Tiêu đề gốc: "Fluid DEX vs EulerSwap: Phần 1 – So sánh các nền tảng thị trường tín dụng"
Kết hợp AMM với thị trường cho vay đã mở ra một mức độ hiệu quả vốn hoàn toàn mới, khiến giao dịch spot trên chuỗi gần hơn với việc vượt qua các địa điểm ngoài chuỗi. Fluid đã tiên phong trong thiết kế này khi ra mắt Fluid DEX v1 vào đầu năm 2025. Gần đây, Euler Finance cũng đã áp dụng nguyên tắc tương tự trong EulerSwap.
Bài viết này được chia thành hai phần, nhằm phân tích sự so sánh giữa hai giao thức này, những ưu điểm của từng cái, cũng như những sự đánh đổi mà chúng đã thực hiện. Để thực sự hiểu sự khác biệt giữa hai cái, chúng ta cần nghiên cứu cấu trúc thị trường cho vay cơ sở hỗ trợ các sàn giao dịch của chúng.
Cuối bài viết này, bạn sẽ hiểu rõ cách hoạt động của tài sản thế chấp thông minh (Smart Collateral) và nợ thông minh (Smart Debt) của Fluid DEX, cách thức hoạt động của thanh khoản ngay lập tức (Just-in-Time Liquidity) của EulerSwap, cũng như sự so sánh kinh tế học token của cả hai.
Thiết kế cấu trúc của thị trường cho vay hiện nay
Cần làm rõ rằng, khi tôi đề cập đến "thị trường cho vay" trong DeFi, tôi đang nói đến các giao thức cho vay có thế chấp quá mức và lãi suất biến đổi, hỗ trợ việc vào và ra tức thì. Hiện tại, các thị trường cho vay hiện có trong DeFi đều có một loạt các lựa chọn thiết kế khác nhau.
Một mặt, có những mô hình quỹ hoặc đơn thể tương tự như Aave. Tất cả tài sản đều được thế chấp chéo trong một quỹ, và các tham số rủi ro như tỷ lệ giá trị khoản vay, giới hạn vay, ngưỡng thanh lý và hình phạt thanh lý sẽ được áp dụng theo cách "một kích thước phù hợp với tất cả" cho từng tài sản. Trong trường hợp của Aave, các tham số này được quản lý bởi DAO.
Ưu điểm của phương pháp này là có tính thanh khoản sâu, hưởng lợi từ hiệu ứng mạng, do đó người vay ngay cả khi vay một khối lượng lớn vốn cũng sẽ không làm thay đổi đáng kể lãi suất. Đồng thời, nó cũng dễ sử dụng, bất kỳ ai chỉ cần gửi tài sản thế chấp trong danh sách trắng đều có thể vay bất kỳ tài sản nào được hỗ trợ. Nhược điểm là lãi suất mà người vay phải trả không phản ánh chính xác rủi ro mà họ mang lại, tất cả các người cho vay đều bị phơi bày trước tài sản thế chấp yếu nhất trong quỹ, điều này buộc quản lý rủi ro phải bảo thủ hơn.
Mặt khác, đây là mô hình thị trường cho vay tách biệt tương tự như Morpho Labs. Tại đây, mỗi thị trường được giới hạn ở hai loại tài sản, trong đó một loại được sử dụng làm tài sản thế chấp và loại kia là tài sản có thể vay. Thiết kế này cho phép quản lý rủi ro chi tiết hơn và tách biệt các thị trường. Sự đánh đổi là tính thanh khoản bị phân tán, người vay khó tìm được độ sâu, và tính thanh khoản dư thừa trong một thị trường không thể phục vụ cho một thị trường khác.
Vậy, Euler và Fluid đang ở vị trí nào trong phạm vi này? Hãy bắt đầu với Euler.
Euler: Bộ công cụ thị trường cho vay theo mô-đun
Euler tốt nhất được hiểu như một bộ công cụ cho phép xây dựng các thị trường tín dụng không cần giấy phép trong phạm vi "pooling - isolation". Nếu bạn muốn một kho lưu trữ tách biệt đơn giản với hai tài sản giống như Morpho, điều này có thể được thực hiện; nếu bạn muốn một hồ vay chéo lớn tương tự như Aave, điều này cũng có thể; nếu bạn muốn một cái gì đó ở giữa cả hai, cũng có thể cấu hình.
Sự linh hoạt này đến từ kiến trúc kho lưu trữ có thể kết hợp của Euler. Mỗi tài sản được lưu trữ trong kho lưu trữ ERC-4626 của riêng nó và tích lũy lãi suất (nếu được cấu hình để chấp nhận thế chấp và hỗ trợ cho vay). Trong Euler, một thị trường cho vay chỉ là một tập hợp các kho lưu trữ được công nhận lẫn nhau (tức là chấp nhận một kho lưu trữ khác làm thế chấp, từ đó cho phép cho vay).
