联准会传声筒：12 月降息机率飙 85%，核心通膨仍在降温

2025 年底将至，华尔街讨论焦点却不在川普，而是被称为「联准会传声筒」的《华尔街日报》首席经济记者 Nick Timiraos 报告。他指出，9 月生产者物价指数（PPI）虽然环比跳升 0.3%，但核心通膨动能仍在降温，12 月联准会降息的绊脚石正被一块块搬走。市场已将 12 月联准会降息机率拉高到约 85%。

Nick Timiraos 解读：PPI 表面热内里冷

（来源：《华尔街日报》）

依据美国劳工统计局公布的数据，9 月 PPI 因能源与食品拉动出现反弹，看似为通膨重新点火。不过，Timiraos 强调，只要剥开波动剧烈的两项成本，核心 PPI 年增率仍徘徊在 2.6% 至 2.9%。他提醒读者，联准会更关心会写进个人消费支出物价指数（PCE）的服务类细项，例如医疗与机票费用，而这些项目在 9 月都「相当冷静」。

根据生产者物价细项分析，生产端涨价并未顺利传导至消费端，让官员得以把这波批发价波动视为暂时杂讯。这种「表面热、内里冷」的结构性差异是理解当前通膨动态的关键。能源价格因地缘政治和季节性因素波动剧烈，而食品价格受气候和供应链影响，这两者都是短期扰动因素。相比之下，服务业通膨更具黏性，反映的是薪资成长和经济基本面，因此是联准会政策的主要参考指标。

Nick Timiraos 作为《华尔街日报》首席经济记者，多年来与联准会官员保持密切沟通，其报导往往能准确反映 Fed 内部的政策倾向，因此被市场称为「联准会传声筒」。当 Timiraos 发文解读 PPI 数据并强调核心通膨温和时，市场立即将其视为 Fed 内部鸽派声音的外显，这也是 12 月联准会降息机率快速上升的重要催化剂。

政府关门造成数据真空反助降息论述

今年稍早的联邦政府关门，让统计单位停工，经济数字发布全面延迟。如今 Fed 准备在 12 月 9–10 日召开 FOMC 会议，手上却缺少 10 月与 11 月的新通膨读数，只剩这份落后两个月的 PPI 能做参考。Timiraos 在报导中提醒，资料真空反倒削弱了鹰派阻止降息的论据：若最新数字尚未出炉，就很难证明通膨已经回升。

市场讨论也指出，在资讯不全的情况下，官员更倾向采取预防性行动，而非等待意外发生。这种决策逻辑在央行政策中并不罕见。当面临不确定性时，若现有数据支持降息且没有明确的反向证据，维持观望可能比行动更具风险。联准会若在 12 月不降息，而随后公布的数据显示通膨确实温和，可能被批评为过度谨慎并错失最佳时机。

这种资料真空的讽刺在于，它原本应该增加政策不确定性，但实际上却为降息论述提供了便利。鹰派官员若要反对降息，需要提出通膨重新加速的证据，但当最新数据缺失时，他们只能依赖旧数据，而旧数据恰好显示通膨降温。这种「举证责任倒置」使得鸽派在这次政策辩论中占据了有利位置。

核心 PCE 预期 0.19% 提供安全窗口

根据花旗与 Inflation Insights 推算，即将公布的 9 月核心 PCE 月增率可能只有 0.19% 至 0.2%，年增率有机会由 2.9% 进一步降到 2.8%。如果成真，这将确认通膨回到 Fed 2% 目标的轨道。Timiraos 引述官员内部思考：「在劳动市场转弱、核心物价放缓并存的情况下，阻力最小的道路是宽松。」

PCE（个人消费支出物价指数）是联准会最重视的通膨指标，相比 CPI（消费者物价指数）更能反映消费者实际支出模式的变化。核心 PCE 排除了食品和能源等波动项目，是衡量潜在通膨压力的最佳指标。0.19% 的月增率折算成年率约为 2.3%，略高于但接近联准会的 2% 长期目标，这种水平被视为「既不太热也不太冷」的理想状态。

更重要的是，2.9% 降至 2.8% 的年增率趋势显示通膨正在持续改善。虽然距离 2% 目标仍有一段距离，但方向正确且速度稳定。在这种背景下，联准会可以在不担心通膨失控的前提下适度降息，为经济提供更多支持。劳动市场数据也支持这种论述，ADP 数据显示过去四周的平均每周就业人数减少了 1.35 万人，失业率上升可能抑制薪资成长，进而减轻通膨压力。

支持 12 月联准会降息的三大数据支柱

核心 PPI 温和：年增率维持 2.6%-2.9%，服务业通膨「相当冷静」

核心 PCE 预期放缓：月增率 0.19%-0.2%，年增率可能降至 2.8%

劳动市场转弱：就业减少且薪资成长放缓，需求驱动型通膨压力下降

三个支柱形成完整降息逻辑链：生产端物价未传导至消费端，消费端通膨持续改善，而劳动市场疲软确保通膨不会重新加速。

市场押注与川普政府的政治考量

资金流向显示，债券殖利率曲线在 Timiraos 报导发布后迅速下移，显示交易员正提前定价宽松。虽然 Fed 主席鲍尔公开保持「数据依赖」立场，但除非 12 月 5 日公布的 PCE 出现意外暴冲，决策层面已难找到不降息的有力理由。根据芝加哥商品交易所联准会观察工具（CME FedWatch Tool），12 月降息的机率已从月初的 50% 飙升至约 75%，这种急剧上升反映了市场对通膨数据的重新评估。

对川普政府而言，维持温和货币环境有助于避免经济在第二任期初期陷入硬着陆。川普在竞选期间多次批评高利率对经济的负面影响，并暗示希望看到更宽松的货币政策。虽然 Fed 强调其独立性，但政治压力和经济现实的结合使得降息成为阻力最小的路径。若联准会在通膨数据支持降息的情况下仍选择按兵不动，可能面临来自政界和市场的双重批评。

对 Fed 而言，在通膨趋势向下且就业放慢时，适度释放利率压力可为明年留下一道缓冲区。当前联邦基金利率维持在 4.75%-5.00% 区间，相对于中性利率（约 3%）仍有显著的紧缩效应。若经济在未来数月出现意外下行，Fed 需要足够的降息空间来应对。12 月降息 25 个基点将利率降至 4.50%-4.75%，为明年的政策操作保留更多弹性。

市场已将明年第一季利率区间押注在 3.50%–3.75%，这意味着市场预期从现在到明年 3 月期间，Fed 将累计降息 100-125 个基点。这种预期虽然激进，但并非完全脱离现实。若通膨持续改善而就业市场显著疲软，Fed 可能需要加快降息步伐以避免经济硬着陆。

总结来看，PPI 的回升如同短暂翻涌的浪尖，而潮水方向仍朝向通膨放缓。Nick Timiraos 透过解析滞后数据，为市场描绘出一条宽松路径：只要下一份 PCE 没有「暴雷」，12 月会议上那颗降息按钮很可能被按下。