Huo Xun Investment Advisor Zhou Dayong: Chi phí tăng vọt 50%! Thiếu hụt lưu huỳnh định hình lại cấu trúc kim loại

Xin chào mọi người, hôm nay chúng ta sẽ phân tích sâu một báo cáo nghiên cứu quan trọng từ Morgan Stanley, với chủ đề chỉ rõ một cơn bão hoàn hảo đang hình thành trên thị trường kim loại toàn cầu — khủng hoảng thiếu hụt lưu huỳnh ở Trung Đông. Báo cáo này tiết lộ một điểm nghẽn trong chuỗi cung ứng bị thị trường đánh giá thấp nghiêm trọng, đang nhanh chóng lan rộng từ lĩnh vực hóa chất sang các ngành then chốt như đồng, niken và cả chuỗi ngành công nghiệp năng lượng mới. Nghe có vẻ khá trừu tượng, nhưng điều này liên quan trực tiếp đến đường cong chi phí của các kim loại quan trọng trong hai năm tới và an ninh cung ứng.

Hiện tại, mâu thuẫn lớn nhất trong chuỗi ngành là, quá trình chuyển đổi năng lượng mới toàn cầu đang thúc đẩy mạnh mẽ mở rộng công suất của đồng và niken, đặc biệt là các dự án luyện đồng ướt ở châu Phi và dự án niken dung dịch áp lực cao ở Indonesia, tất cả đều đang cố gắng xây dựng nhà máy mở rộng sản xuất. Tuy nhiên, thứ hỗ trợ cho các quy trình này — axit sunfuric, chính là nguyên liệu đầu vào của chúng — lại đang đối mặt với rủi ro cắt nguồn do các yếu tố địa chính trị. Một bên là cuộc đua tăng cường công suất quyết liệt, bên kia là chuỗi cung ứng nguyên liệu cực kỳ mong manh, sự đối lập này tạo thành xung đột cốt lõi nhất của thị trường kim loại cơ bản hiện nay. Đây không chỉ đơn thuần là vấn đề biến động giá, mà còn phản ánh sự yếu đuối về cấu trúc của hệ thống công nghiệp dưới tác động của các sự kiện đen địa chính trị, kiểu như “thiên nga đen” trong chính trị toàn cầu.

Hãy lùi lại một chút để quan sát tổng thể. Khoảng 50% lượng lưu huỳnh vận chuyển qua đường biển toàn cầu phải đi qua eo biển Hormuz, và phần lớn lượng lưu huỳnh này được sản xuất từ các nhà máy lọc dầu và nhà máy xử lý khí tự nhiên ở Trung Đông. Khi tình hình địa chính trị căng thẳng, bất kỳ gián đoạn nào trong vận chuyển cũng có thể cắt đứt tuyến huyết mạch này ngay lập tức. Trước khi khủng hoảng bùng phát, thị trường axit sunfuric toàn cầu đã ở trạng thái cân bằng cung cầu chặt chẽ. Dữ liệu không nói dối: từ đầu năm 2024 đến dự kiến năm 2026, giá lưu huỳnh tại các cảng Trung Quốc, Indonesia, Baltic và Trung Đông đều có xu hướng tăng mạnh, tạo thành đường cong giá dốc đứng. Đây không chỉ là sự kỳ vọng đầu cơ, mà còn phản ánh rõ ràng khoảng trống cung cầu thực tế đang đẩy giá lên.

Tiếp theo, chúng ta đi sâu vào phân tích chi tiết hơn, xem cách khủng hoảng này tác động chính xác đến hai kim loại cốt lõi như thế nào.

