*Forward the Original Title： 三角债 or 温和通胀：Restaking 再质押的另类视角

Ethereum telah menjadi tempat lahirnya inovasi, atau setidaknya dulu begitu. Celestia memperkenalkan konsep lapisan DA, sementara EigenLayer memicu kegilaan seputar jalur restaking. Inovasi teknologi mendorong pertumbuhan, memberikan sedikit alasan atas penurunan harga koin akhirnya. Bahkan Uniswap berhasil meningkatkan harga koin dengan menghidupkan kembali topik kuno tentang beralih biaya.

Namun, pertumbuhan yang didorong oleh teknologi pada akhirnya memiliki batasnya. Ini seperti mencoba makan dua mangkuk nasi ekstra dalam amarah; Anda tidak bisa menembus bumi. Langit-langit jangka panjang teknologi adalah “siklus,” seperti siklus Kondratiev yang terkenal, yang berlangsung sekitar 50-60 tahun. Jika ChatGPT tidak dapat membuka pintu ke revolusi industri keempat, maka kita akan harus menyambut perang dunia keempat dengan tongkat dan batu.

Seribu tahun terlalu lama; manfaatkan hari ini.

Namun siklus jangka panjang terlalu lambat, dan ada yang lebih pendek, seperti pembagian Bitcoin, yang terjadi setiap empat tahun seperti mesin jam. Demikian pula, token yang di-stake ulang di Ethereum, menurut prediksi saya, juga akan mengikuti siklus harga yang telah saya ringkas: munculnya konsep -> daya tarik pengguna -> airdrop dimulai -> kenaikan harga -> puncak jangka pendek -> penurunan harga -> berita positif -> lonjakan lain -> kembali ke keadaan normal, dengan fluktuasi sesekali saat pasar beralih fokus ke topik panas berikutnya.

Menyita hari masih terlalu lama; memahami konsep restaking dalam 5 menit sudah cukup.

1. Restaking adalah ekonomi yang didorong oleh utang yang khas, menghadapi apresiasi nilai sejak awal. Hanya dengan memenuhi persyaratan imbalan staking ganda LSD dan ETH, seseorang dapat mempertahankan pendapatannya, yang mengarah pada pengejaran pengembalian yang lebih “impulsif”, yang menghasilkan risiko yang lebih tinggi daripada LSD.
2. Apa yang dijual dalam restaking adalah keamanan Ethereum. Sebelumnya, L2 Rollups hanya dapat dihargai berdasarkan ruang blok Ethereum, tercermin dalam DA dan Biaya Gas. Restaking menstandarisasi keamanan Ethereum dan "memonetisasinya", memberikan keamanan tingkat Ethereum dengan metode yang lebih terjangkau.

Pertama, mari kita jelaskan poin kedua. Hanya dengan memahami apa yang dihasilkan oleh restaking produk, seseorang dapat memahami rasionalitas mekanisme penetapan harga dan cara ajaib untuk meminjamkan ETH nyata dari tangan Anda.

Involuti keamanan, aliran modal

Produk restaking tidaklah rumit. Pada dasarnya, ini memanfaatkan keamanan dari jaringan utama Ethereum, baik itu staking ETH atau aset LSD. Semua ini merupakan bagian dari sistem staking Ethereum. Sebelumnya, mereka hanya dapat berkontribusi ke jaringan utama Ethereum secara tidak langsung, memberikan manfaat kepada berbagai L2 atau aplikasi di Ethereum. Restaking pada dasarnya memisahkan keamanan ini dan menyuplainya ke dApps atau Rollups yang membutuhkannya, menghilangkan perantara dan perbedaan harga.

Logika potongan restaking

Pertama, tolong jangan ragu terhadap mekanisme PoS (Proof of Staking). Di satu sisi, ETH telah memilih mekanisme PoS, dan restaking selanjutnya juga berdasarkan prinsip bahwa staking mewakili perpanjangan keamanan. PoW dan PoS setidaknya sekarang berada dalam kebuntuan. BTC menguasai 50% pangsa pasar, dan rantai publik yang tersisa pada dasarnya beralih ke PoS. Rasionalitas PoS diakui oleh semua rantai publik kecuali BTC, yang merupakan premis untuk semua pembahasan kita. Mari kita katakan bersama: PoS aman, dan semakin banyak ETH yang di-stake, semakin aman!