Ví dụ tối thiểu là: một kho chỉ thế chấp WBTC, và một kho cho vay USDC chấp nhận WBTC làm tài sản thế chấp.
Một ví dụ khác về thị trường có thể cấu hình của Euler là một mạng lưới được hình thành bởi nhiều kho tiền liên kết với nhau, tương tự như mô hình tập trung của Aave. Như chúng ta sẽ thấy trong phần thứ hai, khả năng kết hợp một kho tiền với nhiều kho tiền khác cho phép LP của EulerSwap cung cấp thanh khoản cho nhiều thị trường cùng một lúc.
Để tính năng khả năng kết hợp giữa các kho tiền này hoạt động, chúng cần được xác thực lẫn nhau. Điều này được thực hiện thông qua Kết nối Kho Ethereum, đảm bảo giao tiếp an toàn giữa các kho tiền. Khi người dùng gửi tài sản thế chấp, tài sản được lưu trữ trong kho tiền dưới tài khoản của người dùng (người dùng có thể có nhiều tài khoản tách biệt). Khi người dùng vay, kho tiền cho vay trở thành người kiểm soát tài khoản đó. Người kiểm soát thực hiện các quy tắc cho vay (ví dụ như LTV, v.v.) và có quyền ngăn chặn việc rút tiền hoặc vay thêm khi các quy tắc này bị vi phạm.
Bất kỳ ai cũng có thể sử dụng Euler Vault Kit để dễ dàng triển khai kho và tạo ra thị trường. Một điểm rất tuyệt vời là sự linh hoạt này cho phép kho được triển khai dưới dạng các thực thể không thể thay đổi, từ đó tạo ra một thị trường cho vay hoàn toàn không cần tin cậy.
Cuối cùng, đáng chú ý là Euler cho phép cài đặt operator trên tài khoản. Những operator này có thể là hợp đồng thông minh hoặc EOA, có thể đại diện cho hành động của người dùng, chẳng hạn như tự thanh lý sớm để tránh bị phạt. Như chúng ta sẽ thấy ở phần thứ hai, EulerSwap chính là một operator như vậy, đại diện cho tài khoản điều phối thực hiện giao dịch.
Fluid：Chia sẻ lớp thanh khoản
Fluid đã áp dụng một phương pháp hoàn toàn khác. Nó không phải là một kho lưu trữ mô-đun, mà là chèn các khối xây dựng mô-đun lên một lớp thanh khoản chia sẻ (Liquidity Layer). Lớp thanh khoản cơ sở này lưu trữ tất cả các token, theo dõi nợ và cung, thiết lập lãi suất dựa trên mức sử dụng, và quản lý rủi ro bằng cách áp dụng giới hạn mức sử dụng cho các ứng dụng hạ nguồn.
Bạn có thể xem nó như một trung tâm thanh khoản tập trung. Mỗi ứng dụng - cho dù là Fluid Lending, Fluid Vault, hay DEX - đều kết nối với trung tâm này và chia sẻ thanh khoản của nó. Thiết kế này giúp tầng thanh khoản giữ được sự đơn giản và an toàn, trong khi các ứng dụng xử lý sự phức tạp ở rìa. Như chúng ta sẽ thấy trong phần thanh khoản ở cuối bài viết này cũng như phần hai, thiết kế thanh khoản tập trung này rất có lợi cho việc cung cấp thanh khoản cho DEX.
Về lý thuyết, bất kỳ ai cũng có thể xây dựng trên lớp thanh khoản và hưởng lợi từ tính thanh khoản và hiệu ứng mạng của nó bằng cách triển khai giao diện IProtocol và nhận được sự chấp thuận từ chính quyền.
Thị trường cho vay truyền thống của Fluid bao gồm hai ứng dụng kết nối với lớp thanh khoản trung ương: Fluid Lending và Fluid Vault.
Fluid Lending là phần tạo ra lợi nhuận. Lending Vault cung cấp tài sản vào tầng thanh khoản và kiếm được lãi suất hiện tại. Khoản tiền gửi sẽ đúc ra các phần ERC-4626 có giá trị tích lũy theo thời gian. Người cho vay (Lender) sẽ tự động hưởng lợi từ bất kỳ nhu cầu vay nào trong hệ thống mà không cần di chuyển thanh khoản của họ. Điều này trái ngược với thiết kế không mô-đun (như Aave), nơi mà thanh khoản phải được di chuyển từ v2 sang v3 để hưởng lợi từ nhu cầu vay trong phiên bản mới. Lưu ý: Aave v4 sẽ phát triển theo hướng mô-đun Fluid thông qua mô hình Hub-Spokes.
