*Encaminhar o Título Original: Web3 | Discussão sobre a pista de corrida RWA: A jornada do RWA

Introdução

Desde o surgimento do crédito privado tokenizado em 2021, evoluiu para o que agora chamamos de RWA (Real-World Asset) após um desenvolvimento considerável. Sua presença complementa a zona intermediária de gerenciamento de risco no mundo cripto, atendendo em parte às necessidades dos investidores por portfólios de investimento diversificados, fontes alternativas de renda, introdução de colaterais diversos e enriquecimento da gestão de ativos on-chain. No entanto, devido a limitações de regulamentação legal, estruturas financeiras, suporte técnico e aplicativos de dados, em comparação com as finanças tradicionais, as categorias de ativos tokenizados ainda são muito limitadas, concentradas principalmente em crédito privado e títulos do governo dos EUA.

Até 31 de dezembro de 2023, os fundos alocados em títulos do governo dos EUA tokenizados excederam US$ 831 milhões (em comparação com US$ 114 milhões no início de 2023), e quase todos os fundos alocados para esses produtos (cerca de 90%) no início de 2023 foram facilitados através do produto Benji da Franklin Templeton, o primeiro produto de títulos do governo dos EUA tokenizados lançado no mercado. Posteriormente, a emissão do Fundo de Títulos do Governo de Curto Prazo de Ondo Finance (OUSG)^[1]introduziu com sucesso uma versão tokenizada do BlackRock iShares Short-Term Treasury ETF^[2] aos investidores. Em 31 de dezembro de 2023, a OUSG acumulou ativos sob gestão superiores a US$ 138 milhões, liderando o mercado entre os emissores nativos de criptomoedas. É claro que os aumentos de juros do Federal Reserve ao longo de 2022-2023 foram um fator-chave para o aumento das taxas de juros dos títulos do governo dos EUA. Esses aumentos de taxas, juntamente com o colapso dos rendimentos das criptomoedas, tornaram as taxas livres de risco padrão global (ou seja, títulos do governo dos EUA) uma opção atraente de "baixo risco" para os detentores de criptomoedas. Por outro lado, em 2022, o crédito privado tokenizado atingiu o pico de US$ 1,5 bilhão, caiu para US$ 256 milhões no início de 2023 e se recuperou para US$ 485 milhões em 31 de dezembro de 2023. Desde 1º de janeiro de 2023, o TVL também cresceu 89%.

Valor de mercado dos produtos de títulos do governo dos EUA tokenizados:

(Fonte: RWA.xyz)

Ativos de crédito privado tokenizados sob gestão:

(Fonte: RWA.xyz)

Do ponto de vista técnico, RWA não é nada mais do que mapear tipos de ativos originais para o blockchain por meio de meios técnicos e legais, usando “tokens” para representar os direitos e interesses dos “ativos subjacentes”, assim desfrutando da alta eficiência e baixo custo trazidos por novas ferramentas de liquidação financeira. Do ponto de vista da propriedade de ativos e troca de valor, fazemos uma distinção de off-chain para on-chain:

Portanto, para crescer em um mercado financeiro equilibrado, são necessários produtos financeiros diversificados e multiníveis, que exigem ativos nativos na cadeia e ativos fora da cadeia que o capital tradicional possa entender. Os participantes do mercado financeiro tradicional também desejam reduzir custos e aumentar a eficiência para alcançar maior flexibilidade de ativos e aproveitar a oportunidade de projetar mais produtos globais. Para as distinções acima, vamos dar exemplos respectivamente:

01.

O primeiro cenário é facilmente compreendido. É semelhante ao caso: um investidor compra ações de uma empresa listada por meio de uma bolsa de valores, tornando-se acionista da empresa listada e compartilhando dividendos ou obtendo lucros ao vender as ações.

02.

