Huobi Büyüme Akademisi｜Küresel stabilcoin strateji derinlik raporu: Dolar egemenliğinden finansal işletim sistemine

Özet

Stablecoin, “kripto yerel ödeme aracı” olmaktan "küresel dijital dolarizasyonun altyapısı"na evrildi. Son iki yılda, küresel stablecoin toplam piyasa değeri yaklaşık 120 milyar dolardan yaklaşık 290-300 milyar dolar aralığına sıçrayarak tarihî bir zirveye ulaştı; zincir üstü sınır ötesi hesaplaşma ve fon transferi en güçlü gerçek dünya kullanım durumu haline geldi, gelişen piyasalardaki “para ikamesi” talebi ise uzun vadeli yapısal rüzgarı sağladı. ABD, yasama tarafında “GENIUS Act” ile stablecoin'in federal çerçevesini oluşturdu ve dolar stablecoin genişlemesi ile “kural-arz-talep” üçgen rezonansı oluşturdu; AB, Hong Kong, Japonya gibi başlıca ekonomiler de kendi düzenleme ve endüstrileşme yollarını belirledi. Bu arada, "aşırı dolarizasyon"un yapısal yoğunluğu, rezerv varlıklar ve işletme teşviklerinin faiz farkı kısıtlamaları, ayrıca CBDC (merkez bankası dijital para birimi) potansiyel “sıkıştırma etkisi”, bir sonraki aşamanın politika ve ticari rekabetinin merkezini oluşturmaktadır.

1. Stablecoin Yarış Alanının Temel Görünümü

Görünüm ve yapı açısından, stabilcoinler “hacim-fiyat-kullanım” üçlü artış noktasını yaşıyor. Birincisi “hacim” düzeyinde: 2025 üçüncü çeyreğinden itibaren, otorite ve sektör medyası çoklu ölçümlerle neredeyse aynı anda “300 milyar dolara yaklaşan / ilk kez 300 milyar doları aşan” bir aralık gözlemi sundu, ancak sermaye piyasası tarafındaki sektör birliği AFME Eylül raporunda daha temkinli bir şekilde 286 milyar doları belirledi. Bu fark, daha çok istatistik penceresi ve kapsam farklılıklarından kaynaklanıyor, ancak “tarihi zirveye geri dönme ve yenileme” yönü tartışmasızdır; ayrıca AFME, ABD Doları cinsinden stabilcoin oranının %99.5'e ulaştığını ve “tek kutuplu dolarizasyon” yapısının belirleyiciliğini tarihi zirveye taşıdığını vurguladı. Aynı zamanda, Financial Times'a bağlı FN London, USDT ve USDC çift oligopolünü piyasa payı ve likidite açısından uzun süreli bir kuşatma olarak sunarak, toplam paylarının farklı ölçümler/zaman dilimlerinde %70-80 aralığında sabit kaldığını gösterdi ve bu durum, dolar stabilcoinlerinin zincir üstü fon akışı eğrisi ve fiyatlandırma sistemi üzerindeki sabitleme gücünü pekiştirdi. İkincisi “kullanım” düzeyinde: sınır ötesi ödemeler/para transferleri ve B2B fon taşınması gerçek dünya benimsemesinin en güçlü motoru haline geldi. Morgan Stanley Investment Management, 2024'te Türkiye'de tek başına sınır ötesi stabilcoin ödemelerinin 63 milyar doları aşacağını açıkladı; Hindistan, Nijerya, Endonezya gibi ülkeler yüksek benimseme sıralamasına girdi. Bu tür talepler “kripto dünyası iç döngüsü” değil, geleneksel sınır ötesi finansal sürtünmeler ve belirsizlikler için sistematik bir ikamadır; daha da öteye, Visa'nın son beyaz kitabı, stabilcoinlerin teknik kapsamını “ödemeden” “sınır ötesi kredi/zincir üstü kredi altyapısına” taşıyarak, programlanabilir nakit ve akıllı sözleşmeler kombinasyonu altında, küresel borçlanmanın “eşleştirme-sözleşme-yürütme-uzlaşma” tam yaşam döngüsünün otomatikleştirilmesi, düşük sürtünme ve yüksek doğrulanabilirliğini vurguladı. Bu, stabilcoinlerin marjinal değerinin “sınır ötesi ödeme maliyetlerini düşürmekten” “sınır ötesi kredi üretim fonksiyonunu yeniden yazmaya” sıçrayacağı anlamına geliyor. Üçüncüsü “fiyat” düzeyinde (yani verimlilik ve finansal koşullar): Ethereum L2 (örneğin Base) ve yüksek performanslı kamu zincirleri (örneğin Solana) daha düşük gecikme ve daha düşük maliyetler ile “son bir mil” uzlaştırma ağları oluşturdu; uyumlu RWA ve kısa vadeli hazine tahvili tokenleştirilmiş varlık havuzları ile birlikte, stabilcoinler yalnızca “transfer edilebilir dolar” değil, aynı zamanda “yeniden teminatlandırılabilir, fon akışına katılabilir” dolarlardır; böylece fon döngü yarıçapını küçültür ve birim zaman döngü verimliliğini artırır. Yukarıda belirtilen üçlü artış, döngüsel bir sıçramadan yapısal bir nüfuz geçişini birlikte yönlendirdi: piyasa değeri “şişir”, dolar sabiti “güçlenir”, senaryo “derinleşir” ve daha yüksek fon yeniden kullanım oranlarıyla stabilcoinleri “eşleştirme aracı” olmaktan "işletme sermayesi ve kredi üretim temeli"ne yükseltir. Bu eğride, kısa vadeli kamuoyu veya bireysel olaylar (örneğin son aylarda bazı stabilcoinlerin iç transfer aşamasında aşırı basım hatası ile hızlı geri dönüşü) daha çok “risk yönetimi ve denetim görselleştirmesi” baskı testi işlevi görmektedir ve ana eğilimi değiştirmemektedir: toplam düzeyde tarihi bir zirve, yapısal düzeyde doların ekstremizasyonu, kullanım düzeyinde "ödeme"den "kredi"ye dışsallaşma.

Dinamikler açısından, talep tarafı ve arz tarafı “gerçek ihtiyaç x kural avantajı” çift eğrisi üst üste binmesi oluşturdu ve yukarıda belirtilen üçlü artışı güçlendirdi. Talep tarafı öncelikle yeni pazarlardaki “para ikamesi” gerçek ihtiyacından kaynaklanıyor; yüksek enflasyon ve yüksek değer kaybı makro bağlamında, zincir üzerindeki dolar “sert para” ve tasfiye aracı olarak kendiliğinden benimseniyor. Morgan Stanley ve Chainalysis'in ortak gözlemi, aşağıdan yukarıya uluslararası ödemeler/para transferlerinin, stabil coinlerin en hızlı yayıldığı kesit olduğunu ve tipik bir karşı döngüsel özellik taşıdığını gösteriyor, yani “ne kadar çalkantılıysa, o kadar artıyor”; Talep tarafı ayrıca küresel şirketlerin işletme sermayesi verimliliği kısıtlamalarından da kaynaklanıyor: sınır ötesi e-ticaret, dış ticaret, denizaşırı platformlar ve geliştirici ekonomileri, T+0/dakika düzeyinde alım ve düşük reddetme kesinliği gerektiriyor, bu nedenle stabil coinler “SWIFT/temsilci bankacılık ağına alternatif ikinci bir yol” haline geliyor ve çok zincirli paralellik ile L2 yaygınlaşmasının teknik avantajıyla “son bir mil” maliyetini sürekli olarak aşağı çekiyor. Sınır ötesi hesaplaşma/para transferi, B2B ödemeleri ve fon havuzları, “gerçek dünya benimsemesi” için en güçlü ilk senaryo haline geldi. Arz tarafı ise esasen düzenleyici avantaj eğrisi olarak kendini gösteriyor: ABD'de “GENIUS Yasası” 18 Temmuz 2025'te imzalanarak yürürlüğe girdi ve ilk kez federal düzeyde stabil coin düzenleyici bir birliği belirledi, %100 yüksek likidite rezervi (dolar veya kısa vadeli ABD tahvilleri vb.) ve aylık rezerv açıklama zorunluluğu getirdi, ayrıca itfa, saklama, denetleme ve icra yetkilerini netleştirdi; bu, “güvenli - şeffaf - geri alınabilir” ilkelerinin yasalarla güçlü bir şekilde yazılmasıyla eşdeğer. Hong Kong'daki “Stabil Coin Yönetmeliği” 1 Ağustos 2025'te yürürlüğe girecek, lisanslama çerçevesi ve faaliyet sınırları oluşturacak, Para Otoritesi, rezerv kalitesi, itfa mekanizması ve risk kontrolü için destekleyici sayfa ve düzenlemeler yayınladı. Avrupa Birliği'nin MiCA düzenlemesi, 2024 yılının sonundan itibaren kademeli olarak uygulanmaya başlayacak ve ESMA, ikincil ve üçüncül düzenleyici teknik standartlar ile bilgi/yeterlilik kılavuzları yayınlayarak, Avrupa'nın stabil coinleri “finansal altyapı seviyesinde” ihtiyati düzenleme sistemine dahil ettiğini gösteriyor. Düzenleyici netliğin sonuçları iki şekilde ortaya çıkıyor: biri, émisyoncuların, tasfiye ağlarının ve tüccar kabul noktalarının uyum belirsizliğini ve sınır ötesi uyum maliyetlerini önemli ölçüde azaltarak “gerçek dünya benimsemesi” için sürtünmeyi sürekli olarak düşürüyor; diğeri, sektörün “risk - getiri - ölçek” fonksiyonunu değiştirerek, rezerv güvenliğini ve bilgi açıklamalarının dışsallığını uyum maliyetine içselleştiriyor, böylece sektörün giriş engelini yükseltiyor ve güçlü olanın daha güçlü olmasını hızlandırıyor. Kamu zincir teknolojisi eğrisi (L2 yaygınlaşması/yüksek TPS zinciri) ve RWA fon eğrisi (kısa borç tokenizasyonu/para piyasası fonlarının zincir üzerinde bulunması) ile birlikte stabil coinler, “sınır ötesi ödeme girişinden” "sınır ötesi kredi ve zincir üstü sermaye piyasası temeli"ne genişledi: Visa, en son beyaz kitabında, stabil coinlerin “küresel kredi ekosisteminin” temel katmanı olacağını açıkça belirtti. Akıllı sözleşmeler, kredi öncesi eşleştirme, kredi süresindeki izleme, kredi sonrası tasfiye ve tasfiye süreçlerindeki otomasyon yetenekleri, kredinin oluşumu, devri ve fiyatlandırmasının “manuel ve belge odaklı” olmaktan “kod ve veri odaklı” hale geçeceğini anlamına geliyor; bu, toplam etki tarihi yüksek seviyelere ulaştığında ve yapısal olarak aşırı dolarizasyon yaşandığında, endüstri mantığının "döngüsel geri dönüş"ten "yapısal nüfuz"a geçiş yaptığını da açıklıyor. Bu süreçte, ABD federal sabitlemesi - Hong Kong lisanslama uygulaması - Avrupa Birliği MiCA'nın hayata geçişi, kıtalar arası bir kurumsal iş birliği oluşturarak stabil coinlerin küresel genişlemesini “ticari bir fenomen” olmaktan “politik ve finansal altyapı iş birliği” sistem mühendisliğine yükseltiyor ve sonraki sınır ötesi kredi, alacakların menkul kıymetleştirilmesi, envanter finansmanı, faktoring gibi daha karmaşık ticaret finansmanı modülleri için güvenilir, denetlenebilir ve birleştirilebilir bir alt nakit ve tasfiye katmanı sunuyor.

İkincisi, Amerikan Doları Stabilcoin Eğilimleri ve Analizi

Küresel stabil coin yapısında, ABD'nin dolar stabil coini sadece bir piyasa ürünü değil, aynı zamanda ulusal çıkarlar ve jeopolitik finansal stratejilerin derinlemesine entegre olduğu önemli bir dayanaktır. Bunun arkasındaki mantık, dolar egemenliğini sürdürme, mali baskıyı hafifletme ve küresel kural belirleme süreçlerini yönlendirme gibi üç boyut üzerinden anlaşılabilir. Öncelikle, dolar stabil coini, doların uluslararası konumunu korumak için yeni bir araç haline geldi. Geleneksel anlamda dolar egemenliği, rezerv para birimi konumu, SWIFT sistemi ve petrol doları mekanizmasına dayanıyordu; ancak son on yılda, küresel “dolarlaşmadan kaçınma” eğilimi yavaş olsa da, doların işlem payı ve rezerv ağırlığını sürekli olarak aşındırıyor. Bu bağlamda, dolar stabil coinlerinin genişlemesi, egemen para birimi sistemi ve sermaye kontrolünden kaçınarak doğrudan “dolar değer önerisini” nihai kullanıcılara ileten asimetrik bir yol sunuyor. Hem Venezüella, hem Arjantin gibi yüksek enflasyonlu ekonomilerde, hem de Afrika ve Güneydoğu Asya'daki sınır ötesi ticaret senaryolarında, stabil coin esasen bireylerin ve işletmelerin aktif olarak seçtiği “blok zinciri doları” haline geldi; düşük maliyetli ve düşük sürtünmeli bir şekilde yerel finansal sisteme sızıyor. Bu sızma, askeri veya jeopolitik araçlar aracılığıyla değil, piyasa tarafından kendiliğinden gerçekleşen “dijital dolarizasyon” ile sağlanıyor ve böylece dolar ekosisteminin kapsama alanını genişletiyor. JPMorgan'ın son araştırmasının belirttiği gibi, 2027'ye kadar stabil coinlerin genişlemesi, dolara ek olarak 1,4 trilyon dolarlık yapısal bir talep getirebilir ve bu, “dolarlaşmadan kaçınma” eğiliminin bir kısmını etkili bir şekilde telafi eder; bu, ABD'nin stabil coinler aracılığıyla düşük maliyetli bir para egemenliği uzantısı gerçekleştirdiği anlamına geliyor.

İkincisi, dolar stabilcoinleri, mali finansman açısından ABD Hazine tahvil piyasasını destekleyen önemli bir yeni alıcı haline geldi. Mevcut global Hazine tahvili talebi hala güçlü olsa da, mali açığın sürekli genişlemesi ve faiz oranlarındaki dalgalanmalar, ABD hükümetinin finansman tarafında uzun vadeli baskı altında kalmasına neden oluyor. Stabilcoinlerin ihraç mekanizması, doğal olarak yüksek likidite rezervlerinin tahsis gereksinimlerini bağlamaktadır ve GENIUS Yasası'nın açık gereklilikleri doğrultusunda, bu rezervlerin çoğunlukla kısa vadeli ABD Hazine tahvilleri veya nakit benzeri varlıklar olması gerekmektedir. Bu, stabilcoinlerin piyasa değerinin binlerce milyar dolardan gelecekte on binlerce milyar dolara doğru genişlemesiyle birlikte, arka plandaki rezerv varlıkların ABD Hazine tahvil piyasasında istikrarlı ve sürekli bir büyüme alım gücü haline geleceği anlamına geliyor ve “yarı merkez bankası alıcıları” gibi bir rol oynayacaktır. Bu durum yalnızca ABD Hazine tahvillerinin vade yapısını iyileştirmekle kalmayacak, aynı zamanda genel finansman maliyetlerini de düşürebilir, ABD maliyesine yeni bir “yapısal destek” sağlayabilir. Birçok araştırma kuruluşu, 2030 yılına kadar stabilcoinlerin potansiyel ölçeğinin 1.6 trilyon dolara ulaşabileceğini ve ABD Hazine tahvillerine olan ek talebin binlerce milyar dolara ulaşacağını belirten modeller geliştirmiştir. Son olarak, ABD, kural oluşturma düzeyinde "baskı"dan "kapsama"ya stratejik bir dönüşüm gerçekleştirmiştir. Erken dönem düzenleyici tutum, stabilcoinlere dostça yaklaşmamış, yasama organları para politikası ve finansal istikrar üzerindeki tehditlerinden endişe duymuştur. Ancak, piyasa ölçeği sürekli genişledikçe, ABD çok geçmeden bu eğilimi baskı yoluyla bastıramayacağını anlamış ve “hak sahipliği - düzenleme - kapsama” modelini benimsemiştir. GENIUS Yasası, 2025 Temmuz'unda yürürlüğe girecek olan kilometre taşı bir yasadır ve federal düzeyde birleşik bir düzenleme çerçevesi belirlemektedir. Bu yasa, yalnızca rezerv kalitesi, likidite ve şeffaflık için zorunlu gereklilikler öne sürmekle kalmaz, aynı zamanda banka ve banka dışı ihraç kanallarının paralel yasallığını netleştirir. Ayrıca, AML/KYC, geri alım mekanizmaları, saklama sorumluluğu gibi unsurları uyumlu katı kısıtlamalar içine alır ve stabilcoinlerin işlemlerinin her zaman kontrol edilebilir sınırlar içinde gerçekleşmesini sağlar. Daha da önemlisi, bu yasa ABD'nin uluslararası standartların belirlenmesinde ilk hareket avantajı kazanmasına olanak tanır; federal yasaların örnek etkisiyle, ABD gelecekte G20, IMF, BIS gibi çok taraflı platformlarda kendi stabilcoin düzenleme mantığını aktarabilecektir ve dolar stabilcoinleri yalnızca piyasada baskın değil, aynı zamanda kurumsal düzeyde “varsayılan standart” haline gelecektir.

Özetle, ABD'nin dolar stabilcoinleri konusundaki stratejik mantığı üçlü bir birleşim sağladı: Uluslararası para boyutunda, stabilcoinler dijital dolarlaşmanın bir uzantısı olup, dolar egemenliğini düşük maliyetle sürdürmekte ve genişletmektedir; mali finans boyutunda, stabilcoinler ABD tahvil piyasasında yeni uzun vadeli alım fırsatları yaratarak mali baskıyı hafifletmektedir; düzenleyici sistem boyutunda, ABD, stabilcoinlerin mülkiyetini ve kontrolünü sağlamak için "GENIUS Yasası"nı uygulayarak gelecekteki küresel dijital finans düzeninde söz sahibi olma yetkisini güvence altına almaktadır. Bu üç stratejik dayanak birbirini tamamlamakla kalmayıp, uygulamada aynı frekansta rezonans oluşturmaktadır: Dolar stabilcoinlerinin piyasa değeri trilyonlarca dolara ulaştığında, bu hem doların uluslararası para statüsünü güçlendirecek, hem de iç mali finansmanın sürdürülebilirliğini destekleyecek, aynı zamanda hukuki ve düzenleyici alanda küresel standartlar oluşturacaktır. Bu “kurumsal öncelik” ve "ağ önceliği"nin birleşim etkisi, dolar stabilcoinlerinin yalnızca bir piyasa ürünü değil, aynı zamanda ABD ulusal çıkarlarının önemli bir uzantı aracı haline gelmesini sağlamaktadır. Gelecekteki küresel stabilcoin rekabetinde, bu koruma duvarı uzun süre varlığını sürdürecektir, dolara bağlı olmayan stabilcoinler ise bölgesel pazarda belirli bir gelişim alanına sahip olsalar da, kısa vadede dolar stabilcoinlerinin merkezi konumunu sarsmakta zorlanacaklardır. Başka bir deyişle, stabilcoinlerin geleceği yalnızca dijital finansın piyasa seçimi değil, aynı zamanda büyük güçlerin mücadelesindeki para stratejisidir ve ABD bu mücadelenin zirvesinde yer almayı başarmıştır.

Üç, Dolar Dışı Stabilcoin Trendleri ve Analizleri

Döviz dışı stabilcoinlerin genel yapısı, tipik bir “genel zayıf, yerel güçlü” özelliği göstermeye başlıyor. 2018'e baktığımızda, pazar payı bir ara %49'a yaklaşmıştı ve neredeyse dolar stabilcoinleriyle eşit seviyedeydi. Ancak sadece birkaç yıl içinde, bu pay %1'in altına düşerek “sıfır noktası birkaç puan” seviyesine geriledi; sektör veri platformu RWA.xyz, hatta %0.18'lik aşırı düşük bir tahmin verdi. Euro stabilcoini, mutlak büyüklükte görünürlük kazanan tek varlık haline geldi ve toplam piyasa değeri yaklaşık 456 milyon dolar ile döviz dışı stabilcoinlerin büyük çoğunluğunu kaplıyor. Asya, Avustralya gibi diğer para birimi stabilcoinleri ise hala başlangıç veya pilot aşamasında bulunuyor. Bu arada, Avrupa Birliği Sermaye Pazarları Endüstri Derneği AFME, Eylül ayında yayımladığı raporda, dolar stabilcoinlerinin payının %99.5'e ulaştığını belirtti; bu da küresel zincir üzerindeki likiditenin neredeyse tamamen dolar tek noktasıyla bağlantılı olduğu anlamına geliyor. Bu aşırı yoğunlaşma, yapısal bir risk oluşturuyor; eğer ABD'de aşırı düzenleme, teknolojik veya kredi şoku meydana gelirse, dışa yayılma etkisi, uzlaşma katmanı aracılığıyla küresel piyasalara hızla yayılacaktır. Bu nedenle, döviz dışı stabilcoinleri teşvik etmek, sadece ticari bir rekabet değil, aynı zamanda sistem dayanıklılığını ve para egemenliğini korumanın stratejik bir gerekliliğidir.

Dolar dışı kampta ise Avro Bölgesi ön planda. Avrupa Birliği'nin MiCA Yasası'nın uygulanması, stablecoin ihracı ve dolaşımı için benzeri görülmemiş bir yasal kesinlik sağlıyor ve Circle, USDC/EURC ürününün MiCA gereklilikleriyle tamamen uyumlu olduğunu ve çok zincirli bir dağıtım stratejisini aktif olarak desteklediğini duyurdu. Sonuç olarak, euro stablecoin piyasa değeri 2025'te üç haneli büyüme elde etti ve yalnızca EURC, yılın başında 117 milyon dolardan %155 artarak 298 milyon dolara yükseldi. Mutlak boyut hala USD sabit paralarınınkinden çok daha küçük olsa da, büyüme ivmesi açıkça görülüyor. Avrupa Parlamentosu, ESMA ve ECB, ihraç, itfa ve rezervler için katı gereklilikler getiren teknik standartları ve düzenleyici kuralları yoğun bir şekilde uygulamaya koyuyor ve kademeli olarak uyumlu bir soğuk başlangıç ekosistemi oluşturuyor. Avustralya'nın yolu, daha geleneksel bir banka liderliğindeki yukarıdan aşağıya deneyle avro bölgesinden farklıdır. Dört büyük banka arasında ANZ ve NAB sırasıyla A$DC ve AUDN'yi piyasaya sürerken, perakende pazarında lisanslı bir ödeme şirketi olan AUDD, sınır ötesi ödemelere ve verimlilik optimizasyonuna odaklanarak boşluğu doldurdu. Bununla birlikte, genel gelişme hala küçük ölçekli kurumların ve senaryoların pilot aşamasındadır ve büyük ölçekli perakende uygulamaları oluşturmada başarısız olmuştur. En büyük belirsizlik, Avustralya Merkez Bankası'nın (RBA) resmi olarak piyasaya sürüldüğünde mevcut özel stablecoin'lerin yerini alabilecek ve hatta sıkıştırabilecek bir dijital Avustralya doları (CBDC) üzerinde aktif olarak çalışırken, birleşik bir ulusal yasal çerçevenin henüz tanıtılmamış olması gerçeğinde yatmaktadır. Gelecekte, banka onayı ve perakende ödeme senaryolarının ikili avantajlarına dayanarak düzenleyici bentler açılırsa, Avustralya doları stablecoin'i hızlı bir şekilde çoğalma potansiyeline sahiptir, ancak CBDC ile alternatif veya tamamlayıcı ilişkisi hala çözülmemiş bir sorundur. Güney Kore pazarı bir paradoks sunuyor: Ülkenin kripto varlıkların genel olarak yüksek oranda kabul görmesine rağmen, sabit paraların gelişimi neredeyse durma noktasına geldi. Önemli olan, mevzuatın ciddi şekilde geride kalması ve en erken 2027'ye kadar yürürlüğe girmesinin beklenmemesi, bu da chaebollerin ve büyük İnternet platformlarının bekleyip görmeyi seçmesine yol açıyor. Buna ek olarak, düzenleyicinin “kontrol edilebilir özel zincirleri” teşvik etme eğiliminin yanı sıra yerel kısa vadeli hazine bonosu piyasasının kıtlığı ve düşük getirisi, ihraççıları kar modelleri ve ticari teşvikler açısından çifte kısıtlamayla karşı karşıya bırakıyor. Hong Kong, “yasaların ve düzenlemelerin eğrinin önünde olduğu” birkaç durumdan biridir. Mayıs 2025'te Hong Kong Yasama Konseyi, 1 Ağustos'ta yürürlüğe giren Stablecoin Yönetmeliği'ni kabul etti ve stablecoin'ler için kapsamlı bir düzenleyici çerçeve sunan dünyadaki ilk büyük finans merkezi oldu. Daha sonra, Hong Kong Para Otoritesi (HKMA), Hong Kong dolarının sabitlenmesi ile karada ihracı arasındaki uyum sınırını netleştiren uygulama kuralları yayınladı. Ancak sistem ön plana çıkarken, piyasada “kısmi soğutma” söz konusuydu. Anakara düzenleyicilerinin temkinli tutumu altında, bazı Çinli kurumlar düşük profilli kalmayı veya uygulamalarını askıya almayı seçti ve bu da piyasa ısısında bir düşüşe neden oldu. 2025'in sonunda veya 2026'nın başlarında, düzenleyici makamların ilk parti lisanslardan çok az sayıda vermesi ve yuvarlanan pilotun “ihtiyatlı bir tempo - kademeli serbestleştirme” tarzında yürütülmesi bekleniyor. Bu, Hong Kong'un uluslararası bir finans merkezi olma avantajına ve önde gelen yasa ve yönetmeliklere sahip olmasına rağmen, gelişme hızının anakaranın sınır ötesi sermaye kontrolü ve risk izolasyonu hususları tarafından kısıtlandığı ve pazar genişlemesinin genişliği ve hızının hala belirsiz olduğu anlamına gelir. Japonya ise kurumsal tasarımda kendine özgü bir yol izlemiş ve yenilikçi bir “güvene dayalı güçlü denetim” modeli haline gelmiştir. Fon Uzlaşma Yasası'nda yapılan Değişiklik ile Japonya, stablecoin'lerin bir uyumluluk çerçevesi içinde çalışmasını sağlamak için “tröst saklama + lisanslı finans kurumu liderliği” düzenleyici bir model oluşturdu. 2025 sonbaharında JPYC, Mitsubishi UFJ Trust'ın Progmat Coin platformu tarafından çıkarılan ilk uyumlu yen stablecoin olarak onaylandı ve üç yıl içinde kümülatif 1 trilyon yen çıkarmayı planlıyor. Rezerv varlıklar, sınır ötesi havaleleri, kurumsal yerleşimleri ve DeFi ekosistemlerini birbirine bağlamayı amaçlayan Japonya Merkez Bankası Mevduat ve Hazine Bonolarına (JGB'ler) bağlıdır.