Fluid Vault tạo điều kiện cho bên vay trên thị trường. Nó tồn tại dưới dạng thị trường với hai loại token, chẳng hạn như WETH/USDC, mỗi thị trường có các tham số rủi ro riêng, như LTV, ngưỡng thanh lý và hình phạt. Token thế chấp được cung cấp vào lớp thanh khoản, trong khi token vay được rút ra từ đó. Điều này cho phép người vay hưởng lợi từ tính thanh khoản sâu rộng, trong khi giao thức vẫn có thể duy trì kiểm soát rủi ro chi tiết hơn ở cấp độ tài sản kép. Điều này có thể so sánh với chế độ e-mode của Aave, miễn là người vay chỉ bị giới hạn trong việc cung cấp một tập hợp tài sản hạn chế, cho phép họ tận hưởng LTV cao hơn so với "mô hình một kích cỡ cho tất cả". Ví dụ, nếu bạn cung cấp stETH và vay ETH, bạn sẽ hợp lý hơn trong việc hưởng lợi từ LTV cao hơn so với việc cung cấp stETH và vay USDC.
Cơ chế thanh lý
Tại Euler, việc thanh lý được thực hiện theo từng tài khoản. Người thanh lý trả nợ và bán tài sản thế chấp thông qua kho tiền mà họ kiểm soát. Euler sử dụng đấu giá Hà Lan để xác định khoản tiền phạt thanh lý, sự cạnh tranh gay gắt dẫn đến chi phí của người dùng giảm xuống. Điều này có nghĩa là, so với các giao thức truyền thống có khoản tiền phạt thanh lý từ 5–10%, các tài khoản lớn tại Euler có thể phải trả ít chi phí thanh lý hơn.
Công cụ thanh lý của Fluid dựa trên các nguyên tắc khác nhau. Nó không hoạt động trên từng vị thế riêng lẻ, mà tổng hợp chúng thành các tick riêng biệt, được lấy cảm hứng từ việc phân chia phạm vi thanh khoản của Uniswap v3. Trong Fluid, tỷ lệ nợ trên tài sản thế chấp được phân chia vào các tick. Ví dụ, nếu bạn gửi vào 2 ETH và vay 3,000 USDC với giá 2,000 USD/ETH (tỷ lệ vay trên giá trị là 75%), vị thế của bạn sẽ được phân bổ vào tick tương ứng với tỷ lệ đó.
Với sự biến động của giá ETH, khi giá nhảy vượt qua ngưỡng thanh lý, động cơ thanh lý sẽ ngay lập tức thanh lý tất cả các vị thế vượt quá ngưỡng thanh lý được cấu hình trong kho. Quan trọng là, nó chỉ thanh lý đủ tài sản thế chấp để hợp nhất vị thế vào nhảy giá khỏe mạnh tiếp theo. Điều này có nghĩa là tổn thất thực tế của người vay sẽ nhỏ hơn nhiều. Ví dụ, nếu tiền phạt là 1%, và chỉ có 10% trong vị thế bị thanh lý, thì tổn thất thực tế chỉ là 0.1%.
Trạng thái sau khi thanh lý là tất cả các báo giá và vị trí của chúng đều trở lại trạng thái dưới mức báo giá thanh lý.
Điều thực sự thú vị ở đây là, do động cơ thanh lý chỉ xử lý báo giá cho hàng nghìn vị trí tổng hợp, nên một vị trí đơn lẻ thậm chí không bị ảnh hưởng. Điều này có nghĩa là chi phí Gas thay đổi theo số lượng vị trí cũng chỉ là O(1), trong khi tất cả các động cơ thanh lý khác đều thanh lý riêng biệt, vì vậy chi phí Gas là O(n). Sự tiết kiệm chi phí của người thanh lý được chuyển đổi trực tiếp thành khả năng sinh lời trong thanh lý, đây cũng là một trong những lý do mà Fluid có thể an toàn đặt mức phạt thanh lý là 1%.
Một lợi thế khác của sự tổng hợp này là Fluid đã tránh được việc tích lũy nợ xấu từ các vị thế nhỏ, trong khi ở các hệ thống cho vay khác, khi giá Gas tăng vọt (thường là khi thanh lý xảy ra và thị trường chịu áp lực), việc thanh lý những khoản nợ xấu này không mang lại lợi nhuận. Động cơ thanh lý của Fluid cũng có lợi thế dễ dàng tích hợp vào các DEX aggregator, vì thanh lý chỉ là một lần swap: mua tài sản thế chấp và bán tài sản nợ. Trong các hệ thống dựa trên vị thế, điều này không khả thi, vì aggregator cần theo dõi và tương tác với nhiều vị thế riêng lẻ. Trong Fluid, các nhà giao dịch thực hiện swap thông thường thông qua aggregator có thể nhận được giá giao dịch tốt hơn (do phạt thanh lý), đồng thời bảo vệ tích cực người cho vay khỏi tác động của nợ xấu. Đây là một ví dụ tuyệt vời về cách tính hợp nhất của DeFi có thể tạo ra những hiệu ứng cộng hưởng có lợi.
