Santo Graal

As stablecoins descentralizadas enfrentam um trilema impossível entre eficiência de capital, descentralização e estabilidade de preços. Encontrar um equilíbrio entre estes três aspectos continua a ser um objectivo incerto, mas desejável.

USDT e USDC são particularmente destacados em termos de utilização de capital e estabilidade de preços. Eles também criaram uma enorme capitalização de mercado e cenários de aplicação com isso. No entanto, eles exibem um alto grau de centralização.

DAI, como a stablecoin descentralizada mais antiga, inicialmente ostentava uma descentralização excepcional. Ela usa principalmente ETH como garantia para supergarantir a emissão de stablecoins. No entanto, embora a alta taxa de garantia ultra possa estabilizar o preço, ela sacrifica a utilização de capital, levando a um limite de capitalização de mercado e cenários de aplicação comparativamente limitados em comparação com stablecoins centralizadas. Eventualmente, o DAI começou a aceitar ativos centralizados como garantia, sacrificando a descentralização por uma capitalização de mercado em aumento gradual.

UST, uma stablecoin descentralizada bastante controversa, alcança a máxima utilização de capital mantendo a descentralização. Já chegou a ter uma capitalização de mercado inferior apenas à USDT e USDC. No entanto, suas estratégias agressivas causaram o preço da stablecoin entrar em uma espiral da morte em situações extremas.

Até hoje, não houve uma stablecoin descentralizada "impecável". Isso pode ser o "Santo Graal" que os construtores estão incansavelmente perseguindo.

Antecedentes

Frax Finance é um protocolo completo centrado em stablecoins descentralizadas. Começou com uma stablecoin algorítmica parcialmente garantida e gradualmente fez a transição para uma total garantia, maximizando a eficiência de capital enquanto se expande horizontalmente para múltiplos domínios. Eventualmente, evoluiu para um protocolo DeFi completo estilo matriz impulsionado por stablecoins. É a stablecoin parcialmente garantida que sobreviveu por mais tempo.

Seus produtos incluem:

• FRAX stablecoin: Stablecoin descentralizada indexada ao USD ★
• FPI: Flatcoin vinculado a um cesto de bens ★
• frxETH: LSD ★
• Fraxlend: Empréstimo ★
• Fraxswap: Troca descentralizada ponderada pelo tempo ★
• Fraxferry: Transferência entre cadeias ★
• FXS & veFXS: Módulo de governança ☆
• AMO: Controlador de Operações de Mercado Algorítmico ★
• Frax Bond - Bond (v3 coming soon) ☆
• RWA - Ativos do Mundo Real (v3 em breve) ☆
• Frax Chain - Layer2 (ainda não lançado) ☆

Frax evoluiu através de três versões desde sua criação: v1, v2 e v3. Ao contrário de muitos protocolos no mercado, cada versão do Frax representa não apenas atualizações funcionais, mas também ajustes estratégicos significativos. Em essência, pular uma versão específica poderia levar a uma compreensão vastly diferente do Frax.

• Frax v1: Foi lançado com o objetivo de se tornar uma stablecoin algorítmica, usando um 'algoritmo fracionário' para reduzir gradualmente a relação de garantia, maximizando assim a eficiência de capital.
• Frax v2: Abandona estrategicamente a abordagem de redução gradual da taxa de garantia das stablecoins algorítmicas, em vez disso, aumenta a taxa de garantia para ficar totalmente garantido; introduz a ideia do “Controlador de Operações de Mercado Algorítmico” (AMO) para participar na Guerra da Curva por recursos de governança de liquidez on-chain; e desenvolve o frxETH para entrar na trilha de participação de liquidez do Ethereum LSD.
• Frax v3: Introduz ativos do mundo real (RWA) e continua a usar AMO para liquidez on-chain e off-chain.

Análise de Negócios

Este artigo aprofunda-se na próxima versão mais recente do Frax, v3, fornecendo uma análise aprofundada e detalhada dos produtos completos da Frax Finance, desvendando a totalidade do ecossistema.

Frax Finance v3

O Frax v3 é uma versão futura que gira em torno de RWA, enquanto continua a usar o AMO na v2 para gradualmente tornar o FRAX uma moeda estável descentralizada e completamente colateralizada exogenamente que captura tanto ativos on-chain quanto off-chain. Suas principais características comerciais incluem:

1. Colateralização exógena completa
2. RWA
3. IORB Oracle
4. módulo de governança frxGov
5. FraxBond (FXB)

✹ Colateralização Exógena Completa

De acordo com o FRAXBalanço Patrimonial , a relação de colateral FRAX (CR) da versão atual é de 91,85%.

