從「去中心化」敘事轉向「中心化機構，以合規作為敘事主軸」

我關注嶄新的主流敘事並審視其含金量：從「去中心化」的敘事過渡至「傳統中心化機構以合規化為主軸」的新敘事。

我思考一個核心議題：「新牛市」將臨，抑或只是「洗牌前短暫的繁榮」？

勿謂言之不預也

科技理應推動人類進步，為何卻屢屢成為貪婪與投機的工具？

敘事從「去中心化」轉向「傳統中心化機構合規化」，但不變的依然是大多數人被當作割韭菜的對象。

自穩定幣法案發布至今落地，你會發現當前世界極度瘋狂，「傳統上市公司、投資機構與華爾街」正是這波投機熱潮的主力推手。

受害者已不僅止於傳統加密投機者……風險正外溢至傳統世界與更廣泛人群，甚至波及整個傳統金融體系。

自穩定幣法案推出起，受害層級早已突破加密市場的零和範疇，蔓延至更廣大受眾。

雖然當前加密市值相較 2008 年引發危機的傳統金融體系仍小得多，背後卻存在相同邏輯：高度槓桿且缺乏透明度的投機行為、資產價格脫離基本面，以及金融環節間風險高度傳染。一旦連藥廠（如 Windtree）也採用「BNB 儲備策略」，跨產業的風險傳導形成高度警示。這意味著非專業企業為求短期熱點，將核心資產投入高波動且不擅長領域，一旦市場反向，極有可能危及公司基本面甚至損及一般股東權益。

務實面對現實：敘事從「去中心化」到「傳統中心化機構合規化」，這標誌著史上最強盛的加密中心化時代及歷史高價時代的來臨。

加密資產「主流化」歷程

2009–2017
去中心化、匿名、抗審查

2018–2023
交易所崛起、機構入局、監管試探

2024–2025
合規化、證券化、華爾街化

敘事變革：誰主導現今加密世界？

傳統金融機構
（高盛、摩根大通、貝萊德）——————— 推動 ETF、發行穩定幣、打包發行代幣化證券

上市公司
（MicroStrategy、Windtree、千循科技）—————持有加密資產、操弄話題、推升股價

華爾街投資銀行
（Galaxy Digital、Grayscale）———————推動代幣證券化與結構化產品

政治人物
（特朗普、CZ、馬斯克）———————————操弄加密敘事以獲取支持、資金與影響力

加密資產風險正向傳統金融體系外溢，規模、影響力及複雜度正類比 2008 年金融危機前夕。

2008 年金融危機帶來的啟示：

Ø 金融衍生品背離實體經濟

Ø 槓桿失控、風險多重轉嫁

Ø 監管滯後導致系統性危機爆發

Ø 終由一般大眾承擔損失

一切的當下起點

事實上，特朗普近來的「加密友好」立場，體現其競選策略調整與政治手腕。雖其執政早期美國財政部、OCC 偶有開放舉措（如銀行可提供加密託管），但特朗普本人早先始終對加密貨幣抱持懷疑，甚至斥比特幣為「空氣騙局」。

他目前的積極姿態，更多是為拉攏年輕、科技與加密選民，政策上與拜登政府（特別是被業界視為「反加密」的 SEC 主席詹斯勒）形成對比。

黨內分歧：即便在共和黨內部，對加密資產觀點亦高度分化，一方擁抱創新與自由市場，另一派則顧慮其淪為非法活動與洗錢工具。

特朗普二度執政（2025 年起）後迅速推進加密友好政策，包括 2025 年 3 月建立基於沒收資產的 170 億美元比特幣國家儲備，並於 7 月 19 日簽署《GENIUS 法案》規範穩定幣。此舉被視為美國成為「全球加密資本」的里程碑，比特幣一度突破十萬美元大關。

他任用親信（如 Paul Atkins 擔任 SEC 主席）並設立「加密暨 AI 沙皇」職位（David Sacks），鬆綁監管，暫停對 Coinbase、Binance 等 12 件調查。

