Криптоактивы как конечный продукт: стейблкоин

В прошлом году три ключевых события способствовали внедрению стейблкоинов в мейнстрим:

1. Tether(USDT эмитент) имеет менее 200 сотрудников и создал почти 13 миллиардов долларов прибыли;

2. Инаугурация Трампа и изменение позиции США по регулированию криптоактивов;

3. Stripe приобрела инфраструктурную компанию стейблкоинов Bridge за 1,1 миллиарда долларов.

Когда в процветающей экосистеме появляются огромные прибыли, регулирование также становится ясным.

Если вы выпускаете или используете стейблкоин, надеемся, что это руководство поможет вам понять точку зрения опытных специалистов в отрасли.

Чтобы предоставить многогранную точку зрения, мы связались с пионерами в области стейблкоинов, чтобы получить их уникальные взгляды.

Давайте начнем!

Определение стейблкоина

стейблкоин обычно представляет собой обязательство, номинированное в долларах, обеспеченное активами с равной или большей рыночной стоимостью.

Основные две категории:

• Поддержка фиатных валют: полностью обеспечивается банковскими депозитами, наличными или низкорисковыми денежными эквивалентами (, такими как государственные облигации ) в качестве залога.

• Избыточная залоговая долговая позиция ( CDP ): в основном обеспечена Криптоактивами (, такими как ETH или BTC ), с избыточным залогом.

Ключевая особенность стейблкоинов заключается в их "привязке" к доллару. Привязка поддерживается двумя механизмами: первичным выкупом и вторичным рынком. Во-первых, могу ли я немедленно выкупить эквивалентный запас? Если нет, существует ли глубокий и устойчивый вторичный рынок, на котором можно торговать по курсу привязки?

Поскольку вторичный рынок непредсказуем, мы считаем, что первичный выкуп является более надежным механизмом привязки. Кроме того, существуют некоторые эксперименты с низкозалоговыми или алгоритмическими стейблкоинами, но данная статья их не рассматривает.

Стоит отметить, что стейблкоины не возникают на пустом месте. Они зависят от шифрования, предоставляющего функции, аналогичные банковским.

Определение блокчейна

Блокчейн — это глобальная "система учета", включающая личные активы, записи о транзакциях, а также правила и условия транзакций.

Например, USDC от Circle выпускается на основе стандарта токенов ERC-20, который определяет правила перевода токенов. Эти правила в сочетании с механизмом консенсуса обеспечивают невозможность вывода пользователем USDC, превышающего его баланс. Проще говоря, блокчейн — это база данных или бухгалтерская книга, доступная только для добавления, которая фиксирует каждую транзакцию в своей замкнутой сети.

Активы на блокчейне хранятся в учетных записях на цепочке (EOA или кошельках ) или управляются смарт-контрактами. Право собственности на EOA реализуется через шифрование, сопоставляя открытые ключи с закрытыми. Смарт-контракт, в свою очередь, хранит и осуществляет сделки с активами в соответствии с заранее заданной логикой.

Доверие к точности системы основано на выполнении и механизме консенсуса базового блокчейна. Точность может быть проверена по начальному состоянию и истории транзакций. Транзакции обрабатываются глобальной сетью узлов круглосуточно, без ограничений по рабочему времени традиционных банков. Операторы узлов получают компенсацию через Gas- fee.

Эти определения предоставляют читателям общую основу. Так как же мы развились до сегодняшнего дня?

История стейблкоинов

12 лет назад стейблкоин был лишь концепцией. Сегодня эмитент USDC, компания Circle, готовится к продаже или выходу на биржу. Документы S-1 Circle фиксируют личный опыт основателя USDC Джереми Аллера.

Мы пригласили основателей USDT и DAI Фила Поттера и Руна Кристенсена поделиться своими историями предпринимательства.

Tether: Рождение короля

В 2013 году рынок криптоактивов находился в эпохе Дикого Запада, основными торговыми площадками были такие биржи, как Mt.Gox и BitFinex. В то время регулирование было более нечетким, и биржам рекомендовалось принимать только депозиты и снятия в криптоактивах. Это вынуждало трейдеров самостоятельно обменивать фиатные деньги, что препятствовало распространению криптоактивов. В то же время трейдерам нужны были инструменты хеджирования для борьбы с резкими колебаниями.

Фил Поттер увидел рыночные ограничения и предложил концепцию "стейблкоин": один доллар шифрованного долга обеспечивается одним долларом резервов, позволяя трейдерам использовать долларовые обязательства для противодействия колебаниям. В 2014 году он совместно с BitFinex основал Tether, независимую организацию, обладающую необходимыми лицензиями на денежные переводы, которая может интегрироваться с более широкой финансовой сетью.