tính thanh khoản
Tôi thêm phần về thanh khoản này vì theo tôi, ngoài hiệu quả của thiết kế DEX, thanh khoản là yếu tố quan trọng thứ hai quyết định hiệu suất của "thị trường cho vay DEX" và thu hút khối lượng giao dịch. Như chúng ta sẽ thấy trong phần thứ hai, nợ thông minh của Fluid và thanh khoản tức thời của EulerSwap chỉ có thể hoạt động hiệu quả khi có đủ TVL. Nguyên nhân là do nợ thông minh trong Fluid và thanh khoản tức thời trong EulerSwap về cơ bản hoạt động bằng cách sử dụng phần chi phí giao dịch swap như là vốn vay từ thị trường tín dụng cơ sở. Điều này có nghĩa là thanh khoản không chỉ cần đáp ứng nhu cầu của số tiền hoán đổi mà còn cần đủ sâu để đảm bảo rằng vốn vay không ngay lập tức đẩy lãi suất vay lên cao. Lãi suất vay, như chúng ta sẽ thảo luận chi tiết hơn sau, là yếu tố chính thúc đẩy khả năng sinh lợi của nhà cung cấp thanh khoản trong cả hai mô hình này. Trong trường hợp này, TVL là một chỉ số rõ ràng và chính xác để đo lường số tiền thực tế có thể vay, vì nó bằng tổng tiền gửi trừ đi tổng số tiền đã vay.
Dù vậy, con số TVL ban đầu tự nó không cung cấp nhiều thông tin. Điều thực sự quan trọng là cấu thành của TVL. Để làm được điều này, tôi sẽ chỉ xem xét các tài sản blue-chip như USDT, USDC, ETH và BTC. Những tài sản này thúc đẩy phần lớn hoạt động giao dịch, vì vậy tính khả dụng của chúng cuối cùng quyết định tính hữu dụng của TVL đối với DEX.
Tại thời điểm viết bài này, TVL của Euler trong triển khai EVM khoảng 1,5 tỷ USD, trong khi Fluid có khoảng 1,4 tỷ USD trên EVM và 500 triệu USD trên Solana (không tính ở đây).
Xem xét cấu trúc token của Euler, một phần lớn của TVL đến từ thị trường cho vay ổn định thông thường (cho phép vòng USD0++ và vay USD0) và token PT. Đối với EulerSwap, tính thanh khoản này không đặc biệt có giá trị. Nếu chỉ tập trung vào các token TVL chất lượng cao (BTC, ETH, USDC, USDT), chúng thực sự chỉ chiếm khoảng 13,7% TVL của Euler, tương đương khoảng 200 triệu USD.
So với đó, cấu trúc TVL của Fluid cho thấy, các đồng token chất lượng cao (BTC, ETH, USDC, USDT) chiếm 22,5% TVL của nó, tương đương khoảng 315 triệu USD. Theo nghĩa này, Fluid hiện có lợi thế cấu trúc về tính thanh khoản blue-chip trong DEX của mình. Tất nhiên, TVL là động, và những con số này có thể thay đổi.
Điểm cuối cùng: Cấu trúc token của Euler được đo lường trên tất cả các thị trường của nó, nhưng vị thế của nhà cung cấp thanh khoản EulerSwap không thể vượt qua tất cả các thị trường, điều này chúng ta sẽ thấy trong phần hai. Mỗi phiên bản EulerSwap chỉ có thể tận dụng thanh khoản của một thị trường cụ thể. Tôi không thể tìm thấy dữ liệu cấu trúc token của mỗi thị trường, nhưng dưới đây hiển thị sáu thị trường lớn nhất. Sự phân mảnh này không lý tưởng cho việc cung cấp thanh khoản sâu cho EulerSwap. Ngược lại, chính thiết kế kho bạc kết hợp này cho phép bất kỳ ai xây dựng thị trường tín dụng tùy chỉnh theo ý muốn của mình.
Tóm tắt phần 1
Euler và Fluid đại diện cho hai triết lý hoàn toàn khác nhau. Euler cung cấp một bộ công cụ mô-đun để tạo ra bất kỳ hình thức và quy mô thị trường cho vay nào; trong khi Fluid được xây dựng xung quanh một trung tâm thanh khoản chia sẻ và xây dựng các mô-đun mô-đun trên đó.
