最近終於抽空把上個月那波暴跌的邏輯梳理了一遍。拖了好幾天，主要是想多看看各路分析，包括摩根大通的報告和網上一些深度文章。

先看個有意思的現象：去年10月底到11月下旬這段時間，標普500、A股（上證和滬深300）、日經指數幾乎同時往下掉，跌幅都在5-8%這個區間。比特幣更狠，最深跌了接近30%。這種跨市場、跨資產類別的集體下挫，往深了挖會發現源頭可能都指向一個地方——美國回購市場出了岔子。

BTC跌得這麼慘，除了它本身波動性大這個老問題，還得算上做市商那邊的連鎖反應。10月11號那天的清算風暴你們還記得嗎？那些被稱為「加密圈隱形央行」的大型做市商直接被幹懵了。他們的對沖模型瞬間失效，資產負債表上突然冒出個大窟窿。

為了活下去，這些做市商只能瘋狂回收資金。結果呢？訂單簿深度直接坍塌，最誇張的時候流動性蒸發了98%——沒錯，就是98%。這不是聯準會在搞量化緊縮，純粹是市場主體的求生反應。Tom Lee估算過，那天頂級做市商的損失大概在190到200億美元之間。按他的說法，要完全恢復過來起碼得6到8週。

這裡插一句科普：SOFR這個指標，簡單理解就是你拿美國國債當抵押，去隔夜回購市場借錢的平均利率。邏輯鏈很直接——回購市場資金一緊張，回購利率就往上竄，SOFR自然跟著漲。

回購市場對整個美國金融體系的影響有多大？