Процентная ставка должна быть зафиксирована до 2026 года? Не зацикливайтесь на 25 бп — это лишь внешняя оболочка; настоящая опасность — это трехуровневая нагрузка рынка облигаций, рынка и политики, которая втягивает ФРС — глубокий анализ структурного тупика в американской денежно-кредитной политике и ее влияние на глобальные оценки активов

Недавнее стратегическое заключение компании Madison Investments произвело сенсацию, скрытую за внешней спокойной картиной на финансовых рынках. В нем четко указано: «ФРС может сохранить текущий уровень ставок до второго квартала 2026 года.» Именно эта оценка вызывает у рынка глубокую тревогу — не столько из-за предполагаемой продолжительности, сколько из-за фундаментальных изменений в логике монетарной политики — это не просто «приостановка снижения ставок» или «ястребиная пауза», а состояние, близкое к «заморозке» ставок (Rate Freeze): длительное зафиксированное на высоком уровне, неподвижное, с активной потерей политического маневра.

Когда базовая ставка ключевой экономики остается на ограничительном уровне более двух с половиной лет, значение выходит за рамки простого продления цикла денежной сдержанности. Это означает, что весь фундамент ценообразования активов на рынке, модели риск-премий и межактивные взаимосвязи претерпят системную переоценку. В отличие от циклов повышения или понижения ставок, это «статическое» состояние несет более скрытые риски, но и обладает разрушительной силой. Однако реальной опасностью не является сама эта констатация, а логика, которая ее движет: ФРС не выбирает этот путь сознательно, а вынуждена под давлением трех структурных факторов — облигационного, рыночного и политического давления. В статье подробно анализируются механизмы формирования этого тупика, его технические признаки, пути системного распространения рисков и стратегические уроки для глобальных активов.

1. Явные ограничения инструментов монетарной политики и формирование ожиданий «заморозки» ставок

Главный экономист Madison Saunders подчеркивает: «Влияние денежно-кредитной политики на рынок имеет существенные ограничения.» По сути, это критика традиционной эффективности инструментов — ставка как универсальный регулятор экономического цикла. За последние 40 лет управляющие и рынки привыкли рассматривать инструмент ставки как мощный рычаг регулировки цикла: при высокой инфляции — повышение, при слабости — снижение. Но текущая ситуация в США — вызов этой парадигме: проблема — не циклическое перегревание, а глубокие структурные дисбалансы.

Эти ограничения проявляются в четырех взаимно усиливающих измерениях:

Первое — неконтролируемое расширение фискального дефицита. Согласно последним данным CBO, в 2024 фискальном году дефецит составит около 6.8% ВВП — значительно выше исторических средних. Более того, это не временные меры во время войны или кризиса, а структурные дисбалансы при полном занятии. Когда фискальная экспансия постоянно компенсирует сжатие денежной политики, эффективность ставки как сдерживающего инструмента снижается. Каждое повышение на 1 п.п. вызывает сокращение спроса, которое легко компенсируется фискальными расходами.

Второе — неустойчивость долгосрочных инфляционных ожиданий. Несмотря на снижение краткосрочных показателей инфляции из-за базы, долгосрочные ожидания так и не стабилизировались в целевом диапазоне около 2%. Согласно опросам ФРБ Нью-Йорка, медиана трехлетних ожиданий остается выше 3%. Это свидетельство глубокой скептичности рынка относительно способности США «убрать» инфляцию, поскольку структурные факторы — перестройка цепочек поставок, энергетическая трансформация, структурные напряжения на рынке труда — препятствуют снижению стоимости, обусловленной спросом.

Третье — нелинейное ухудшение состояния рынка труда. Формально низкий уровень безработицы скрывает длительную низкую участие, дисбаланс вакансий и слабый рост реальных зарплат. Плоскость кривой Филлипса означает, что баланс между сдерживанием инфляции и сохранением занятости практически исчерпан: любое изменение ставок либо резко охладит рынок труда, либо вызовет непредсказуемую рост инфляционных ожиданий.

Четвертое — избыток предложения долговых обязательств США и искажения премии за срок. Казначейство вынуждено постоянно расширять выпуск облигаций, особенно длинных. На фоне сокращения покупок со стороны иностранных центробанков (Китая, Японии), и снижения покупательной способности внутренних банков из-за утечки депозитов, спрос на длинные облигации слабый. Это ведет к разрыву каналов передачи монетарной политики: хотя ФРС управляет краткосрочной ставкой через федеральные фонды, влияние на 10-летние и более долгосрочные ставки слабо. «Жесткость» длинных облигаций — отражение рынка оценки долгосрочной финансовой устойчивости США, а не ожиданий политики.

