Análise dos resultados financeiros da Riot: Quando o BTC cai abaixo de $74K, os mineiros nem conseguem recuperar o custo de eletricidade

Autor original: CryptoSlate

Tradução: Deep潮 TechFlow

Introdução: Atualmente, o BTC está em torno de $67 mil, com os custos de eletricidade dos mineiros quase equilibrados, mas os custos operacionais e de depreciação ainda mantêm o negócio no vermelho. Este artigo constrói um modelo de custos de mineração de Bitcoin usando dados financeiros reais da Riot Platforms, dividindo o “custo de mineração” — um número fortemente simplificado — em três camadas distintas. Essa abordagem oferece uma análise mais detalhada, útil para compreender a avaliação de ações de mineração e os níveis de pressão sobre o preço do BTC.

Hoje, comprar Bitcoin é mais barato do que minerá-lo, a menos que sua tarifa de eletricidade seja inferior a 7 centavos de dólar por kWh.

Texto completo:

O caso Riot revela a estrutura de lucros e perdas em três camadas dos mineradores nos EUA

O custo de mineração de Bitcoin costuma ser simplificado a um único número: “custo para minerar um BTC”. Na prática, esse valor depende do nível de análise que você adota.

A tarifa de eletricidade decide se o equipamento deve ser ligado hoje, os custos operacionais determinam se a fazenda de mineração consegue sustentar toda a empresa, e os custos contábeis definem se o negócio reporta lucro ou prejuízo final.

Para uma análise mais clara desses três níveis, a CryptoSlate construiu um modelo de custos de mineração de Bitcoin, baseado nos princípios fundamentais, considerando a dificuldade da rede, recompensa por bloco, taxas, eficiência dos ASICs e tarifas de eletricidade para calcular a viabilidade econômica da mineração.

Esse modelo incorpora também dados financeiros públicos da Riot Platforms, mostrando a situação econômica real.

Nas condições atuais da rede, o modelo indica que os mineradores podem cobrir os custos de eletricidade, mas ainda não conseguem cobrir despesas operacionais mais amplas ou custos contábeis.

A operação da Riot no Texas revela que, mesmo após uma recuperação do preço do BTC, a diferença entre o ponto de equilíbrio de eletricidade, o ponto de equilíbrio operacional e o ponto de lucro contábil completo ainda é significativa.

A economia de mineração da Riot revela uma estrutura de lucros e perdas em três camadas

Com o preço atual do BTC em $67.200, a Riot ultrapassou um ponto de equilíbrio, mas não os outros dois.

O modelo foi baseado nas seguintes condições de rede atuais: dificuldade de 145.042.165.424.850, recompensa por bloco de 3,125 BTC, eficiência moderna de ASIC de aproximadamente 17-19 J/TH, tarifa de eletricidade industrial no Texas de cerca de $0,0667 por kWh. Como a taxa média de taxas por bloco é cerca de 0,02 BTC, o modelo ignora as taxas de transação.

Com esses parâmetros, obtemos: poder de hash total da rede de 622,95 quintilhões de hashes por segundo, poder de hash necessário por BTC de 199,34 quintilhões de hashes, e consumo de energia de 969,04 MWh por BTC.

Assim, o custo de eletricidade para minerar um BTC ao preço atual é de aproximadamente $64.635, com lucro de eletricidade de cerca de $2.565 por BTC.

Incluindo os custos operacionais não relacionados à eletricidade de aproximadamente $9.809 por BTC, o lucro operacional fica negativo em $7.243, elevando o custo total. Ao acrescentar depreciação não monetária de cerca de $39.687 por BTC, o lucro contábil cai para -$46.930.

Isso demonstra claramente que, para grandes mineradoras nos EUA, “custo de mineração de um BTC” não é um valor único.

Primeira camada: custo de eletricidade, que decide se vale a pena ligar o equipamento a curto prazo.

Segunda camada: custos operacionais mais amplos, que determinam se a mineração própria cobre os custos do negócio como um todo.

Terceira camada: depreciação, que afeta se o lucro contábil pode acompanhar o fluxo de caixa.

O modelo apresenta essas três camadas lado a lado, revelando a distância entre elas após uma recuperação do mercado.

A escada do ponto de equilíbrio define a visão geral da operação

A escada do ponto de equilíbrio fornecida pelo modelo é mais esclarecedora do que qualquer número de custo total isolado.

Somente o ponto de equilíbrio de eletricidade: $64.635 por BTC.

Após incluir os custos operacionais não relacionados à eletricidade da Riot, o ponto de equilíbrio sobe para cerca de $74.444.

Com a depreciação contábil, o ponto de equilíbrio contábil completo sobe para $114.130.

Assim, uma mineradora pode reportar lucro de eletricidade, enquanto ainda opera no vermelho na camada operacional ou contábil.

Criei quatro cenários de preço para ilustrar como essa escada funciona na prática.

No cenário de baixa de $49.000, a Riot apresenta prejuízo em todas as camadas: lucro de eletricidade de -$15.635 por BTC, lucro operacional de -$25.443 por BTC, lucro contábil de -$65.130 por BTC.

