Sejak Ethereum beralih ke Proof of Stake (PoS), LSDFi muncul sebagai trek baru dan menonjol di pasar. Alasan LSDFi telah menjadi titik fokus adalah karena re-inovasinya berdasarkan atribut Yield Bearing dari token staking likuiditas. Namun, karena tingkat staking ETH terus meningkat dan yield staking menurun, ruang pasar sedang terjepit, menyebabkan stagnasi dalam pengembangan LSDFi.

Jika melihat ke belakang, kami telah mengalami tiga fase pengembangan dalam jalur LSDFi: persaingan di antara protokol staking likuiditas, munculnya LST sebagai aset beredar baru berbasis konsensus di DeFi, dan diversifikasi serta aplikasi LST dalam skala besar. Saat ini, kami berada dalam dilema pengembangan yang jelas. Artikel ini berusaha untuk menjelaskan keadaan saat ini dari jalur LSDFi melalui analisis data dan menjelajahi arah masa depan LSDFi dengan menganalisis proyek-proyek spesifik.

1. Status Saat Ini dari Jalur LSDFi dari Perspektif Data

1.1 Periode Bonus Pertumbuhan Berakhir, Lacak Pembangunan Terhenti, Penurunan Hasil yang Mengakibatkan Kapital Keluar

Menurut data dari Dune, jumlah bersih ETH yang dipertaruhkan menunjukkan tren datar, dan jumlah validator yang menunggu untuk masuk terus berkurang, menunjukkan akhir dari periode pertumbuhan staking yang agresif. Secara bersamaan, total TVL (Total Nilai Tertahan) dari jalur LSDFi (saat ini sebesar 839 juta) telah melambat sejak 26 September tahun ini dan bahkan menunjukkan pertumbuhan negatif. Dapat diprediksi bahwa tanpa inovasi paradigmatik, jalur LSDFi tidak akan melihat pertumbuhan signifikan dalam waktu dekat.

Situasi ini mungkin disebabkan oleh dua alasan. Di satu sisi, pertumbuhan staking yang kurang menarik dalam ekosistem Ethereum, dipadukan dengan kenaikan tingkat staking Ethereum yang mengakibatkan penurunan hasil staking (seperti yang ditunjukkan dalam gambar, hasil dasar hanya 3%+), telah menyebabkan protokol LSDFi mencapai batasan hasil. Hal ini mengurangi daya tarik jalur untuk modal, yang mengakibatkan aliran modal keluar. Di sisi lain, dampak lingkungan eksternal, terutama kenaikan hasil obligasi AS dalam lingkungan bunga tinggi, memiliki efek penarikan modal dalam industri kripto. Hal ini menyebabkan aliran modal dari LSDFi ke obligasi AS hasil dasar yang lebih tinggi dan derivatif obligasi AS mirip DeFi.

Sumber: https://defillama.com/yields?category=Liquid+Staking&chain=Ethereum

1,2 Keseragaman proyek serius, involusi tetapi inovasi yang tidak mencukupi

Sejak perkembangan DeFi, dua bagian penting masih bersinar sebagai tiang penopang yang umumnya menjaga operasi seluruh sistem DeFi: peminjaman dan stablecoin. Dalam aturan operasi LST, peminjaman dan stablecoin juga merupakan metode operasi yang paling dasar dan layak. Berdasarkan atribut penghasil bunga dari LST, arah proyek dari jejak LSDFi dapat dibagi secara kasar menjadi dua kategori berikut:

——LST berfungsi sebagai jaminan untuk protokol peminjaman atau protokol stablecoin (dihubungkan dengan Lybra, Prisma, dan Raft);

——Pemisahan pokok dan bunga LST (diwakili oleh Pendle);

Sumber: https://dune.com/defimochi/lsdfi-summer

Dapat dilihat dari data Dune bahwa di antara 12 proyek TVL teratas saat ini di jalur LSDFi, 5 adalah protokol mata uang stabil berbasis LST. Mekanisme dasar mereka hampir sama: pengguna menggunakan LST sebagai agunan untuk mencetak atau meminjam stablecoin, dan ketika harga agunan turun, agunan akan dilikuidasi. Sedikit perbedaannya adalah stablecoin yang berbeda, LTV yang berbeda, dan agunan yang didukung yang berbeda.