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
Khi cho vay gặp DEX: Phân tích nền tảng cho vay của Fluid và Euler
Tác giả: letsgetonchain
Biên dịch: Tia, Techub News
Tiêu đề gốc: "Fluid DEX vs EulerSwap: Phần 1 – So sánh các nền tảng thị trường tín dụng"
Kết hợp AMM với thị trường cho vay đã mở ra một mức độ hiệu quả vốn hoàn toàn mới, khiến giao dịch spot trên chuỗi gần hơn với việc vượt qua các địa điểm ngoài chuỗi. Fluid đã tiên phong trong thiết kế này khi ra mắt Fluid DEX v1 vào đầu năm 2025. Gần đây, Euler Finance cũng đã áp dụng nguyên tắc tương tự trong EulerSwap.
Bài viết này được chia thành hai phần, nhằm phân tích sự so sánh giữa hai giao thức này, những ưu điểm của từng cái, cũng như những sự đánh đổi mà chúng đã thực hiện. Để thực sự hiểu sự khác biệt giữa hai cái, chúng ta cần nghiên cứu cấu trúc thị trường cho vay cơ sở hỗ trợ các sàn giao dịch của chúng.
Cuối bài viết này, bạn sẽ hiểu rõ cách hoạt động của tài sản thế chấp thông minh (Smart Collateral) và nợ thông minh (Smart Debt) của Fluid DEX, cách thức hoạt động của thanh khoản ngay lập tức (Just-in-Time Liquidity) của EulerSwap, cũng như sự so sánh kinh tế học token của cả hai.
Thiết kế cấu trúc của thị trường cho vay hiện nay
Cần làm rõ rằng, khi tôi đề cập đến "thị trường cho vay" trong DeFi, tôi đang nói đến các giao thức cho vay có thế chấp quá mức và lãi suất biến đổi, hỗ trợ việc vào và ra tức thì. Hiện tại, các thị trường cho vay hiện có trong DeFi đều có một loạt các lựa chọn thiết kế khác nhau.
Một mặt, có những mô hình quỹ hoặc đơn thể tương tự như Aave. Tất cả tài sản đều được thế chấp chéo trong một quỹ, và các tham số rủi ro như tỷ lệ giá trị khoản vay, giới hạn vay, ngưỡng thanh lý và hình phạt thanh lý sẽ được áp dụng theo cách "một kích thước phù hợp với tất cả" cho từng tài sản. Trong trường hợp của Aave, các tham số này được quản lý bởi DAO.
Ưu điểm của phương pháp này là có tính thanh khoản sâu, hưởng lợi từ hiệu ứng mạng, do đó người vay ngay cả khi vay một khối lượng lớn vốn cũng sẽ không làm thay đổi đáng kể lãi suất. Đồng thời, nó cũng dễ sử dụng, bất kỳ ai chỉ cần gửi tài sản thế chấp trong danh sách trắng đều có thể vay bất kỳ tài sản nào được hỗ trợ. Nhược điểm là lãi suất mà người vay phải trả không phản ánh chính xác rủi ro mà họ mang lại, tất cả các người cho vay đều bị phơi bày trước tài sản thế chấp yếu nhất trong quỹ, điều này buộc quản lý rủi ro phải bảo thủ hơn.
Mặt khác, đây là mô hình thị trường cho vay tách biệt tương tự như Morpho Labs. Tại đây, mỗi thị trường được giới hạn ở hai loại tài sản, trong đó một loại được sử dụng làm tài sản thế chấp và loại kia là tài sản có thể vay. Thiết kế này cho phép quản lý rủi ro chi tiết hơn và tách biệt các thị trường. Sự đánh đổi là tính thanh khoản bị phân tán, người vay khó tìm được độ sâu, và tính thanh khoản dư thừa trong một thị trường không thể phục vụ cho một thị trường khác.
Vậy, Euler và Fluid đang ở vị trí nào trong phạm vi này? Hãy bắt đầu với Euler.
Euler: Bộ công cụ thị trường cho vay theo mô-đun
Euler tốt nhất được hiểu như một bộ công cụ cho phép xây dựng các thị trường tín dụng không cần giấy phép trong phạm vi "pooling - isolation". Nếu bạn muốn một kho lưu trữ tách biệt đơn giản với hai tài sản giống như Morpho, điều này có thể được thực hiện; nếu bạn muốn một hồ vay chéo lớn tương tự như Aave, điều này cũng có thể; nếu bạn muốn một cái gì đó ở giữa cả hai, cũng có thể cấu hình.
Sự linh hoạt này đến từ kiến trúc kho lưu trữ có thể kết hợp của Euler. Mỗi tài sản được lưu trữ trong kho lưu trữ ERC-4626 của riêng nó và tích lũy lãi suất (nếu được cấu hình để chấp nhận thế chấp và hỗ trợ cho vay). Trong Euler, một thị trường cho vay chỉ là một tập hợp các kho lưu trữ được công nhận lẫn nhau (tức là chấp nhận một kho lưu trữ khác làm thế chấp, từ đó cho phép cho vay).
