阿里巴巴的隱形危機：為何投資者擔心的不僅僅是競爭

阿里巴巴集團 (NYSE: BABA) 正處於兩個世界的交界點。表面上，2025年9月帶來了亮眼的勝利：營收同比上升5%，達到人民幣2478億元 ($34.8億)，雲端營收則因AI基礎設施需求激增34%。但轉到淨利潤層面，情況迅速變得黯淡。非GAAP淨利大約暴跌72%，自由現金流轉為負數，公司在數據中心、物流和快遞擴張上大肆燒錢。這種營收增長動能與利潤惡化之間的脫節並非偶然——它反映了投資者無法簡單用願望來消除的真正結構性挑戰。

電子商務護城河已破

十年前，阿里巴巴在中國的線上購物市場幾乎沒有真正的競爭對手。那個時代已經結束。2025年9月季度顯示核心電商營收略有穩定，較去年同期成長10%，但其基本動態已經發生了巨大轉變。拼多多通過不斷的折扣促銷和提供超值交易的聲譽，持續吸引消費者，阿里巴巴難以匹敵。抖音則徹底改變了中國消費者的產品發現方式，將短視頻與購物融合，創造出一個之前不存在的發現渠道。同時，京東在電子產品、家電和高端商品等品質和可靠性最重要的品類中，仍然是值得信賴的品牌。

使這個競爭三角如此具有挑戰性的原因在於，阿里巴巴已經不能再單純靠增加支出來贏得勝利。公司需要持續的產品創新、更智能的用戶留存方案，以及更好的個性化引擎，才能維持現有的市場地位。真正的投資風險不在於阿里巴巴變得無關緊要——它的生態系統太龐大，不可能如此——而在於公司是否能重新獲得曾經享有的利潤率，這是一個更為艱難且不同的(且更難)問題。這很重要，因為雲計算和AI基礎設施，作為阿里巴巴未來十年的增長引擎，仍然需要大量投資資金，而這些資金必須來自成熟電商業務的利潤。如果電商不能在保護利潤率的同時實現穩定增長，整個轉型故事的融資就會變得更加困難。

快速商務：一個不斷擴大的賺錢坑

從策略角度來看，阿里巴巴積極推進快速商務是合理的。高頻次的購買行為讓用戶緊密黏著於淘寶生態系，增強轉換成本，並防止日常購物流失到美團或拼多多。問題很簡單：這種策略經濟性極差。

2025年9月季度將這一點展露無遺。隨著阿里巴巴擴展最後一公里的物流網絡，物流和履約支出激增，而由於大量促銷支出，獲客成本依然高企。這些成本壓力直接打擊了盈利能力——中國電商業務的調整後息稅折舊攤銷前利潤（EBITA）在該季度暴跌76%。快速商務本身就以極薄的利潤率運作：小額訂單、勞動密集的配送網絡，以及維持超本地庫存的需求，造成的單位經濟學挑戰甚至連最有效率的運營商也難以應付。

阿里巴巴的押注是，通過自動化、AI驅動的路由和更高的訂單量，最終能改善這些數字。這在長期來看是合理的。但在管理層證明快速商務運營能在大幅減少資金燒錢的情況下擴展之前，這一部分將仍然是盈利的結構性阻礙，也是資本持續流失的源頭，原本可以用於高利潤業務的資金。

情緒風險：一個難以預測的變數

阿里巴巴的營運表現講述一個故事，但股市卻講述另一個。即使公司報告了穩健的業績——雲端增長34%，AI動能逐步積聚——如果對中國科技股的整體情緒轉差，股價仍可能毫無起色。宏觀經濟的頭條新聞，如中國經濟增長、消費者信心數據或監管政策的轉變，會劇烈影響投資者的持倉。再加上美中關係、技術轉讓和半導體等地緣政治的噪音，阿里巴巴成為完全受外部力量操控的“人質”。

這種情緒波動在基本面改善時並不會消失。它意味著股價會因心理因素而出現波動，帶來難以預料的不確定性，這使得倉位管理和耐心成為必須。對於長期看好阿里雲和AI潛力的投資者來說，這種動態令人沮喪但可控。對於追求穩定回報的交易者或投資者來說，這是一個真正的問題。

底線：執行力將揭示一切

阿里巴巴正處於轉型期。雲端和AI正逐步獲得動能——2025年9月季度證明公司正逐漸成為中國AI基礎設施競賽中的重要力量。但有三個真正的逆風在向相反方向推進：電商競爭已成結構性而非周期性，快速商務拖累盈利並大量消耗資金，以及投資者對中國科技股的情緒仍然波動且難以預測。

對於已持有阿里巴巴的投資者來說，密切關注三個指標最為重要：雲端利潤率是否隨著規模擴大而提升、自由現金流是否在未來幾個季度轉為正數，以及快速商務的單位經濟是否開始實質改善。尚未入場的投資者則可能需要等待更明確的證據，證明盈利能力真的在穩定，而不僅僅是營收在增長。