Setelah Terra runtuh dan BUSD terpaksa dihapus karena risiko regulasi, banyak celah di pasar stablecoin yang perlu diisi. Kemunculan LST, yang memiliki sifat penghasil bunga, dapat memberikan kontribusi kepada proyek-proyek yang lebih sesuai dengan kebutuhan desentralisasi pasar stablecoin. Hanya saja setelah gelombang, inovasi keseluruhan jalur tersebut lemah, dan mereka hanya mengganggu LTV, jenis agunan, dan hasil stablecoin (sebagian besar hasil bergantung pada subsidi token proyek, yang pada dasarnya hanyalah udara). Jika para pendatang tidak memiliki titik perbedaan untuk menantang para pendatang awal, kehadiran online berarti akhir dari proyek.

Pendle adalah kehadiran unik dalam seluruh lintasan LSDFi. Produk suku bunga tetapnya secara alami cocok untuk LST dengan atribut yang menghasilkan bunga (mengambil stETH sebagai contoh, itu dapat dibagi menjadi bagian ETH dan pendapatan jaminan), itulah sebabnya Pendle kembali ke pusat pasar setelah Ethereum beralih ke PoS. Saat ini, Pendle dengan tegas memegang pangsa pasarnya dengan iterasi produk, dan tidak ada pesaing kuat dari jenis yang sama di pasar.

TVL Pendle mencapai rekor tertinggi pada 1 Novemberhttps://defillama.com/protocol/pendle

1.3 Proyek Top Kurang Memiliki Daya Tarik Harga, Pertumbuhan Jangka Panjang Tidak Dijamin

Untuk DeFi, kita dapat mengatakan Aave adalah pemimpin dalam protokol pinjaman, Curve adalah pemimpin dalam DEX stablecoin, dan Lido adalah pemimpin dalam layanan staking likuiditas Ethereum. Proyek-proyek ini telah mencapai kekuatan harga di bidangnya masing-masing. Kekuatan penetapan harga yang saya maksud di sini adalah efek penghalang yang dibentuk oleh "monopoli + permintaan penting," menciptakan efek monopolistik dan merek tertentu dalam layanan penting pasar (pangsa pasar terkemuka secara signifikan).

Apa arti memiliki kekuatan penetapan harga? Saya percaya itu menyiratkan dua keuntungan: model bisnis yang sangat baik dan pertumbuhan jangka panjang yang terjamin. Singkatnya, penghalang kekuatan penetapan harga adalah penghalang sejati.

Namun, saat melihat berbagai proyek dalam jalur LSDFi, bahkan Lybra Finance, pemimpin pasar, belum membentuk hambatan kekuatan harga. Di fase V1-nya, Lybra dengan cepat menonjol dari kerumunan protokol stablecoin LSD dengan hasil yang jauh melebihi tingkat staking dasar Ethereum (8%+), menarik sejumlah besar TVL. Namun, upgrade V2 tidak membawa pertumbuhan yang efektif bagi Lybra; sebaliknya, ia menghadapi tekanan pangsa pasar yang semakin meningkat dari pesaing-pesaing baru seperti Prisma dan Eigenlayer.

Ketidakmampuan proyek-proyek teratas untuk memiliki kekuatan harga mereka pada dasarnya disebabkan oleh Pertama, kesulitan teknis di tingkat protokol tidak tinggi, terutama karena banyak protokol stablecoin LSD adalah fork langsung dari Liquity, yang berarti "ambang batas teknis rendah" mengimplikasikan persaingan yang intens; Kedua, proyek LSDFi bukanlah penerbit LST, pada dasarnya bergantung pada kekuatan harga ETH (hasil staking) untuk redistribusi likuiditas; Terakhir, perbedaan antar setiap proyek minimal, pangsa pasar sering dipengaruhi oleh hasil protokol, dan proyek-proyek teratas belum membentuk ekosistem mereka untuk menetapkan kekuatan harga absolut di dalamnya.

Kekurangan kekuatan penetapan harga berarti bahwa kemakmuran saat ini mungkin bersifat sementara, dan belum ada yang menemukan kunci untuk pertumbuhan jangka panjang.