Đầu tiên là đồng, đặc biệt là đồng luyện ướt ở Cộng hòa Congo châu Phi. Khoảng 14% đồng tinh chế toàn cầu được sản xuất theo quy trình này, trong đó Congo chiếm khoảng 6% tổng sản lượng toàn cầu. Quy trình này cực kỳ phụ thuộc vào axit sunfuric để hòa tan quặng oxit. Các nhà máy luyện trong nước của Congo không đủ cung cấp lượng axit sunfuric cần thiết. Năm 2025, Congo đã nhập khẩu khoảng 1,3 đến 1,4 triệu tấn lưu huỳnh, trong đó khoảng 90% đến từ Trung Đông. Ví dụ như mỏ lớn như Kamoa-Kakula, dự kiến sản lượng đồng năm 2025 là 260.000 tấn, nhưng lại tiêu thụ khoảng 1,3 triệu tấn axit sunfuric. Thêm vào đó, quốc gia láng giềng Zambia, vốn là nguồn bổ sung quan trọng, đã chính thức cấm xuất khẩu axit sunfuric từ tháng 9 năm 2025, khiến Congo phụ thuộc vào nguồn cung từ Trung Đông ở mức độ chưa từng có. Hiện tại, khu vực này còn tồn kho khoảng 900.000 tấn, đủ để duy trì vài tuần. Tuy nhiên, cần lưu ý một điểm quan trọng về thời gian trễ: quá trình hòa tách trong luyện ướt kéo dài từ vài tháng đến hai năm, nghĩa là ngay cả khi nguồn cung bị cắt đột ngột ngày mai, sản lượng đồng thực tế sẽ không giảm ngay lập tức. Điều này tạo ra một khoảng thời gian tạm thời để thị trường thích nghi, nhưng chi phí sản xuất đã bị đẩy lên chắc chắn.

Chuyển sang câu chuyện về niken, cảm giác cấp bách còn rõ rệt hơn. Indonesia là trung tâm của ngành niken toàn cầu, với quy trình dung dịch áp lực cao (HPAL) là phương pháp chính để sản xuất trung gian niken dùng trong pin gọi là MHP. Để sản xuất 1 tấn MHP chứa niken, cần tiêu thụ khoảng 10 tấn lưu huỳnh, tương đương 25-30 tấn axit sunfuric. Năm 2025, Indonesia đã nhập khẩu khoảng 5,3 triệu tấn lưu huỳnh, trong đó hơn 4 triệu tấn đến từ Trung Đông, chiếm tỷ lệ rất cao. Với tốc độ mở rộng công suất MHP của Indonesia, dự kiến đến năm 2026 sản lượng sẽ tăng từ 460.000 lên 533.000 tấn, nhu cầu lưu huỳnh sẽ còn tăng mạnh nữa. Tuy nhiên, Indonesia không chỉ đối mặt với rủi ro bị gián đoạn nhập khẩu lưu huỳnh, mà còn gặp phải các biện pháp kiểm soát môi trường và an toàn chặt chẽ hơn. Tháng 3 năm 2026, bốn nhà máy HPAL tại khu công nghiệp Morowali bị đình trệ do sạt lở đất, ảnh hưởng trực tiếp đến khoảng 30% công suất HPAL của cả nước. Trong bối cảnh chi phí lưu huỳnh đã chiếm khoảng 50% chi phí hoạt động của HPAL, việc gián đoạn nguồn cung và chi phí cao đang đè nặng lên lợi nhuận của các nhà sản xuất, một số thậm chí đã ngừng ký hợp đồng dài hạn. Hiện tại, tồn kho có thể duy trì khoảng hai tháng, nhưng nếu tình hình Trung Đông kéo dài, rủi ro đứt gãy chuỗi cung ứng niken sẽ làm giá niken tăng mạnh.

Tất nhiên, chúng ta cũng không thể bỏ qua các biến số then chốt và các đối tượng hưởng lợi tiềm năng trong khủng hoảng này. Các tác động trực tiếp đối với cobalt và uranium nhẹ hơn. Sản xuất cobalt của Congo cũng cần axit sunfuric, nhưng do hạn chế xuất khẩu, lượng cobalt tồn kho có thể tích tụ, làm giảm tác động ngắn hạn. Trong khi đó, mỏ uranium ở Kazakhstan dù phụ thuộc vào quy trình ngâm tách, nhưng chủ yếu nguồn axit sunfuric lại đến từ Nga và Trung Á, ít phụ thuộc vào Trung Đông hơn. Những người hưởng lợi thực sự chính là các nhà luyện kim có khả năng tự chủ về sản xuất axit sunfuric. Axit sunfuric là sản phẩm phụ quan trọng của quá trình luyện kim kim loại, mỗi tấn kẽm luyện ra có thể tạo ra 1,25 đến 1,5 tấn axit, còn mỗi tấn đồng có thể tạo ra 3 đến 4 tấn. Trong bối cảnh giá axit sunfuric tăng vọt lên trên 150 USD mỗi tấn, lợi nhuận từ các sản phẩm phụ này trở thành nguồn thu quan trọng của các nhà luyện kim. Ước tính, giá axit sunfuric cao có thể giúp lợi nhuận luyện kẽm tăng khoảng 185 USD mỗi tấn, còn lợi nhuận luyện đồng có thể tăng từ 444 đến 592 USD mỗi tấn. Điều này phần nào bù đắp cho tác động tiêu cực từ giá dịch vụ chế biến thấp, trở thành yếu tố then chốt giúp duy trì tỷ lệ hoạt động của các nhà luyện kim.