O segundo cenário é semelhante a um investidor que compra o Fundo de Mercado Monetário do Governo dos EUA da Franklin Chain (FOBXX)^[3]em Benji, representado como tokens $BENJI na cadeia Polygon, mas a troca de valor ocorre fora da cadeia, com investidores se inscrevendo e resgatando FOBXX com moeda fiduciária. FOBXX ainda envolve provedores de serviços financeiros tradicionais, como agentes de transferência facilitando a interação entre investidores e a blockchain. O agente de transferência para FOBXX mantém registros formais em formato de livro-razão, com a blockchain servindo como um registro suplementar. Chaves privadas associadas às carteiras dos investidores são fornecidas e mantidas pelo agente de transferência do fundo. Isso marca o primeiro fundo mútuodes de registro dos EUA a utilizar cadeias públicas de blockchain para processamento de transações e registro de propriedade. No geral, empresas tradicionais de gestão de ativos adotam abordagens quase idênticas para tokenizar títulos do governo dos EUA, operando na forma de ações de fundos tokenizados.

Os detentores de tokens de fundos tokenizados precisam registrar seus endereços na lista branca do fundo, e as transações não serão executadas em endereços fora da lista branca. Além disso, apenas transações em moeda fiduciária são suportadas, não criptomoedas como stablecoins, com a blockchain servindo principalmente um papel secundário de contabilidade.

03.

O terceiro cenário se assemelha aos investidores depositando $USDC no New Silver Pool através do aplicativo da Centrifuge, recebendo tokens $NS 2DROP emitidos pelo emissor do token (SPV, NS Pool LLC), representando os interesses prioritários dos investidores no New Silver Pool. A contraparte na transação é o emissor do token, uma subsidiária de propriedade e gerenciada pela New Silver Lending LLC (New Silver). A New Silver vende seus ativos (como recebíveis de empréstimos-ponte) para a SPV, que converte os recebíveis em tokens ERC-721 ($NS 2DROP). Ao enviar recebíveis tokenizados para o contrato inteligente do Novo Pool de Prata, a SPV garante automaticamente os recebíveis para crédito, permitindo que ela retire $USDC do Novo Pool de Prata. A renda gerada pelos ativos subjacentes é paga diretamente à SPV, convertida em $USDC e, em seguida, enviada para o contrato inteligente do New Silver Pool. Os investidores resgatam seus investimentos interagindo com o contrato inteligente do New Silver Pool. O contrato inteligente executa transações, mas a propriedade dos ativos subjacentes é sempre capturada e representada fora da cadeia. O Centrifuge Pool é uma plataforma de financiamento aberta e baseada em contratos inteligentes que reúne empresas ou "originadores de ativos" e investidores por meio do DeFi, permitindo que os originadores de ativos financiem RWAs (como títulos, empréstimos com garantia ou royalties de mídia) on-chain com investimentos de investidores em criptomoedas. Os originadores de ativos tokenizam ativos financeiros em NFTs e usam esses NFTs como garantia para seu pool de centrífugas. Assim, o Centrifuge Pool inclui o emissor de tokens (normalmente uma SPV para manter ativos, obter financiamento da Centrifuge, emitir tokens prioritários/subordinados e gerenciar o fundo) e originadores de ativos (possuem ativos do mundo real e colateralizam esses ativos para obter financiamento de emissores), com os investidores fornecendo liquidez e obtendo retornos por meio desse mecanismo.

04.

O quarto cenário difere do terceiro apenas no sentido de que, em certas jurisdições, a lei reconhece a completa propriedade dos detentores de tokens sobre os ativos tradicionais off-chain. Como a maioria das autoridades regulatórias nas jurisdições atuais ainda não aceita tokens e blockchains diretamente como ferramentas para registro de propriedade, isso significa que a propriedade do token não pode representar diretamente a propriedade dos ativos subjacentes sob os regulamentos legais dessas jurisdições. Em alguns países e regiões que apoiam o registro direto de títulos na blockchain, como a introdução do conceito de 'Títulos de Registro Não Certificados' na Lei de DLT da Suíça, os títulos podem ser emitidos diretamente na blockchain como entradas de livro-razão por agências autorizadas relevantes, reconhecendo a blockchain como uma ferramenta para registro de patrimônio. Atualmente, em outros grandes mercados financeiros como os Estados Unidos, Singapura e a Região Administrativa Especial de Hong Kong, as leis relevantes ainda não suportam o registro e a gravação diretos de títulos na blockchain, então a maioria dos ativos precisa ser processada pelo terceiro cenário. Exceções raras incluem Anemoy^[4], que é especificamente projetado para investidores qualificados não americanos e emite ativos subjacentes de títulos do governo dos EUA por meio de uma estrutura de fundo regulamentada pela BVI FSC.

