A estratégia de manutenção de moedas pelas empresas enfrenta o teste final: 2028 pode se tornar a linha de vida ou morte para a MicroStrategy

Apesar de a MicroStrategy ter conseguido manter a sua posição no índice Nasdaq 100, a sua estratégia agressiva de alavancagem em Bitcoin está a suscitar preocupações profundas no mercado. A análise mais recente indica que a empresa enfrentará, até 2028, uma pressão de resgate de aproximadamente 6,4 mil milhões de dólares em obrigações convertíveis, o que pode representar um teste crucial para a sua sobrevivência. Se a reestruturação financeira falhar, a venda de 71.000 Bitcoins (estimados a 90.000 dólares cada) para saldar dívidas será suficiente para impactar a liquidez de todo o mercado de Bitcoin. Paralelamente, o índice MSCI também reavaliará, em janeiro do próximo ano, os critérios de inclusão, levantando dúvidas fundamentais sobre o modelo de negócio da empresa.

Modelo de negócio da MicroStrategy sob suspeita: o halo do índice não consegue esconder riscos profundos

Apesar da forte volatilidade do mercado, a MicroStrategy conseguiu manter a sua posição na revisão periódica do Nasdaq 100 divulgada no final de semana passado, mas isso não significa que o seu modelo de negócio seja totalmente reconhecido. De fato, esta empresa, conhecida pelo seu modelo de “títulos de dívida corporativos em Bitcoin”, enfrenta uma fiscalização cada vez mais rigorosa por parte do sistema financeiro tradicional. O provedor global de índices MSCI tem agendado, para janeiro do próximo ano, uma auditoria à elegibilidade dos seus componentes, e alguns observadores de mercado apontam de forma contundente que o seu modo de operar, de “comprar e manter” Bitcoin, se assemelha mais a um fundo de investimento fechado do que a uma empresa de tecnologia com fluxo de caixa contínuo.

Essa suspeita não é infundada. Desde que a MicroStrategy criou esse modelo em 2020, dezenas de imitadores surgiram globalmente, mas a questão central permanece: como garantir a sustentabilidade a longo prazo de uma empresa que quase toda a sua captação de recursos é direcionada à compra de um ativo altamente volátil e que não gera fluxo de caixa? Especialmente em períodos de grande volatilidade do preço do Bitcoin, que já caiu 47% nos últimos três meses, a capacidade de suportar as enormes obrigações de dívida que se aproximam tornou-se uma preocupação primordial para os investidores.

A preocupação do mercado está a crescer. Embora a MicroStrategy detenha uma posição de Bitcoin de tamanho suficiente para influenciar o mercado — considerada de “gigante” —, os sistemas tradicionais de avaliação financeira valorizam mais modelos de negócio sólidos e capacidade de pagamento de dívidas. Com a aproximação de 2028, esse conflito entre o modelo de negócio e as regras do mercado de capitais será cada vez mais evidente.

Teste de sobrevivência em 2028: a parede de dívidas de 6,4 mil milhões de dólares

Na sua análise aprofundada mais recente, a Tiger Research aponta claramente 2028 como o ponto crítico de risco estrutural da MicroStrategy. O relatório revela uma mudança fundamental na estratégia de financiamento da empresa: até 2023, a MicroStrategy dependia principalmente de reservas de caixa e de pequenos títulos de dívida conversíveis, mantendo o seu stock de Bitcoin em pouco mais de 100.000 unidades. A partir de 2024, a empresa aumentou significativamente a alavancagem financeira, combinando ações preferenciais, planos de emissão de ações ao mercado (ATM) e uma grande emissão de obrigações convertíveis para captar recursos.

Essa estratégia agressiva criou um “ciclo de retroalimentação”: o aumento do preço do Bitcoin valoriza os ativos de garantia, permitindo à empresa contrair mais empréstimos para comprar ainda mais Bitcoin. Contudo, a fraqueza fatal desse ciclo reside no fato de que as obrigações convertíveis emitidas têm uma opção de resgate (Call Option) altamente concentrada em 2028. Nesse momento, os detentores dessas obrigações poderão exigir o resgate antecipado, e a MicroStrategy não poderá recusar, gerando uma pressão de pagamento concentrada de até aproximadamente 6,4 mil milhões de dólares. Sem fluxo de caixa operacional contínuo, isso representa uma verdadeira “parede de dívidas” íngreme.

