ra ôn hòa hơn. Thị trường có thể vẫn cần thêm khoảng một năm để tạo nền, điều này cũng phù hợp với quy luật trong quá khứ.

Người dẫn chương trình: Lúc đó anh không hề thể hiện quan điểm bi quan. Anh cho rằng chu kỳ này cuối cùng sẽ giảm giống như trước, khoảng 75% đến 80% không?

Dan Morehead: Đây là một câu hỏi then chốt. Lúc đó tôi thực sự đã không dự đoán rằng sẽ giảm nhiều như vậy, vì lúc ấy có rất nhiều yếu tố tích cực. Nhưng thị trường có nhịp điệu riêng của nó. Tôi muốn chỉ ra rằng ở các lần đỉnh trước, giá đều đi lệch rất xa so với đường xu hướng logarit dài hạn, thể hiện một đợt tăng hình “parabol” điên cuồng. Ví dụ năm 2013, trong bốn tháng trước khi đạt đỉnh, giá đã tăng gấp 10 lần. Còn lần này, giá không xuất hiện kiểu “quá nóng” cực đoan như vậy; nó chỉ quay lại mức tương đương với năm 2021.

Vì vậy tôi cho rằng mức giá hiện tại có thể nằm trong vùng đáy. Mặc dù có thể vẫn cần thêm nửa năm đến tám tháng để tạo nền, nhưng nếu bạn có tầm nhìn đầu tư 4 đến 5 năm, thì đây là một vị trí rất hấp dẫn.

Người dẫn chương trình: Hiện giá khoảng 66000 USD. Nhiều nhà phân tích kỹ thuật cho rằng 60000 USD là một ngưỡng hỗ trợ then chốt, nếu thủng thì có thể lao tiếp xuống 25000 USD. Anh có đồng ý không?

Dan Morehead: Tôi không giỏi kiểu phân tích kỹ thuật đó. Chúng tôi không bao giờ cố gắng giao dịch chọn thời điểm trong ngắn hạn. Cách chúng tôi quản lý vốn giống như quản lý rủi ro kiểu quỹ đầu tư mạo hiểm (venture capital), góc nhìn là 5 năm, 10 năm thậm chí 20 năm. Từ góc nhìn đó, giá hiện tại đã khá rẻ.

03, Vì sao Bitcoin luôn là “cái bao để trút bực tức” đầu tiên?

Người dẫn chương trình: Vì sao Bitcoin luôn trở thành “cái bao để trút bực tức” trong nhóm tài sản rủi ro? Khi Nasdaq và S&P 500 đạt đỉnh, tiền điện tử thường là thứ bị bán tháo đầu tiên. Tình trạng này sẽ kéo dài mãi chứ?

Dan Morehead: Đây là một quan sát rất sắc bén. Hãy nghĩ xem: nếu một cú sốc lớn xảy ra ngoài giờ giao dịch từ thứ Hai đến thứ Sáu, bạn không thể bán cổ phiếu. Còn tiền điện tử là thị trường thanh khoản cao duy nhất trên thế giới đạt quy mô 2 nghìn tỷ USD và mở cửa 24 giờ mỗi ngày, 365 ngày một năm.

Khi các cuộc khủng hoảng địa chính trị bùng phát, các tổ chức muốn cắt giảm rủi ro ngay lập tức thì Bitcoin trở thành tài sản duy nhất có thể chuyển thành tiền mặt theo thời gian thực. Điều này khiến trong ngắn hạn nó phải chịu quá nhiều áp lực bán. Nhưng hãy lưu ý rằng dù trong khoảnh khắc “sụp phát” (flash crash) thì tương quan có thể tăng vọt, nhưng xét trong dài hạn thì mối tương quan giữa Bitcoin và S&P 500 thực ra rất thấp, khoảng 0.1 đến 0.2. Đặt trong khung thời gian vài năm, tiền điện tử có xu hướng đi lên độc lập, còn các tài sản truyền thống có thể chỉ giậm chân tại chỗ.

04, Không phải vàng tạo đỉnh mới, mà là tiền giấy tạo đáy kỷ lục

Người dẫn chương trình: Nói về vàng nhé. Trong 12 tháng qua, vàng đã tăng 55%, còn Bitcoin gần như đi ngang. Điều này có làm lung lay câu chuyện “vàng kỹ thuật số” của Bitcoin không?