No preço atual de $67.200, a Riot acaba de ultrapassar o ponto de equilíbrio de eletricidade, ficando ligeiramente acima do limite. O lucro de eletricidade torna-se positivo, mas as perspectivas operacional e contábil ainda são negativas.

No cenário de recuperação para $80.000, a Riot ultrapassa o ponto de equilíbrio operacional, com lucro operacional de $5.557 por BTC, mas ainda registra prejuízo contábil de -$34.130.

Para que todas as três camadas fiquem positivas ao mesmo tempo, o BTC precisaria voltar ao seu pico histórico de $126.000, momento em que o lucro contábil seria de $11.870 por BTC.

Essa distinção é significativa. A depreciação da Riot é considerada uma despesa não monetária, calculada com base em uma vida útil de três anos, sendo uma amortização contábil, não uma saída de caixa de curto prazo.

No entanto, ela faz parte do quadro, pois mineradoras listadas na bolsa não podem sobreviver apenas com lucros de eletricidade — precisam reportar resultados, trocar equipamentos e cobrir custos operacionais.

Portanto, a questão central é: investidores, analistas e gestores, ao avaliarem a lucratividade de uma mineradora, na verdade, estão observando qual dessas linhas de lucro?

Teste de pressão de preço da Riot antes da próxima halving

Expandimos o modelo de custos até 2028, considerando a próxima redução de halving.

Com base nos dados públicos mais recentes da Riot, assumimos uma capacidade de hash de 38,5 EH/s atualmente, que deve subir para 45 EH/s até 31 de março de 2026, permanecendo nesse nível até o próximo halving.

Este modelo não reconstrói o mercado completo, mas mantém a economicidade de cada BTC constante, projetando com base na capacidade de mineração reportada e planejada pela Riot.

É uma análise de cenário focada na alavancagem operacional, com sensibilidade de preço claramente visível.

Em todos os quatro cenários, a quantidade total de BTC minerados ao longo do período é de aproximadamente 15.000, variando apenas a estrutura de lucros.

No cenário de $49.000, a Riot acumula prejuízo de -$239.436.036 em lucro de eletricidade, -$389.648.124 em lucro operacional e -$997.428.094 em lucro contábil.

No cenário de $67.200, o lucro de eletricidade acumula-se em $39.286.667, mas o lucro operacional ainda é negativo em -$110.925.420, e o lucro contábil, -$718.705.391.

No cenário de $80.000, o lucro operacional acumula-se em $85.099.338, enquanto o lucro contábil permanece negativo em -$522.680.632.

Somente no cenário de $126.000, todos os três indicadores se tornam positivos, com lucro contábil acumulado de $181.783.343.

Mineradoras podem manter lucro de eletricidade por um longo período, mas ainda assim não cobrir todos os custos operacionais mais amplos; podem operar com lucro, mas ainda estar longe de lucros contábeis. O caso da Riot mostra que há uma grande diferença entre esses dois estados.

No modelo, a diferença entre o ponto de equilíbrio de eletricidade e o ponto de equilíbrio contábil completo é de aproximadamente $49.495 por BTC. Essa margem explica por que mineradoras parecem saudáveis na alocação de capacidade, mas reportam resultados financeiros apertados.

Nosso gráfico acumulado não prevê futuras mudanças na dificuldade, taxas, paradas, receitas de ajuste de carga, financiamento ou novos investimentos de capital, apenas mantém a economicidade de cada BTC constante, projetando com base na trajetória de capacidade da Riot.

Essa limitação não altera a mensagem principal do modelo: sob condições econômicas constantes, a discussão antes do próximo halving dependerá em grande parte do preço do BTC.

Para a Riot, o ponto em que o lucro contábil se torna positivo é em torno de $114.200, sendo que, na prática, esse limite é de aproximadamente $126.000.

Implicações do caso Riot para o setor de mineração nos EUA

Para os mineradores americanos, a lição mais direta é que o preço por si só não resolve os problemas operacionais; a eficiência dos equipamentos e o custo da eletricidade continuam sendo os principais obstáculos.

Na análise de sensibilidade de custos, comparamos três configurações de ASIC: Bitmain S21 (17,5 J/TH), MicroBT M60S (18,5 J/TH) e Antminer S19 Pro (29,5 J/TH), todas usando tarifas de eletricidade de referência do Texas.

Dentro dessa faixa de tarifas, o S19 Pro tem sempre um custo por BTC mais alto do que os modelos mais novos. Os dois modelos mais eficientes têm custos próximos, enquanto os equipamentos menos eficientes permanecem com custos claramente superiores ao longo do gráfico.

Essa conclusão não se aplica apenas à Riot. Os custos não relacionados à eletricidade e as hipóteses de depreciação da Riot são específicas da empresa; outros mineradores podem ter diferentes custos indiretos, vidas úteis distintas, estruturas de receita de ajuste de carga ou combinações de energia diferentes. Mas a estrutura de análise em três camadas é universal.

Primeira camada: custo de eletricidade. Segunda camada: custos operacionais. Terceira camada: custos contábeis.

Empresas que sobrevivem em ciclos de preços baixos geralmente conseguem passar facilmente pela primeira camada. Aquelas que crescem de forma composta durante o ciclo…