Pada titik ini, satu-satunya risiko dari menyimpan ETH adalah penurunan nilai berdasarkan harga yang di-margin USD. Jika dilihat dari harga ETH, Ethereum akan secara bertahap menjadi lebih berharga. (Tidak termasuk risiko seperti pencurian atau pengurangan)

Kedua, untuk menjaga keamanan dan kelancaran operasi jaringan Ethereum, perlu mengunci sejumlah ETH ke dalam sistem staking. Ini adalah protokol yang diperlukan untuk keamanan jaringan, yang dipahami oleh semua orang. Namun, tidak masuk akal untuk mengambil ETH dari individu tanpa alasan, sehingga mereka perlu diberikan imbalan staking, atau bunga.

Yayasan Ethereum telah merangkum empat mode partisipasi staking:

• Staking sendiri di rumah: Mengharuskan individu memiliki 32 ETH, membeli perangkat keras, menyiapkan node, dan terhubung ke jaringan Ethereum sendiri. Ini adalah perilaku staking yang paling terdesentralisasi, namun downside-nya adalah memerlukan sejumlah uang. Saat ini, biayanya lebih dari $100,000.
• Staking sebagai layanan: Jika Anda memiliki 32 ETH tetapi tidak ingin atau tidak punya uang untuk membeli perangkat keras, Anda dapat menitipkan ETH Anda ke node staking, tetapi Anda masih dapat mempertahankan sejumlah kontrol tertentu. Kekurangannya adalah Anda masih perlu membayar sendiri, dengan biaya sekitar $100.000.
• Pooled staking, dikenal sebagai mode LSD yang familiar seperti Lido, di mana Anda memasang taruhan ETH sambil menerima token stETH yang diikat 1:1 dengan ETH. Anda masih dapat menukarnya kembali ke ETH, berbagi imbalan staking, dan menggunakan stETH untuk berpartisipasi dalam DeFi untuk penghasilan, dan tidak ada batasan jumlah staking. Ini cocok untuk investor ritel, tetapi kekurangannya adalah bahwa stETH masih menghadapi risiko pemutusan ikatan, yang berpotensi kehilangan ETH pokok, dan berpartisipasi dalam DeFi dapat menyebabkan kerugian yang lebih parah.
• CEX: Menyimpan koin untuk bunga adalah metode yang paling sederhana, dengan risiko ditanggung sendiri.

Dalam proses ini, mode Lido dan CEX mendominasi pasar. Lido sendirian menguasai sekitar 30% pangsa pasar, dan bursa seperti Binance dan Coinbase juga termasuk dalam yang teratas. Dapat dikatakan bahwa staking Ethereum dan staking likuiditas (LSD) pada dasarnya bersinonim, dan bahkan CEX dapat dilihat sebagai mode LSD izin yang lebih tinggi.

Tetapi apakah itu staking atau likuiditas staking, keduanya secara fungsional konsisten, yaitu menyediakan keamanan untuk jaringan Ethereum dengan melakukan staking ETH. Perbedaannya adalah likuiditas staking memberikan insentif likuiditas tambahan untuk staking.

Restaking meningkatkan fungsi asli dari staking, yang dapat dipahami sebagai "paruh waktu". Dengan sistem restaking, jaringan staking Ethereum kini dapat memenuhi kebutuhan keamanan dApps secara individual, sambil tetap menyediakan keamanan untuk Ethereum mainnet, dan klaim hadiah staking, hadiah LSD, dan hadiah restaking. (Ter-gantung pada jaminan)

Perubahan ini dalam hal tujuan keamanan tidak sulit dipahami. Dalam kehidupan nyata, penjaga keamanan secara teoritis menjaga keamanan komunitas, namun kadang-kadang menghentikan seorang pengantar juga wajar. Jika pengiriman diletakkan di bilik keamanan, pada dasarnya masuk ke dalam komunitas. Logika yang sama berlaku untuk Rollups menggunakan EigenDA, yang menghemat uang. Jika diletakkan di loker paket, itu setara dengan Celestia bertindak sebagai layanan DA, yang akan lebih murah.