Dan Morehead: Vàng là một tài sản “lão phái” rất thú vị. Nó định kỳ quay trở lại tầm nhìn của số đông. Trước năm 2025, ETF vàng thực tế đã có dòng tiền ròng chảy ra liên tục nhiều năm, trong khi tiền đổ vào ETF Bitcoin. Nhưng đến năm 2025, người ta đột nhiên nhận ra rằng đồng USD đang tăng tốc suy giảm giá trị; cảm giác cấp bách đó khiến dòng tiền lại chảy trở lại vàng.

Nhưng góc nhìn của tôi về vấn đề này hơi khác: không phải vàng hay bất động sản tạo đỉnh mới, mà là tiền giấy tạo đáy kỷ lục. Khi máy in tiền tiếp tục vận hành, lượng tiền giấy cần để mua một số lượng tài sản cố định chắc chắn sẽ tăng lên không ngừng. Từ “bảng Anh” ban đầu đại diện cho một bảng (một pound) bạc tinh khiết; giờ đây, muốn mua cùng một trọng lượng bạc, bạn phải bỏ ra vài trăm tờ tiền giấy. Chính phủ có thể in tiền không giới hạn—đó chính là cốt lõi của giao dịch “đánh cược vào sự mất giá”.

Người dẫn chương trình: Thế hiện tại chúng ta chẳng phải đang ở trong một chu kỳ mất giá đáng kinh ngạc sao?

Dan Morehead: Đúng là như vậy. Cục Dự trữ Liên bang (Fed) định nghĩa “ổn định giá cả” là mức mất giá 2% mỗi năm, điều này ngay từ đầu đã rất vô lý. Ổn định thì phải là 0. Nếu dù mỗi năm chỉ mất giá 2%, thì trong suốt cả đời của một người, sức mua cũng sẽ giảm đi gần 90%. (Ghi chú của biên tập: theo tính lãi kép, với tỷ lệ mất giá 2% mỗi năm thì sau 80 năm, sức mua giảm khoảng 80%.) Tôi cho rằng mọi người đang dần tỉnh ra, hiểu rằng phải nắm giữ các tài sản cứng với số lượng cố định, bất kể đó là cổ phiếu, vàng hay tiền điện tử.

Giao dịch mất giá này còn mang rõ nét đặc trưng theo thế hệ. Việc in tiền quy mô lớn đẩy giá tài sản lên cao, điều này có lợi cho thế hệ lớn tuổi đã nắm giữ nhà ở và cổ phiếu, nhưng lại bóp nghẹt không gian đi lên của người trẻ. Tuổi trung bình của người mua nhà lần đầu ở Mỹ đã tăng từ 28 lên 40. Khi không thể tích lũy của cải thông qua con đường truyền thống, thì việc thế hệ trẻ chuyển sang tiền điện tử là một lựa chọn rất hợp lý. Nếu bạn nhìn đường cong tăng trưởng tiền lương và tăng giá nhà ở kể từ năm 1990, bạn sẽ thấy khoảng chênh lệch “kéo ra” đó đã trở nên quá lớn—lớn đến mức phi lý.

05, Tiền và quốc gia tách rời

Người dẫn chương trình: xung đột địa chính trị thay đổi logic của tiền điện tử như thế nào?

Dan Morehead: Chiến tranh luôn đem lại lạm phát kéo dài. Nhưng quan trọng hơn, chúng ta đang chứng kiến “sự tách rời giữa tiền và quốc gia”. Thời cổ đại, tiền chính là vàng, nó vốn độc lập với chính phủ. Sau đó, chính phủ độc quyền quyền in tiền, nhưng thực tế cho thấy họ quản lý không tốt.

Trong 10 năm tới, người ta sẽ dần nhận ra rằng tiền không cần sự hậu thuẫn của quốc gia. Xung đột địa chính trị làm xu hướng này trở nên rõ ràng hơn—thế giới đang phân tuyến thành các phe. Nếu bạn là một quốc gia không thuộc phe do Mỹ dẫn dắt, hoặc bạn lo rằng tài sản của mình có thể bị trừng phạt, bị phong tỏa, thì bạn sẽ muốn một tài sản không chịu sự kiểm soát của bất kỳ một quốc gia đơn lẻ nào. Trung Quốc từng đầu tư một lượng lớn dự trữ ngoại hối vào trái phiếu chính phủ Mỹ, nhưng trong bối cảnh quốc tế hiện tại, rủi ro ngày càng lớn. Là một tài sản độc lập với hệ thống ngân hàng và cơ chế trừng phạt, giá trị của Bitcoin lại nổi bật hơn trong xung đột.