1.4 Token Subsidized Yield Tidak Berkelanjutan, Likuiditas Stablecoin Kurang Menarik

LSDFi sebelumnya menarik sejumlah besar TVL dalam waktu singkat dengan hasil tinggi, tetapi melihat lebih dekat mengungkapkan bahwa hasil tinggi ini disubsidi oleh token proyek, menyebabkan penurunan prematur nilai token pengaturan, membuat hasil tinggi tidak berkelanjutan.

Ambil Raft sebagai contoh. Raft meluncurkan Modul Tabungan dalam V2, menarik pemegang $R dengan APR tetap 10%, tetapi sumber dari bunga 10% ini tidak dijelaskan (dijelaskan secara resmi hanya sebagai disubsidi oleh pendapatan protokol). Mengingat seluruh sektor DeFi, proyek-proyek yang menawarkan tingkat risiko rendah 10% sangat sedikit, menimbulkan keraguan apakah proyek ini membuat $R untuk menciptakan mitos APR yang tampak indah ini.

Perlu dicatat bahwa biaya pinjaman agunan saat ini (tingkat bunga) untuk Raft adalah 3,5%, artinya pengguna yang mencetak $R dan mendepositokannya di RSM dapat mencapai setidaknya arbitrase 6,5%.

Tingkat Tabungan R Resmi mencapai 10%

Bagi stablecoin terdesentralisasi, likuiditas merupakan faktor kritis yang memengaruhi skala pengembangannya. Ketidakmampuan Liquity untuk berkembang dan membuat terobosan pada pasar bullish terakhir sebagian besar disebabkan oleh likuiditasnya yang tidak mencukupi untuk memenuhi permintaan pengguna. Saat ini, DAI memang stablecoin terdesentralisasi dengan likuiditas terbaik. Demikian pula, sebagian besar stablecoin LSD (Liquidity Sensitive DeFi) saat ini juga menghadapi masalah likuiditas, ditandai oleh kedalaman yang tidak mencukupi dari stablecoin mereka, skenario penggunaan yang terbatas, dan permintaan pengguna riil yang tidak memadai.

Mengambil eUSD, yang diluncurkan oleh Lybra, sebagai contoh, skala saat ini adalah 108M. Namun, kolam likuiditas terbaiknya adalah kolam peUSD di rantai Arbitrum (peUSD adalah versi lintas rantai dari eUSD). Kedalaman kolam eUSD-USDC di Curve hanya 207k, menunjukkan bahwa pertukaran eUSD dengan stablecoin terpusat sangat tidak nyaman, yang dapat secara signifikan memengaruhi adopsi pengguna.

Sumber: https://defillama.com/yields/stablecoins?token=EUSD

2. Menemukan Terobosan dalam Tantangan Pengembangan LSDFi dari Proyek Spesifik

Meskipun trek LSDFi secara keseluruhan telah memasuki periode bottleneck dalam pengembangan, masih ada beberapa proyek yang berjuang untuk perubahan. Dari merekamungkin kita mendapatkan wawasan dan inspirasi untuk melewati tantangan pengembangan ini.

2.1 Mengembangkan Ekosistem, Menggantikan Kekurangan Model Ekonomi, Membangun Kekuatan Harga: Mengambil Pendle dan Lybra V2 sebagai Contoh

Proyek LSDFi saat ini semuanya menghadapi masalah yang tampaknya tak bisa diselesaikan: menggunakan token governance untuk mensubsidi pengembalian pengguna, yang menyebabkan dilusi terus menerus dari nilai token governance, akhirnya mengurangi nilainya menjadi koin pertambangan yang tak berharga.

Sebuah solusi yang layak dan informatif adalah dengan mengembangkan ekosistem mereka, memanfaatkan kekuatan proyek ekosistem untuk mengatasi kekurangan dalam model ekonomi mereka, dan menetapkan kekuatan penetapan harga mutlak dalam ekosistem.

2.1.1 Pendle

Saingan terberat saat ini dalam menerapkan metode ini adalah Pendle. Baik Penpie maupun Equilibria adalah protokol tambahan yang meningkatkan hasil PENDLE LP (Liquidity Provider) berdasarkan model ekonomi veToken Pendle. Para LP dapat memperoleh manfaat peningkatan penambangan Pendle tanpa perlu melakukan staking Pendle. Model bisnis keduanya berbeda, dengan fungsi utama mereka adalah menyerap sebagian tekanan penjualan token governance untuk Pendle, memfasilitasi perkembangan yang lebih sehat untuk Pendle itu sendiri.