Продукты Tether просты, но структура радикальна: выпуск долларовых обязательств (USDT), только юридические лица, прошедшие KYC, могут напрямую эмитировать или выкупать USDT. Однако USDT может свободно обращаться на публичной цепочке, и любой держатель может торговать на вторичном рынке.

За два года эта концепция, похоже, не могла реализоваться. Только в 2017 году Фил заметил, что уровень использования USDT в таких регионах, как Юго-Восточная Азия, начал расти. Исследование показало, что экспортные компании начали рассматривать USDT как более быстрый и дешевый аналог долларовой платежной сети региона и использовали его в качестве залога для импорта и экспорта. В то же время, пользователи криптоактивов начали использовать USDT для арбитража между биржами. Фил осознал, что Tether построил более быструю, простую и круглосуточную параллельную долларовую сеть.

Как только маховик начинает вращаться, он никогда не останавливается. Поскольку выпуск и выкуп происходят в рамках регулирования, а токены свободно циркулируют в публичной цепочке, USDT достигла скорости побега. Каждый новый пользователь, торговец или биржа усиливает ее сетевой эффект, увеличивая полезность USDT как средства хранения ценности и платежного средства.

Сегодня объем обращения USDT составляет почти 150 миллиардов долларов, значительно превышая 61 миллиард долларов USDC. Tether считается компанией с самым высоким доходом на душу населения в мире.

Фил Поттер является выдающейся личностью в области Криптоактивы, и его идеи также очень уникальны. Однако мы не можем сказать, что он "вне системы" традиционного финансового мира; он именно тот человек, от которого вы ожидали бы создать глобальный стейблкоин. А Рун Кристенсен - это совсем не так.

DAI:Первый децентрализованный стейблкоин

Рун рано заинтересовался Криптоактивами и быстро стал "большим боссом биткойна". Он типичный ранний адоптер Криптоактивов, рассматривающий BTC и блокчейн как инструменты для избавления от несправедливого финансового порядка. В 2013 году BTC вырос с 13 долларов до 700 долларов, и ранние адоптеры имели все основания верить, что Криптоактивы могут кардинально изменить финансовую систему.

Однако последующая экономическая рецессия заставила Руна осознать: конечная полезность Криптоактивов зависит от того, как управлять волатильностью. "Стабильность полезна для бизнеса," - подытожил Рун, и отсюда возникла новая идея.

В 2015 году, после неудачи первого стейблкоина BitShares, Рун совместно с Николаем Мушегияном разработал стейблкоин, привязанный к доллару. Но в отличие от Фила, у него не было связей для реализации стратегии Tether, и он не хотел полагаться на традиционную финансовую систему. Появление Ethereum предоставило Руну платформу для творчества. Смогут ли они использовать ETH для выпуска стейблкоина на его основе? Если базовый актив ETH так сильно колеблется, как система сможет поддерживать свою платежеспособность?

Решение Rune и Nikolai — это протокол MakerDAO, запущенный в декабре 2017 года на Ethereum. MakerDAO позволяет пользователям вносить 100 долларов США в ETH для получения фиксированного количества DAI(, например, 50 долларов США), создавая тем самым избыточно обеспеченные долговые обязательства в виде стейблкоина, поддерживаемого резервами ETH. Для обеспечения платежеспособности системы смарт-контрактом установлен уровень ликвидации; как только он будет превышен, ликвидатор сможет продать базовые активы ETH для погашения долгов DAI. С течением времени постоянно добавляются новые модули, чтобы упростить процесс аукциона, установить процентные ставки для регулирования выпуска DAI и дополнительно стимулировать ликвидаторов.

Это хитрое решение сегодня называется "CDP" стейблкоин, что привело к десяткам подражателей. Ключ к тому, чтобы система работала без централизованного контроллера, заключается в программируемости эфириума и прозрачности публичной цепи: все резервные активы, обязательства, параметры ликвидации и логика видны всем участникам рынка. Как сказал Руне, это реализует "децентрализованное разрешение споров", обеспечивая, чтобы каждый участник понимал правила поддержания платежеспособности системы.