Эти структурные проблемы в совокупности вызывают переоценку возможностей ФРС. Каждый раз, когда происходит корректировка ставок, это уже не просто регулирование цикла — это баланс на лезвии ножа, где любое движение может усиливать кризис или, наоборот, приводить к застою, поэтому ожидание «заморозки» ставок становится все более вероятным и желательным.

2. Аномалия «крутых» кривых доходности: технические свидетельства ослабления эффективности монетарной политики

В классической модели снижение ставок сопровождается сдвигом всей кривой доходности вниз и ее сглаживанием — короткие ставки быстро падают, длинные — чуть медленнее, но в том же направлении. Сейчас же происходит аномалия: короткие ставки снижаются, а длинные — растут, вызывая «крутые» кривые (Bull Steepening, Bear Steepening). Это свидетельство глубоких противоречий.

На техническом уровне это объясняется тремя конфликтами:

Первое — самоисполняющееся структурное повышение инфляционных ожиданий. Участники рынка понимают, что текущая инфляция — не только спросовая, а связана с длинным горизонтом: повышение стоимости цепочек поставок, инвестиции в зеленую энергию, геополитические риски — все это создает долгосрочную инфляцию. Даже при снижении краткосрочных ставок, ожидания по долгосрочной инфляции не снижаются, а могут расти из-за повышения премий за риск.

Второе — давление со стороны фискального дисбаланса на длинные ставки. Без сокращения дефицита, снижение ставок ведет к росту долговых расходов (процентных платежей), что стимулирует дальнейшее расширение за счет увеличения долгового бремени, что вызывает рост ожиданий по премиям и снижению доверия к долгосрочной устойчивости долга.

Третье — скрытая понижение кредитных рейтингов. Официальных понижений не происходит, но цены на долговые бумаги показывают, что инвесторы сомневаются в долговременной платежеспособности. Это усиливает «рисковую премию» и вызывает рост долгосрочных ставок.

Таким образом, появление «крутых» кривых — это сигнал о слабости эффективности действий ФРС. Они превращают ее в «локального регулировщика» только для краткосрочного рынка — долгосрочные ставки и кредитование экономики уже не управляются полноценно, что опасно.

3. Почему ставка фиксирована до 2026 года? Четыре уровня системных рисков и логика заморозки политики

Оценка о сохранении ставок до второго квартала 2026 — не оптимистичная перспектива, а вынужденный ответ на четыре системных риска, образующих «Impossible Quadrangle» — невозможный квадрант. Любое изменение ставки может вызвать кризис хотя бы в одном из них:

Первое — ускоренное снижение ставок вызовет кризис премий по длинным облигациям. Сокращение разницы между короткими и длинными ставками уменьшает привлекательность долгосрочного держания облигаций, особенно у пенсионных фондов и страховщиков. В условиях расширения выпуска спрос снизится — и цены на длинные облигации взлетят, вызвав обратную реакцию. На примере кризиса британских пенсий 2023 года видно, что любые сильные меры стимулирования могут ударить по долговому рынку.

Второе — слишком медленное снижение ставок увеличит риск жесткого «жесткого» спада рынка труда. Несмотря на низкую безработицу, показатели качества рынка труда ухудшаются: рост неформальных и частичных занятостей, замедление роста зарплат, рост объявлений о сокращениях. В конце 2023 ФРС признала признаки «мягкого» ухудшения рынка труда, что вызвало рост ставок. При сохранении высоких ставок в условиях слабости экономики риск повторения рецессии 1980-х очень высок.

Третье — фискальный дисбаланс и монетарная политика входят в «спираль смерти». В 2024–2025 гг. США должны выпускать рекордные объемы новых долгов — более 2,5 трлн долл. В условиях высоких ставок расходы на обслуживание долга растут, что ухудшает баланс бюджета и усиливает долгосрочные риски (фискальное доминирование). Любое решение по ставкам воспринимается рынком как одобрение или ослабление фискальной дисциплины, что ведет к росту инфляционных ожиданий.

Четвертое — дисбаланс глобальных монетарных циклов и потоков капитала. В мире идет разобщенность политик: Япония и Европа колеблются между повышением и снижением ставок, а страны, такие как Австралия, используют стратегию «зависимости от данных». Это вызывает значительные колебания курса доллара и международных потоков капитала, что усиливает внешнее давление и ограничивает суверенитет ФРС.

Исторически, такие «замороженные» периоды — это периоды переформатирования, как в 1970-х, 1990-х и после кризиса 2008 года. Каждая из них сопровождалась волатильностью и расколами активных сегментов, и нынешний кризис — по сложности и остроте — может превзойти все предыдущие.

