「四年周期」との別れ：Cryptoの旧秩序は死に、新秩序を立てるべきである

著者: Ignas

翻訳：バイワ・ブロックチェーン

私はレイ・ダリオの『変化する世界秩序』モデルが非常に好きです。なぜなら、それはあなたが局所的な視点を超えて全体を見ることを強いるからです。

あなたは暗号通貨Xの日常的な動きに夢中になるのではなく、長期的な変化を見極めるべきです。これも私たちが暗号通貨を観察する方法です。

これは、物語の迅速な変化だけでなく、業界全体の秩序の根本的な変化にも関わることです。

暗号通貨はもはや2017年や2021年の市場ではありません。

以下は、私が秩序の変化が起こる方法だと思うものです。

01 ビッグローテーション

ビットコイン現物とETFの導入は重要な転換点です。

今月、SECはコモディティETPの一般的な上場基準を承認しました。これは承認のスピードが向上し、より多くの資産が市場に入ることを意味します。グレイスケールはこの新しい規則に基づいて関連製品の申請を行いました。

ビットコインETFは歴史上最も成功した発行記録を樹立しました。イーサリアムETFは出足が遅いですが、弱気市場の中でも今では数十億ドルの資産を保有しています。

4月8日以来、現物暗号通貨ETFは340億ドルの資金流入で全てのETFカテゴリーの中でリードしており、テーマ投資、国債、さらには貴金属を超えています。

買い手には年金基金、投資顧問、銀行が含まれます。暗号通貨は現在、金やナスダックと同様に、同じ投資ポートフォリオの構成に登場しています。

ビットコイン ETF は、1500 億ドルの管理資産を保有しており、総供給量の 6% 以上を占めています。

イーサリアム ETF は総供給量の 5.59% を保有しています。

これらはすべて1年ちょっとで起こりました。

ETFは現在、ビットコインとイーサリアムの主要な買い手です。これにより、所有権の基盤が個人投資家から機関投資家へと移行しています。私の下の投稿からわかるように、クジラは買い入れており、個人投資家は売り出しています。

より重要なのは、老いたクジラが新しいクジラに売っていることです。

所有権がローテーションしています。4年周期の信者たちが売却しています。彼らは同じシナリオの再現を期待しています。しかし、異なることが起こっています。

低位で購入した個人投資家がETFや機関に売却しています。この移行はコストベースをより高い水準にリセットします。また、新しい保有者がわずかな利益で売却しないため、将来のサイクルの底も引き上げられます。

これが暗号通貨の大転換です。暗号通貨は投機的な個人投資家から長期投資家へと移行しています。

一般的上場基準がこのローテーションの次の段階を開きました。

2019年の株式市場の類似のルールにより、ETFの発行量は2倍に増加しました。暗号通貨も同様になると予想されています。SOL、HYPE、XRP、DOGEなどの新しいETFが多数登場し、小口投資家に必要な退出流動性を提供します。

大きな問題は、機関投資家の買いが個人投資家の売りを相殺できるかどうかです。

マクロ環境が安定しているなら、私は今四年周期を期待して売却している人々が、より高い価格で買い戻すことになると信じています。

02 広範な市場の暴騰の終わり

過去、暗号通貨は一緒に急騰しました。ビットコインが最初に動き、その後ETH、そしてすべての他のコインが追随しました。小規模なコインが急上昇するのは、流動性がリスク曲線に沿って下に流れるからです。

今回は異なります。すべてのトークンが一緒に急騰するわけではありません。

現在、何百万ものトークンが存在しています。新しいコインは毎日 pump.fun で発行され、「クリエイター」たちは古いトークンから自分の MeMe コインへと注意を向けます。供給量は爆発的に増加しているのに対し、小口投資家の注目は変わりません。

流動性はあまりにも多くの資産に分散しており、新しいトークンの発行にはほとんどコストがかかりません。

流通量が少なく、完全希薄化評価が高いトークンはかつて人気があり、エアドロップに有利でした。しかし、今では個人投資家が教訓を得ています。彼らは価値を返すトークン、または少なくとも強力な文化的魅力を持つトークンを求めています（$UNI は取引量が強いにもかかわらず急騰できなかった良い例です）。

アンセムが言った通り、私たちは純粋な投機のピークに達しました。新しいメタナラティブは収入です。なぜなら、それは持続可能だからです。製品市場適合性とコストを持つアプリケーションは急騰します。他のものはそうではありません。

二つのことが際立っています：ユーザーが投機のために高額な手数料を支払い、ブロックチェーンの効率が従来の金融に比べて優れていることです。前者は頂点に達していますが、後者には成長の余地があります。

ムラドは、私がアンセムが見落としていると思うもう一つの良いポイントを補足しました。今でも人気のあるトークンは、新しくて奇妙で誤解されていることが多いですが、強い信念を持ったコミュニティに支えられています。私は、（私のiPhone Airのような）新しくて輝いているものが好きなタイプです。