CR = (Ativos próprios+Ativos emprestados) / Passivos
CR = (615,357,001+65,654,459) / 741,400,658 = 91.85%

A partir da versão Frax v3, o protocolo introduzirá ativos do mundo real (RWA) para aumentar o CR até que seja >= 100%, alcançando eventualmente 100% de garantia exógena para o FRAX. Na verdade, em fevereiro de 2023, o FIP188 interrompeu a progressão da stablecoin algorítmica do FRAX e começou a usar o AMO1E a renda do protocolo aumenta gradualmente CR:

A proposta FIP188 tem grande importância para o Frax. Após o FIP188, o Frax irá parar completamente os mecanismos de “algoritmo fracionado” e “descolateralização”, fazendo a transição de stablecoins algorítmicas parcialmente colateralizadas para totalmente colateralizadas. Abaixo estão alguns pontos-chave da proposta:

1. A versão inicial do Frax apresentava um “algoritmo fracionário”, ou relação de garantia variável, que se ajustava com base na demanda de mercado por FRAX, permitindo efetivamente que o mercado decidisse quanto de garantia exógena e FXS seriam necessários para fazer FRAX = $1.
2. O motivo para descontinuar o “algoritmo fracionário” é que, julgando pelo ambiente de mercado, os custos de estar ligeiramente subgarantido superam de longe os benefícios que traz. A preocupação do mercado com a garantia insuficiente em 1% é muito maior do que a demanda por retornos adicionais de 10%.
3. Com o tempo, o crescimento, a valorização dos ativos e os benefícios do protocolo aumentarão a CR para 100%. É importante observar que a proposta não depende da emissão de mais FXS para atingir 100% de CR.
4. Manter os ganhos do protocolo para aumentar CR e suspender recompras de FXS.

Balanço do FRAX em 10 de outubro de 2023

FIP 188 aprovado

✹ RWA

Como um dos meios importantes para aumentar o CR para >=100% no Frax v3, o próximo módulo de governança frxGov da Frax aprovará entidades do mundo real para comprar e manter ativos do mundo real controlados pela AMO, como títulos do Tesouro dos EUA.

Os usuários que possuem FRAX podem depositar no contrato inteligente especificado e obter sFRAX. Este princípio é semelhante à relação entre DAI e sDAI. Vamos comparar a diferença entre sFRAX e sDAI:

• Uma razão pela qual o sDAI pode obter um retorno médio ligeiramente mais alto em títulos (atualmente 5%, com um máximo de 8%) é que nem todos os detentores de DAI depositaram DAI no contrato DSR, e o retorno da Maker ao investir em RWA só precisa ser distribuído para aqueles que depositam DAI no DSR para obter sDAI, então é equivalente a algumas pessoas compartilharem toda a renda de RWA.
• O sFRAX também atende a essa condição, mas como Frax acumulou um grande número de tokens Curve e Convex na versão v2 e obteve poder de voto substancial por meio de bloqueio, ele pode controlar uma parte das recompensas CRV e CVX on-chain. Esses ganhos on-chain aumentarão a renda geral da sFRAX. Além disso, quando os retornos de um lado, on-chain ou off-chain, são inferiores ou o risco aumenta, você pode alternar rapidamente para o outro lado.

✹ IORB Oracle

O contrato inteligente FRAX v3 adota a taxa IORB (Federal Reserve Interest on Reserve Interest on Reserve Balances) para determinadas funções de protocolo, como o sFRAX staking yield.

• À medida que a taxa do oráculo IORB aumenta, as estratégias AMO do Protocolo Frax irão garantir fortemente o FRAX com letras do tesouro, contratos de recompra reversa e dólares depositados nos Bancos da Reserva Federal que pagam a taxa IORB.
• À medida que a taxa do oráculo IORB cai, as estratégias AMO começarão a reequilibrar o colateral FRAX com ativos descentralizados on-chain e empréstimos supercolateralizados na Fraxlend.

Em termos simples, o FRAX v3 ajusta sua estratégia de investimento com base na Taxa de Juros de Reserva do Federal Reserve (IORB). Quando os retornos off-chain são altos, os fundos são enviados para títulos do tesouro, títulos do tesouro, etc.; quando os retornos on-chain são altos, os fundos são enviados para empréstimos on-chain, como Fraxlend, garantindo retornos máximos e estabilidade de stablecoins.

Módulo de Governança frxGov

O Frax v3 irá remover pressupostos de confiança de multi-assinatura e implementar governança inteiramente por meio de contratos inteligentes usando o módulo frxGov (veFXS). Este é um passo importante em direção à governança descentralizada para o Frax.

✹ FraxBond (FXB)

Tanto sFRAX quanto FXB introduzem rendimentos de títulos do tesouro no Frax, mas diferem:3

sFRAX representa a parte de zero termo da curva de rendimento, enquanto FXB denota o segmento de termo futuro. Juntos, eles formam uma curva de rendimento abrangente de stablecoin on-chain.

• Se 50 milhões de FRAX forem apostados como sFRAX, então ~50 milhões de USDC (assumindo CR=100%) no tesouro correspondente podem ser enviados off-chain para comprar 50 milhões de títulos de curto prazo.
• Se 100 milhões de FXB com vencimento de 1 ano forem vendidos por 95 milhões de USDC, significa que entidades off-chain podem comprar títulos do governo de 1 ano com os 95 milhões de USD adquiridos.

Além disso, FXB é um token ERC-20 transferível que pode construir sua própria liquidez e circular livremente no mercado secundário, fornecendo aos usuários investimentos em stablecoin oferecendo vários termos, rendimentos, níveis de risco. Ele também facilita a construção de novas combinações.

Frax Finance v1

O Frax v1 introduziu o conceito de stablecoins algorítmicas fracionadas, onde uma parte de seu fornecimento é garantida por garantia exógena (USDC) e o restante é garantido algoritmicamente usando garantia endógena FXS.

Por exemplo, com uma CR de 85%, cada FRAX resgatado fornece ao usuário $0,85 USDC e $0,15 de FXS emitido.