06, “Tiền thông minh” lại vào sau cùng

Người dẫn chương trình: Hiện rốt cuộc có bao nhiêu người thực sự nắm giữ tiền điện tử? Trên phạm vi toàn cầu, các tổ chức có tỷ trọng lớn thực sự không?

Dan Morehead: Vẫn còn rất ít. Dù trên toàn cầu có 300 đến 20k người nắm giữ tiền điện tử, nhưng đa số chỉ có các khoản nắm giữ nhỏ mang tính “thử chơi”. Tuy nhiên, tôi tin rằng trong vòng 10 năm, do việc phổ cập điện thoại thông minh (320Bỷ người dùng toàn cầu), đa số người sẽ sử dụng tiền điện tử. Việc chuyển tiền xuyên biên giới nhanh chóng, gần như miễn phí, và không cần bất kỳ sự cho phép nào từ ai.

Đây có thể là giao dịch lịch sử đầu tiên mà “tiền thông minh” vào sau cùng. Trong 40 năm qua, tôi đã thấy mọi cơ hội đầu tư—thường thì Phố Wall ăn trước, còn nhà đầu tư bán lẻ đến sau cùng để “hứng bô”. Nhưng lần này hoàn toàn ngược lại: nhà đầu tư cá nhân lại đi trước. Tôi đã từng ngồi cùng sân với nhiều “ông lớn” quỹ đầu tư thay thế quản lý hàng nghìn tỷ USD, và nhiều người trong số họ lại không hiểu gì về Bitcoin.

Đó chính là lý do khiến tôi coi trọng—những nguồn tiền thông minh giàu có của các tổ chức rồi sớm muộn cũng sẽ vào cuộc. Hiện Coinbase đã được đưa vào chỉ số S&P 500. Nếu bạn không có bất kỳ mức độ tiếp xúc nào với blockchain, ở một mức độ nào đó, bạn đã đang “đặt cược” chống lại xu hướng này.

07, Chính sách từ đối đầu sang thuận gió

Người dẫn chương trình: Sự thay đổi thái độ của chính quyền mới là một biến số quan trọng của chu kỳ này. Anh đánh giá môi trường chính sách hiện tại như thế nào?

Dan Morehead: Đây là một cơn thuận gió lớn. Chính quyền nhiệm kỳ trước đã có thái độ thù địch với blockchain, truy sát Coinbase, đàn áp Ripple. Còn bây giờ chính phủ sẵn sàng xây dựng ngành này. Dù tốc độ thúc đẩy lập pháp luôn khiến người ta sốt ruột, nhưng nói thật, việc Quốc hội Mỹ có thể dành thời gian để thảo luận những chủ đề như “cấu trúc thị trường stablecoin” đã đủ để cho thấy vị thế của ngành đã thay đổi căn bản.

Về stablecoin, đây là một cuộc cách mạng đang diễn ra theo từng giai đoạn. Hiện tại, stablecoin có thể chưa trả lãi suất đầy đủ, nhưng đó chỉ là vấn đề thời gian. Stablecoin đang “ăn mòn” thị trường tiền gửi ngân hàng. Quy mô stablecoin hiện vào khoảng 4Bỷ USD, còn tiền gửi ngân hàng là 17 nghìn tỷ USD. (Ghi chú của biên tập: Tính đến tháng 3 năm 2026, tổng giá trị vốn hóa stablecoin khoảng 3000-170k USD, nguồn: DefiLlama, CoinDesk và nhiều nền tảng dữ liệu khác.) Trong 10 năm tới, stablecoin rất có khả năng sẽ lấy đi một nửa tiền gửi ngân hàng, vì nó có thể được truy cập trên điện thoại 24 giờ mỗi ngày, trải nghiệm tốt hơn nhiều so với ngân hàng truyền thống.

08, Kho dự trữ Bitcoin chiến lược sẽ đến chứ?

Người dẫn chương trình: Các anh cũng đang quan tâm đến các công ty ngân khố tài sản số, ví dụ như MicroStrategy. Anh nghĩ chính phủ trong tương lai có xây dựng kho dự trữ Bitcoin chiến lược không?

Dan Morehead: Tôi cho rằng điều này rất có thể xảy ra. Mỹ đã có một quy mô nhất định về dự trữ tài sản số, phần lớn đến từ các khoản tịch thu do thực thi pháp luật. Và hiện họ không còn bán tháo các tài sản đó nữa, thậm chí có thể bắt đầu mua thêm. Các quốc gia liên minh với Mỹ sẽ theo đuổi vì lý do chiến lược, còn những quốc gia đối đầu với Mỹ sẽ mua vì mục tiêu phòng thủ. Việc này cần thời gian để được thúc đẩy trong bộ máy chính trị, nhưng xu hướng là không thể đảo ngược.