Jika Anda bersikeras untuk memiliki pengiriman atau paket dikirim ke pintu depan Anda, Anda perlu membayar ekstra atau menggunakan layanan pengiriman high-end seperti JD atau SF Express, yang pada dasarnya sama dengan menggunakan Ethereum sebagai lapisan DA, opsi yang paling aman dan mahal. Untuk detail tentang cara membangun DA dengan layanan restaking, lihat artikel sebelumnya: Meningkatnya Narasi DA, Ethereum Rollups Keluar.

Deskripsi fungsional dari re-staking

Sebelum munculnya kembali staking, mengambil DA sebagai contoh, seseorang akan menggunakan mainnet Ethereum yang mahal namun aman, atau layanan murah namun tidak ortodoks seperti Celestia. Sekarang dengan menggunakan kembali staking, seseorang dapat menikmati keamanan Ethereum sambil mengurangi biaya. Pada saat yang sama, pendapatan multi-staking yang ada dan fungsi sirkulasi token re-staking LRT tidak terbatas.

DA hanya contoh. EigenLayer pada dasarnya adalah sekelompok kontrak pintar, bukan rantai publik atau L2. Menggunakan layanan yang disediakan oleh EigenLayer sama dengan menggunakan Ethereum itu sendiri. Agak sulit dipahami dari level perangkat lunak. Beralih ke PoW lebih mudah dipahami.

Ambil Dogecoin sebagai contoh. Meskipun itu adalah token PoW, sudah lama tidak ada mesin penambangan Dogecoin yang didedikasikan. Sebagai gantinya, itu dijual bundel dengan mesin penambangan LTC. Ini disebut penambangan gabungan, di mana membeli mesin penambangan LTC juga memberi Anda fungsi penambangan Dogecoin tambahan. Melangkah lebih jauh, ketika token Saga Solana dijual seharga $1000, ada sedikit peminat. Tetapi setelah token BONK terkait melonjak popularitasnya, orang-orang bersemangat untuk membeli Saga bahkan dengan harga $10,000. Ini juga merupakan bentuk dari "penambangan gabungan," di mana menambang Saga menghasilkan token Bonk.

Secara ringkas, secara teoritis, keamanan Ethereum masih bisa dimanfaatkan oleh Rollups tanpa harus menggunakan re-staking. Namun, interaksi langsung dengan mainnet akan lebih mahal dan memakan waktu karena isu skalabilitas Ethereum yang sudah dikenal. Re-staking pada dasarnya memvisualisasikan keamanan berdasarkan jumlah token yang dipertaruhkan:

• Komposisi token re-staking adalah ETH atau LSD. Setiap dApp yang menggunakan token re-staking untuk membangun jaringan node stakingnya setara dengan keamanan Ethereum;
• Semakin banyak token yang di-staking ulang, semakin tinggi keamanan layanan verifikasi aktifnya AVS (Layanan yang Divalidasi Secara Aktif). Hal ini konsisten dengan prinsip bahwa semakin banyak ETH yang di-stake, semakin aman Ethereum.
• Layanan re-staking masih dapat mengeluarkan tokennya sebagai sertifikat untuk berpartisipasi dalam layanan re-staking. Fungsi ini mirip dengan stETH. Inkonsistensi akan disebutkan di bawah ini.

Akhirnya, restaking EigenLayer telah mencapai batasnya dalam hal menyediakan keamanan. Solusi lain didasarkan pada ini, atau mereka mendukung lebih banyak rantai publik, atau melakukan beberapa modifikasi solusi dalam hal keamanan, seperti Puffer dapat berbagi manfaat ganda LSD dan LRT pada saat yang bersamaan, atau ether.fi dapat mengubah dirinya dari layanan LSD menjadi layanan restaking.

Tetapi perjalanan kita belum berakhir. EigenLayer TVL telah melebihi US$10 miliar, Lido TVL telah melebihi US$30 miliar, dan jumlah ETH yang dipertaruhkan sekitar 30 juta, bernilai US$100 miliar. Jika kita yakin bahwa nilai derivatif harus melebihi spot, maka masih ada ruang bagi nilai keduanya untuk meningkat beberapa kali lipat atau puluhan kali lipat, tetapi nilai barang seperti dolar AS, emas, atau minyak mentah diakui oleh seluruh umat manusia. Proses aliran modal Ethereum akan memakan waktu yang lama, yang juga merupakan alasan penting mengapa LSD tidak begitu sukses, atau ada batas untuk penyetoran ulang, dan nilai membutuhkan waktu untuk dituangkan keluar.