Cunhando $FRAX usando USDC e FXS no Frax v1

No Frax v1, o AMO existe em sua forma mais simples, onde é chamado de algoritmo fracionário. É principalmente usado para ajustar o CR ao emitir FRAX de acordo com as condições do mercado, inicialmente definido para ajustar em intervalos fixos (por exemplo, a cada 1 hora).

Durante o estado inicial do Frax v1, o FRAX foi cunhado com CR de 100%, o que significa que 1 FRAX = 1 USDC. Esta fase é chamada de estágio “inteiro”. Depois disso, em intervalos fixos, a AMO ajustará o CR com base nas condições de mercado para entrar no “estágio fracionário”.

• Se o FRAX >1, o que está acima da âncora e precisa ser expandido, o CR diminui para emitir mais FRAX com menos garantia.
• Se FRAX <1, onde o preço cai abaixo da marca, CR aumenta para aumentar o lastro de garantia de cada FRAX e restaurar a confiança no sistema.

Embora o algoritmo fracionário possa influenciar o CR ao criar novos FRAX, esse método é relativamente lento para afetar o CR de todo o sistema. Portanto, o Frax v1 introduziu duas funções adicionais - Descolarização⁴e recaução⁵ – para facilitar alterações dinâmicas de CR juntamente com o algoritmo fracionário para alcançar a precisão necessária do protocolo.

1. Recapitalização: Quando o algoritmo fracionário aumenta a taxa de garantia, a fim de igualar a taxa de garantia real ao nível do sistema, a quantidade de USDC no sistema deve ser aumentada. O FRAX estabelece um incentivo: qualquer pessoa pode adicionar USDC ao sistema e trocar mais FXS. Por exemplo, um usuário pode adicionar $1 em USDC ao sistema em troca de $1,2 em FXS.
2. Descolateralização (recompra): Quando a taxa de garantia do sistema é reduzida, os usuários podem trocar FXS por USDC do mesmo valor para o sistema a qualquer momento, e então o FXS será destruído. Não há incentivos no mecanismo de recompra.

Operações de descolateralização (compra de volta) e recolateralização

Quando o Frax v1 foi lançado, o mercado DeFi era dominado pela trajetória da stablecoin algorítmica. Os projetos de stablecoin lançados durante o mesmo período incluíam Basis cash, Empty Set Dollar (ESD), etc. Com base na tendência de desenvolvimento do mercado naquela época, o Frax era o projeto de stablecoin algorítmica mais conservador. À medida que a loucura de mercado desaparecia, apenas o Frax sobreviveu. No subsequente Frax v2, ele mudou de direção ao complementar as taxas de garantia e utilizar os fundos do tesouro.

Frax Finance v2

Frax v2 é a versão mais dinâmica. Nesta versão, o algoritmo fracionário foi interrompido, o AMO foi lançado para gestão do fundo do tesouro e os ganhos foram gradualmente usados para preencher o CR. Além disso, novos recursos como Fraxlend e frxETH também foram lançados. Frax participou da guerra da Curve e se tornou o vencedor da governança de liquidez on-chain.

No Frax v2, as principais características incluem:

1. AMO
2. Fraxlend
3. Fraxswap
4. FPI (Índice de Preço Frax)
5. frxETH

✹ AMO（Controlador de Operações de Mercado Algorítmico）

AMO funciona de forma semelhante ao Federal Reserve na execução de políticas monetárias. Seu mecanismo operacional permite formular qualquer política monetária FRAX, desde que não reduza a relação de garantia e altere o preço do FRAX. Envolve emissão de moeda, queima e alocação de fundos dentro da estratégia algorítmica predefinida. Isso significa que os controladores do AMO podem realizar operações de mercado aberto de forma algorítmica (assim surgiu o nome do AMO), mas não podem simplesmente emitir FRAX do nada para quebrar a ancoragem.

Frax atualmente executa 4 AMOs, com o Curve AMO tendo a maior quantidade de fundos. Com a operação do AMO, o protocolo usará ativos ociosos no tesouro (principalmente USDC) e uma certa quantidade de FRAX controlado algoritmicamente para ser injetado em outros protocolos DeFi:

1. Maximize a utilização do fundo do tesouro para ganhar renda adicional. Por exemplo, se o tesouro detém 1 milhão de USDC e a AMO imprime 1 milhão de FRAX, formando um pool de liquidez USDC-FRAX para mineração, o rendimento real da mineração totaliza 2 milhões em fundos.
2. Uma vez que a propriedade da criação de dinheiro em AMO (FRAX controlado por algoritmo) é mantida pelo protocolo e pode ser retirada e destruída nas estratégias AMO, sem circular para os usuários, isso não afeta significativamente a referência do FRAX.
3. Aumenta a capitalização de mercado do FRAX sem realmente adicionar novo colateral.

Vamos analisar esse conceito tomando a estratégia Curve AMO como exemplo:

• Descolarizar - Deposita colateral ocioso e o novo FRAX emitido pela AMO na Curve Pool.
• Recapitalizar - Retire o LP FRAX-USDC da piscina, destrua o excesso (uma vez recém-emitido e controlado pelo protocolo) de FRAX e devolva USDC para aumentar a CR.
• Benefícios para o Protocolo - Acumula taxas de transação, recompensas CRV e reequilibra regularmente o pool. Deposite tokens LP em plataformas como Yearn, Stake DAO e Convex Finance para obter rendimentos adicionais.

