Bơm Kho Tiền điện tử: Những người trong cuộc rút hàng tỷ?

MIAMI, FLORIDA - NGÀY 04 THÁNG 6: Giám đốc điều hành MicroStrategy Michael Saylor đi bộ qua Bitcoin 2021 ... More Convention, một hội nghị tiền điện tử được tổ chức tại Trung tâm Hội nghị Mana ở Wynwood vào ngày 04 tháng 6 năm 2021 tại Miami, Florida. Hội nghị tiền điện tử dự kiến thu hút 50,000 người và kéo dài từ thứ Sáu, ngày 4 tháng 6 đến ngày 6 tháng 6. (Ảnh bởi Joe Raedle/Getty Images)

Getty ImagesXu hướng công ty kho bạc tiền điện tử đã bùng nổ kể từ khi MicroStrategy lần đầu tiên mua bitcoin vào năm 2020. Các công ty như SharpLink Gaming (SBET), đã công bố một đợt phát hành riêng lớn trị giá 425 triệu đô la để tài trợ cho một kho bạc ethereum, và hàng chục công ty khác đã nối gót theo. Tuy nhiên, mặc dù hàng tỷ đô la đã chảy vào những phương tiện này, giá tiền điện tử vẫn không thay đổi nhiều hơn so với những gì bạn mong đợi từ các lực lượng thị trường thông thường.

Theo phân tích viên tiền điện tử trên Youtube Ran Neuner, có một lời giải thích ngược đời cho hiện tượng này. Theo quan điểm của ông, những công ty này thực sự không mua tiền điện tử từ thị trường mở với số lượng đáng kể. Ran lập luận rằng họ đã trở thành những phương tiện tinh vi cho những người am hiểu về tiền điện tử để thoát khỏi vị thế của họ với mức định giá cao, trong khi các nhà đầu tư bán lẻ phải trả giá cao cho việc tiếp cận tiền điện tử mà họ có thể mua rẻ hơn ở nơi khác.

Sổ tay chơi nhạc treo tiền điện tử gốc

Giá Microstrategy tính đến tháng 7 năm 2025.

ForbesMicroStrategy đã tạo ra cuốn sách hướng dẫn ban đầu. Quay trở lại năm 2020, trước khi các quỹ ETF bitcoin tồn tại, công ty đã cung cấp cho các nhà đầu tư tổ chức một cách để tiếp cận bitcoin có đòn bẩy thông qua các thị trường vốn truyền thống. Sự thiên tài của Michael Saylor là sử dụng cả tài chính nợ và tài chính vốn để khai thác vào hệ sinh thái tài chính truyền thống trị giá 80 nghìn tỷ USD, so với thị trường tiền điện tử khi đó chỉ 3 nghìn tỷ USD.

Chiến lược hoạt động rất hiệu quả. MicroStrategy đã huy động hàng tỷ đô la và tích lũy 450.000 bitcoin vào tháng 1 năm 2025, biến nó thành công ty nắm giữ bitcoin lớn nhất toàn cầu. Công ty giao dịch với giá cao hơn giá trị tài sản ròng của nó vì các nhà đầu tư sẵn sàng trả thêm cho thành phần đòn bẩy - sự khác biệt giữa những gì mà các chủ nợ yêu cầu như lợi tức so với các cổ đông.

Nhưng mọi thứ đã thay đổi sau khi quỹ ETF bitcoin được ra mắt. Các nhà đầu tư tổ chức giờ đây có thể tiếp cận bitcoin trực tiếp mà không cần mất phí MicroStrategy. Tuy nhiên, xu hướng công ty kho bạc đã tăng tốc thay vì chậm lại.

NHIỀU HƠN CHO BẠN## Thế Hệ Mới của Các Công Ty Kho Bạc Tiền Điện Tử

CANADA - 2025/05/01: Trong bức ảnh minh họa này, logo SharpLink Gaming được hiển thị trên một ... màn hình smartphone. (Ảnh minh họa của Thomas Fuller/SOPA Images/LightRocket qua Getty Images)

SOPA Images/LightRocket qua Getty ImagesCác ví dụ gần đây cho thấy cách mà kịch bản đã phát triển:

SharpLink Gaming đã sắp xếp một đợt phát hành riêng trị giá 425 triệu đô la nhằm mục đích mua ethereum, chuyển đổi từ một công ty công nghệ cá cược thể thao thành một phương tiện nắm giữ ethereum.

Upexi đã huy động hơn 300 triệu đô la qua nhiều vòng trong năm 2025 để tích lũy 1.9 triệu token Solana trị giá khoảng 380 triệu đô la.

GameStop đã phát hành 1,5 tỷ USD trái phiếu chuyển đổi để mua 4.710 bitcoin, với kế hoạch cho các đợt phát hành nợ bổ sung.

Bit Origin thông báo kế hoạch huy động 500 triệu USD đặc biệt cho quỹ dự trữ dogecoin.

