Gần đây tôi đã theo dõi chặt chẽ Nu Holdings, và có một sự chuyển dịch đang diễn ra mà phần lớn mọi người vẫn còn chưa nhận ra. Công ty đã chứng minh được khả năng mở rộng quy mô—120 triệu người dùng ở Brazil, Mexico và Colombia không phải là chuyện đùa. Nhưng vấn đề là: số lượng người dùng thuần túy đã không còn là câu chuyện thực sự từ lâu. Những gì quan trọng bây giờ hoàn toàn phụ thuộc vào việc họ có thể kiếm được bao nhiêu tiền từ mỗi khách hàng mà không làm rối loạn hồ sơ rủi ro của mình.

Đó chính là câu hỏi về chất lượng kiếm tiền mà mọi người nên đặt ra.

Trong nhiều năm, toàn bộ câu chuyện của Nu là về việc thu hút người dùng. Mỗi quý, hàng triệu người đăng ký vì nền tảng cung cấp tài khoản không phí và quá trình onboarding dễ dàng. Tuy nhiên, ban lãnh đạo đã âm thầm thay đổi chiến lược. Đặc biệt ở Brazil, câu chuyện tăng trưởng phụ thuộc ít hơn vào việc thêm người dùng mới và nhiều hơn vào việc khiến những người dùng hiện tại sử dụng nhiều sản phẩm hơn.

Bạn có thể thấy điều đó qua các số liệu. Doanh thu trung bình trên mỗi khách hàng hoạt động đã vượt quá 12 đô la mỗi tháng, nhưng điểm thú vị là các nhóm khách hàng trưởng thành đang tạo ra gần 27 đô la mỗi tháng. Khoảng cách đó là rất lớn. Nó cho thấy Nu không cần phải tăng gấp đôi số lượng người dùng để tăng trưởng có ý nghĩa. Họ chỉ cần thúc đẩy việc áp dụng sản phẩm tốt hơn trong những gì họ đã có.

Nhưng cách họ đạt được điều đó lại rất quan trọng.

Có hai cách chính để tăng doanh thu trên mỗi người dùng, và con đường họ chọn phụ thuộc vào tầm nhìn dài hạn của họ. Con đường thứ nhất: đẩy mạnh hơn vào cho vay không thế chấp. Tăng hạn mức tín dụng, nhiều khoản vay cá nhân hơn, thu nhập lãi nhanh hơn. Toán học đơn giản. Nhưng cũng rủi ro hơn. Thu nhập trở nên chu kỳ hơn, dễ bị ảnh hưởng bởi các cú sốc vĩ mô.

Con đường thứ hai: xây dựng một hệ sinh thái thực sự. Đầu tư, bảo hiểm, thanh toán, tiền gửi, các dịch vụ tài chính khác. Tăng cường sự gắn bó, giảm phụ thuộc vào chênh lệch tín dụng đơn thuần. Các nền tảng vững chắc hơn.

Năm 2025, Nu đã làm cả hai—mở rộng cho vay nhưng cũng mở rộng sang các sản phẩm đầu tư và bảo vệ, nơi mức thâm nhập ở Mỹ Latinh vẫn còn tương đối thấp. Sự đa dạng hóa đó là chiến lược thông minh hơn vì nó có nghĩa là tăng trưởng tương lai phụ thuộc vào nhiều nguồn doanh thu, chứ không chỉ vào khả năng chấp nhận rủi ro tín dụng.

Điều mà mọi người thường bỏ qua là tiền gửi. Khi Nu tích lũy nhiều tiền gửi hơn, chi phí huy động vốn giảm và biên lợi nhuận ròng tăng lên. Một cơ sở tiền gửi bền vững hơn nghĩa là ít phụ thuộc vào vốn vay bán buôn và có khả năng chống chịu tốt hơn khi thị trường biến động. Tiền gửi quý 3 năm 2025 đạt 38,8 tỷ đô la, tăng 34% theo tỷ giá trung lập. Xu hướng này cần tiếp tục duy trì.

Nếu Nu có thể kết hợp ARPAC tăng với hiệu quả huy động vốn tốt hơn, lợi nhuận sẽ tích tụ theo cấu trúc thay vì theo chu kỳ. Đó là sự khác biệt giữa một fintech chỉ dựa vào các xu hướng vĩ mô và một fintech thực sự xây dựng một thứ gì đó bền vững.

Đối với các nhà đầu tư, đây là điểm quan trọng nhất: tăng trưởng doanh thu cao đơn thuần không có ý nghĩa nhiều. Thành phần của doanh thu đó mới là điều phân biệt một doanh nghiệp cao cấp với một doanh nghiệp dễ biến động. Một cơ sở doanh thu đa dạng sẽ duy trì qua các chu kỳ. Một mô hình dựa nhiều vào tín dụng dễ dẫn đến biến động và thu hẹp định giá.

Nu có quy mô, sự tin tưởng của thương hiệu và hệ sinh thái sản phẩm để đi theo con đường chất lượng cao hơn. Liệu việc thực thi có thực sự theo đúng ý định hay không—đó là điều phụ thuộc vào kỷ luật của ban lãnh đạo. Nếu họ có thể tăng cường khả năng kiếm tiền trong khi mở rộng các nguồn doanh thu và duy trì kỷ luật về rủi ro, họ sẽ chuyển từ fintech tăng trưởng nhanh sang nền tảng tài chính cân bằng. Đó chính là điểm chuyển đổi đáng để theo dõi.