Sumber: https://dune.com/coumarin/pendle-war

2.1.2 Keuangan Lybra

Setelah peluncuran V2 gagal mencapai pertumbuhan yang efektif, Lybra Finance juga mulai dengan sengaja membangun ekosistemnya. Pada tanggal 13 Oktober, Lybra secara resmi mengumumkan peluncuran Lybra War, memposisikannya sebagai fokus strategis berikutnya.

Inisiasi terbuka Lybra terhadap Perang Lybra disebabkan oleh pengakuannya terhadap beberapa isu:

1) Pemeliharaan APR tinggi menyebabkan inflasi tinggi pada token governance-nya LBR, dan aktivitas penambangan V2 menyebabkan tekanan penjualan jangka pendek yang berlebihan;

2) Persaingan sengit di lintasan yang sama (seperti Prisma, Gravita, Raft) menyebabkan pertumbuhan yang stagnan, dengan Lybra kekurangan investor untuk diandalkan;

3) Likuiditas eUSD yang kurang memadai, dan promosi serta penggunaan peUSD tidak sesuai harapan;

4) Konsensus komunitas goyah, terutama selama migrasi V1 ke V2, di mana ada keraguan tentang penanganan token yang tidak berhasil bermigrasi tepat waktu (keputusan sebagian besar bergantung pada satu individu, sifu, yang memengaruhi seluruh hasil pemungutan suara).

Sumber: https://twitter.com/LybraFinance/status/1712505916363592011

Inti dari Lybra War berfokus pada akumulasi dLP (token penyedia likuiditas terdesentralisasi) dan mencapai pertandingan dinamis antara dLP dan eUSD. Dalam Lybra V2, pengguna harus melakukan staking minimal 2.5% dari nilai eUSD dalam dLP LBR/ETH untuk mendapatkan emisi esLBR. Oleh karena itu, protokol lapis kedua dalam ekosistem Lybra harus memperoleh lebih banyak esLBR melalui peningkatan hasil dari esLBR dan dLP. Selain itu, kekuatan distribusi di Lybra War terpusat pada emisi esLBR di antara LSD (Lybra Synthetic Debt) pools, dengan permintaan potensial yang datang terutama dari penerbit LST (Lybra Synthetic Token) dan penerbit eUSD utama. Bias kedalaman di dalam kolam LSD Libra lebih mendukung penerbit LST kecil untuk mengakumulasi esLBR guna meningkatkan hak suara mereka dengan esLBR.

Saat ini, satu-satunya pemain signifikan dalam Perang Lybra adalah Match Finance, dan lanskap kompetitif yang efektif belum terbentuk. Match Finance pada dasarnya mengatasi dua isu (tanpa menjelaskan mekanisme proyek di sini):

1) Masalah di mana pengguna yang mencetak eUSD tanpa dLP tidak dapat menerima insentif esLBR;

2) Peningkatan hasil esLBR dan isu keluar likuiditas.

Mekanisme Keuangan Pertandingan, Sumber: Whitepaper Match Finance

Sebagai lapisan protokol dalam jalur LSDFi, baik Lybra maupun Pendle bukan penerbit LST, dan oleh karena itu, strategi awal mereka untuk mengumpulkan Total Value Locked (TVL) yang substansial melalui APR tinggi juga menanam benih negatif. Untuk pengembangan masa depan yang baik, mereka memilih untuk mengembangkan proyek ekosistem untuk terus-menerus mendukung diri mereka sendiri. Setiap proyek ambisius yang memimpin LSDFi akan tak terhindarkan mengikuti jalur pengembangan ini.

2.2 Micro-Inovasi untuk Meningkatkan Pengalaman Pengguna yang Berbeda

Bagi proyek-proyek non-leading, kunci untuk bertahan di dalam perlombaan kompetitif adalah menemukan diferensiasi unik mereka. Bahkan inovasi skala kecil pun dapat mencapai segmen pengguna tertentu. Selama pengguna-pengguna ini cukup setia, proyek memiliki kunci untuk bertahan hidup.