Ví dụ tối thiểu là: một kho chỉ thế chấp WBTC, và một kho cho vay USDC chấp nhận WBTC làm tài sản thế chấp.
Một ví dụ khác về thị trường có thể cấu hình của Euler là một mạng lưới được hình thành bởi nhiều kho tiền liên kết với nhau, tương tự như mô hình tập trung của Aave. Như chúng ta sẽ thấy trong phần thứ hai, khả năng kết hợp một kho tiền với nhiều kho tiền khác cho phép LP của EulerSwap cung cấp thanh khoản cho nhiều thị trường cùng một lúc.
Để tính năng khả năng kết hợp giữa các kho tiền này hoạt động, chúng cần được xác thực lẫn nhau. Điều này được thực hiện thông qua Kết nối Kho Ethereum, đảm bảo giao tiếp an toàn giữa các kho tiền. Khi người dùng gửi tài sản thế chấp, tài sản được lưu trữ trong kho tiền dưới tài khoản của người dùng (người dùng có thể có nhiều tài khoản tách biệt). Khi người dùng vay, kho tiền cho vay trở thành người kiểm soát tài khoản đó. Người kiểm soát thực hiện các quy tắc cho vay (ví dụ như LTV, v.v.) và có quyền ngăn chặn việc rút tiền hoặc vay thêm khi các quy tắc này bị vi phạm.
Bất kỳ ai cũng có thể sử dụng Euler Vault Kit để dễ dàng triển khai kho và tạo ra thị trường. Một điểm rất tuyệt vời là sự linh hoạt này cho phép kho được triển khai dưới dạng các thực thể không thể thay đổi, từ đó tạo ra một thị trường cho vay hoàn toàn không cần tin cậy.
Cuối cùng, đáng chú ý là Euler cho phép cài đặt operator trên tài khoản. Những operator này có thể là hợp đồng thông minh hoặc EOA, có thể đại diện cho hành động của người dùng, chẳng hạn như tự thanh lý sớm để tránh bị phạt. Như chúng ta sẽ thấy ở phần thứ hai, EulerSwap chính là một operator như vậy, đại diện cho tài khoản điều phối thực hiện giao dịch.
Fluid：Chia sẻ lớp thanh khoản
Fluid đã áp dụng một phương pháp hoàn toàn khác. Nó không phải là một kho lưu trữ mô-đun, mà là chèn các khối xây dựng mô-đun lên một lớp thanh khoản chia sẻ (Liquidity Layer). Lớp thanh khoản cơ sở này lưu trữ tất cả các token, theo dõi nợ và cung, thiết lập lãi suất dựa trên mức sử dụng, và quản lý rủi ro bằng cách áp dụng giới hạn mức sử dụng cho các ứng dụng hạ nguồn.
Bạn có thể xem nó như một trung tâm thanh khoản tập trung. Mỗi ứng dụng - cho dù là Fluid Lending, Fluid Vault, hay DEX - đều kết nối với trung tâm này và chia sẻ thanh khoản của nó. Thiết kế này giúp tầng thanh khoản giữ được sự đơn giản và an toàn, trong khi các ứng dụng xử lý sự phức tạp ở rìa. Như chúng ta sẽ thấy trong phần thanh khoản ở cuối bài viết này cũng như phần hai, thiết kế thanh khoản tập trung này rất có lợi cho việc cung cấp thanh khoản cho DEX.
Về lý thuyết, bất kỳ ai cũng có thể xây dựng trên lớp thanh khoản và hưởng lợi từ tính thanh khoản và hiệu ứng mạng của nó bằng cách triển khai giao diện IProtocol và nhận được sự chấp thuận từ chính quyền.
Thị trường cho vay truyền thống của Fluid bao gồm hai ứng dụng kết nối với lớp thanh khoản trung ương: Fluid Lending và Fluid Vault.
Fluid Lending là phần tạo ra lợi nhuận. Lending Vault cung cấp tài sản vào tầng thanh khoản và kiếm được lãi suất hiện tại. Khoản tiền gửi sẽ đúc ra các phần ERC-4626 có giá trị tích lũy theo thời gian. Người cho vay (Lender) sẽ tự động hưởng lợi từ bất kỳ nhu cầu vay nào trong hệ thống mà không cần di chuyển thanh khoản của họ. Điều này trái ngược với thiết kế không mô-đun (như Aave), nơi mà thanh khoản phải được di chuyển từ v2 sang v3 để hưởng lợi từ nhu cầu vay trong phiên bản mới. Lưu ý: Aave v4 sẽ phát triển theo hướng mô-đun Fluid thông qua mô hình Hub-Spokes.