09, Vì sao là Solana?

Người dẫn chương trình: Trong cuộc cạnh tranh ở Layer 1, vì sao anh đặc biệt đánh giá cao Solana?

Dan Morehead: Chúng tôi nắm giữ Bitcoin dài hạn, nhưng Bitcoin tập trung vào lưu trữ giá trị, nó không thể xử lý các giao dịch tần suất cao với số lượng lên tới hàng chục nghìn lệnh mỗi giây. Solana được thiết kế với mục tiêu là hiệu năng cao—rẻ hơn, nhanh hơn—phù hợp với các kịch bản ứng dụng phức tạp như game, giao dịch tần suất cao. Internet có Google và Facebook; trong lĩnh vực blockchain cũng có vài “mảnh ghép” Layer 1 cốt lõi. Bitcoin là vàng, và Solana có thể là “đường cao tốc kỹ thuật số”.

10, Nasdaq giảm 12%, Bitcoin giảm 50%—có hợp lý không?

Người dẫn chương trình: Nasdaq từ đỉnh đã lùi 12.5%, còn Bitcoin giảm 50%. Sự chênh lệch này có hợp lý không?

Dan Morehead: Tôi nghĩ là hoàn toàn không hợp lý. Hiện tại định giá cổ phiếu đang ở mức cao trong lịch sử, phần bù rủi ro cực thấp, trong khi lãi suất vẫn còn ở mức cao. Điều đó có nghĩa là cổ phiếu hiện đang đắt hơn so với trái phiếu rất nhiều.

Trong lĩnh vực AI cũng xuất hiện dấu hiệu bị “quá nóng”, nhiều công ty AI có định giá đã vượt xa đường xu hướng.

Ngược lại, tiền điện tử đang thấp hơn 50% so với đường xu hướng dài hạn. Xét từ góc độ phân bổ tài sản, tiền điện tử hiện đang ở một vùng “quá bán” cực kỳ hấp dẫn. Dù Nasdaq trong tương lai có tiếp tục giảm, tôi vẫn cho rằng tiền điện tử trong khung thời gian hai năm sẽ có kết quả tốt hơn.

11, “Tôi không tìm thấy bất kỳ yếu tố nào khiến tiến trình này trật khỏi quỹ đạo”

Người dẫn chương trình: Tâm trạng của hiện tại, so với bạn trong các thị trường gấu năm 2014 và 2018, có gì khác?

Dan Morehead: Hoàn toàn khác. Ở giai đoạn đầu, tôi thực sự đã từng toát mồ hôi lạnh, lo rằng thí nghiệm này có thể “toang” hoàn toàn chỉ vì một vụ hack hoặc bị chính sách quản lý đàn áp. Nhưng sau khi trải qua việc Mt. Gox sụp đổ, nhiều lần sụt giảm tới 85% và bị siết chặt bằng làn sóng quy định liên tiếp, ngành này không những không sụp—mà còn ngày càng mạnh hơn. Nó đã đạt tốc độ vượt thoát.

Người dẫn chương trình: Có sự kiện nào khiến anh hoàn toàn bỏ ý định nhìn theo hướng tăng không?

Dan Morehead: Vài năm trước tôi đã lập một danh sách rủi ro rất dài, bao gồm rủi ro an toàn trong lưu ký (custody), các cuộc tấn công hacker, và sự không chắc chắn về mặt quản lý. Nhưng nhìn lại thì đa số những rủi ro đó đã được giải quyết. Dù không ai có thể đảm bảo ngày mai sẽ không xảy ra sự cố, nhưng về mặt logic, tôi đã không tìm thấy bất kỳ yếu tố nào có thể khiến tiến trình này “trật khỏi quỹ đạo” hoàn toàn. Hệ thống tiền tệ toàn cầu dựa trên điện thoại thông minh là hướng đi tất yếu của xã hội loài người. Có 400Bỷ người dùng điện thoại di động trên toàn cầu, và việc blockchain mang lại sự phổ cập tài chính quan trọng hơn rất nhiều việc chia sẻ ảnh trên mạng xã hội.

Liên kết video gốc

Nhấp để tìm hiểu về việc Tuyển dụng của luật động BlockBeats

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của luật động BlockBeats:

Nhóm đăng ký Telegram: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram giao lưu: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia