Переписывание цен + большая смена, логика и размышления о резком падении BTC в ноябре

Автор: 0xWeilan

“В настоящее время, с учетом новой волны неопределенности в отношении перспектив снижения процентных ставок, риск аппетит еще не полностью восстановился, и циклическая распродажа (циклический закон) стала основной силой, определяющей движение BTC. Если не будет дополнительных экономических и трудовых данных, поддерживающих изменение риск аппетита, и если длинные позиции продолжат распродажу, BTC, если он эффективно упадет ниже границы бычьего и медвежьего рынков, может столкнуться с “многочисленными распродажами”, и вероятность завершения цикла BTC значительно возрастет.”

——В конечном итоге, BTC вышел из «медвежьего рынка», о котором мы упоминали в нашем отчете за октябрь, снизившись за месяц на 17,51%, что является вторым по величине падением за месяц в этом цикле. На конец месяца максимальная коррекция от пика составила 36,45%, что является максимальным показателем за этот цикл.

С точки зрения технологии, BTC однажды упал ниже диапазона 90000~110000 долларов, сформировав “дно Трампа”, и в течение трех недель находился ниже 360-дневной скользящей средней. С точки зрения пространства и времени, подтверждение “быка в медведя” на дневном уровне уже завершено, на недельном уровне подтверждение подтверждается, а месячное подтверждение все еще ожидает наблюдения.

Краткосрочное напряжение с ликвидностью, вызванное приостановкой работы правительства США, и «американские горки» ожиданий снижения процентных ставок Федеральной резервной системы, вызванные путаницей в экономических и трудовых данных (ожидания среднесрочного напряжения с ликвидностью), вызвали масштабную распродажу/хеджирование высокобета (β) активов по всему миру, а также внутренние циклические движения на крипторынке, что является основной причиной экстремальных колебаний BTC и всего крипторынка. Непредсказуемость макро ликвидности делает оценку «перехода от старого цикла к новому циклу» на крипторынке все более сложной.

В этом отчете мы проведем структурный анализ рыночной ситуации ноября на основе модели многопараметрического анализа BTC от EMC Labs с целью выявления логики и путей падения, а также сделаем выводы о среднесрочной коррекции или переходе в медвежий рынок в долгосрочной перспективе.

!

Дневная цена BTC

Кризис ликвидности: истощение и непредсказуемость

По состоянию на 12 ноября, правительство США приостановило свою работу на 43 дня, что стало историческим рекордом. В период приостановки финансирование было значительно сокращено, но доходы от налогов, пошлин и других источников продолжали поступать, образуя кэш-флоу с «только поступлениями», что непосредственно увеличивало баланс TGA в казначействе США в Федеральной резервной системе, создавая резкое «вытягивание» из рынка.

Баланс TGA за месяц вырос более чем на 200 миллиардов долларов, общий баланс приблизился к триллиону долларов, что привело к изъятию резервов банков частного сектора и создало «ликвидностный вакуум». Резервы банков снизились с примерно 3,3 триллиона до примерно 2,8 триллиона, что близко к нижней границе «избыточных резервов», как считает рынок. В конечном итоге ставка ON RRP (ставка по однодневным репо), SOFR (ставка по обеспеченному однодневному финансированию) продолжали оставаться выше IORB (ставка резервирования Федеральной резервной системы), что затрудняло торговым учреждениям получение достаточного финансирования от банков, и даже заставляло их погашать кредиты.

!

Баланс счета TAG Министерства финансов США

Федеральная резервная система объявила о втором снижении процентной ставки в этом году на заседании FOMC 29 октября. Многие считают, что среднесрочная ликвидность высвобождается, но игнорируют микроструктурные ограничения — ликвидность, которую Федеральная резервная система фактически высвободила на рынок, на самом деле продолжает снижаться с конца июля.

!

Чистый объем ликвидности, предоставленный рынком Федеральной резервной системой

Напряженность ликвидности увеличила стоимость капитала на торговом рынке, оказав давление на оценку американских акций AI-концепции и высокобета-assets, таких как BTC.

EMC Labs заметила, что по мере постепенного истощения реальной ликвидности, ухудшается рыночная склонность к риску, давление на оценку в конечном итоге приводит к последовательной распродаже высокобета активов, и BTC является первым звеном в этой цепочке распродаж.

В начале октября приток средств в BTC ETF был значительным, что способствовало достижению BTC исторического максимума, после чего, следуя за ликвидностью на рынке, предоставляемой Федеральной резервной системой, он упал до дна и начал выходить, после чего в целом наблюдается значительный отток.

!

Статистика притока и оттока средств по 11 ETF в США (ежедневно)

Так же, как и акции концепции AI Nasdaq, являющиеся высокоβ-активом, лучше, чем криптоактивы, не имеющие фундаментальной поддержки, BTC начал падение после запуска ребалансировки, но продолжал достигать исторических максимумов под давлением отчетов семи гигантов, пока 4 ноября не начал резкое падение.

После пробоя на американском фондовом рынке, средства из крипторынка стали выходить еще быстрее. С одной стороны, продолжается вывод средств из BTC ETF, с другой стороны, внутренние крупные игроки на рынке продолжают распродажу, что приводит к дальнейшему снижению BTC, который упал раньше NASDAQ, и оба показателя достигли минимума текущей коррекции 21 ноября.

!

Цена движения NASDAQ против BTC

В этот период BTC корректировался раньше Nasdaq почти на месяц, а его амплитуда была почти в 4 раза больше, чем у Nasdaq (BTC: -36,45%, Nasdaq: -8,87%), эластичность больше в 2-3 раза по сравнению с предыдущим.

Помимо краткосрочного давления ликвидности, мы продолжаем следить за важным показателем, обозначающим среднесрочные ожидания ликвидности — вероятностью снижения процентной ставки Федеральной резервной системой в декабре. В октябре ожидания снижения в декабре достигали 98,78% (20 октября), после чего, под воздействием продолжающегося «ястребиного» подхода со стороны чиновников ФРС, они упали до минимума 30,07% (19 ноября). Изменение склонности к риску в отношении фондов, вызванное ослаблением среднесрочных ожиданий ликвидности, безусловно, также усилило распродажу активов с высокой β-долговечностью среди трейдеров.

12 ноября правительство США завершило приостановку работы, краткосрочная ликвидность начала медленно выходить на рынок, но Федеральная резервная система продолжает проводить “ястребиную” политику, что снижает вероятность снижения процентных ставок в декабре после приостановки. Мы полагаем, что изначально это была реальная нехватка краткосрочной ликвидности, а затем пессимистичные ожидания по среднесрочной ликвидности совместно определили падение фондового рынка США и криптовалютного рынка в этом цикле и переоценку цен.

Настоящая точка разворота для BTC и американских акций наступила 21 ноября. Этот день был пятницей, и в публичном форуме председатель Федерального резервного банка Нью-Йорка Джон Уильямс заявил, что риски снижения занятости возросли, и существует возможность дальнейшей корректировки процентной ставки по федеральным фондам, чтобы политика стала более близкой к нейтральному уровню. Это заявление было воспринято как мнение «руководства» Федеральной резервной системы, в тот день вероятность снижения ставки в декабре быстро возросла выше 70%, и как американские акции, так и BTC изменили направление с падения на рост.

!

Вероятность снижения ставки ФРС на 25 базисных пунктов в декабре

Затем, 26 ноября, был опубликован Бежевая книга ФРС, которая подтвердила, что экономическая и трудовая ситуации действительно ухудшаются. Эта информация еще больше развеяла опасения рынка о том, что перед заседанием ФРС по снижению процентной ставки в декабре не будет достаточно экономических и трудовых данных, и ФРС может выбрать консервативный путь и не снижать ставку. Вероятность снижения ставки в декабре по данным FedWatch постепенно возросла до более 80%, что спустя месяц после заявления Пауэлла 30 октября “это вовсе не решено” снова обернулось утверждением, что “это решено”.

Корректировка американского рынка акций в ноябре также связана с беспокойством о завышенной оценке акций, связанных с ИИ, что привело к снижению акций ведущей компании Nvidia на 20%, и восстановление оказалось слабым. Однако в целом, это больше связано с краткосрочным давлением ликвидности и неопределенностью ликвидности в среднесрочной перспективе, что привело к двойной корректировке риска и оценки. Поэтому, с появлением точки поворота краткосрочной ликвидности, вероятность снижения процентных ставок в декабре вновь повысилась, и индекс Nasdaq в последнюю неделю ноября зафиксировал рост во все четыре торговых дня, пытаясь восстановить исторический максимум, установленный 29 октября.

Хотя американские акции сильно отскочили, краткосрочные рыночные риски, похоже, устранены. Однако риски ликвидности не были полностью устранены, краткосрочная ликвидность все еще не значительно улучшилась. Что касается промежуточной ликвидности, хотя снижение процентной ставки в декабре почти гарантировано, сможет ли рынок продолжить снижение ставок в первом квартале следующего года, все еще зависит от последующих экономических и трудовых данных.

Внутренняя структура: переоценка и большая смена

Появление точки поворота ликвидностного кризиса, индекс NASDAQ может вскоре восстановить свои исторические максимумы, но синхронная реакция BTC значительно отстает, расстояние до исторического максимума 6 октября все еще превышает 38%. Мы считаем, что за слабым поведением цен стоит, с одной стороны, большая устойчивость BTC по сравнению с NASDAQ, а с другой стороны, серьезное разрушение внутренней структуры, усугубленное распродажами по “циклическому принципу”.

Во-первых, через статистику входящих и исходящих средств на крипторынке с помощью eMerge Engine мы можем увидеть, что в ноябре на крипторынке было зарегистрировано более 3,6 миллиарда долларов оттока, из которых канал BTC ETF составил 3,382 миллиарда, канал ETH ETF — 1,352 миллиарда, стейблкоины — 615 миллионов, а SOL ETF зафиксировал приток в 412 миллионов. Компании казначейства BTC/ETH/SOL в целом зарегистрировали положительный приток, составивший примерно 1,298 миллиарда.