Vamos analisar a capacidade crítica de criação de dinheiro da AMO.

O núcleo da estratégia de criação de dinheiro da AMO pode ser resumido como:

Quando a AMO adiciona fundos do tesouro USDC à Curve Pool, adicionar uma grande quantidade de USDC sozinho afetará a proporção de USDC na pool e impactará ainda mais o preço. Portanto, o USDC é pareado com uma quantidade proporcional de FRAX cunhado para formar LP e adicionado à pool com deslizamento mínimo. O LP é mantido e controlado pela AMO.

Além disso, se você deseja maximizar a criação de dinheiro, há outro cenário:

Suponha um fornecimento pré-cunhado de FRAX de Y, e a tolerância do mercado para o FRAX cair abaixo de $1 é X%.

Se todo o Y fosse vendido de uma vez em um Pool Curve com Z TVL e um fator de amplificação A, teria um impacto de menos de X% no preço do FRAX. Isso prova que é aceitável que a quantidade adicional de Y FRAX cunhada circule no mercado aberto.

Em outras palavras, a Curve AMO pode colocar FRAX+USDC em sua própria piscina da Curve e controlar o TVL. Quando o FRAX cai por X %, pode retirar e destruir o excesso de FRAX através da recolateralização do AMO, aumentando o CR para restaurar o piso. Quanto mais LP controlado pelo AMO, maior essa capacidade.

Portanto, antes que o FRAX caia X%, com base na capacidade da AMO de controlar o LP, podemos calcular uma quantidade de FRAX que pode ser vendida no pool da Curve de uma só vez sem ter um impacto suficiente sobre o preço para fazer com que o CR se mova. Essa quantidade é a "cunhagem" máxima.

Por exemplo, um TVL FRAX3Pool de 330 milhões pode suportar no mínimo uma ordem de venda de FRAX de $39.2 milhões sem mover o preço em mais de 1 centavo. Se X=1%, então o protocolo deve ter pelo menos 39.2 milhões de FRAX algorítmicos no mercado aberto, no mínimo.

A estratégia acima é uma operação de mercado extremamente poderosa que criará matematicamente um piso algorítmico circulante de FRAX sem apresentar nenhum risco de romper a paridade.

✹ Fraxlend

Fraxlend é uma plataforma de empréstimos que fornece um mercado para empréstimos e empréstimos entre ativos ERC-20. Ao contrário do pool de empréstimos misto da Aave v2, cada par de empréstimos na Fraxlend é um mercado isolado. Quando você escolhe depositar um determinado garantia para os mutuários tomarem emprestado, isso indica que você reconhece e aceita totalmente o valor e o risco desta garantia. O design deste pool isolado tem duas características:

1. Quaisquer problemas relacionados a garantias ou empréstimos ruins estão limitados a pares individuais e não afetam outros pools de empréstimo;
2. O colateral não pode ser emprestado.

1/ Características do Mecanismo de Fraxlend - Modelo de Taxa de Juros

Fraxlend fornece 3 modelos de taxa de juros (os modelos 2 e 3 são utilizados em aplicações práticas)

1. Taxa linear
2. Taxa variável ponderada pelo tempo
3. Taxa variável V2

Ao contrário da maioria dos protocolos de empréstimo, todos os calculadores de taxa de juros do Fraxlend ajustam automaticamente com base na dinâmica do mercado, sem a necessidade de intervenção de governança. A equipe do Frax acredita que é melhor deixar o mercado determinar as taxas de juros em vez de fazer propostas de governança durante cada flutuação do mercado (pois essa abordagem é mais lenta).

• Taxa Linear
  Quando a taxa de utilização é maior do que a utilização do vértice, a curva da taxa começa a se acentuar. A maioria dos protocolos de empréstimos adota este modelo básico de crescimento da taxa para garantir que, quando os fundos na pool forem excessivamente emprestados, a taxa seja aumentada para incentivar os depositantes a depositar e os mutuários a reembolsar.

• Taxa Variável Ponderada pelo Tempo
  Taxa variável ponderada pelo tempo ajusta a taxa atual ao longo do tempo. Ele controla a taxa de juros por meio de 3 parâmetros:
  1. Taxa de utilização: Ajusta a taxa com base na utilização do capital.
  2. Meia-vida da taxa de juros: Determina a velocidade com que a taxa de juros se ajusta. Em termos leigos, as taxas aumentam usando um multiplicador quando a utilização é alta e diminuem quando a utilização é baixa.
  3. Faixa de utilização-alvo: Não serão feitos ajustes na taxa de juros dentro desta faixa, o que é considerado estar em linha com as expectativas do mercado.
• Na calculadora de taxas atualmente disponível, o tempo de vida útil da taxa de juros é de 12 horas. Se a taxa de utilização for 0%, a taxa é reduzida pela metade (diminui em 50%) a cada meia vida útil. Se a taxa de utilização for 100%, a taxa dobra (aumenta em 100%) a cada meia vida útil.

Este modelo de taxa de juros desempenhou um papel fundamental no evento de liquidação de CRV do fundador da Curve, MichDurante um ataque de 0 dia ao compilador Vyper afetando a Curve, a posição de empréstimo on-chain de CRV de Mich estava sob pressão, levando a saques significativos de credores e a um aumento nas taxas de utilização para quase 80%-100%. Fraxlend adotou a taxa variável ponderada pelo tempo no mercado de CRV, onde, quando a taxa de utilização se aproxima de 100%, com uma meia-vida de 12 horas, a taxa de juros para empréstimos colaterais de CRV dobra a cada 12 horas. Isso forçou Mich a pagar os empréstimos de Fraxlend primeiro; se não o fizer, a taxa de juros dobrará a cada 12 horas e Mich será o primeiro a ser liquidado.

