La SEC de EE. UU. comienza a actuar contra las empresas de encriptación, ¿sigue la narrativa de DAT?

Escrito por: kkk, ritmo

El 24 de septiembre, la Comisión de Valores de EE. UU. (SEC) y la Autoridad Reguladora de la Industria Financiera (Finra) anunciaron conjuntamente que investigarían a más de 200 empresas que habían anunciado planes de tesorería en criptomonedas, con el motivo de que estas empresas experimentaron "fluctuaciones anormales en el precio de sus acciones" antes de publicar los anuncios relacionados.

Desde que MicroStrategy fue el primero en incluir Bitcoin en su balance, el "Crypto Treasury" se ha convertido en una "alquimia financiera" sensacional en el mercado de valores estadounidense: acciones de nuevos actores como Bitmine y SharpLink han visto incrementos de decenas de veces en su precio debido a operaciones similares. Según datos publicados por Architect Partners, desde 2025, 212 nuevas empresas han anunciado que recaudarán aproximadamente 102 mil millones de dólares para comprar activos criptográficos principales como BTC y ETH.

Sin embargo, esta locura de capital no solo ha impulsado los precios, sino que también ha generado amplias dudas. El mNAV de MSTR (la relación entre la capitalización de mercado y el valor contable de los activos) ha caído de 1.6 a 1.2 en un mes, mientras que dos tercios de las veinte principales empresas de tesorería de criptomonedas tienen un mNAV por debajo de 1. Las voces que cuestionan la burbuja de activos, el comercio interno y otros temas surgen constantemente, y la actual tendencia de asignación de activos de este nuevo tipo enfrenta desafíos regulatorios sin precedentes.

¿Cómo funciona el volante de la empresa Cripto Treasury?

El volante de financiamiento de la empresa de tesorería se basa en el mecanismo mNAV, que en esencia es una lógica de volante reflexiva, permitiendo a la empresa de tesorería tener la capacidad de parecer tener "balas infinitas" en un mercado alcista. mNAV se refiere a la relación entre el valor neto de activos de mercado, calculada como el valor de mercado de la empresa (P) en relación con su valor neto por acción (NAV). En el contexto de la empresa de estrategia de tesorería, NAV se refiere al valor de los activos digitales que posee.

Cuando el precio de las acciones P es mayor que el valor neto por acción NAV (es decir, mNAV > 1), la empresa puede seguir recaudando fondos y reinvertir el capital en activos digitales. Cada emisión adicional de acciones incrementará la participación y el valor contable por acción, lo que a su vez refuerza la confianza del mercado en la narrativa de la empresa y eleva el precio de las acciones. Así, comienza a girar un ciclo de retroalimentación positiva: aumento de mNAV → financiamiento por emisión → compra de activos digitales → aumento de la participación por acción → aumento de la confianza del mercado → nuevo aumento del precio de las acciones. Es gracias a este mecanismo que MicroStrategy ha podido financiarse continuamente para comprar Bitcoin en los últimos años sin diluir gravemente sus acciones.

Una vez que el precio de las acciones y la liquidez se empujan a un nivel suficientemente alto, la empresa puede desbloquear todo un conjunto de mecanismos de entrada de capital institucional: puede emitir deuda, bonos convertibles, acciones preferentes y otros instrumentos de financiamiento, convirtiendo la narrativa del mercado en activos contables, y luego empujando nuevamente el precio de las acciones, formando un volante. La esencia de este juego es la compleja resonancia entre el precio de las acciones, la historia y la estructura de capital.

Sin embargo, mNAV es una espada de doble filo. La prima puede representar una alta confianza del mercado, o puede ser simplemente especulación. Una vez que mNAV converge a 1 o cae por debajo de 1, el mercado cambia de la "lógica de enriquecimiento" a la "lógica de dilución". Si en ese momento el precio del token en sí cae, el volante pasará de girar positivamente a un ciclo de retroalimentación negativa, causando una doble pérdida en capitalización de mercado y confianza. Además, la estrategia de financiamiento de la empresa de tesorería también se basa en el volante de prima de mNAV; cuando mNAV se encuentra en un estado de descuento a largo plazo, el espacio para la emisión adicional se bloqueará, y los negocios de las pequeñas y medianas empresas que ya están en estancamiento o al borde de la eliminación serán completamente destruidos, y el efecto de volante establecido también colapsará instantáneamente. Teóricamente, cuando mNAV < 1, la opción más razonable para la empresa es vender sus posiciones y recomprar acciones para restaurar el equilibrio, pero no se debe generalizar; las empresas en descuento también pueden representar un valor subestimado.

En el mercado bajista de 2022, incluso cuando el mNAV de MicroStrategy cayó por debajo de 1, la compañía no eligió vender criptomonedas para recomprar, sino que mantuvo todos sus bitcoins a través de una reestructuración de deuda. Esta lógica de "mantenerse firme" proviene de la visión de fe de Saylor en el BTC, viéndolo como un activo colateral central que "nunca venderá". Pero este camino no es replicable por todas las empresas de tesorería. La mayoría de las altcoins carecen de un negocio principal estable, y transformarse en una "empresa de compra de criptomonedas" es solo un medio de supervivencia, sin la fe que las respalde. Una vez que el entorno del mercado se deteriora, es más probable que vendan para detener pérdidas o realizar beneficios, lo que podría desencadenar un pánico.