Devido ao atraso legal nos direitos de propriedade mencionados acima, a maioria dos produtos RWA no mercado pertence ao terceiro modelo ou, mais coloquialmente, ao modelo lastreado em ativos. Essencialmente, os tokens recém-emitidos representam novos títulos que representam os interesses econômicos dos ativos subjacentes. Os emissores de ativos emitem e registram ativos fora do sistema blockchain. Após a compra de ativos por terceiros, os tokens são emitidos proporcionalmente, daí os termos "originadores de ativos" e "emissores de tokens" mencionados no terceiro modelo. Sob a exploração de projetos líderes como a MakerDAO, um caminho mais claro foi formado.

05.

O quinto cenário envolve ativos nativos na cadeia que estamos mais familiarizados, como na Uniswap, onde os investidores se tornam provedores de liquidez e recebem tokens LP correspondentes pela liquidez que fornecem, representando seus interesses de propriedade nos ativos no pool de liquidez. O controle e a realização da propriedade dos ativos subjacentes são conduzidos inteiramente na cadeia.

Claro, a tokenização mencionada acima não é simplesmente uma questão de emissão de tokens on-chain, mas sim uma série de processos, incluindo a compra, custódia, negociação, correlação de ativos subjacentes e estruturas legais de token, troca de informações e emissão de tokens on-chain. Portanto, a tokenização de RWAs não pode ocorrer sem o arcabouço do mundo tradicional. A lei forma a base da tokenização de RWAs, determinando quais ativos podem ser tokenizados, as regulamentações a serem seguidas durante a tokenização e restringindo a estrutura específica da tokenização e negociação de ativos, incluindo avaliação de ativos, auditoria, confirmação de título, emissão e negociação de tokens, bem como gerenciamento de riscos relacionados. Além disso, uma quantidade significativa de tecnologia é necessária para apoiar a fase de troca de informações mostrada no diagrama, incluindo tecnologia blockchain, tecnologia de contratos inteligentes, oráculos, soluções cross-chain e tecnologias relacionadas de segurança e proteção de privacidade.

Atualmente, os participantes no espaço RWA ainda são bastante limitados. As expectativas de curto prazo para os RWAs no mercado não devem ser excessivamente altas. Para um projeto RWA, há várias considerações, incluindo a seleção de ativos subjacentes, padronização de ativos subjacentes, a complexidade dos processos que eles trazem, colaboração com instituições off-chain do mundo real e como lidar com problemas de gerenciamento de risco em vários estágios, como manutenção de ativos subjacentes, integração de ativos, distribuição de lucros e liquidação de ativos. Naturalmente, o aspecto mais crucial continua sendo os ativos subjacentes, exigindo avaliação de liquidez, segurança patrimonial, nível de padronização, fontes de receita e outros aspectos. A capacidade da equipe do projeto de selecionar, empacotar e operar ativos subjacentes também influencia significativamente o sucesso do projeto e sua capacidade de escala. Tomando o banco de investimento tradicional como exemplo, empresas como a Kade em imóveis comerciais e a Prologis em logística e armazenagem têm fortes capacidades de gestão de marca. Por meio do modelo de banco de investimento de capital industrial, eles alcançaram estratégias de captação, gestão e saída, abrangendo fundos de private equity, operações de gestão industrial, IPOs e REITs, formando um canal efetivo de saída de circulação de capital.

De fato, existem muitos benefícios para RWAs nos lados do projeto e do financiamento. Com suporte de blockchain no lado do projeto, é possível acessar liquidez global e reduzir o custo de aquisição de capital. Investidores em países em desenvolvimento ganharam um novo meio de combater as flutuações em suas moedas nacionais, e para investidores orientados para alocação, a combinação de ativos cripto nativos com vários tipos de RWAs pode alcançar melhor a diversificação de riscos. À medida que o mercado amadurece e a regulamentação se aprofunda, a diversificação de ativos subjacentes gerará mais estruturas de negócios de ativos novos além de trusts e SPVs. A conformidade é um pré-requisito necessário, exigindo salvaguardas legais para proteger os investidores contra fraudes, combater crimes financeiros e atividades ilícitas relacionadas, proteger a privacidade do investidor, garantir que os participantes do setor atendam pelo menos aos padrões mínimos de referência e fornecer mecanismos de recurso em caso de problemas.

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