С учетом того, что объем обращения DAI( и его сестринского проекта USDS) превысил 7 миллиардов долларов, создание Rune стало системной опорой децентрализованных финансов( DeFi). Тем не менее, в условиях быстро меняющегося конкурентного ландшафта идеологические требования к избавлению от системы краха становятся все труднее управляемыми; неэффективность капитала CDP и отсутствие эффективных прямых механизмов выкупа ограничивают его масштабируемость. Осознав эту реальность, MakerDAO начал переход к традиционным резервным активам(, таким как USDC), в 2021 году и в 2025 году направился к токенизированным фондовым рынкам BlackRock( BUIDL). В ходе этого перехода MakerDAO( теперь является Sky) через токенизированный конкурс, управляемый Steakhouse Financial, фондом токенизированных денежного рынка на 1 миллиард долларов RFP и частным кредитным фондом на 220 миллионов долларов, выпущенным BlockTower Credit в сотрудничестве с Centrifuge, утвердив свою позицию в качестве ключевого поставщика ликвидности токенизированных активов.

стейблкоин: Сегодняшние продукты

Основное обязательство стейблкоина заключается в том, что любой держатель должен иметь возможность в любое время обменять один стейблкоин на один доллар без скидки и минимизируя торговые издержки. Основой для реализации этого эквивалентного обязательства являются надежное управление активами, прозрачность резервов, выдающаяся операционная деятельность, ликвидность, интеграция хранения, доступность для разработчиков и труднодостижимое регуляторное разрешение. Tether, Circle и Maker возникли в эпоху зеленых полей, что позволило им добиться успеха в процессе развития; сегодня трудно представить, что новый участник сможет достичь масштаба Tether, одновременно инвестируя резервы в высокодоходные китайские коммерческие векселя.

Учитывая огромный успех ранних эмитентов стейблкоинов, сегодня конкуренция на рынке стала намного жестче. В настоящее время существует как минимум 200 различных стейблкоинов, и в будущем может появиться еще несколько тысяч. Этот резкий удар может отвлечь ликвидность, ухудшить пользовательский опыт и привести к исчезновению венчурного капитала, стремящегося к следующему значительному достижению. Чтобы эффективно конкурировать с существующими компаниями и новичками, необходимо с самого начала разрабатывать новые стратегии и предлагать согласованный продукт. Для стейблкоинов, поддерживаемых фиатными валютами, основными факторами успеха являются, но не ограничиваются следующими пунктами:

• Профессиональное управление резервами: "Если вы не готовы оснастить профессиональную торговую команду," заявил Остин Кэмпбелл(, бывший главный риск-менеджер Paxos), "то не управляйте самостоятельно основными резервами." Поддержание привязки зависит от платежеспособности, а профессиональное управление является минимальным требованием для крупных стейблкоинов, поддерживаемых фиатными валютами. Эмитенты меньшего размера могут предпочесть начать с существующих токенизированных денежных рыночных фондов(MMF), в конечном итоге переходя от относительно высоких затрат к более дешевым решениям.

• Кастодиальное покрытие: Хотя потребители могут хранить стейблкоины в браузерных кошельках, таких как MetaMask, учреждения будут хранить цифровые активы у таких провайдеров, как Coinbase, BitGo, Fireblocks, Copper и Anchorage. Некоторые учреждения могут взимать с эмитентов активов сборы за листинг, которые требуют технического и операционного аудита, проверки на соответствие и одобрения риск-комитета. Сборы за листинг иногда могут достигать шестизначных или семизначных чисел ( и обычно касаются крипто-токенов, а не стейблкоинов ), и обычно требуют получения максимальной институциональной поддержки от таких поставщиков услуг, как маркет-мейкеры.

• Стандартизация межцепочечного развертывания: В начале 2020 года стейблкоины могли в основном существовать на одной цепочке и зависели от мостов с минимальным доверием или упаковки копий на других цепочках. Эра мостовых уязвимостей ( Ronin, Wormhole, Nomad ) породила новое поколение кросс-цепных развертываний, таких как кросс-цепной протокол передачи Circle ( CCTP ) и более новый стандарт USDTO от Tether, которые основаны на протоколе межцепной передачи сообщений LayerZero. С ростом блокчейнов и повышением взаимосвязанности, нативное развертывание на мультичейнах станет необходимым условием для достижения плавного пользовательского опыта, и потенциальные эмитенты должны обратить внимание на это направление развития.

Инфраструктурные провайдеры, такие как Paxos, предлагают услуги белых марок стейблкоинов для высококлассных клиентов, таких как Paypal, а также новые провайдеры стейблкоинов как сервис, такие как Brale и MO, предоставляют множество готовых к использованию основных функций. Хотя эти провайдеры могут изменить баланс "покупать или строить", ответственность за разработку практичного продукта и его эффективное продвижение все равно лежит на эмитенте. Кроме стабильности и безналичных обменов по номиналу, что еще может сделать стейблкоин хорошим продуктом? Способность эмитента создавать полезность для своего стейблкоина и сопутствующих продуктов.

стейблкоин效用函数

красота