Mô hình này nhất quán: các công ty chuyển hướng sang tiền điện tử, công bố các vòng gây quỹ lớn, và giá cổ phiếu của họ tăng vọt do suy đoán.

Tại sao giá Kho bạc Tiền điện tử không di chuyển thị trường Crypto

NEW YORK, NY - NGÀY 13 THÁNG 5: Ran Neuner tham dự Consensus 2019 tại Hilton Midtown vào ngày 13 tháng 5 năm 2019 ở ... Thêm New York City. (Ảnh bởi Steven Ferdman/Getty Images)

Getty ImagesDưới đây là cái nhìn chính của Neuner mà hầu hết những người quan sát đều bỏ lỡ: những công ty kho bạc này không thực sự là người mua ròng tiền điện tử. Họ chỉ đơn giản là các cơ chế phân phối lại.

Lấy thỏa thuận ethereum của SharpLink Gaming. 425 triệu đô la không đến từ các tổ chức có tiền mặt dồi dào đang tìm cách mua ethereum. Nó đến từ các nhà đầu tư tiền điện tử đã nắm giữ ethereum và muốn đổi nó lấy cổ phiếu giao dịch công khai với giá cao hơn.

Quá trình hoạt động như thế này, như Neuner mô tả:

hãy tưởng tượng ai đó đến với bạn và nói "bạn có ETH nào không?" Và bạn trả lời, vâng, tôi có 10 ETH. Và tôi nói với bạn, tại sao bạn không cho tôi 10 ETH đó, trị giá 35,000 đô la hôm nay, và tôi sẽ cho bạn 35,000 đô la cổ phiếu trong công ty mới của tôi... ngay khi chúng tôi công bố với thị trường rằng công ty này là một công ty kho bạc ETH, cổ phiếu mà bạn nhận được với giá trị tài sản ròng sẽ có giá trị gấp ba lần giá trị tài sản ròng.

Nói cách khác, các nhà đầu tư gốc tiền điện tử (VCs, những người áp dụng sớm, các tổ chức) đóng góp tài sản tiền điện tử hiện có của họ cho công ty kho bạc và nhận lại một số lượng cổ phần tương đương. Nhưng ngay khi công ty "kho bạc" được công bố, cổ phiếu ngay lập tức giao dịch với giá 2-4 lần giá trị tài sản ròng trên thị trường công cộng. Sau đó, các nhà đầu tư tiền điện tử bán một số cổ phần cho các nhà đầu tư bán lẻ, thu hồi lại khoản đầu tư tiền điện tử ban đầu của họ và họ còn lại với một số cổ phần "miễn phí" bổ sung đại diện cho khoản chênh lệch của họ.

Nó về cơ bản là một cách để những người trong ngành tiền điện tử bán tài sản của họ cho các nhà đầu tư tài chính truyền thống với mức giá cao hơn, mà không thực sự làm biến động các thị trường tiền điện tử cơ bản hoặc phải trải qua các quy trình quy định phức tạp cho các tài sản tiền điện tử cũ có nguồn gốc không xác định.

Các con số của Kho bạc Tiền điện tử không khớp cho việc mua thực sự

Hãy nhìn vào quỹ đạo của Upexi. Công ty tuyên bố đã tích lũy được 1,9 triệu token Solana, nhưng phần lớn số này có thể đến từ việc mua sắm với giá giảm của Solana bị khóa ở mức giá dưới thị trường, hoặc các khoản đóng góp trực tiếp từ các nhà đầu tư tiền điện tử thay vì mua trên thị trường mở.

Như Ran Neuner giải thích, khi bạn xem xét danh sách nhà đầu tư cho các công ty kho bạc này, chúng được lấp đầy bởi các quỹ gốc tiền điện tử như Arrington Capital, Electric Capital và Pantera - những công ty đã nắm giữ các vị thế tiền điện tử khổng lồ. "Tất cả họ đều có ETH. Vậy nên tất cả những gì họ đang làm là họ đưa ETH của mình vào phương tiện này, họ nhận được cổ phiếu, họ nhận được cổ phiếu với giá trị tài sản ròng, cổ phiếu đang mở với 20 lần giá trị tài sản ròng, họ đang rút vốn đầu tư ban đầu," Neuner nhận xét.

Chiến lược thoát kho bạc Tiền điện tử tối ưu

Theo Neuner, đối với những người giàu có trong thế giới tiền điện tử, các công ty kho bạc giải quyết nhiều vấn đề cùng một lúc:

Thanh khoản: Các nhà đầu tư lớn trong tiền điện tử không thể dễ dàng bán hàng tỷ mà không làm ảnh hưởng đến thị trường chống lại chính họ. Các công ty kho bạc cho phép họ "bán" cho chính mình với các mức định giá thuận lợi.

Tính hợp pháp: Chuyển đổi tài sản tiền điện tử thành cổ phiếu được SEC đăng ký cung cấp một loại tài sản rõ ràng hơn, có khả năng giải quyết những lo ngại về quy định liên quan đến nguồn gốc của tài sản tiền điện tử ban đầu.

