10 月 10 日“红色星期五”：Stream xUSD 崩盘的深层原因（完整版）

Stream xUSD 被定位为 DeFi 稳定币，实则“代币化对冲基金”，宣称采用 Delta 中性投资策略。如今，Stream 在一系列不透明操作后陷入资不抵债。过去五年间，业内不少项目采用类似模式，试图通过 Delta 中性投资策略获取收入并孵化自身代币。成功案例有 MakerDAO、Frax、Ohm、Aave、Ethena。

与许多真正的 DeFi 竞争者相比，Stream 在策略与持仓披露方面极度不透明。在 @ DeBankDeFi 等链上追踪平台，仅能看到所宣称五亿美元 TVL（总锁定价值）中的一亿五千万美元。事实是，Stream 投资了由专属交易员负责的链下策略，其中部分出现爆仓，导致宣称损失一亿美元。

1. 据 @ CCNDotComNews 报道

本周一发生的一亿二千万美元 Balancer DEX 黑客事件与本案无关。

据市场传闻（因 Stream 未披露，无法核实），部分链下策略涉及“做空波动率”。在量化金融领域，“做空波动率”（short volatility 或 short vol）指在市场波动降低、保持稳定或实际波动低于金融工具隐含波动率时获利的策略。如果标的资产价格波动不大，期权可能失效归零，卖方则保留全部权利金。但这种策略风险极高，波动骤升时可能爆发巨亏，被形象地称为“在压路机前捡钢镚”。

2. 关于“红色星期五”卖波动率的补充说明

我们在 10 月 10 日“红色星期五”就遭遇了极端波动。加密市场因 Donald Trump 2025 年相关舆情持续发酵，系统性杠杆风险逐步累积。Trump 在 10 月 10 日周五下午宣布新关税后，市场陷入恐慌，情绪蔓延至加密领域。市场参与者不得不提前抛售，从而引发连锁清算风暴。

由于长期杠杆积累，永续合约市场深度不足，无法平稳清算所有杠杆持仓。在这种极端情况下，自动去杠杆机制（ADL）系统启动，将损失分摊至盈利账户，进一步加剧市场混乱。

3. 自动去杠杆机制简介：

此次极端波动可谓加密货币市场十年来罕见的事件。类似暴跌在 2016 年早期市场也曾出现，但相关数据不完整，大多数算法交易员以近期“平稳波动”数据为依据。近期未见类似剧烈波动，即使仅有约 2 倍杠杆，也会引发爆仓。

Maxim Shilo 针对此次事件对算法交易员影响，以及“红色星期五”后加密交易格局的永久性变化进行了精彩解读：

4. Shilo 谈 10 月 10 日如何改变加密算法交易

“红色星期五”事件的首批受害者已经浮出水面，Stream 成为其中之一。

Delta 中性基金本质应保证无亏损，若出现亏损即不再 Delta 中性。Stream 宣称 Delta 中性，却暗中投资于专有、链下且不透明的策略。Delta 中性并非绝对，事后分析总是容易，许多业内专家会认为这些策略风险过高，无法称为真正的 Delta 中性，因为极易出现反向风险，事实证明结果确实如此。

Stream 在这些错误交易中亏损本金后，直接陷入资不抵债。

DeFi 风险巨大，部分亏损尚可承受。若能全额取回本金，且年化收益达 15%，一次性 10% 回撤并不致命。但本案中，Stream 还通过与 Elixir 稳定币递归循环借贷策略以实现极限加杠杆。

5. 递归循环简介

6. Stream 如何加杠杆及规模

更糟糕的是，Elixir 通过链下协议声明，在 Stream 破产后享有优先回收本金的权利。这意味着 Elixir 优先获得更多资金，其他 Stream DeFi 投资者则少甚至无法拿回本金。

由于缺乏透明度、递归循环和专有策略，Stream 用户实际损失情况无人知晓。目前 Stream xUSD 稳定币价格为每美元 0.60 美元。

因为信息未披露，众多 DeFi 用户对 Stream 和 Elixir 愤怒不已：不仅亏钱，且损失被社会化，最终使具有华尔街背景的投资者受益。

这一事件也波及借贷协议及其管理者：

“所有自认为在 Euler 通过抵押品进行借贷的用户，实际上都是通过代理方式参与了无抵押借贷。”——Rob，来自 @ infiniFi。

此外，Stream 持仓与盈亏数据未公开，链上数据缺失，事件爆发后用户开始怀疑 Stream 管理团队私自挪用用户利润。Stream xUSD 质押者依赖 Stream 自行报告的“预言机”数据进行收益计算，第三方无法验证其准确性和公平性。

应对措施：

Stream 这类事故本可避免，尤其是在 DeFi 这种新兴领域。高风险高回报的原则始终适用，但前提是认清风险。并非所有风险都必须承担，部分风险是可以规避的。市场上有不少信誉良好的收益农场、借贷及“稳定币即代币化对冲基金”协议，能够公开透明地披露其风险、策略和持仓情况。

@ StaniKulechov 来自 @ aave，曾就 DeFi 管理者何时易于过度冒险发表观点：

7. Stani 谈近期 DeFi 风险暴露事件

为突出“优质金库”与“劣质金库”之间的差异，Trading Strategy 开始在 DeFi 金库报告中发布自有金库技术风险评分。

8. Vault 风险框架公告请点击：

技术风险是指因技术执行失误导致 DeFi 金库投资亏损的概率。Vault 技术风险框架为 DeFi 金库分级提供直观工具，将其分为高风险和低风险类别。技术风险评分无法消除市场风险（如不良交易、传染等），但能确保第三方可对风险进行评估。

信息透明度提升后，DeFi 资金将聚集到优质参与者手中，未来 Stream 类事故影响将显著减弱。

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