民主黨執政後的潛在攻擊焦點

兩黨分岐：

民主黨一貫對加密保持審慎，拜登政府（2021–2025）推動嚴格法規（如 EO 14067），Elizabeth Warren 等議員警告加密洗錢疑慮。2025 年 5 月，民主黨發起「End Crypto Corruption Act」明確反對特朗普政策。

共和黨本身也出現裂痕，2025 年 7 月 15 日 13 名共和黨議員倒戈反對《GENIUS 法案》，顯示相關政策並非黨派主流共識。

潛在攻擊策略：

• 法律訴追：特朗普卸任後，其企業（如 World Liberty Financial）恐遭 SEC 調查，特別是 $TRUMP 代幣 5 億美元獲利涉內線交易。2025 年 5 月，Richard Blumenthal 已啟動初步調查。
• 政治攻擊：民主黨可透過國會聽證揭露其潛在利益衝突（如與 Justin Sun 之 7500 萬美元交易），損害其公信力。
• 政策逆轉：民主黨若執政或將撤回比特幣儲備、拋售 170 億美元資產，嚴重打擊加密市場信心。

正確解讀穩定幣與法案

比特幣、以太坊早期強調抗審查、自主資產掌控、擺脫傳統金融壓制，為一種反建制烏托邦科技理想。

如今，美國通過《穩定幣法案》等立法嘗試納入加密資產，推動者已非中本聰式的匿名極客，而是 Circle、BlackRock、Franklin Templeton、Fidelity、Visa、Mastercard，甚至醫藥業。

例如香港。

香港《穩定幣條例》將於 2025 年 8 月 1 日施行，開啟穩定幣牌照申請。

本次穩定幣發行人不得自行下載表格統一申請，採「邀請申請制」作業。

所謂邀請制，據業內人士說，金管局將主動和有意申請者預先溝通，確認是否具備基本申請條件，唯有在初審獲認可後才會發出申請表。

另一位消息人士補充，應用場景為金管局最重視核心指標之一，可見香港發牌審慎。

香港金管局總裁余偉文於 6 月 23 日基金公會年會再度強調，申請人必須提出明確且可落地的應用場景（a concrete and practical use case），「無應用場景者甚至無法取得申請表」。

現有五到六十家企業有意申請香港穩定幣牌照，涵蓋中國內地央企、金融機構與網路巨擘。

香港對穩定幣發行人風險管理要求極嚴，尤其反洗錢與反恐規範近乎與銀行、電子錢包看齊，入門門檻極高，首波僅發少數牌照。

2025 年 5 月 21 日香港立法會正式通過《穩定幣條例草案》，香港股市即炒作穩定幣概念股，進而擴展至數位資產概念。

除內地央企、互聯網巨頭、傳統金融機構外，申請隊伍趨向多元。一家香港上市醫療企業華檢醫療（01931.HK）於 7 月 17 日晚發公告，計劃打造以醫療創新藥等高科技資產為核心之「NewCo+RWA」Web3 交易所生態，並配套發行專屬穩定幣（IVDDollar）。該公司主營體外診斷儀器與耗材（IVD 產品），2024 年度收 31.62 億元，歸母淨利 2.74 億元；7 月 14 日董事會已決議啟動納斯達克雙重主要上市。

2024 年 7 月 18 日，香港金管局籌備穩定幣制度同時，從 40 多份申請中核准三組潛力發行人，納入穩定幣測試沙盒：圓幣創新科技、京東幣鏈科技（香港）、渣打銀行（香港）與 Animoca Brands、香港電訊（HKT）合資企業。三組分別於不同沙盒階段測試。

非對稱想像空間

加密世界正塑造並推進一種幻想：穩定幣法案落地等於利好炒作！？

但重點是：合規後的穩定幣，真的能成為鏈上投資新增量？

現實真的如此嗎？

《GENIUS 法案》明確監管對象為「支付型穩定幣」，首先要求穩定幣發行人嚴格準入，且不得提供利息。發行人須滿足銀行級合規，於美國境內展業需在 OCC 註冊，並於美國金融機構持有足夠儲備滿足美國用戶流動性。