Tiger Research Visão dos Dados de Risco Central

• Ponto de risco crítico: 2028 (quando a opção de resgate das obrigações convertíveis expira concentradamente)
• Escala de pressão de pagamento: cerca de 6,4 mil milhões de dólares
• Potencial de venda: aproximadamente 71.000 Bitcoins (assumindo preço unitário de 90.000 dólares)
• Impacto de mercado estimado: equivalente a 20% a 30% do volume médio diário de negociação na época
• Limite de falência estático: preço do Bitcoin a 23.000 dólares (com base em dados de 2025)
• Variação do limite de falência: de 12.000 dólares em 2023 para 18.000 dólares em 2024

Ferida mortal pela falta de fluxo de caixa: a capacidade de pagamento totalmente dependente do mercado

O relatório da Tiger Research aponta de forma incisiva a vulnerabilidade fundamental da MicroStrategy: a empresa investiu quase todo o capital arrecadado na compra de Bitcoin, em vez de investir em ativos operacionais que gerem fluxo de caixa contínuo. O relatório afirma: “Se esses fundos fossem alocados em ativos produtivos, a empresa teria uma fonte natural de pagamento. Contudo, ela concentrou-se na acumulação de Bitcoin, deixando quase sem liquidez para resgates.” Isso significa que a capacidade de pagamento da empresa depende quase totalmente do desempenho do mercado de Bitcoin e da sua capacidade de reestruturação financeira.

Essa estratégia de “apostar tudo” pode amplificar os lucros em ciclos de mercado em alta, mas, em períodos de liquidez restrita ou de mercado em baixa, torna-se extremamente perigosa. O relatório alerta que, se a reestruturação financeira em 2028 for bloqueada, a MicroStrategy será forçada a vender cerca de 71.000 Bitcoins (a 90.000 dólares cada) para pagar dívidas. Essa venda em grande escala, equivalente a 20% a 30% do volume diário de negociação de Bitcoin na época, poderá desencadear uma reação em cadeia, levando o mercado a uma queda em espiral, agravando ainda mais a situação financeira da empresa.

Vale notar que o relatório também indica que, em comparação com a MicroStrategy, as novas empresas de tesouraria de ativos digitais que tentaram replicar seu modelo no mercado de alta apresentam riscos ainda maiores. Elas carecem das múltiplas camadas de segurança e da experiência de mercado que a MicroStrategy construiu após o inverno de 2022, tornando-se mais vulneráveis a riscos.

Impacto no mercado e lições para o setor

O caso da MicroStrategy serve como um alerta para toda a indústria de criptomoedas, especialmente no que diz respeito à alocação de ativos corporativos. Demonstra que, mesmo detendo os ativos mais essenciais de criptografia, uma alavancagem excessiva e a negligência na construção de fluxo de caixa podem levar a impactos destrutivos em momentos críticos. Para os investidores, isso reforça a necessidade de avaliar cuidadosamente a estrutura do balanço, o perfil de vencimento da dívida e os riscos de liquidez ao considerar empresas que possuem grandes participações em Bitcoin.

Para o mercado, a potencial pressão de venda em 2028 representa um risco de longo prazo que deve ser antecipado. Ela lembra aos participantes que, embora o Bitcoin seja cada vez mais aceito como ativo empresarial, sua alta volatilidade e a rigidez das dívidas tradicionais criam tensões naturais. No futuro, modelos de retenção mais robustos podem envolver o uso de staking, empréstimos via DeFi ou a alocação de parte dos fundos em projetos de infraestrutura Web3 que gerem fluxo de caixa, contribuindo para uma estrutura de balanço mais saudável.

Atualmente, o limite de falência estático da MicroStrategy, com o preço do Bitcoin a 23.000 dólares, oferece uma margem de segurança de cerca de 73% para uma queda de preço. Contudo, o relatório enfatiza que esse limite está a subir continuamente, à medida que a dívida cresce mais rápido do que a acumulação de Bitcoin. No final, o julgamento do mercado chegará em 2028, momento em que se determinará se essa épica “experiência empresarial com Bitcoin” foi um exemplo de inovação financeira ou o fim de um jogo de alavancagem.