2.2.1 Tidak Ada Likuidasi: Mengambil CruiseFi sebagai Contoh

Sementara sebagian besar proyek masih bersaing dalam rasio Pinjaman-nilai (LTV) dan jenis agunan, beberapa sudah memperkenalkan mekanisme “Tanpa Likuidasi” untuk menarik lalu lintas.

Sebagai contoh, di CruiseFi, pengguna dapat menggadaikan stETH untuk membuat stablecoin USDx. Mereka kemudian dapat menukarkan USDx dengan USDC melalui kolam USDC-USDx di Curve. Pemberi pinjaman yang menyediakan USDC ke kolam stablecoin Curve dapat menghasilkan bunga selama periode gadai stETH.

Untuk memastikan peminjam tidak pernah dilikuidasi, langkah-langkah berikut diambil saat likuidasi terjadi:

1) Pihak proyek akan mengunci sebagian dari agunan (stETH), dan kemudian mengalokasikan hasil staking dari stETH yang terkunci ke peminjam.

2) Posisi yang melebihi pengembalian stETH akan dihentikan. Hal ini memastikan bahwa pengembalian staking selalu mencakup bunga pinjaman, sehingga mencegah peminjam dari likuidasi. Namun, kelemahan dari pendekatan ini adalah bahwa pengembalian dari stETH dapat berkurang ketika tingkat staking ETH secara keseluruhan meningkat.

3) Untuk posisi yang dihentikan, Token Pemulihan Harga (PRT) yang sesuai dihasilkan. PRT ini dapat ditukar 1:1 dengan ETH (hanya ketika di atas ambang likuidasi) dan dapat diperdagangkan secara bebas di pasar sekunder.

Keuntungan dari pendekatan ini adalah bahwa itu memungkinkan peminjam untuk memperpanjang waktu sebelum likuidasi atau menghindarinya sama sekali. Pemberi pinjaman dapat mendapatkan imbal hasil staking ETH, sementara pemegang PRT dapat mengambil manfaat dari potensi pertumbuhan ETH di masa depan. Skenario “tanpa likuidasi” bisa sangat menarik dalam pasar bullish untuk pengguna dengan preferensi risiko yang lebih tinggi.

2.2.2 Tingkat Hasil Gabungan: Kasus Ether Asal

Dalam dunia DeFi (Keuangan Terdesentralisasi), tingkat hasil selalu menjadi narasi yang paling menarik, dan aturan besi ini juga berlaku untuk LSDFi.

Origin Ether diluncurkan pada Mei 2023. Ini menggunakan ETH dan LST lainnya (Liquid Staking Tokens) sebagai jaminan. Nilai 1OETH selalu setara dengan 1ETH.

Sumber: https://docs.oeth.com/origin-ether-oeth

Perbedaan paling signifikan antara Origin Ether dan proyek LSDFi lainnya adalah pendapatannya berasal dari keranjang aset LST seperti stETH, rETH, sfrxETH, dll. Selain itu, OETH meningkatkan hasilnya dengan menerapkan strategi AMO di pool likuiditas OETH-ETH di Curve dan Convex dan juga mendukung strategi di Balancer, Morpho, dan pool ETH lainnya di Curve. Melalui serangkaian strategi likuiditas yang dioptimalkan, Origin Ether dapat menawarkan kepada pengguna APY yang lebih tinggi dari rata-rata. Ini juga merupakan alasan mengapa Origin Ether dengan cepat mengumpulkan Total Value Locked (TVL) yang substansial dalam beberapa bulan terakhir, saat ini menempati peringkat ketujuh dalam pangsa pasar di kategorinya.

Sumber:https://defillama.com/protocol/origin-ether?medianApy=true

2.2.3 Lapisan Selanjutnya dari Penyusunan Sarang: LRTFi Berdasarkan Eigenlayer

LSDFi, sebagai varian bertingkat dari LSD, telah mencapai titik jenuh pengembangan. Namun, munculnya Eigenlayer kemungkinan akan mengarah pada lapisan baru dari LRTFi bersarang di Sini tidak hanya mewakili ekspansi yang dimanfaatkan lagi untuk perusahaan tetapi juga kesempatan untuk kembali ke pusat pasar dan memperluas keluar.