Genel olarak, dolar dışı stablecoinlerin gelişim durumu “genel zorluklar, yerel farklılaşma” olarak özetlenebilir. Küresel düzlemde, dolar stablecoinlerinin aşırı merkeziyeti diğer para birimlerinin alanını daraltarak, dolar dışı stablecoinlerin payının büyük ölçüde çökmesine neden olmuştur. Ancak bölgesel boyutta, Euro ve Yen “egemenlik ve uyum belirsizliği” konusunda uzun vadeli bir yol temsil etmekte ve sınır ötesi ödemeler ile ticaret finansmanında farklılaşmış bir rekabet gücü oluşturma potansiyeline sahiptir; Hong Kong ise finans merkezi ve sistem öncüsü olma avantajıyla kendine özgü bir konum korumaktadır; Avustralya ve Güney Kore ise hala keşif ve gözlem aşamasındadır, hızlı bir şekilde aşma yetenekleri hukuki çerçeve ve CBDC konumlandırmasına bağlıdır. Gelecekteki stablecoin sisteminde, dolar dışı stablecoinler doların egemenlik konumuna meydan okuyamayabilir, ancak varlıklarının kendisi stratejik bir anlam taşımaktadır: hem sistemik risklere karşı bir tampon ve yedek çözüm olarak işlev görebilir, hem de ülkelerin dijital çağda para egemenliğini korumasına yardımcı olabilir.

Dört, Yatırım Görünümü ve Riskler

Stablecoin yatırım mantığı, geçmişte token fiyatı ve pazar payına odaklanan “coin bazlı” düşünceden, giderek nakit akışı, kurum ve kuralların temel alındığı “nakit akışı ve kurallar bazlı” çerçeveye geçiş yapıyor. Bu geçiş yalnızca yatırım perspektifinin bir yükselişi değil, aynı zamanda tüm endüstrinin kripto yerel aşamadan finansal altyapıya geçişinin kaçınılmaz bir gerekliliğidir. Endüstri zincirinin katmanlı bakış açısında, en doğrudan fayda sağlayan taraf şüphesiz ihraç tarafıdır. Stabilcoin ihraççıları, saklama hizmeti sağlayıcıları, denetim kurumları ve rezerv yöneticileri, ABD'de "GENIUS Act"ın yürürlüğe girmesi ve AB MiCA ve Hong Kong'daki "Stabilcoin Yönetmeliği"nin uygulanması ile belirgin bir uyum yolu ve kurumsal güvence elde etti. Zorunlu rezerv ve aylık bilgi açıklama gibi gereklilikler işletme maliyetlerini artırsa da, sektörün giriş engelini yükselterek sektördeki yoğunlaşma oranını hızlandırdı ve lider ihraççıların ölçek avantajını güçlendirdi. Bu, önde gelen kuruluşların faiz marjı gelirleri, rezerv varlıklarının dağılımı ve uyum avantajları sayesinde istikrarlı bir nakit akışı elde edebileceği, “güçlüler her zaman güçlüdür” düzeninin oluştuğu anlamına geliyor.