Multiplicador de ajuste da taxa de juros com taxa de utilização de 85%-100%

O gráfico abaixo ilustra como as taxas de juros mudam quando o tempo de meia-vida é de 4 horas⁶e o intervalo de utilização alvo está entre 75% e 85%:

• Taxa de juros variável V2
  • A taxa de juros variável V2 combina os conceitos da taxa de juros linear e da taxa de juros variável ponderada pelo tempo. Especificamente, utiliza a função linear da taxa de juros linear para determinar a taxa atual, mas ajusta o vértice e a taxa máxima utilizando a fórmula da taxa de juros variável ponderada pelo tempo. Caracteriza-se pelo fato de que a taxa de juros responderá imediatamente às mudanças na taxa de utilização na curva da taxa de juros linear, adaptando-se às condições de mercado de longo prazo ajustando a inclinação da curva da taxa de juros linear.
  • Assim como a taxa variável ponderada pelo tempo, a taxa variável V2 usa parâmetros de meia-vida e utilização de destino. Quando a utilização é baixa, as taxas de vértice e máximo diminuem. Se a utilização for alta, as taxas de vértice e máximo aumentarão.
  • A diminuição/aumento nas taxas é determinada pela utilização e meia-vida. Se a utilização for de 0%, as taxas máximas e do vértice reduzirão em 50% a cada meia-vida. Se a utilização for de 100%, o aumento será de 100% por meia-vida.

2/ Recursos do Mecanismo Fraxlend - Reestruturação Dinâmica da Dívida

Em um mercado de empréstimos típico, os liquidantes podem fechar a posição de um mutuário uma vez que o LTV exceda o LTV máximo (geralmente 75%). No entanto, em casos de volatilidade severa, os liquidantes podem não conseguir fechar as posições não saudáveis antes que o LTV exceda 100%. Nesse caso, a dívida ruim é acumulada, e aqueles que retirarem os fundos por último sofrerão a maior perda.

No Fraxlend, quando ocorre uma dívida ruim, o pool imediatamente 'socializa' as perdas e as distribui para todos os credores. Isso ajuda a manter o mercado líquido e não seca imediatamente o mercado de empréstimos mesmo após o surgimento de uma dívida ruim.

3/ Fraxlend AMO

O AMO Fraxlend permite que o FRAX seja cunhado no mercado de empréstimos Fraxlend, permitindo que qualquer pessoa pegue emprestado FRAX pagando juros em vez do mecanismo básico de cunhagem.

FRAX criado no mercado monetário não entrará em circulação, a menos que os mutuários supergarantam por meio do mercado monetário. Portanto, este AMO não reduzirá a taxa de garantia direta. Isso ajudará a expandir a escala do FRAX, criando uma nova forma do FRAX começar a circular.

Estratégia:

• Descolateralizar - Emitir FRAX nos mercados monetários. FRAX emitido não reduzirá diretamente a CR, pois todo FRAX emprestado é supercolateralizado.
• Recapitalizar - Retirar FRAX emitido dos mercados monetários.
• Benefícios para o protocolo - Taxas geradas pelo FRAX emprestado.

Além disso, como o Fraxlend AMO tem a capacidade de "emitir" e "queimar", ele pode reduzir as taxas emitindo mais FRAX ou aumentar as taxas queimando FRAX. Essa capacidade de ajuste de taxas é uma alavanca econômica poderosa, pois altera o custo para todos os mutuários que estão pegando emprestado FRAX.

Na teoria, se a Frax deseja e está determinada em sua direção futura, ela pode emitir FRAX estáveis suficientes no Fraxlend para atrair usuários para emprestar FRAX a taxas mais baixas do que qualquer outra estável no mercado. Isso criaria taxas de empréstimo ótimas, aumentando subsequentemente as taxas através do Fraxlend AMO quando necessário para responder ao mercado. É difícil para projetos de estáveis controlar suas taxas de empréstimo.

✹ Fraxswap

Fraxswap utiliza um fabricante de mercado médio ponderado no tempo (TWAMM) para realizar grandes negociações ao longo de longos períodos de tempo sem confiança. É completamente sem permissão e o AMM principal é baseado no Uniswap V2. Para uma explicação detalhada do TWAMM, você pode consultar nosso outro artigo.

TWAMM (Time-weighted Average Market Maker)

Chen Mo CMDEFI.IO

✹ FPI (Índice de Preço Frax)

1/ Definição

FPI é o primeiro flatcoin vinculado a um cesto de bens de consumo do mundo real definido pela média do CPI-U dos EUA. A stablecoin FPI tem como objetivo manter seu poder de compra mantendo seu preço constante com todos os itens no cesto do CPI por meio de um mecanismo de estabilidade on-chain. Assim como a stablecoin FRAX, todos os ativos e operações de mercado da FPI são on-chain e utilizam contratos AMO.

FPI usa a taxa de inflação não ajustada de 12 meses do CPI-U dos EUA relatada pelo governo federal. Esses dados são então enviados on-chain por um oráculo Chainlink dedicado imediatamente após o lançamento público. A taxa de inflação relatada é aplicada ao preço de resgate das stablecoins FPI no contrato do sistema. Este preço de resgate cresce on-chain a cada segundo (ou cai no raro caso de deflação).

