Какие венчурные капиталисты могут получить деньги на материнский фонд? После просмотра 2000 из них у нас есть ответ.

Автор: Moses Capital & Lev Leviev

Перевод: Deep潮 TechFlow

Deep潮 Введение: Moses Capital — это материнский фонд (Fund of Funds), сосредоточенный на ранних стадиях венчурных инвестиций, за два года рассмотревший более 2000 фондов, в итоге инвестировавший всего в 46 — коэффициент прохождения 2,3%. Эта статья подытоживает их выявленные в процессе отбора четыре типа GP, конкретные причины 97% отклонений и метод проведения due diligence, который неожиданно стал источником самого высокого качества deal flow. Для читателей, интересующихся экосистемой VC и LP, информация очень насыщенная.

Когда я основал Moses Capital, я думал, что уже примерно понимаю рынок новых управляющих фондов. Несколько сотен фондов, сосредоточенных в нескольких крупных городах, и достаточно знать, куда обращаться, чтобы найти их.

Это предположение продержалось примерно три месяца.

За последние два года мы рассмотрели более 2000 фондов для Fund I. Мы провели 553 предварительных звонка, завершили 276 полных процессов due diligence, и в итоге добавили в портфель 46 новых фондов — коэффициент прохождения 2,3%. После того, как вы проведете столько разговоров, закономерности начинают проявляться.

Вот что мы узнали.

Этот рынок больше, чем думает любой

До того, как мы создали систематизированную систему поиска, наш deal flow был похож на большинство материнских фондов: основан на связях и входящих запросах. VC рекомендует VC. Эта логика работает, но также означает, что ваш взгляд ограничен тем, кто вас знает.

Когда мы начали в реальном времени собирать данные из SEC, картина полностью изменилась. Каждую неделю создается десятки новых фондов, многие из которых появляются на радаре только через несколько месяцев — и к тому времени они уже собирают средства. К 2025 году мы охватили примерно 95% американских VC фондов. Количество новых фондов удивило даже нас.

Ключевое: большинство из этих фондов для большинства LP остаются невидимыми. Не потому, что они плохие, а потому, что они слишком ранние, слишком малы и еще не создали ту сеть связей, которая позволила бы попасть в шорт-лист. Именно это мы и хотим заполнить.

Четыре типа GP

После 553 предварительных контактов начали проявляться закономерности. Мы примерно разделили управляющих на четыре категории:

Предприниматели, становящиеся инвесторами

Бывшие основатели или топ-менеджеры, обычно с одним ярким успешным выходом, после чего решают создать фонд. Они пользуются доверием среди основателей, в своей нише deal flow у них действительно сильный. Проблема в том, что управление фондом и управлением компанией — это совершенно разные вещи — построение портфеля, стратегия последующих инвестиций, управление после инвестирования — многие учатся на ходу. Некоторые начинают быстро, большинство — только на втором или третьем фонде.

Ушедшие из крупных фондов

Бывшие партнеры или Principal из зрелых фондов (первой или второй линии), решившие работать самостоятельно. У них есть бренд, есть показатели, обычно сильные связи. Мы в основном смотрим: насколько их успехи — это их собственные достижения, а насколько — платформа? После ухода из крупного фонда, остаются ли они конкурентоспособными среди основателей?

Управляющие, выросшие в сообществе

Явно увеличивающаяся после 2020 года категория — управляющие, которые создали сообщество, пишут статьи, ведут подкасты, активно используют соцсети и за счет этого накапливают репутацию. У них есть inbound deal flow, узнаваемость, и обычно — реальная защита сообщества.

Внутри этой категории есть два типа: один — инвестор, который сначала создал сообщество, использует его для deal flow и создания сети для портфельных компаний; другой — операторы сообществ, которые изначально имели deal flow и начали инвестировать. Разница очень важна. Для обеих групп мы смотрим два аспекта — насколько дисциплинированы их инвестиции и могут ли сообщество реально создавать ценность для основателей, которых они хотят поддержать.