法案針對非金融公眾公司立下特殊規範：如非以金融為主業，旗下全資、控股子公司與關聯公司均不得發行支付型穩定幣。

第二，儲備資產規範極為嚴格，保障穩定幣兌付能力，這才是法案核心。

法案配套措施眾多：一、嚴禁儲備資產再抵押，明文禁止發行人將之作為質押、融資、借貸或其他投機用途；二、每月公開披露儲備金報告（未償穩定幣總額、儲備金構成、各類儲備平均期限與託管地點），並由 CEO 及 CFO 簽署確認。合併發行超過 500 億美元者另須公布年度財報，包括關聯交易事項。

第三，強化反洗錢。要求建立橫跨全流程的 AML 與 KYC 制度，適當保存支付型穩定幣交易紀錄，監控並申報可疑交易，阻斷與凍結違法交易，兼用技術與制度防範非法資金及恐怖融資。

外國穩定幣發行人還必須遵循美國財政部與其他司法管轄區制定的「互惠安排」，否則不得在美國境內提供或銷售其海外發行穩定幣。若他國監管制度與《GENIUS 法案》可比，美國財政部有權建立互惠安排。

結論：《GENIUS 法案》旨在解決支付型穩定幣的信任與風險，而非直接刺激加密投資熱潮。

穩定幣法案利好加密投資的推論是否成立？

問題是：非特定個人或機構獲取穩定幣後會如何應用？

穩定幣與 RWA 本質仰賴區塊鏈底層特性—以法幣或國債為錨，由智能合約 1:1 映射資產，構建傳統金融與 Web3.0 的價值橋樑。

中國第三方支付（如微信支付 MAU 超 11 億、支付寶 MAU 9 億）實質為錨定人民幣的「類穩定幣」機制，通過法定儲備維穩，境內費率低至 0.6%，遠優於 PayPal 等海外平台。

與跨境支付有關之網路企業尤為積極投入穩定幣領域，代表如京東與螞蟻金服。

優勢總結：1）用戶規模龐大且支付場景成熟，如 Amazon 能快速推廣穩定幣；2）網路公司具備技術力；3）B 端供應鏈與 C 端消費支付雙環，能強化穩定幣網路效應。

《GENIUS 法案》（2025 年 7 月 19 日施行）將監管對象鎖定為支付型穩定幣，定義必須以法幣 1:1 支持並符合銀行級合規（OCC 註冊）。

法案未明訂「投融資型穩定幣」，但透過嚴禁發行利息與再抵押（第 2 條）變相限制 DAI 等收益型穩定幣的投融資功能。

儲備資產僅能用於兌付，不得作為質押、借貸、投機用途（第 2 條第 1 款），因此像 USDC 設計上僅供支付。2025 年 7 月，Circle CEO 明言 USDC 聚焦跨境支付，日交易量達 12 億美元。

屬於投融資功能（如算法穩定幣、收益型穩定幣，價值仰賴發行方主動投資行為者）原則上不受《GENIUS 法案》直接規範，反為現行證券法或更嚴格金融監理所屬。

因此這裡存有監管「灰色地帶」：投融資型穩定幣既未正式納管，也未被明確取締，形同「不鼓勵、不打壓」，於法律真空地帶存活。

嚴禁發行人提供利息→抑制發行端金融屬性，

但用戶端仍可將穩定幣參與 DeFi 質押、RWA 投資→保留消費端金融彈性。

答案藏於另一部法案

穩定幣以「支付」敘事取得發行資格，上市後卻有機會被廣泛用於二級市場投機、質押與機構建倉等場景。

這正是市場視穩定幣法案為加密行情利多的根本邏輯。

但也構成加密市場當前最大隱憂：

Ø 當「支付為名、投資為實」，監管欲規管支付，市場卻迂迴用於投機；

Ø 因發行端合規、用戶端自由，致使監理無法閉環，風險終溢出傳統金融領域；

Ø 未來恐再度上演 2008 年「AAA 產品廣流通＋流動性錯配＋缺乏用途監控」的系統性危機；

《清晰法案》明確美國雙監管主體—SEC（美國證券交易委員會）、CFTC（商品期貨交易委員會）於數位資產市場各自職責。SEC 負責穩定幣交易及加密資產、數位商品之反欺詐監理，CFTC 則管轄數位資產登記和交易。