2/ FPIS

FPIS é o token de governança do sistema e também tem direito ao senhoriagem do protocolo. Os ganhos excedentes serão transferidos diretamente do tesouro para os detentores de FPIS, semelhante à estrutura do FXS.

Quando o tesouro do FPI não gera rendimento suficiente para manter o aumento do lastro por FPI devido à inflação, novos FPIS podem ser cunhados e vendidos para aumentar o tesouro.

3/ Mecanismo de Estabilização FPI

FPI usa AMO semelhante ao stablecoin FRAX, mas seu modelo sempre mantém uma taxa de colateral de 100% (CR). Isso significa que, para manter o CR em 100%, o crescimento do balanço patrimonial do protocolo se alinha pelo menos com a taxa de inflação do IPC. Portanto, o contrato de estratégia AMO deve obter retornos proporcionais ao IPC, caso contrário, o CR cairá abaixo de 100%. Durante períodos em que os ganhos da AMO estão abaixo da taxa do IPC, uma AMO TWAMM venderá tokens FPIS em troca de stablecoins FRAX para garantir que o CR seja sempre 100%. Quando o CR retornar a 100%, o TWAMM FPIS será excluído.

✹ frxETH - Derivativo de Staking de Ether

O Frax ETH atualmente ocupa o 4º lugar geral na pista do LSD, com um TVL de $427.64M e uma participação de mercado de 2.42%. No entanto, no momento da redação, ele oferece um rendimento de até 3.88%, ocupando o 1º lugar em retornos fornecidos. A razão pela qual o Frax ETH pode oferecer retornos acima da média de mercado reside em seu controle sobre os recursos de gerenciamento de liquidez on-chain.

Fonte de dados do LSD: defillama

Frax ETH inclui:

• frxETH (Frax Ether)
  frxETH é uma stablecoin vinculada ao ETH, fazendo com que 1 frxETH sempre represente 1 ETH, semelhante ao stETH da Lido, mas manter apenas o frxETH não será reajustado e não receberá os benefícios do staking do Ethereum.
• sfrxETH (Ether Frax Apostado)
  sfrxETH é uma cofre ERC-4626 projetado para acumular o rendimento de staking dos validadores Frax ETH. A qualquer momento, frxETH pode ser trocado por sfrxETH ao depositá-lo no cofre sfrxETH, permitindo aos usuários ganhar rendimento de staking em seu frxETH. Com o tempo, à medida que os validadores acumulam rendimento de staking, uma quantidade equivalente de frxETH é cunhada e adicionada ao cofre, permitindo aos usuários resgatar seus sfrxETH por mais frxETH do que depositaram. Portanto, em teoria, a taxa de câmbio de frxETH por sfrxETH aumenta com o tempo. Ao deter sfrxETH, os usuários podem deter uma reivindicação % em uma quantidade crescente de frxETH no cofre. É semelhante ao aDAI da Aave.

Então, como o Frax ETH empurrou as taxas de juros acima da média do mercado?

Frax acumulou uma grande quantidade de recursos de governança CRV e CVX no mercado através da AMO e construiu o Pool frxETH na Curve e Convex, para que o frxETH possa obter incentivos no mercado de liquidez de terceiros sem emitir tokens FXS adicionais. Toda a renda de staking do Ethereum será coberta pelo sfrxETH.

Assumimos que dos 270.000 ETH apostados em Frax ETH, 100.000 não estão apostados em sfrxETH, mas formam uma reserva de liquidez com outros ativos Ethereum, como WETH, stETH, etc., e os outros 170.000 ETH estão apostados em sfrxETH. Em seguida, os incentivos obtidos são, respectivamente:

• 100.000 frxETH em Curve, Convex e outros pools de liquidez recebem incentivos CRV, CVX.
• 170.000 frxETH apostados em sfrxETH ganham recompensas de aposta de toda a ETH de 270.000.

Portanto, o Frax ETH utiliza os recursos de governança de liquidez on-chain para introduzir incentivos externos ao frxETH, aprimorando os retornos gerais e aumentando indiretamente a taxa de mercado para LSD (sfrxETH).

Pool frxETH (Fonte: Convex)

crvUSD já suporta sfrxETH como garantia

Tokenômica

Esta seção analisa as rodadas de financiamento e distribuição de tokens sobre o token de governança da Frax Finance, FXS, bem como os tokenomics sobre veToken.

Rodadas de Financiamento

Frax Finance passou por duas rodadas de financiamento em julho e agosto de 2021, respectivamente. Os tokens de financiamento representaram 12% do montante total, mas o valor e a avaliação do financiamento não foram divulgados.

Investidores participantes incluem instituições de investimento conhecidas como Parafi, Dragonfly, Mechanism e Galaxy digital, juntamente com fundadores de projetos notáveis no campo DeFi como Stani kulechov da Aave, Robert Leshner da Compound, Kain Warwick da Synthetix, Eyal Herzog da Bancor, etc. Além disso, a Frax Finance também recebe investimentos de CEXs, como Crypto.com, Balaji Srinivasan (ex-CTO da Coinbase e parceiro da A16Z), etc.