Utang segitiga atau inflasi moderat

Re-staking tidak hanya memperluas batas-batas dalam fungsi tetapi juga memiliki sifat pencarian keuntungan yang lebih kuat dalam mekanisme ekonomi. Ini bukanlah arti merendahkan, tetapi deskripsi objektif dari proses operasinya, dimulai dari ETH, ke staking/LSD, dan kemudian ke re-staking, ketiga pihak saling terhubung dan tidak dapat dipisahkan, di antaranya ETH menyediakan keamanan dan jaminan pendapatan, staking/LSD menyediakan sertifikat likuiditas, dan kemudian re-staking menyediakan keamanan yang dapat diukur, yang pada akhirnya berpulang pada ETH itu sendiri.

Perlu dicatat di sini bahwa keamanan dan pendapatan dari ETH terintegrasi ke dalam LSD dan restaking. Meskipun token LSD dianggap ditempatkan dalam sistem restaking, mereka dapat dipisahkan menjadi LSD dan akhirnya dikembalikan ke ETH itu sendiri.

Namun, hal ini menimbulkan masalah. Di satu sisi, restaking melibatkan dua lapisan sistem staking, masing-masing memerlukan lebih banyak pengembalian untuk menutupi biaya. Pertimbangkan sebuah skenario di mana hasil staking untuk ETH adalah 4%. Restaking menjanjikan pengembalian yang lebih tinggi dari 4% untuk menarik staking token LSD. Akibatnya, hasil restaking untuk ETH akan jauh melebihi hasil staking mainnet. Jika lebih rendah atau mendekati hasil staking mainnet, maka ETH tidak akan tertarik ke sistem restaking.

Dari sini, kita dapat menyimpulkan hal berikut: staking itu sendiri adalah bentuk sistem inflasi, yang dapat secara luas dikategorikan ke dalam tiga skenario untuk diskusi:

1. Staking di mainnet memberikan hasil staking yang paling aman, karena setiap pemegang ETH berkontribusi pada keuntungan. Hal ini mirip dengan pajak pencetakan uang pada USD. Menyimpan USD atau ETH secara tak terhindarkan menghadapi pelapukan daya beli yang lambat akibat inflasi.
2. Staking likuiditas, seperti yang ditawarkan oleh Lido, mengeluarkan “obligasi korporat” dengan hasil 4%. stETH berfungsi sebagai sertifikat obligasi, dengan Lido perlu menawarkan hasil lebih tinggi dari 4% untuk menjaga keseimbangan. Untuk setiap stETH yang diterbitkan, Lido menanggung kewajiban sebesar 1.04 ETH.
3. Jika stETH dipertaruhkan kembali, jaringan restaking membeli obligasi korporasi ini dengan harga lebih tinggi dari 1,04 ETH. Jaringan restaking menerima cadangan dan dapat terus mengeluarkan "mata uang" sendiri, seperti berbagai token LRT. Proses ini mirip dengan pembuatan mata uang, dengan restaking berdasarkan kredit untuk menghasilkan token. Ini berbeda dengan LSD yang menciptakan kredit berdasarkan ETH (aset aktual investor ritel). Dalam istilah yang lebih sederhana, restaking mengasumsikan peran bank.

Untuk mengilustrasikan dengan contoh kehidupan nyata, mari kita pertimbangkan "utang segitiga" yang terkenal. Pada akhir tahun 1990-an, perusahaan industri, khususnya industri berat milik negara di Timur Laut China, terperangkap dalam siklus yang ganas:

• Perusahaan industri besar tidak dapat menjual barang dagangannya, sehingga mengakibatkan kerugian keuangan dan ketidakmampuan untuk membayar utang perusahaan kecil.
• Pembayaran perusahaan kecil tertahan oleh perusahaan besar, menyebabkan kekurangan dana yang parah untuk ekspansi dan menyebabkan krisis utang.
• Baik perusahaan besar maupun kecil meminjam dari bank. Perusahaan kecil, kebanyakan swasta, kesulitan mendapatkan pinjaman, sementara perusahaan besar, bahkan setelah mendapatkan pinjaman, tidak bisa menjual barang mereka, memperparah tumpukan.
• Kenaikan utang macet di bank membuat lebih sulit bagi perusahaan besar maupun kecil untuk mendapatkan pinjaman, menyebabkan perlambatan ekonomi dan berdampak pada ketertiban sosial dengan masalah pengangguran.