《清晰法案》將數位資產定義為「經密碼學保障、記錄於分布式賬本的有價數位化表徵」，並明定證券、衍生品、穩定幣、銀行存款、農產品、藝術品、資產池等項目，即使以數位形式發行，亦不屬「數位商品」而由現行法規監管。

法案規定，發佈起 180 天內，數位資產交易所、經紀商、交易商須向 CFTC 完成臨時登錄，俟 SEC 與 CFTC 完善正式註冊機制。

CFTC 監理數位商品契約，亦管理涉及「經許可支付型穩定幣」之合約，但不得針對該類穩定幣制定政策或對發行人提出新要求。

法案進一步指出，只要資產記錄於區塊鏈、可獨占持有、能直接點對點轉讓即屬「投資契約資產」並受其規範。

符合法案標準之投資契約資產可免於《證券法》於 SEC 登錄，例如「發行方於成熟鏈上運作或四年內意圖如此」「金額一年不逾 7500 萬美元」等，則將於 CFTC 登記。

SEC 管轄經許可支付型穩定幣發行人在交易所、券商等平台的交易。若於 SEC 登錄但被豁免於 CFTC 管轄之活動，仍受 SEC 監理。

此外《清晰法案》明訂，《證券法》關於禁止詐欺、操縱、內線交易的規則同樣適用於允許支付型穩定幣及數位商品交易，其規範程度與傳統證券市場一致，由 SEC 主責。

意味著：

Ø 即便支付型穩定幣本身非證券；

Ø 只要於券商、平台等場所流通，SEC 交易監管即生效。

只要該類加密幣流通於交易所／券商，SEC 就具備監理權限。

SEC 權責不僅止於穩定幣發行人及儲備管理（GENIUS 法案核心），更延伸至二級市場的各類交易行為。

由 GENIUS 法案（規範發行與儲備）結合「清晰法案」（界定資產性質，並賦予 SEC 對市場交易及誠信的廣泛權限），美國確實已建構出全方位、分工互補的數位資產監管閉環。

該框架徹底破解了「只要歸類商品就不受 SEC 管」的迷思。即便標案為數位商品，倘若市場行為涉詐欺、操控等問題，SEC 仍可介入。SEC 權力浸透加密市場每一環節，確保公平與誠信。

去中心化金融（DeFi）將迎來「合規淘汰」考驗，部分專案因透明度、流動性或合規路徑缺失將被出清。

若山寨幣僅因符合法規註冊（如 CFTC 登錄）即被市場當成「合規身分」熱炒，無疑是危險假象。註冊不代表真實基本面價值。

我的方法論：特別針對新敘事下，尋找真正有價值的項目

1、收入永續且具擴張性

專案有無穩健獲利？能否提供市場所需服務？若答案均為肯定，進一步檢視其營收能否隨用戶規模成長而有效放大。

以高速公路為例：每輛車通行需繳費，但可同時上路車數有限，若遇壅塞，業者可選擇拓寬車道或提價增收。

若一專案能隨「流量」增長而收入躍升，即具備擴張性，最佳專案則可使營收倍增而成本增幅有限。

2、健康代幣經濟機制

若專案定期回購並銷毀代幣，則每單位剩餘代幣的經濟利益自然提高。這與傳統股市公司庫藏股相近，流通總量減少即使盈餘未變，每股獲利（EPS）亦上升。理想狀況為利潤成長且流通供給同步減少者。