Investidores da Frax Finance

Distribuição do Token de Governança FXS (Frax Shares)

• 60% – Programas de Liquidez / Farming / Comunidade – Através de medidores & governança reduzindo pela metade naturalmente a cada 12 meses
• 5% – Tesouraria do Projeto / Subsídios / Parcerias / Recompensas por Bugs de Segurança – via discrição da equipe e da comunidade
• 20% – Equipe / Fundadores / Membros Iniciais do Projeto – 12 meses, 6 meses
• 3% – Consultores Estratégicos / Contribuidores Externos Iniciais – 36 meses
• 12% - Investidores Privados Credenciados - 2% desbloqueado no lançamento, 5% investido ao longo dos primeiros 6 meses, 5% investido ao longo de 1 ano com um período de carência de 6 meses

Atualmente, o fornecimento circulante de FXS é de 74,57 milhões de um total de 100 milhões de tokens. As partes distribuídas para a equipe, consultores e investidores externos estão totalmente desbloqueadas, e todas as partes não circuladas pertencem às partes da comunidade (plano de liquidez/tesouraria).

Dados de capitalização de mercado e oferta circulante de FXS

Dados de desbloqueio do FXS (Fonte: TokenUnlocks)

veFXS Economia Token

1/ modelo veToken

Este é um sistema de vesting e rendimento baseado no mecanismo veCRV da Curve. Os usuários podem bloquear seu FXS por até 4 anos para receber veFXS. veFXS não é um token transferível nem negocia em mercados líquidos.

Atualmente, 36,15 milhões de FXS estão bloqueados em veFXS, representando 48,48% do fornecimento circulante.

O saldo de veFXS diminui linearmente à medida que os tokens se aproximam do vencimento do bloqueio, aproximando-se de 1 veFXS por 1 FXS quando o tempo restante de bloqueio atinge zero. Isso incentiva o bloqueio de longo prazo e uma comunidade ativa.

Cada veFXS tem 1 voto em propostas de governança. Apostar 1 FXS por um período máximo de tempo (4 anos) irá gerar 4 veFXS. Este saldo de veFXS em si irá gradualmente decair para 1 veFXS após 4 anos, momento em que os usuários podem resgatar o veFXS por FXS.

2/ Medida

Semelhante ao poder do veCRV no sistema Curve, o veFXS pode votar para determinar a emissão de incentivos nos pools de liquidez suportados pela Frax.

Medir

3/ Recompra

O mecanismo primário de distribuição de fluxo de caixa do protocolo Frax é para os detentores de veFXS. O fluxo de caixa obtido a partir de AMOs, empréstimos Fraxlend e taxas Fraxswap geralmente é usado para recomprar FXS do mercado e, em seguida, distribuído para os detentores de veFXS como receitas.

No entanto, com os ajustes estratégicos no Frax v2 e v3, o protocolo priorizará o aumento do CR para 100%, portanto recompras podem ser suspensas ou restritas. Quando o CR é aumentado para 100%, o veFXS terá a oportunidade de capturar toda a receita do protocolo.

Opiniões de Investimento

Esta seção irá resumir as opiniões de investimento com base na análise da taxa de colateral real da Frax Finance, lucratividade, impacto da CR, etc.

1. Análise da Taxa de Colateral Real

Reorganizamos o balanço patrimonial do Frax (em 10 de outubro de 2023), e os ativos mantidos pelo protocolo totalizam 616,8 milhões, onde:

• O montante total de FRAX detido pelo protocolo é de 450,1 milhões
• Dólares americanos e outros ativos totalizam 166,7 milhões

Além disso, há 65,6 milhões de FRAX emprestados em Fraxlend (sobre-colateralizados). A oferta total (circulação total) de FRAX é de 741,4 milhões, e o rácio de garantias é de 92,05%.

CR= Ativo SOMA / total FRAX

Se o FRAX mantido pelo protocolo for removido tanto dos ativos quanto dos passivos, a taxa de colateral diminuirá, mas o valor absoluto da diferença da taxa de colateral não mudará muito. Este valor absoluto é atualmente de cerca de 58,97 milhões.

Podemos concluir a partir do acima:

1. Através da estratégia AMO, o Frax utilizou 166,7 milhões de ativos subjacentes para alavancar várias vezes o tamanho da stablecoin sem quebrar a paridade. (Se usando a proporção tradicional de emissão de 1:1, a circulação do FRAX é igual ao valor do ativo subjacente em 166,7 milhões)
2. Para alcançar CR=100%, o protocolo precisa gerar 58,9 milhões em receita para entrar no tesouro.

2. Rentabilidade da Frax

A maior parte dos lucros atuais da Frax vêm do AMO:

1. Curva, Convex AMO rendimentos: 2%-8%
2. Fraxlend AMO rendimentos: 2%-6%
3. Rendimento RWA: 5.5%
4. sDAI rende: 5%

Convex AMO APY

Para estimar quanto tempo levará para que o protocolo atinja CR=100% a partir de duas perspectivas, tomando o nível médio de lucro da AMO em 5% APY:

1. Se todos os ativos de controle AMO forem usados ao máximo \
   680M*5%=34M
2. Se a maior parte dos fundos emitidos da AMO forem recuperados (estado atual) \
   200M*5%=10M

Em outras palavras, sob o atual ambiente de mercado, levará cerca de 2-6 anos para alcançar CR=100% contando com os rendimentos da AMO. Claro, como a maior parte da renda na AMO são os tokens CRV e CVX, se a situação de mercado melhorar, o aumento nos tokens CRV e CXV acelerará esse processo.