Fluid Vault tạo điều kiện cho bên vay trên thị trường. Nó tồn tại dưới dạng thị trường với hai loại token, chẳng hạn như WETH/USDC, mỗi thị trường có các tham số rủi ro riêng, như LTV, ngưỡng thanh lý và hình phạt. Token thế chấp được cung cấp vào lớp thanh khoản, trong khi token vay được rút ra từ đó. Điều này cho phép người vay hưởng lợi từ tính thanh khoản sâu rộng, trong khi giao thức vẫn có thể duy trì kiểm soát rủi ro chi tiết hơn ở cấp độ tài sản kép. Điều này có thể so sánh với chế độ e-mode của Aave, miễn là người vay chỉ bị giới hạn trong việc cung cấp một tập hợp tài sản hạn chế, cho phép họ tận hưởng LTV cao hơn so với "mô hình một kích cỡ cho tất cả". Ví dụ, nếu bạn cung cấp stETH và vay ETH, bạn sẽ hợp lý hơn trong việc hưởng lợi từ LTV cao hơn so với việc cung cấp stETH và vay USDC.
Cơ chế thanh lý
Tại Euler, việc thanh lý được thực hiện theo từng tài khoản. Người thanh lý trả nợ và bán tài sản thế chấp thông qua kho tiền mà họ kiểm soát. Euler sử dụng đấu giá Hà Lan để xác định khoản tiền phạt thanh lý, sự cạnh tranh gay gắt dẫn đến chi phí của người dùng giảm xuống. Điều này có nghĩa là, so với các giao thức truyền thống có khoản tiền phạt thanh lý từ 5–10%, các tài khoản lớn tại Euler có thể phải trả ít chi phí thanh lý hơn.
Công cụ thanh lý của Fluid dựa trên các nguyên tắc khác nhau. Nó không hoạt động trên từng vị thế riêng lẻ, mà tổng hợp chúng thành các tick riêng biệt, được lấy cảm hứng từ việc phân chia phạm vi thanh khoản của Uniswap v3. Trong Fluid, tỷ lệ nợ trên tài sản thế chấp được phân chia vào các tick. Ví dụ, nếu bạn gửi vào 2 ETH và vay 3,000 USDC với giá 2,000 USD/ETH (tỷ lệ vay trên giá trị là 75%), vị thế của bạn sẽ được phân bổ vào tick tương ứng với tỷ lệ đó.
Với sự biến động của giá ETH, khi giá nhảy vượt qua ngưỡng thanh lý, động cơ thanh lý sẽ ngay lập tức thanh lý tất cả các vị thế vượt quá ngưỡng thanh lý được cấu hình trong kho. Quan trọng là, nó chỉ thanh lý đủ tài sản thế chấp để hợp nhất vị thế vào nhảy giá khỏe mạnh tiếp theo. Điều này có nghĩa là tổn thất thực tế của người vay sẽ nhỏ hơn nhiều. Ví dụ, nếu tiền phạt là 1%, và chỉ có 10% trong vị thế bị thanh lý, thì tổn thất thực tế chỉ là 0.1%.
Trạng thái sau khi thanh lý là tất cả các báo giá và vị trí của chúng đều trở lại trạng thái dưới mức báo giá thanh lý.
Điều thực sự thú vị ở đây là, do động cơ thanh lý chỉ xử lý báo giá cho hàng nghìn vị trí tổng hợp, nên một vị trí đơn lẻ thậm chí không bị ảnh hưởng. Điều này có nghĩa là chi phí Gas thay đổi theo số lượng vị trí cũng chỉ là O(1), trong khi tất cả các động cơ thanh lý khác đều thanh lý riêng biệt, vì vậy chi phí Gas là O(n). Sự tiết kiệm chi phí của người thanh lý được chuyển đổi trực tiếp thành khả năng sinh lời trong thanh lý, đây cũng là một trong những lý do mà Fluid có thể an toàn đặt mức phạt thanh lý là 1%.