3、資訊高度透明

任何資料均可查詢與驗證，運作完全開放。

4、合規性

各國通用法律規範雖或尚未明定「區塊鏈」用詞，或執行不一，並非不遵守的理由。當然，比特幣等全去中心化公鏈可算例外。

所涉專案能否遵循《清晰法案》《GENIUS 法案》？SEC 是否將其認定為證券？

5、明確且持續創新的產品／服務藍圖

最成功專案往往產品與願景始終如一，若需頻繁「重塑自我」即屬警訊，意味前期投入幾近歸零。頻繁更名同屬危險信號。

持續沿同一主軸開發產品並拓展服務組合者，通常需求穩健、成長動能強；反之，岔出核心願景以外者，多半預示市場需求有限。

6、可替代性與被吸收性

須考量技術、競爭等基礎面因素。

再強調：穩定幣法案落地真正意涵？

本質上，落地並非直接利好投機資產，而是：

Ø 強化「穩定幣等於金融基礎設施」定位（規範發行流程、儲備比率、銀行／非銀行發行權限）

Ø 利於傳統金融機構合規進入鏈上生態（如券商、銀行、支付平台）

Ø 受監管平台將更積極對接鏈上專案，推動優質加密資產擴大實際應用

結論：

利多於具營運收入、合規能力及金融服務屬性的協議型項目，對純炒作型 Memecoin 或 Layer1 風險資產未見實質助益。

細部分析：

Ø Coinbase 為穩健 Web3 基礎設施平台，非炒作標的，卻是加密版「巴菲特型」公司，中長線值得關注。

Ø Circle 作為 USDC 發行人，直接受惠於新法上路。

Ø Coinbase 亦為美國主流合規交易所，直接持有 Circle 股權，屬間接受益方。

Ø 以太坊承載鏈上美元系統，政策利多基礎建設角色，短期應用放量時機未必即至。

Ø SOL 雖具投機利基，但隨合規明朗，估值溢價應趨收斂；監管風險未消。SEC 曾企圖將其定性為證券，現仍落於監理灰色地帶，通膨率高，尚未完全通縮。

Ø LINK 屬於牛熊皆有收入、具服務支撐的協議型專案，適合長線配置。

Ø UNI（Uniswap）屬高風險高報酬，若能引入協議分潤並成功抵抗監管，有望重估價值。通膨高，治理權能未發揮。SEC 已醞釀起訴，去中心化程度未完全化解監管疑慮。若被定義為「交易所」，或將面臨執法風險。

Ø AAVE 擁有精實營收模型與穩健產品邏輯，惟合規壁壘限制其估值提升空間。

Ø Pendle 屬小眾但專業的利率衍生品交易市場，投機色彩濃烈，受限於市場規模與監管模糊性，金融工程高度複雜，合規極富挑戰。

Ø ONDO 為穩定幣法案首批受益者之一，優質橋接 RWA 與鏈上，潛力巨大。

Ø Pyth Network (PYTH) 作為鏈上預言機主要基礎設施，長線潛力明顯。

Ø Aptos (APT) 有機會成為以太坊外主流公鏈，值得持續追蹤。

Ø Celestia (TIA) 代表 Web3 底層模組化趨勢，具提前布局價值。

Ø BUIDL (BlackRock Tokenized Fund) 象徵機構進場，短線穩健，長線受益傳統金融與加密融合。

Ø TRAC (OriginTrail) 結合真實應用與 DeFi 潛力，監管影響低，長線成長可期。

底層技術可高度替代。就「資產資訊上鏈」角度，ERC-20 等代幣標準、智能合約皆為業界共通且開源，具區塊鏈開發力即可複刻功能。

但 ONDO 壁壘並非技術本身，而在於合規框架、法律架構、與傳統金融機構業務連結（如託管、資產發行方）及監管執照申請經驗，這是融合金融法規、監理科技與傳統金融營運的複雜工程，屬於「制度技術」或「合規作為競爭優勢」。其非單一程式碼，而是將複雜法律與金融流程轉化為區塊鏈協議的整體能力，難以被純技術複製。

Chainlink 作為去中心化區塊鏈預言機網路，扮演鏈上智能合約與鏈下現實數據的關鍵橋樑，解決鏈上「數據孤島」與「信任赤字」難題。

預言機本質可為其他專案複製，市場亦有 Band Protocol、Pyth Network 等產品。

但 Chainlink 實質壁壘為其強大網路效應與業界累積之高度信任。

從程式碼層次看，替代性中等，唯「網路效應」與「信任資本」極難追趕，形成生態技術上的高度不可替代性。

不論是雲端科技業者（鏈外數據引入區塊鏈）或傳統金融數據服務商（如彭博），皆可能希望掌控區塊鏈數據入口並參與其中。

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