İhraççı dışında, uzlaşma ve satıcı kabul ağı, bir sonraki önemli yatırım yönü olacaktır. Kim, istikrarlı parayı büyük ölçekte işletmelerin ERP sistemlerine ve sınır ötesi ödeme ağlarına entegre edebilirse, ödeme komisyonları, uzlaşma ücretleri ve işletme sermayesi yönetimi finansal hizmetlerinde sürdürülebilir bir nakit akışı oluşturabilir. İstikrarlı paranın potansiyeli yalnızca zincir üzerindeki takasla sınırlı değildir, aynı zamanda işletme süreçlerinde “günlük para aracı” haline gelip gelemeyeceğine de bağlıdır. Bu tür bir entegrasyon sağlandığında, uzun vadeli ve öngörülebilir nakit akışları serbest bırakılacak ve bu, ödeme ağı şirketlerinin oluşturduğu savunma kalkanına benzer olacaktır. Diğer dikkat edilmesi gereken bir alan, RWA (gerçek dünya varlıkları) ve kısa vadeli borçların tokenleştirilmesidir. İstikrarlı paranın ölçeği büyüdükçe, rezerv fonların yerleşimi kesinlikle getiri arayacaktır, kısa vadeli hükümet tahvilleri ve para piyasası fonlarının tokenleştirilmesi yalnızca rezerv uyum gereksinimlerini karşılamakla kalmaz, aynı zamanda istikrarlı paralar ile geleneksel finansal pazarlar arasında etkili bir köprü inşa eder. Sonuç olarak, istikrarlı para - kısa vadeli borç tokeni - fon piyasası bir kapalı döngü oluşturma potansiyeline sahiptir, bu da zincir üzerindeki ABD doları likidite eğrisinin daha olgun hale gelmesini sağlar. Ayrıca, uyum teknolojisi ve zincir üzerindeki kimlik yönetimi de yatırım yapmaya değer alanlardır. ABD'nin "GENIUS Act"ı, Avrupa Birliği'nin MiCA'sı ve Hong Kong düzenlemeleri, KYC, AML ve kara liste yönetiminin önemini vurgulamaktadır; bu da "denetlenebilir açık blok zinciri"nin endüstriyel bir konsensüs haline geldiği anlamına gelir. Zincir üzerindeki kimlik ve uyum modüllerini sağlayan teknoloji şirketleri, gelecekte istikrarlı para ekosisteminde önemli bir rol oynayacaktır. Bölgesel karşılaştırmalarda, ABD kesinlikle ölçek avantajının en büyük olduğu pazardır. Doların ilk avantajı ve federal düzenlemenin netliği, bankaların, ödeme devlerinin hatta teknoloji şirketlerinin istikrarlı para alanına derinlemesine müdahale etmesini mümkün kılmaktadır. Yatırım hedefleri hem ihraççıları hem de finansal altyapı inşaatçılarını içermektedir. Avrupa Birliği'nin fırsatı, kurumsal düzeyde B2B uzlaşma ve euro cinsinden DeFi ekosistemidir; MiCA uyum çerçevesi ve dijital euro beklentisi, “sağlam + uyumlu” bir pazar alanı şekillendirmektedir. Hong Kong, ön onay sürecinde sahip olduğu kurumsal avantaj ve uluslararası kaynaklarla, offshore RMB, HKD ve sınır ötesi varlık tahsisi açısından bir köprü başı olmayı ummaktadır; özellikle Çinli kuruluşların düşük profille ilerlediği bir ortamda, yabancı sermaye ve yerel finansal kuruluşlar daha hızlı bir geçiş elde edebilir. Japonya ise “güvenli denetim modeli” ile yüksek güvenlikte bir örnek oluşturmaktadır; eğer JPYC ve sonraki ürünleri trilyon yen ihraç ölçeğine ulaşabilirse, JGB'lerin bazı vade dilimlerinin arz-talep yapısını değiştirebilir. Avustralya ve Güney Kore hala keşif aşamasındadır; yatırım fırsatları daha çok küçük ölçekli pilot uygulamalar ve politika avantajlarının serbest bırakılmasının ardından oluşan pencere döneminde öne çıkmaktadır. Değerleme ve fiyatlandırma çerçevesinde, ihraççının gelir modeli, rezerv varlıkların faiz gelirinin AUM ile çarpılması ve ardından paylaşım oranı ile teşvik maliyetine göre ayarlanması şeklinde basitleştirilebilir. Ölçek, faiz farkı, geri alma oranı ve uyum maliyetleri, kâr seviyesini belirleyen temel faktörlerdir. Uzlaşma ve kabul ağının geliri esasen ödeme komisyonları, uzlaşma ücretleri ve finansal değer artışından gelmektedir; ana değişkenler, satıcı yoğunluğu, ERP entegrasyon derinliği ve uyum kayıp oranıdır. Zincir üzerindeki fon piyasasının geliri ise net faiz marjı, programlanabilir kredi stoku ve risk ayarlı sermaye getirisi ile doğrudan ilişkilidir; bu noktada, varlık kaynaklarının istikrarı ve temerrüt yönetimi verimliliği kritik öneme sahiptir.