Lợi ích thuế: Hoán đổi tiền điện tử lấy cổ phiếu có giá trị tương đương có thể tránh được việc kích hoạt thuế thu nhập vốn ở nhiều khu vực pháp lý.

Bắt giữ cao cấp: Thay vì bán tiền điện tử ở giá thị trường, họ thực sự bán nó với giá gấp 2-4 lần thông qua cấu trúc công ty kho bạc.

Cái bẫy bán lẻ của Kho bạc Tiền điện tử

Như Neuner nói: "Bạn có thể tưởng tượng bạn đang trả $35,000 cho một eth bây giờ khi bạn có thể chỉ cần đi và mua với bất kỳ giá nào hôm nay trên Coinbase." Các nhà đầu tư bán lẻ mua cổ phiếu của các công ty kho bạc này đang trả $3-4 cho mỗi $1 giá trị tiền điện tử cơ bản. Họ đang đặt cược rằng cổ phiếu sẽ giao dịch với mức premium cao hơn nữa, hoặc rằng tiền điện tử cơ bản sẽ tăng giá đủ để biện minh cho mức tăng giá.

Điều này tạo ra một bong bóng đòn bẩy nguy hiểm được xây dựng trên sự đầu cơ thay vì nhu cầu thực sự đối với các tài sản cơ sở. Mỗi thông báo mới từ công ty kho bạc đều làm tăng thêm đòn bẩy cho hệ thống mà không tạo ra áp lực mua thực sự nào đối với thị trường tiền điện tử.

"Càng sớm nó nổ ra, càng tốt vì càng lâu, càng có nhiều đòn bẩy được hình thành. Bóng bóng này càng lớn, cú sốc càng có thể lớn hơn," Neuner cảnh báo.

Tại sao Bong bóng Kho bạc Tiền điện tử sẽ Nổ

Lịch sử cho thấy điều gì xảy ra với đòn bẩy quá mức trong các chu kỳ tiền điện tử. Chu kỳ 2017 kết thúc khi đòn bẩy ICO sụp đổ. Chu kỳ 2021 kết thúc khi đòn bẩy stablecoin thuật toán (Luna, FTX) bị tháo gỡ. Như Neuner lưu ý: "Trong mọi thị trường, chúng ta đang tạo ra đòn bẩy quá mức vào một hệ thống. Chúng ta thực sự không thêm giá trị nào hoặc có thể chúng ta có bằng cách kết hợp nợ và vốn chủ sở hữu, nhưng không có cách nào mà giá trị đó bằng với những khoản phí điên rồ và vô lý mà những công ty này đang cung cấp."

Khi thị trường tiền điện tử chuyển sang điều chỉnh, các công ty kho bạc này sẽ giao dịch với mức chiết khấu so với giá trị tài sản ròng thay vì mức premium. Các nhà đầu tư bán lẻ đã trả 3 lần giá để có được sự tiếp xúc với tiền điện tử sẽ chứng kiến khoản đầu tư của họ sụp đổ nhanh hơn so với các tài sản tiền điện tử cơ sở.

Càng sớm thì bong bóng này xì hơi, càng tốt. Càng lâu nó phồng lên, càng nhiều đòn bẩy tích lũy trong hệ thống, và càng đau đớn khi sự tháo gỡ cuối cùng xảy ra.

Tác động thực sự của các công ty Kho bạc Tiền điện tử đối với Tiền điện tử

Trong khi các công ty kho bạc tạo ra tiêu đề và sự biến động trên thị trường chứng khoán, Neuner cho rằng tác động của chúng đến giá tiền điện tử thực tế vẫn rất hạn chế. Trong phân tích của mình, chúng chủ yếu là phương tiện để chuyển nhượng tài sản tiền điện tử từ những người trong cuộc đến các nhà đầu tư bán lẻ với mức định giá được thổi phồng, chứ không phải là cơ chế để thúc đẩy việc áp dụng của các tổ chức mới.

Quá trình khám phá giá thực sự của tiền điện tử tiếp tục diễn ra trên các thị trường giao ngay, thông qua các quỹ ETF và thông qua việc áp dụng thực sự của các tổ chức - chứ không phải thông qua các kỹ thuật tài chính phức tạp của các công ty kho bạc giao dịch với mức phí bảo hiểm lớn so với tài sản cơ sở của chúng.

Hiện tượng công ty kho bạc tiền điện tử tiết lộ nhiều hơn về tâm lý thị trường và cơn khát tiếp xúc với tiền điện tử được đòn bẩy hơn là về nhu cầu thực sự của các tổ chức đối với tài sản kỹ thuật số. Cho đến khi các nhà đầu tư nhận ra sự khác biệt này, họ sẽ tiếp tục trả mức phí bảo hiểm cho việc tiếp xúc với tiền điện tử mà họ có thể nhận được với mức giá rẻ hơn ở nơi khác.