Meskipun Eigenlayer masih berada dalam fase pengujian tertutup dan belum terbuka untuk semua pengguna, antusiasme pasar sangat tinggi, seperti yang ditunjukkan oleh dua acara staking sebelumnya.

Komposisi TVL Eigenlayer, sumber:https://defillama.com/protocol/eigenlayer

Pada saat yang sama, beberapa proyek berbasis LRT (Liquid Restaking Token) telah muncul, seperti Astrid Finance dan Inception. Logika inti dari proyek-projek ini tidak inovatif; mereka hanya menyertakan LRT dalam spektrum jaminan dibandingkan dengan protokol LSDFi. Diperkirakan persaingan semacam ini akan semakin intens begitu Eigenlayer diluncurkan secara resmi, dan saat ini masih dalam tahap awal.

2.3 Dukungan dari Kekuatan Modal, Pengikatan dengan Proyek-Proyek Matang Lainnya, dan Menikmati Manfaat dari Ekosistem Lain: Kasus Prisma

Jika suatu proyek kemudian ingin mengungguli pesaingnya dalam perlombaan penuh ketidakpastian namun tidak mampu mencapai inovasi paradigma, maka menemukan dukungan yang kuat, memanfaatkan manfaat dari proyek lain sebagai buff-nya, akan menjadi cara yang efektif untuk bertahan. Kita dapat menyebut pendekatan ini sebagai 'mengambil jalan pintas' atau 'mencari seorang tuan'.

Prisma Finance adalah contoh paling khas dari keberhasilan dalam hal ini. Dibandingkan dengan proyek-proyek grassroots seperti Lybra Finance (dimulai dari komunitas dan tanpa pendanaan ekuitas swasta), Prisma mirip dengan generasi kedua kaya yang lahir dengan sendok perak. Bahkan sebelum meluncurkan produk apa pun, mereka sudah berhasil menarik perhatian pasar dengan artikel PR yang memukau. Informasi paling berharga yang terungkap dalam artikel tersebut bukanlah seberapa berbedanya mekanisme proyeknya, tetapi bahwa daftar investor mereka tidak hanya termasuk DeFi OGs seperti Curve dan Convex tetapi juga institusi-institusi besar seperti OKX dan The Block.

Selanjutnya, jalur pengembangan Prisma sesuai dengan yang diiklankan. Ini dikemas dengan Curve dan Convex, mengamankan dukungan mereka, memberikan imbalan ekstra untuk mkUSD stablecoin aslinya (dalam bentuk CRV dan CVX), dan mencapai efek flywheel melalui model veToken (yang mengendalikan parameter protokol).

Dalam bulan ketiga setelah diluncurkan resmi, didukung oleh wstETH senilai satu miliar USD milik Justin Sun, Prisma mencapai rekor tertinggi dalam TVL dan melampaui Lybra untuk menjadi pemimpin baru di bidangnya.

Sumber: https://defillama.com/protocol/prisma-finance

2.4 Inovasi Paradigma Sejati

Baik dalam industri besar maupun niche tertentu, setelah mengalami pertumbuhan yang cepat dan tak teratur, pasti ada titik di mana pengembangan mencapai titik jenuh. Solusi mendasar untuk situasi seperti itu tanpa ragu adalah “inovasi paradigma.” Meskipun pengembangan LSDFi belum melihat inovasi revolusioner yang mampu mengubah permainan, saya yakin bahwa selama nilai Ethereum tetap menjadi konsensus yang kuat, akhirnya akan ada inovasi yang mengubah paradigma yang muncul untuk menyulut kembali api berkobar dari LSDFi.

Disclaimer：

1. Artikel ini dicetak ulang dari [cermin]. Semua hak cipta milik penulis asli [Analis Perdagangan PSE@Yuki]. Jika ada keberatan terkait pencetakan ulang ini, harap hubungi Gate Belajartim, dan mereka akan menanganinya dengan cepat.
2. Penafian Tanggung Jawab: Pandangan dan opini yang terdapat dalam artikel ini semata-mata milik penulis dan tidak merupakan nasihat investasi apa pun.
3. Terjemahan artikel ke dalam bahasa lain dilakukan oleh tim Gate Learn. Kecuali disebutkan, menyalin, mendistribusikan, atau menjiplak artikel yang diterjemahkan dilarang.