Ancak, stablecoin alanındaki riskler de göz ardı edilemez. En temel risk, sistematik yoğunluktadır. Şu anda, ABD Doları stablecoin'lerinin oranı %99.5'e ulaşmış durumda ve küresel zincir üzerindeki likidite neredeyse tamamen Dolar'a bağımlıdır. ABD'de önemli bir yasama geri dönüşü, düzenleyici sıkılaşma veya teknik bir olay meydana gelirse, bu küresel bir de-leveraging zincirleme etkisi yaratabilir. Düzenleyici yeniden fiyatlandırma riski de mevcuttur; ABD'de GENIUS Act yürürlüğe girmiş olsa bile, uygulama kuralları ve kurumlar arası koordinasyon, gayri menkul ihraççıların maliyet eğrilerini ve sınırlarını değiştirebilir. AB MiCA'nın güçlü kısıtlamaları, bazı yurtdışı ihraççıların “AB'den çıkmasına” veya kısıtlı bir modele geçmesine neden olabilir; Hong Kong ve Japonya'daki yüksek uyum maliyetleri, sıkı yönetim ve tamamlama şartları, fon ve teknik engelleri artırmaktadır. CBDC'nin potansiyel “sıkıştırma etkisi” de göz ardı edilemez; dijital Euro ve dijital Avustralya Doları kullanıma girdiğinde, kamu hizmetleri, vergi ve sosyal yardımlar gibi alanlarda sistematik bir eğilim oluşturabilir, özel stablecoin'lerin yerel para birimi bazında alanını daraltabilir. Operasyonel risk de belirgindir; son zamanlarda bazı ihraççılar, hatalı şekilde fazla basım yapma kazaları yaşadı. Bu durum hızla geri alınabilse de, rezerv dengelemesi ve basım/yıkım mekanizmasının titizlikle denetlenmesi gerektiğini hatırlatmaktadır. Faiz oranları ve vade uyumsuzluğu başka bir potansiyel risktir; eğer ihraççılar kazanç peşinde koşarak varlık ve geri ödeme yükümlülüklerini uyumsuz hale getirirse, bu bir tasfiye ve piyasa dalgalanmasına yol açabilir. Son olarak, jeopolitik ve yaptırım uyum riski de artmaktadır; stablecoin, Dolar'ın uzantısı olarak, belirli senaryolarda daha yüksek uyum baskısı ve kara liste yönetimi sorunları ile karşılaşacaktır. Genel olarak, stablecoin yatırımlarının geleceği oldukça büyük bir potansiyele sahiptir, ancak artık “sadece ölçeği riske atarak” bir hikaye değil, nakit akışı, kurallar ve kurumsal belirsizliğin karmaşık bir oyunudur. Yatırımcıların dikkat etmesi gereken, hangi tarafların uyum çerçevesi içinde istikrarlı nakit akış modelleri kurabileceği, hangi bölgelerin kural evrimi sırasında yapısal fırsatlar sunabileceği ve hangi alanların uyum teknolojisi ve zincir üzerindeki kredi genişlemesi ile uzun vadeli değer yaratabileceğidir. Aynı zamanda, ABD Doları'nın baskınlığı ve ülkelerin CBDC'lerinin hızla ilerlemesi bağlamında sistematik yoğunluk ve düzenleyici yeniden fiyatlandırmanın potansiyel etkilerine karşı da son derece dikkatli olunmalıdır.

Beş, Sonuç

Stablecoin evrimi, artık sadece “piyasa değeri ne kadar yükselir” hikayesi olmaktan çıkmış ve dolara dayalı tokenlerden küresel finansal işlem sistemine geçiş aşamasına girmiştir. Öncelikle bir varlık olarak, piyasa tarafsızlığını ve zincir içi işlemlerin temel işlevlerini taşımaktadır; ardından ağ etkisiyle, küresel B2B ve B2C küçük ölçekli yüksek frekanslı hesaplama süreçlerine girmiştir; nihayetinde ise kurallar ve kodlar tarafından desteklenerek, kredi verme, teminat, senet, stok finansmanı gibi karmaşık finansal hizmetleri barındıran programlanabilir bir nakit katmanına dönüşmüştür. Amerika, para, maliye ve kuralların üçlü etkisiyle, dolar stabilcoinlerini dijital dolarizasyonun kurumsal ihraç aracı olarak şekillendirmiştir: hem doların küresel nüfuzunu artırmış, hem de ABD tahvil talebini istikrara kavuşturmuş, aynı zamanda uluslararası söylem gücünü güvence altına almıştır. Dolar dışı stabilcoinler, ağ etkisi ve faiz farkı açısından doğuştan dezavantajlı olsalar da, varlıklarıyla bölgesel finansal egemenliği ve sistemsel dayanıklılığı desteklemektedir; Avrupa Birliği, Japonya, Hong Kong gibi yerler, uyum önceliği veya kurumsal tasarım ile kendi yaşamsal alanlarını inşa etmektedir. Yatırımcılar açısından, önemli olan çerçeve değişikliğini tamamlamaktır: kripto para fiyatı ve pazar payı hayalinden, nakit akışı, kurallar ve uyum teknolojisinin iş modeli doğrulamasına doğru geçiş yapmaktır. Önümüzdeki iki üç yıl içinde, stabilcoinler çoklu yargı alanlarında uyumlu model uygulamalarını tamamlayarak, “tezgah üstü varlıklar” olmaktan “küresel finansal işlem sisteminin temeli” haline dönüşecek ve para iletim yollarını ve finansal hizmetlerin üretim şeklini köklü bir şekilde değiştirecektir.