Pada pandangan pertama, masalahnya terletak pada tingkat utang buruk di bank, karena model pengendalian risiko mereka pada dasarnya tidak ada, membuat pinjaman kepada perusahaan besar menjadi tugas politik yang gagal untuk memandu produksi ekonomi. Namun, pada tingkat yang lebih dalam, itu adalah masalah produksi. Perusahaan besar maupun kecil tidak dapat langsung merespons sinyal pasar untuk produksi dan benar-benar terputus dari produksi dan konsumsi, beroperasi secara inersia. Perusahaan besar tidak ingin meningkatkan kualitas produk, dan perusahaan kecil tidak mengeksplor pasar sipil.

Dari sudut pandang mereka, perusahaan besar dapat dengan mudah mendapatkan pinjaman, menghilangkan kebutuhan untuk mengatur produksi berdasarkan pasar. Pada akhirnya, pemerintah akan mengatur agar bank memberikan pinjaman kepada perusahaan besar, memastikan penerimaan pembayaran akhirnya.

Sebenarnya, meskipun masalah "utang segitiga" telah "diselesaikan" dengan memindahkan beban utang, pada dasarnya itu adalah cara mengabaikan kesalahan di masa lalu. Hanya setelah lolos dari krisis, perusahaan besar dan kecil mulai memproduksi berdasarkan sinyal pasar, tetapi sudah terlambat. Pemenang utamanya adalah Delta Sungai Yangtze dan Delta Sungai Pearl.

Demikian pula, ETH mewakili perusahaan besar, LSD mewakili perusahaan kecil, dan restaking mewakili bank. Dalam logika ini, ini bukanlah kasus sederhana dari pengungkitan ETH yang berkembang. Sebaliknya, ini adalah siklus ETH, sertifikat kredit, penciptaan token, dan pemberian kembali ke ETH, di mana hasil seluruh proses aliran harus melebihi hasil staking ETH. Jika tidak, itu adalah hutang yang melampaui pertumbuhan ekonomi, di mana pertumbuhan ekonomi bahkan tidak dapat menutupi pembayaran bunga utang, apalagi menghilangkan utang. Saat ini, Amerika Serikat, Jepang, dan Eropa sedang berlomba di jalur ini, dengan Amerika Serikat berada dalam posisi terbaik karena semua orang menanggung biaya inflasi untuk USD; jika Anda memegang USDT, Anda juga menanggungnya.

Ekonomi berbasis utang memang tidak dapat bertahan. Namun, pendekatan ini memiliki rasionalitasnya. ETH didasarkan pada staking, yang merupakan politik paling benar. Kritik hanya dapat menyoroti jumlah staking yang tidak mencukupi, kurangnya desentralisasi, atau masalah keamanan layanan restaking, tetapi tidak dapat meniadakan PoS itu sendiri.

Analagi utang segitiga dan restaking

Sebagai perusahaan produksi, ETH memastikan dasar pengembalian staking. Baik itu LSD atau re-staking, pengembalian harus lebih tinggi dari atau mendekati dasar ini. LSD mentransfer sertifikat kredit ke re-staking, yang perlu meningkatkan dana cadangannya untuk berpartisipasi dalam kegiatan dengan pengembalian yang lebih tinggi. Berpindah dari ETH ke re-staking, sertifikat ETH re-staking di pasar sudah lebih tinggi dari 104% ETH. Selama pengguna tidak menebus, kekayaan pasar secara tak terlihat diperbesar, membawa kekuatan beli re-staking yang lebih kuat dan kemampuan pembayaran utang.

Namun, risiko juga datang beriringan. Re-staking didasarkan pada sistem "mata uang" berbasis kredit, yang membutuhkan pemeliharaan kredit seseorang untuk mencegah pengguna berjalan. Luna-UST berfungsi sebagai kisah peringatan, tergantung pada komitmen pengembalian sistem re-staking. Faktanya, aset staking EigenLayer yang tersedia mencakup berbagai jenis seperti aset ETH, LSD, LP, dan lainnya, terutama karena tingginya tingkat risiko yang terlibat.