3. Avaliar o Impacto dos Aumentos de CRV e CVX na RC

Frax atualmente detém 8 milhões de CRV (~$3.4 milhões) e 3.7 milhões de CVX (~$9.8 milhões)

Se os preços do CRV e CVX aumentarem 4 vezes em comparação com o preço atual, o CR pode subir diretamente para perto de 100%

CRV $0.44 → $1.76

CVX $2.68 → $10.72

4. Influência da RWA na RC

O sFRAX foi lançado no Frax v3 para capturar os retornos de ativos do mundo real. Isso se destaca como uma avenida promissora em DeFi durante os mercados de baixa. Atualmente, os retornos do sFRAX são calculados rastreando as taxas de IORB, com 50K FRAX pré-depositados a cada quarta-feira para pagar os retornos atuais do sFRAX. A renda total de sFRAX em um ano é 50K*52=2.6M. Calculada com base na receita anualizada real da RWA de 5,5%, a Frax implantará pelo menos 2,6 milhões / 5,5% = 47 milhões de ativos em USD na RWA. (Estes dados são estimados com base nos ganhos atuais e podem mudar com as flutuações do IORB no futuro)

Quando o depósito no contrato sFRAX for inferior a 26M, o retorno anualizado do sFRAX será de 10%, que diminuirá gradualmente à medida que mais FRAX for depositado.

Do Sam, fundador da Frax

Atualmente, a receita potencial do próprio protocolo Frax Finance no negócio RWA é implantar fundos AMO aqui para obter rendimentos. Além disso, existe a possibilidade de que o Frax possa cobrar taxas ou oferecer dividendos do protocolo sobre esses retornos RWA no futuro. Uma vez que o negócio RWA do Frax aumente de escala, juntamente com a cobrança de taxas do protocolo ou a distribuição de dividendos sobre esses lucros, isso poderia acelerar significativamente o processo em direção a CR = 100%.

5. Influência do Frax ETH sobre CR

A renda atual do Frax ETH é de $1,31 milhão por ano, em comparação com os $55,46 milhões por ano do Lido. Atualmente, a renda do Frax ETH tem um impacto relativamente pequeno na melhoria da CR. No entanto, a trilha do LSD tem um potencial de crescimento substancial. Caso a posição dominante do Lido vacile, outros protocolos testemunhariam melhorias significativas.

Dados Frax ETH do Tokenterminal

Dados do Lido do Tokenterminal

6. Resumo das Opiniões de Investimento

Em geral, uma estimativa conservadora sugere que levaria de 2 a 6 anos para elevar o CR para 100% dadas as circunstâncias atuais. Há uma variabilidade significativa, principalmente dependente de como o Frax utiliza seu AMO.

De forma otimista, um aumento no CRV e CVX poderia acelerar enormemente a taxa de melhora da RC. No entanto, Frax também enfrentará o dilema de vender ou não esses direitos de voto para garantir CR. Manter e bloquear CRV e CVX concederá recursos de governança de liquidez on-chain. A venda aumentaria imediatamente a RC, mas perderia as medidas de incentivo on-chain.

Em termos de potencial de negócios, o crescimento atual da RWA é um fator-chave para impulsionar a melhoria do CR. A MakerDAO absorveu uma grande quantidade de liquidez em dólares americanos através do sDAI. Se o sFRAX ganhar gradualmente aceitação no mercado, seu potencial de crescimento será muito maior do que o de outras empresas. Se a Frax optar por alocar parte da receita da RWA para o tesouro a fim de continuar a melhorar o CR, então o processo rumo a CR=100% será significativamente aprimorado.

Portanto, do ponto de vista do investimento, devemos prestar atenção aos seguintes indicadores:

1. Utilização e rentabilidade de todos os AMOs
2. Preços dos tokens CRV e CVX
3. O crescimento do RWA e se o tesouro do protocolo receberá dividendos

A Frax construiu um grande sistema de stablecoin full-stack. Podemos ver que tanto a Fraxswap quanto a Fraxlend, além de serem lançadas no mercado aberto, estão servindo a Frax Finance. Isso é semelhante ao subDAO no plano de endgame do MakerDAO:

• Tanto a MakerDAO quanto a Frax estão planejando expandir horizontalmente em torno de seu núcleo (stablecoin) e construir um produto completo de pilha.
• A diferença entre os dois é que a MakerDAO decidiu terceirizar essas funções para outros subDAOs, enquanto a Frax é governada pela frxGov.

A vantagem do Frax é que capturou quase todas as demandas apropriadas no mercado DeFi, com um teto de potencial mais alto e mecanismos prospectivos em seu design. No entanto, evidentemente, surge uma questão potencial referente a um sistema abrangente que engloba stablecoins, negociação, empréstimos, cross-chain, LSD e potencialmente a futura Frax Chain Layer2. Tal sistema necessita de um módulo de governança extremamente eficiente e robusto. Além disso, o isolamento de riscos entre várias funcionalidades torna-se particularmente crucial, testando a estabilidade de futuras funcionalidades do protocolo e governança on-chain.

Aviso de Risco

O mercado de criptomoedas carrega um nível extremamente alto de risco. As opiniões neste artigo não constituem conselho de investimento. Este artigo oferece opiniões independentes sem qualquer patrocínio.

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