Dựa trên các phân tích này, chúng ta có thể xác định hai hướng đầu tư và theo dõi chính rõ ràng. Thứ nhất, tập trung vào các doanh nghiệp luyện kim đồng kẽm có khả năng tự chủ về sản xuất axit sunfuric hoặc nằm ở các khu vực không chịu rủi ro lớn, vì họ sẽ hưởng lợi rõ rệt từ sự tăng đột biến của doanh thu từ sản phẩm phụ, đồng thời có lợi thế về chi phí. Thứ hai, cảnh báo các doanh nghiệp phụ thuộc nhiều vào nhập khẩu lưu huỳnh từ Trung Đông, đặc biệt là các dự án luyện đồng ướt và niken dung dịch áp lực cao, nhất là những doanh nghiệp có chu kỳ tồn kho ngắn, thiếu hợp đồng dài hạn, vì lợi nhuận của họ sẽ bị đe dọa nghiêm trọng, thậm chí có thể buộc phải giảm sản lượng một cách bị động.

Ngoài ra, cần lưu ý hai rủi ro chính. Thứ nhất, nếu tình hình địa chính trị đột nhiên dịu đi, giá lưu huỳnh có thể nhanh chóng giảm trở lại, làm giảm lý do dựa vào sản phẩm phụ. Thứ hai, giá axit sunfuric cao có thể thúc đẩy các phương án công nghệ thay thế, như đẩy nhanh quá trình luyện kim bằng phương pháp nhiệt hoặc các công nghệ thay thế khác, từ đó thay đổi cân đối cung cầu dài hạn.

Để giúp mọi người theo dõi diễn biến ngành sau khi nghe xong, chúng ta cần chú ý một số chỉ số then chốt. Về mặt vĩ mô, cần theo dõi sát sao tình hình vận chuyển qua eo biển Hormuz và tỷ lệ hoạt động của các nhà máy lọc dầu chính ở Trung Đông, vì đây là nguồn cung cấp chính của lưu huỳnh. Về mặt vi mô, tập trung theo dõi lượng lưu huỳnh về các cảng Congo và Indonesia, giá cả của axit sunfuric tại chỗ hàng tuần, cũng như các báo cáo sản lượng hàng tháng và mức tồn kho của các dự án lớn như Tenkor-Funguru Me và Morowali. Khi thấy số ngày tồn kho giảm xuống dưới ngưỡng an toàn hoặc giá cả biến động phi tuyến tính, đó là tín hiệu bắt đầu thử thách khả năng cung ứng của chuỗi.

Tổng thể, khủng hoảng lưu huỳnh Trung Đông đang định hình lại đường cong chi phí và cấu trúc cung ứng của ngành kim loại cơ bản toàn cầu. Ngành này đang bước vào giai đoạn chuyển đổi từ trạng thái cân bằng cung cầu sang thiếu hụt mang tính cấu trúc. Trong ngắn hạn, nhờ vào dự trữ tồn kho và chu kỳ quy trình luyện ướt, sản lượng đồng và niken sẽ không giảm đột ngột, nhưng rủi ro cung ứng dài hạn đang tăng nhanh, trung tâm chi phí đã bị đẩy lên rõ rệt. Giai đoạn từ cuối 2025 đến 2026 sẽ là thời điểm then chốt để xác nhận, khi lượng tồn kho cạn kiệt và các rủi ro địa chính trị cộng hưởng, rất có thể sẽ gây ra một đợt điều chỉnh giá mạnh mẽ. Trong cuộc chiến chống lại áp lực lưu huỳnh này, khả năng thích ứng của chuỗi cung ứng sẽ thay thế quy mô công suất đơn thuần, trở thành yếu tố quyết định sinh tử của các doanh nghiệp.