4. Ослабление рынка труда: последний фактор, вызывающий тупик политики

Наиболее важным структурным фактором, толкающим ФРС к «заморозке», стало ухудшение рынка труда. Saunders особо отметил: слова Пауэлла о «мягкости» рынка труда вызвали цепную реакцию: рынок облигаций, вместо снижения, начал расти в премиях. Это — важный механизм:

Рынок труда — центральный узел экономики. Его слабость одновременно дает две противоречивые сигналы: с одной стороны, снижение спроса помогает снизить инфляцию, с другой — ухудшение показывает, что долгосрочный рост под угрозой, а фискальные расходы требуют новых заимствований. В результате кривая доходности «расширяется» — растет разрыв между краткосрочной и долгосрочной ставками, что усиливает риск «крутых» кривых.

Еще сложнее то, что слабость рынка труда — не симметричная, а асимметричная. В условиях высокого уровня вакансий, снижение спроса быстро превратится в рост безработицы. Для ФРС это — критическая точка: либо снижать ставки, чтобы не допустить рецессии, либо держать их высокими — с риском разрушения рынка труда и ростом долговых обязательств.

В этом случае правильной стратегией будет «ожидание»: не повышать ставки, чтобы не усугублять долгосрочные риски, и не снижать, чтобы не стимулировать чрезмерное заимствование. Время и структурные изменения — ключ к восстановлению.

Итак, «мягкий» подход — это не доброжелательность, а вынужденность. Инструментарий ограничен, цели конфликтуют, а внешние условия сложны. Всё это создает жесткие ограничения для политики.

5. Перестройка инвестиционной парадигмы: поиск ориентиров в «периоде вакуума политики»

Когда ставки заблокированы до 2026, классическая схема инвестирования — на основе циклов ФРС — теряет актуальность. Инвесторам необходимо учитывать, что в ближайшие два года доминировать будут микро-структурные и структурные изменения, а не решения FOMC. В частности, ожидаются переоценки в шести ключевых сегментах:

1. Долгосрочные облигации: высокая волатильность и риск премий. С учетом дисбаланса спроса и предложения, а также пересмотра кредитных рисков, оценки 10-летних и более облигаций больше будут зависеть от оценок фискусобности, чем от ожиданий политики. Это увеличит длительность (duration risk), снизит роль традиционных инструментов защиты, и потребует новых стратегий хеджирования.

2. Курс доллара: структурная поддержка высоких ставок и фискальные риски в противоречии. Хотя фиксированные высокие ставки дают валюте преимущества по ставкам, опасения по фискальной устойчивости могут снизить ее долгосрочный статус резервной валюты. Доллар может войти в диапазон колебаний без ярко выраженного тренда, а хеджирование валютных рисков станет важным фактором.

3. Золото и криптовалюты: рост безгосударственной стоимости. В условиях снижения доверия к суверенной валюте и фискальных рисках, такие активы, как золото и биткоин, получат системные премии. Их ценности — не только защита от инфляции, но и опцион на стабильность валютной системы, с возможной обратной корреляцией с рисковыми активами.

4. Технологические акции: переоценка с фокуса на качество прибыли. Высокая долговая нагрузка ограничит рост «длинных» акций технологического сектора, предпочтение получат компании с устойчивой прибылью, управляемыми затратами и высокой степенью прибыли. «Истории» с низкими ставками и быстрым ростом потеряют привлекательность.

5. Рынки развивающихся стран: высокая чувствительность к глобальной ликвидности. В условиях высокой ставки доллара и волатильности — внутренние экономики, с низким уровнем дефицита и внешнего долга, привлекут больше капитала, а уязвимые — столкнутся с оттоком и обесценением валют.

6. Криптоактивы: индикатор ликвидности и риск-усилитель. В условиях нестабильности и нерегулируемости рынок криптовалют станет более чувствительным к глобальным денежным потокам и страхам, и может предвосхищать или усиливать тренды в традиционных активах.

Заключение: что произойдет, когда инструментарий ЦБ исчерпан?

Мнение Madison подчеркивает: «Инструменты ФРС подбираются к границе эффективности.» Заморозка ставок — не стратегический выбор, а вынужденный режим выживания в условиях многослойного давления. Когда центральный банк передает сигнал «Я не могу больше», — роль установления правил оценки активов переходит от регулятора к рынку.

В 2024–2026 годах главный сюжет — не изменение ставки на 25 бп, а переоценка рисков на фоне фиаско фискальной дисциплины, структурных дисбалансов и финансовых кризисов. В этом процессе редким станет ощущение «предсказуемости», а главным станет сама неопределенность. Инвесторам надо отказаться от привычной зависимости от политики мягкой денежной политики и сосредоточиться на построении портфелей с фокусом на денежные потоки, качество кредитов и хеджирование структурных рисков.

История показывает, что каждый кризис — это возможность для крупной перераспределения богатства. Тех, кто сможет понять логику «заморозки» и быстро адаптировать стратегии, ждут преимущества в этой тишине революции.