!

Статистика потоков средств на крипторынке по всем каналам (месяц)

В ноябре криптовый рынок в целом зафиксировал максимальный месячный отток средств за весь текущий период, и это произошло после трех месяцев сокращения притока капитала. Это основная причина, по которой BTC в этом месяце столкнулся с наибольшим падением за весь текущий период. При этом отток через BTC ETF составил 93,94% от общего оттока, поэтому мы можем отнести эту волну корректировки в основном к переоценке вниз активов с высоким бета, таких как BTC, из-за кризиса ликвидности.

Во-вторых, периодические продажи крупных держателей, вызванные циклической закономерностью, также являются важной причиной. За этот цикл крупные держатели BTC провели три раунда масштабных распродаж: первая волна с января по март 2024 года, вторая волна с октября 2024 года по январь 2025 года, третья волна, связанная с глубокой коррекцией цены BTC, с июля по ноябрь 2027 года.

!

Статистика по длинным позициям и изменениям в позициях BTC (ежедневно)

В отличие от предыдущих двух волн распродаж, происходивших на фоне роста цен на BTC, текущая распродажа в основном происходит с июля по ноябрь, когда цены стабилизировались или даже быстро падали. Поведение этой группы длинных рук на самом деле не является аномальным и по-прежнему согласуется с их действиями после “бычьего рынка, сменившегося медвежьим”. Учитывая огромное влияние “умственного штампа” бычьего рынка, сформированного за десятилетия, и “совпадение” с достижением пиковых значений предыдущих циклов в районе октября, мы действительно считаем, что существует достаточно большая группа длинных рук, которая по-прежнему придерживается “циклической логики” и осуществляет распродажу после “перехода от бычьего к медвежьему”. Эта распродажа является одной из основных причин значительного падения BTC.

В конечном итоге, падение BTC в этот раз обусловлено не только вышеперечисленными двумя факторами, но и другими негативными факторами, такими как арбитражные трейдеры на фьючерсах и торговые группы криптовалютного рынка, пострадавшие от “инцидента с отклонением USDe от Binance”.

Произошел резкий спад, некоторые начали массовую распродажу, другие воспользовались моментом для увеличения своих позиций. В конечном итоге произошло масштабное перекрестное движение BTC, и после изменения макроэкономических ожиданий ликвидности рынок наконец-то получил минуту передышки.

Анализируя данные на цепочке BTC, мы обнаружили, что около 84000 долларов более 430000 BTC были переоценены, что стало значимым событием в истории перераспределения BTC.

!

Тепловая карта распределения затрат на цепочке BTC

Долгие руки BTC продолжают накапливать активы во время падения, а на растущем рынке постепенно распродают их новым коротким игрокам. Это базовое движение, вместе с халвингом BTC, составляет ранее существовавший цикл быков и медведей BTC. Сегодня, с распространением консенсуса по BTC на Уолл-стрит, структура держателей активов претерпевает фундаментальные изменения, держатели ETF BTC и компании казначейства становятся новыми долгосрочными инвесторами. Мы многократно обсуждали в наших месячных отчетах, изменится ли старый цикл из-за новой рыночной структуры и сформирует ли новый цикл новую форму.

Сегодня у нас все еще нет ответа. Но если эта длительная продажа BTC в конечном итоге погасит рыночный энтузиазм, и рыночная тенденция изменится, вернувшись в медвежий рынок, то мы можем сказать, что новый цикл все еще не был успешно сформирован.

Заключение

В ноябре истощение краткосрочной макроэкономической ликвидности и изменение среднесрочных ожиданий по ликвидности в пессимистическую сторону привели к снижению оценок и повторному переоцениванию, включая акции AI на NASDAQ и криптоактивы. После этого, с изменением ожиданий, оба рынка начали восстанавливаться.

Внутренние движения и структурная уязвимость на крипторынке усилили интенсивность этой коррекции.

В этом раунде корректировок объем оттока средств и величина отката BTC стали максимальными за месяц с начала этого цикла.

Основываясь на этой логике, мы считаем, что краткосрочный ценовой разворот произошел 21 ноября. В дальнейшем, с понижением процентных ставок в декабре и окончанием количественного смягчения (QT) Федеральной резервной системой, макроэкономическая ликвидность в США улучшится, и средства могут вернуться на рынок криптовалют, что дополнительно подтолкнет к росту цен. Если это произойдет на фоне продолжающегося бычьего рынка акций в США в 2026 году, обновление исторических максимумов позволит BTC выйти из старого цикла и войти в новый цикл, в котором доминируют институциональные инвесторы с Уолл-стрит. Если средства не вернутся, можно будет считать, что формирование нового цикла не удалось, старый цикл по-прежнему будет доминировать на рынке, и бычий рынок BTC, начавшийся с ноября 2022 года, перейдет в медвежий, вновь стремясь к нижней границе.