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¿Existe el comercio con información privilegiada?

SharpLink Gaming es uno de los casos que más ha sacudido el mercado en esta ronda de "fiebre de tesorería cripto". El 27 de mayo, la empresa anunció que aumentaría su tenencia de Ethereum hasta 425 millones de dólares como activos de reserva. El mismo día del anuncio, el precio de las acciones se disparó temporalmente hasta 52 dólares. Sin embargo, lo extraño es que, ya el 22 de mayo, el volumen de operaciones de la acción había aumentado significativamente, y el precio de las acciones saltó de 2.7 dólares a 7 dólares, mientras que en ese momento la empresa aún no había emitido ningún anuncio ni había revelado información a la SEC.

Este fenómeno de "noticias no publicadas, precios de acciones anticipados" no es un caso aislado. MEI Pharma anunció el 18 de julio el lanzamiento de una estrategia de tesorería de 100 millones de dólares en Litecoin, pero antes de la publicación de la noticia, sus acciones subieron durante cuatro días consecutivos, de 2.7 dólares a 4.4 dólares, casi duplicándose. La empresa no presentó ninguna actualización significativa ni publicó un comunicado de prensa, y su portavoz se negó a comentar al respecto.

Situaciones similares también se han presentado en empresas como Mill City Ventures, Kindly MD, Empery Digital, Fundamental Global y 180 Life Sciences Corp, donde han ocurrido fluctuaciones anormales en las transacciones en distintos grados antes del lanzamiento de sus planes de tesorería cripto. La posibilidad de filtraciones de información y comercio anticipado ha llamado la atención de los reguladores.

¿Se derrumbará la narración de DAT?

Arthur Hayes, asesor de Upexi de "Solana Microstrategy", señaló que las tesorerías cripto se han convertido en una nueva narrativa en el ámbito financiero de las empresas tradicionales. Cree que esta tendencia seguirá evolucionando en varias categorías de activos principales. Sin embargo, debemos ver claramente: en cada cadena, los ganadores finales serán a lo sumo uno o dos.

Mientras tanto, el efecto de cabeza se está formando rápidamente. A pesar de que en 2025 más de 200 empresas han anunciado estrategias de tesorería cripto, abarcando múltiples cadenas como BTC, ETH, SOL, BNB y TRX, los fondos y valoraciones se están concentrando rápidamente en unas pocas empresas y activos: las tesorerías de BTC y ETH dominan gran parte de la empresa DAT. En cada categoría de activo, solo una o dos empresas pueden realmente destacarse: la pista de BTC es MicroStrategy, la pista de ETH es Bitmine, y la pista de SOL podría ser Upexi, mientras que los demás proyectos tienen dificultades para formar una competición a gran escala.

Como lo ha verificado Michael Saylor, existe una gran cantidad de gestores de fondos institucionales en el mercado que desean obtener exposición al riesgo de Bitcoin, pero no pueden comprar BTC directamente ni mantener ETF; sin embargo, pueden comprar acciones de MSTR. Si puedes empaquetar una empresa que posee activos criptográficos dentro de su "cesta de cumplimiento", estos fondos están dispuestos a comprar activos que en el balance solo valen $1 a precios de $2, $3 e incluso $10. Esto no es irracional, es arbitraje institucional.

En la segunda mitad del ciclo, el mercado seguirá viendo la aparición de nuevos emisores, que recurrirán a herramientas financieras corporativas más agresivas para buscar una mayor elasticidad en los precios de las acciones. Cuando los precios bajan, estas prácticas pueden volverse en contra. Arthur Hayes prevé que en este ciclo se producirá un gran accidente de DAT similar al colapso de FTX. En ese momento, estas empresas podrían fracasar, y sus acciones o bonos podrían experimentar grandes descuentos, causando una gran agitación en el mercado.

Los reguladores también han notado este riesgo estructural. A principios de septiembre, Nasdaq propuso aumentar la revisión de la empresa DAT; hoy, la SEC y FINRA han iniciado conjuntamente una investigación sobre el comercio interno de la misma. Estas acciones de los reguladores tienen como objetivo reducir el espacio para el comercio interno, aumentar las barreras de entrada y la dificultad de financiamiento, lo que a su vez disminuye el espacio de manipulación para las nuevas empresas DAT. Para el mercado, esto significa que los "falsos líderes" serán eliminados más rápidamente, mientras que las verdaderas empresas líderes seguirán prosperando e incluso creciendo gracias a la narrativa.

Resumen

La narrativa de la tesorería cripto sigue en pie, pero los umbrales han aumentado, la regulación se ha endurecido y la limpieza de burbujas se llevará a cabo simultáneamente. Para los inversores, es necesario entender la lógica y las rutas de arbitraje detrás de la estructura financiera, así como estar siempre alerta ante la acumulación de riesgos detrás de la narrativa: esta "alquimia en la cadena" no puede llevarse a cabo de manera ilimitada, los vencedores se quedan y los perdedores se retiran.