Risiko dengan LSD terletak pada nilai tukar antara stETH dan ETH. Secara teori, selama cadangan cukup atau ada ksatria putih untuk menyelamatkan, mengonversi kembali ke ETH di saat krisis memungkinkan. Namun, sistem restaking tidak hanya perlu memastikan tingkat pengembalian yang tinggi tetapi juga memenuhi permintaan penarikan. Oleh karena itu, sementara hanya menyerap aset ETH yang terkorelasi kuat mungkin aman, itu tidak dapat menjamin pengembalian. Jika aset alternatif diserap secara berlebihan, kemampuan pembayaran utang mereka akan dipertanyakan.

Saat ini, Total Nilai Terkunci (TVL) EigenLayer lebih rendah dari Lido karena alasan yang sama. Tumpukan yang berlebihan menciptakan krisis yang tidak terkendali. Pertimbangkan skenario teoritis: Lido hanya perlu kembali ke ETH untuk menstabilkan, sementara EigenLayer perlu kembali ke stETH, lalu kembali ke ETH melalui stETH. Jika melibatkan token lain, proses rollback-penukaran menjadi lebih kompleks. (Secara realitas, mekanisme yang begitu kompleks mungkin tidak diperlukan.)

Mirip dengan utang segitiga, operasi dari sistem re-staking didasarkan pada komitmen pengembalian jaringan re-staking, tetapi intinya terletak pada kekuatan ETH. Kecuali faktor-faktor yang tidak dapat dikendalikan seperti krisis keamanan kontrak, selama ETH tetap kuat dan TVL dari ekosistem EVM meningkat, jaringan staking dan re-staking berbasis ETH dapat terus mencetak uang tanpa batas. Dengan nilai spot 100 miliar dalam staking Ethereum, bahkan peningkatan sepuluh kali lipat hanya pada skala triliun dolar.

Selama ETH diadopsi oleh lebih banyak individu dan lembaga, sistem re-staking akan menjadi bentuk inflasi yang efisien dan moderat. Kita akan mengalami periode kemakmuran bersama, di mana semua aset terkait ETH akan naik hingga terjadi keruntuhan.

Kesimpulan

Produk re-staking adalah monetisasi keamanan Ethereum, dan model ekonominya mewakili inflasi yang moderat. Leverage ini adalah tren naik yang lambat, bukan leverage yang keras dan drastis dari kontrak yang dikalikan 125 kali. Kenaikan harga aset terkait ETH tidak terlalu dipengaruhi oleh token seperti LDO dari Lido atau token asli EigenLayer karena inti Ethereum terdiri hanya dari ETH. Tidak ada ruang sama sekali untuk aset terkait mainnet kedua, yang merupakan garis bawah untuk jaringan Ethereum di bawah mekanisme PoS. Ini juga alasan mendasar mengapa Vitalik dengan tegas mengkritik Celestia. Semua keuntungan milik ETH.

Dibandingkan dengan Bitcoin, Ethereum perlu menciptakan sumber pendapatan untuk ETH itu sendiri, sedangkan BTC adalah sumber pendapatannya sendiri. Ini adalah situasi yang benar-benar berbeda. Mengenai staking dan re-staking jaringan lain, mereka harus terlebih dahulu menjawab kebutuhan akan keterikatan mereka sendiri dengan rantai publik; jika tidak, itu hanya sekadar putaran permainan judi yang cepat.

Disclaimer：

1. Artikel ini dicetak ulang dari [iniGunung Zuoye Waibo]. Meneruskan judul aslinya'三角债 atau 温和通胀:Restaking 再质押的另类视角'. Semua hak cipta adalah milik penulis asli [Master Zuo]. Jika ada keberatan terhadap pencetakan ulang ini, silakan hubungi Belajar Gatetim, dan mereka akan menanganinya dengan cepat.
2. Penolakan Tanggung Jawab: Pandangan dan opini yang terdapat dalam artikel ini semata-mata milik penulis dan tidak merupakan saran investasi apa pun.
3. Terjemahan artikel ke dalam bahasa lain dilakukan oleh tim Gate Learn. Kecuali disebutkan, menyalin, mendistribusikan, atau menjiplak artikel yang diterjemahkan dilarang.