День четверной ведьмы: как истечение срока действия деривативов вызывает неожиданные движения на рынке

Скрытая история квартальной волатильности

Большинство трейдеров отвергают день квадрупл-вайчинга как миф — квартальное событие, раздутое СМИ для заголовков, но не имеющее значения для реальной торговли. Это мнение сохранялось годами. Пока обстоятельства не сложились так, что 18 декабря 2020 года стало потенциально особенным.

История начинается в 1982 году, когда CME Group впервые ввела фьючерсы с расчетом наличными на индекс S&P 500. Эта инновация позволила участникам рынка делать ставку, охватывающую все движение акций крупного капитала. Продукт настолько хорошо прижился, что в следующем году CBOE Global Markets запустила европейские опционы на SPX, а затем — опционы на фьючерсы CME.

Как механика создала “тройной вайчинг”

На протяжении восьми месяцев в году эти продукты истекали по разным графикам. Но в четыре квартальных окна истечения — март, июнь, сентябрь и декабрь — происходило нечто необычное: фьючерсы на акции, индексные опционы и опционы на отдельные акции все сходились в течение нескольких минут. Синхронизированное урегулирование создавало предсказуемые ценовые дислокации, и трейдеры готовились к волатильности. Термин “тройной вайчинг” вошел в рыночную лексику как краткое обозначение этих хаотичных моментов.

Со временем термин стал расширяться до “квадрупл-вайчинг”, с появлением фьючерсов на отдельные акции, хотя реальность стала сложнее. Сейчас десятки индексных деривативов, торгующихся электронно, истекают одновременно, создавая взаимосвязанную сеть контрактов, в которой ценовые движения мгновенно распространяются через связанные инструменты.

Электронная торговля изменила всё — в основном

Когда в 1990-х годах развились рынки деривативов, день квадрупл-вайчинга действительно требовал подготовки. Трейдеры, вручную рассчитывающие арбитражные отношения между фьючерсами и опционами, могли найти реальные возможности для получения прибыли. Время для этого было достаточно долгим, чтобы опытный наблюдатель мог среагировать.

Современная алгоритмическая торговля уничтожила это преимущество. Вычислительные системы выполняют расчет цен в миллиарды раз быстрее человеческого мышления. Ценовые дислокации, которые раньше замечали и использовали трейдеры, теперь исчезают за миллисекунды. Эта эффективность снизила спреды бид-аск до исторических минимумов и уменьшила волатильность, традиционно связанную с датами истечения.

Результат: квадрупл-вайчинг стал в основном неактуальным для большинства трейдеров. Пока не появятся конкретные катализаторы, вновь вызывающие реальную неопределенность.

Дикая карта: включение Tesla в индекс S&P 500

Включение Tesla в индекс S&P 500 с понедельника с весом более 1,5% — крупнейшее в истории — привнесло непредсказуемый элемент. Пассивные управляющие индексными фондами, отслеживающие S&P 500, столкнулись с математической реальностью: им нужно было покупать акции Tesla в точных пропорциях к закрытию пятницы, одновременно продавая эквивалентные суммы других компонентов индекса.

Это было обязательно. Пассивные управляющие должны выполнять эти операции согласно своей методологии. Активные управляющие, чья производительность лишь ориентирована на индекс, имели возможность выбрать момент — но многие, вероятно, ускорили покупки перед добавлением в индекс.

Цена Tesla выросла более чем на 50% с момента объявления о включении. Этот импульс вызвал важный вопрос: кто на самом деле покупает? Институциональные менеджеры, осуществляющие неизбежные покупки? Розничные трейдеры, опережающие ожидаемый институциональный спрос? Спекулянты, ставящие на дальнейшее повышение?

Ответ определит исход пятницы. Если спекулянты правильно предугадают крупные институциональные покупки, они получат огромную прибыль. Если ожидаемый естественный покупатель так и не проявится с достаточной силой, панические продажи захватят тех, кто рассчитывал на прибыль.

Анализ ожиданий рынка через ценообразование опционов

Рынки опционов закладывали значительное движение. Опционы на Tesla отражали ожидания одностороннего движения свыше $40 за сессию — что требовало риска в $4,000 на спред. При $655 за акцию, страддл “на деньги” закрывался выше $40.

ETF (SPY) показывал другую картину. Торговля по цене $372.19, страддл на уровень 370 был доступен за сумму, примерно в десять раз меньшую, чем предполагаемое движение индекса, которое Tesla ожидала.

Тем не менее, SPY регулярно демонстрировал движения более $2. В пятницу это легко могло превысить дневной диапазон волатильности, что потенциально могло принести прибыль даже при умеренных движениях.

Калибровка риска и возможностей

Эта асимметрия указывала на интересную динамику сделки. Ставка на крупное движение Tesla требовала значительного капитала — $3 $4,000( — с существенным риском убытка. Подход с SPY требовал лишь )затраты на риск, но сохранял потенциал прибыли при движениях рынка — что казалось вероятным при текущих условиях.

Статистически более выгодным было использовать подход с меньшим риском и меньшими капиталовложениями для захвата возможностей квадрупл-вайчинга. Вместо поиска драматического прорыва, более разумно было принимать базовые успехи, что обеспечивало лучшие показатели с учетом риска в условиях высокой волатильности.

Для трейдеров, отслеживающих это уникальное событие истечения, индексные деривативы предлагали более привлекательные соотношения риск-вознаграждение, чем концентрированные ставки на отдельные акции в среде, где механика квадрупл-вайчинга могла действительно иметь значение.