Тихие техно-гики

Это, пожалуй, мой любимый тип. GP обладает глубокими техническими или отраслевыми знаниями в определенной области, много лет занимается этим. Они — те, к кому обращаются основатели за советом при возникновении проблем, и со временем все больше основателей хотят видеть их в своих командах с самого начала — не ради бренда, а чтобы с их помощью запускать бизнес с первого дня.

Эти люди сознательно держатся в тени, их репутация строится на профессионализме и накопленных связях. Они почти никогда не идут к нам сами. Мы находим их через систематический внешний поиск или чаще — при due diligence других фондов, когда получаем рекомендации от основателей. Мы спрашиваем каждого основателя: кто из ваших инвесторов помогает больше всего? Обычно это и есть такие люди.

97% отклонений — как выглядят

Мы отказали более чем 97% рассмотренных фондов. Каждое решение о pass принимается с такой же осторожностью, как и инвестиционное решение, — этот процесс постоянно совершенствуется при оценке каждой отдельной компании.

Около 30% отклонений связаны с GP или командой. Недостаточный опыт управления фондом, отсутствие явных отличий от существующих игроков или слабая сеть контактов, которая не превращается в уникальные источники сделок.

Около 25% — на этапе построения портфеля. Слишком большой риск после инвестиций, отсутствие дисциплины в стратегии последующих инвестиций, недостаточный целевой размер доли, чрезмерное рассеивание — все это математически убивает возможность получить сильную пирамиду. Если структура фонда не рассчитана на создание одного или нескольких крупных победителей, он вряд ли достигнет успеха.

Около 20% — из-за недостаточной истории успеха. История инвестиций слабая или неполная, или показатели не соответствуют текущей стратегии (по регионам, секторам, стадиям, размеру чеков).

Около 15% — из-за несоответствия стратегии. Текущая стратегия фонда не совпадает с нашими инвестиционными темами — это не связано с результатами, а с размером фонда, широтой инвестиционного диапазона или областями и регионами, которых мы избегаем.

Остальные 10% — из-за динамики привлечения средств и других факторов. Если управляющий не может привлечь деньги, он не сможет реализовать свою стратегию.

Лучшие источники deal flow, о которых мы не планировали

Наш поиск развивался поэтапно. Сначала — через связи и входящие запросы. Потом мы создали систематизированный outbound-двигатель, который в реальном времени собирает информацию о каждом новом фонде в США, фильтруя по размеру, стратегии и опыту GP. В пиковые периоды этот канал давал нам 70% встреч. Мы могли выйти на управляющих раньше, чем о них узнают большинство LP.

Но в итоге самый ценный источник deal flow оказался не нашим собственным проектом. Он возник из самого процесса due diligence.

Мы делаем слепые reference-звонки каждому GP, иногда до 10 раз, если есть показатели. В этих звонках мы не спрашиваем только о текущем управлении. Мы проверяем список инвесторов, просматриваем их ранние инвестиции и просим основателей дать честную обратную связь. Те имена, которые повторяются, становятся нашими следующими целями для контакта.

Это доказало, что это самый качественный источник deal flow.

Создание репутации

Репутация Moses Capital начала распространяться благодаря нашим инвестициям и связям, выстроенным вокруг них. Сейчас многие GP сами выходят на нас, узнав о нас через VC-сообщество. Мы стараемся оправдать это доверие.

Мы не являемся anchor LP, не участвуем в LPAC, и чек у нас небольшой. Но мы делаем домашнюю работу. Перед общением с GP мы обычно уже следим за их активностью, делаем reference, формируем собственное мнение. Мы задаем подготовленные вопросы. Мы понимаем, как работает экономика фонда. Не мешаем управляющим без необходимости. Если фонд нам не подходит, мы прямо говорим и объясняем причины.

Управляющие ценят это и рекомендуют других управляющих к нам.

За два года мы многое узнали

Два года, 2000 фондов. Мы получили более глубокое понимание этого рынка и его участников. У каждого типа управляющих есть шанс на успех, главное — знать, что именно смотреть. Это постоянный процесс обучения, основанный на возможности видеть достаточно широкий漏斗 и постоянно совершенствовать динамическую систему поиска.