Một lợi thế khác của sự tổng hợp này là Fluid đã tránh được việc tích lũy nợ xấu từ các vị thế nhỏ, trong khi ở các hệ thống cho vay khác, khi giá Gas tăng vọt (thường là khi thanh lý xảy ra và thị trường chịu áp lực), việc thanh lý những khoản nợ xấu này không mang lại lợi nhuận. Động cơ thanh lý của Fluid cũng có lợi thế dễ dàng tích hợp vào các DEX aggregator, vì thanh lý chỉ là một lần swap: mua tài sản thế chấp và bán tài sản nợ. Trong các hệ thống dựa trên vị thế, điều này không khả thi, vì aggregator cần theo dõi và tương tác với nhiều vị thế riêng lẻ. Trong Fluid, các nhà giao dịch thực hiện swap thông thường thông qua aggregator có thể nhận được giá giao dịch tốt hơn (do phạt thanh lý), đồng thời bảo vệ tích cực người cho vay khỏi tác động của nợ xấu. Đây là một ví dụ tuyệt vời về cách tính hợp nhất của DeFi có thể tạo ra những hiệu ứng cộng hưởng có lợi.
tính thanh khoản
Tôi thêm phần về thanh khoản này vì theo tôi, ngoài hiệu quả của thiết kế DEX, thanh khoản là yếu tố quan trọng thứ hai quyết định hiệu suất của "thị trường cho vay DEX" và thu hút khối lượng giao dịch. Như chúng ta sẽ thấy trong phần thứ hai, nợ thông minh của Fluid và thanh khoản tức thời của EulerSwap chỉ có thể hoạt động hiệu quả khi có đủ TVL. Nguyên nhân là do nợ thông minh trong Fluid và thanh khoản tức thời trong EulerSwap về cơ bản hoạt động bằng cách sử dụng phần chi phí giao dịch swap như là vốn vay từ thị trường tín dụng cơ sở. Điều này có nghĩa là thanh khoản không chỉ cần đáp ứng nhu cầu của số tiền hoán đổi mà còn cần đủ sâu để đảm bảo rằng vốn vay không ngay lập tức đẩy lãi suất vay lên cao. Lãi suất vay, như chúng ta sẽ thảo luận chi tiết hơn sau, là yếu tố chính thúc đẩy khả năng sinh lợi của nhà cung cấp thanh khoản trong cả hai mô hình này. Trong trường hợp này, TVL là một chỉ số rõ ràng và chính xác để đo lường số tiền thực tế có thể vay, vì nó bằng tổng tiền gửi trừ đi tổng số tiền đã vay.
Dù vậy, con số TVL ban đầu tự nó không cung cấp nhiều thông tin. Điều thực sự quan trọng là cấu thành của TVL. Để làm được điều này, tôi sẽ chỉ xem xét các tài sản blue-chip như USDT, USDC, ETH và BTC. Những tài sản này thúc đẩy phần lớn hoạt động giao dịch, vì vậy tính khả dụng của chúng cuối cùng quyết định tính hữu dụng của TVL đối với DEX.
Tại thời điểm viết bài này, TVL của Euler trong triển khai EVM khoảng 1,5 tỷ USD, trong khi Fluid có khoảng 1,4 tỷ USD trên EVM và 500 triệu USD trên Solana (không tính ở đây).
Xem xét cấu trúc token của Euler, một phần lớn của TVL đến từ thị trường cho vay ổn định thông thường (cho phép vòng USD0++ và vay USD0) và token PT. Đối với EulerSwap, tính thanh khoản này không đặc biệt có giá trị. Nếu chỉ tập trung vào các token TVL chất lượng cao (BTC, ETH, USDC, USDT), chúng thực sự chỉ chiếm khoảng 13,7% TVL của Euler, tương đương khoảng 200 triệu USD.
So với đó, cấu trúc TVL của Fluid cho thấy, các đồng token chất lượng cao (BTC, ETH, USDC, USDT) chiếm 22,5% TVL của nó, tương đương khoảng 315 triệu USD. Theo nghĩa này, Fluid hiện có lợi thế cấu trúc về tính thanh khoản blue-chip trong DEX của mình. Tất nhiên, TVL là động, và những con số này có thể thay đổi.
Điểm cuối cùng: Cấu trúc token của Euler được đo lường trên tất cả các thị trường của nó, nhưng vị thế của nhà cung cấp thanh khoản EulerSwap không thể vượt qua tất cả các thị trường, điều này chúng ta sẽ thấy trong phần hai. Mỗi phiên bản EulerSwap chỉ có thể tận dụng thanh khoản của một thị trường cụ thể. Tôi không thể tìm thấy dữ liệu cấu trúc token của mỗi thị trường, nhưng dưới đây hiển thị sáu thị trường lớn nhất. Sự phân mảnh này không lý tưởng cho việc cung cấp thanh khoản sâu cho EulerSwap. Ngược lại, chính thiết kế kho bạc kết hợp này cho phép bất kỳ ai xây dựng thị trường tín dụng tùy chỉnh theo ý muốn của mình.
Tóm tắt phần 1
Euler và Fluid đại diện cho hai triết lý hoàn toàn khác nhau. Euler cung cấp một bộ công cụ mô-đun để tạo ra bất kỳ hình thức và quy mô thị trường cho vay nào; trong khi Fluid được xây dựng xung quanh một trung tâm thanh khoản chia sẻ và xây dựng các mô-đun mô-đun trên đó.