《香港債券代幣化》報告解讀：以Evergreen “綠債”為例，梳理債券代幣化的理論和實踐


作者：Spike @ Contributor of PermaDAO

審閱：Kyle @ Contributor of PermaDAO

近日，香港金融管理局（HKMA）發布了《Bond Tokenisation in Hong Kong》（《香港債券代幣化》）的報告，以香港政府2 月份發行的首個代幣化債券Evergreen “綠債”為例，詳細梳理了債券代幣化的理論和實踐。 everPay 也曾和亞洲數字銀行合作發行離岸人民幣穩定幣ACNH，認為RWA 將引領下一波DeFi 發展的浪潮，因此PermaDAO 特地整理了報告要點，分享給讀者：

1. 以香港金管局和國際清算銀行（BIS）合作進行帶來的經驗，並介紹了他們協助香港特別行政區政府發行首個數字債券的項目（Evergreen 項目）；

2. Evergreen 展示了在現有的香港法律框架下，利用分佈式賬本技術（DLT）進行真實資本市場交易的可能性，並展示了DLT 在債券市場中提高效率、流動性和透明度的潛力；

3. 報告還討論了數字債券交易中的技術和平台設計方面需要注意的細節，並提供了對債券代幣化感興趣的發行人的指導和參考意見；

4. 最後，文章還探討了數字債券代幣化的未來發展方向和行動計劃，並強調了需要解決的挑戰和調整現有法律和監管制度的重要性。

從時間上而言，目前全球的代幣化債券市場在2021~2023 年間突破39 億美元，基本和上輪牛市發展同頻，沉澱的大量基礎設施已經足以支撐大規模使用。

典型的債券的發行流程可以分解為以下步驟：

1. 債券的準備和發行：包括債券的代幣化和發行準備工作，例如債券的代幣化和初始發行；

2. 參與者的入駐：現有平台只能由特定參與者訪問，包括發行人、中央證券存託機構、支付代理人、分銷商、託管人和債券的二級交易商；

3. 發行和認購：債券的發行分為鏈下和上鍊兩個過程。在鏈下環節，需要進行債券的標準化和定價，在上鍊後，需要使用智能合約代表債券的權益並進行代幣化，然後才可以進行認購工作；

4. 配售、結算和交割：在發行日，各銀行將相應的現金轉入中央證券存管機構的實時結算賬戶；然後將各方集合起來，促進配售、結算和交割活動，並需要提高效率，減少結算延遲和結算風險；

5. 證券法規的適用：數字債券的發行需要遵守證券法規的要求，包括證券發行和許可要求的規定；

6. 信用評級：發行人可以考慮為數字債券獲得信用評級。


而在實踐中，DLT（分佈式記賬技術）也再次展現了自己的優勢，在代幣化債券發行的進程中，香港金管局也總結了DLT 的如下技術優勢：

• 無紙化（Paperless creation）：在代幣化債券的創建過程中，可以消除對物理證書和手動標記的需求，節省了工時，並消除了手動處理錯誤的風險；
• 各方在DLT 平台進行交互（Facilitate interaction between different parties on a common DLT platform）：一個通用的DLT 平台通過將所有不同的各方聚集在鏈上，在不可篡改的公共平台上，參與者俱有特定權限、實時驗證和涉及多方工作流程，從而可提高處理效率；
• 原子交易（Atomic DvP Settlement）：債券交易和現金支付在DLT 平台上進行，可以即時進行結算，減少了結算延遲和結算風險；
• 端到端交易（End-to-end DLT adoption across the bond lifecycle）：在一级发行、二级交易结算、息票支付和到期赎回中使用 DLT 可以大大减少多次人工处理，降低服务时间和成本，并消除不同渠道之间的同步需求，实现显著的运营改善；
• 透明性（Enhanced transparency ）：DLT 實現了不同參與方之間的實時數據同步，從而提高了系統的透明度。

而在系統搭建上，大致從下至上可分為四層，分別是Layer 1 和Layer 2 作為公鏈基礎設施，其上是智能合約層以及和用戶用戶交互界面，當然這部分比較偏技術，因此只做簡單介紹。

• Layer 1 區塊鏈：數字平台使用Hyperledger Besu 4 作為Layer 1 區塊鏈，這是一個私有的的以太坊區塊鏈，用於保存節點間的通信和作為共識層；
• Layer 2 區塊鏈：數字平台使用Canton 作為Layer 2 區塊鏈，這是一個支持隱私和可擴展性的分佈式賬本技術（DLT），用於解釋和執行智能合約，並在參與節點之間保持一致的執行效率；
• 智能合約解決方案：數字平台選擇了Digital Asset Modeling Language (Daml) 作為智能合約解決方案。 Daml 是一個企業級、注重隱私的開源智能合約語言，用於定義Canton DLT 網絡中參與者之間的工作流程、模式、語義和交易執行等多方面；
• 交互界面：數字平台的參與者可以採用節點託管、應用程序接口（API）或用戶界面（UI）的形式。


除此之外，DLT 平台也設計了二級交易，這是指在數字債券發行中，債券的受益權在數字平台外通過傳統的場外交易（OTC）進行交易，而只有結算和轉讓是在數字平台上進行。

與傳統債券類似，OTC 交易可以讓參與各方直接協商交易的條款和條件。如果DLT 平台能夠包括證券代幣交易等交易功能，可以增強二級市場的流動性和透明度，提供標準化和自動化的流程和協議，並可能降低交易對手方和結算風險，因為可以利用區塊鏈技術和智能合約來實現更安全和高效的驗證和結算。

當然，包括這樣的交易功能具有復雜的技術和法律要求，需要考慮成本、時間和基礎設施設置等方面的影響。同時，還需要考慮交易平台業務的法律影響，長期可能都會在計劃中，而並不能真正推向市場。

更進一步而言，DLT 技術也會在多個方面改進現有的市場和產品現狀，比如在以下方面具備應用潛力：

• 跨平台。建立跨平台的互操作性和連通性，在不同的公鏈、DLT 平台之間鏈接資產，以及在鏈下和鏈上之間搭建出溝通橋樑；
• 穩定幣。不僅可支持數字港元，也可以發行其他法幣的鏈上版本，也可以發行商業性質的穩定幣，或者更進一步接入鏈下支付系統；
• 標準化。促進協議的鏈上標準化，促進資產的互聯互通，甚至為全球性的資產分類和監管框架建立提供實踐參照。


DLT 有望徹底改變金融市場的運作，而在本份報告中，基本上涵蓋了DLT 技術的思路框架，在Evergreen 的實踐中，實驗性的驗證了DLT 技術實踐。

早在7 月份，PermaDAO 就曾出品過《RWA 的思路與實踐》 一文，其中將香港政府的綠債發行作為合規性最強的範例進行介紹，而今天香港金管局以之為例出台報告，PermaDAO 感覺之後的合規框架也會基於此次實踐去搭建，屆時，真正廣闊的鏈下資產將迎來真正的應用爆發期。