文化的意義は、生存と失敗の違いを決定します。明確な使命は、最初は妄想のように見えても、コミュニティを生存させ、採用が雪だるま効果を形成するまで助けることができます。私は太ったペンギン、パンクNFT、MeMeコインをこのカテゴリーに分類します。

しかし、すべての新しくて輝かしいものが成功するわけではありません。RunesやERC 404などは、私に新奇さがどれほど早く消えるかを教えてくれました。物語は現れるかもしれませんが、臨界質量に達する前に消えてしまうことがあります。

これらの観点は、新しい秩序を共同で説明していると思います。収入は弱いプロジェクトを選別します。文化的な担保は誤解されたプロジェクトです。

両者とも重要ですが、方法は異なります。最大の勝者は、両者を組み合わせることができる少数のトークンです。

03 ステーブルコインの秩序は暗号通貨に信頼性を与える

最初、トレーダーは USDT または USDC を保有して BTC やアルトコインを購入しました。新たな資金の流入は強気であり、それらは現物買いに転換されます。当時、80%から100%のステーブルコインの流入が最終的に暗号通貨の購入に使用されました。

今、この状況は変わりました。

ステーブルコインは、貸付、支払い、収益、国庫、エアドロップマイニングに使用されます。その中のいくつかの資金は、BTCやETHの現物買い注文には決して触れませんでした。しかし、それでもシステム全体を向上させました。L1およびL2での取引が増えています。DEXの流動性も増えています。FluidやAaveのような貸付市場の収益が増えています。エコシステム全体の資金市場はより深くなっています。

支払い優先のL1という新しい展開があります。

StripeとParadigmのTempoは、高スループットのステーブルコイン決済のために構築されており、EVMツールとネイティブステーブルコインAMMを備えています。

PlasmaはTetherがサポートするL1で、USDT専用に設計され、新興市場に新しい銀行およびカードサービスを提供します。

これらのチェーンは、ステーブルコインを取引だけでなく実体経済に押し上げます。私たちは再び「支払いにおけるブロックチェーン」というメタナラティブに戻ります。

これは何を意味する可能性がありますか（正直に言うと、私はまだ確信がありません）。

Tempo：Stripeの配信能力は非常に大きいです。これは、暗号通貨のより広範な採用に役立ちますが、BTCまたはETHの現物需要を回避する可能性があります。Tempoは最終的にPayPalのようになるかもしれません：巨大なトラフィックですが、イーサリアムや他のチェーンの価値の蓄積はほとんどありません。オープンな問題は、Tempoにトークンがあるかどうか（私はあると思います）と、どれだけの手数料収入が暗号通貨に戻るかです。

プラズマ：テザーはすでに発行を主導しています。チェーン結合 + 発行者 + アプリケーションを通じて、プラズマは新興市場の支払いの大部分を閉じられた庭に引き込む可能性があります。これは、閉じたアップルエコシステムがイーサリアムやソラナが推進するオープンなインターネットと対比されるようなものです。

これにより、デフォルトのUSDTチェーンを獲得するためのSolana、Tron、EVM L 2との競争が引き起こされました。私はTronがここで最も失敗しやすいと思いますし、Ethereumはそもそも支払いのために生まれたわけではありません。しかし、AaveなどがPlasma上でETHを発行することは大きなリスクです……

Base：ETH L 2の救世主。CoinbaseとBaseがBaseアプリを通じて支払いを促進し、USDCを通じて収益を生み出すため、彼らは引き続きEthereumとDeFiプロトコルに料金をもたらします。エコシステムは断片化しているが競争力があり、流動性の分布が広がります。

規制はこの変化に合わせて進んでいます。GENIUS法案は現在、他の国々が世界のステーブルコインゲームで追いつくよう促しています。

CFTCは、デリバティブでのステーブルコインのトークン化された担保としての使用を許可したばかりです。これは、支払いの需要に加えて、資本市場からの現物以外の需要を増加させました。

全体的に見て、ステーブルコインと新しいステーブルL1は暗号通貨に信頼性を与えました。

かつては単なるギャンブルの場だったものが、今や地政学的重要性を持つようになった。投機が依然として最優先事項であるが、ステーブルコインは明らかに暗号通貨の第二のユースケースである。

勝者は、ステーブルコインの流れを捉え、それを粘着性のあるユーザーとキャッシュフローに変えることができるチェーンとアプリケーションです。最大の未知数は、TempoやPlasmaのような新しいL1が彼らのエコシステム内で価値をロックするリーダーになるのか、それともEthereum、Solana、L2、Tronが反撃できるのかということです。

04 DAT：非ETFトークンの新しいレバレッジとIPO

デジタル資産国庫は私を心配させます。

毎回のブルマーケットサイクルでは、トークンにレバレッジをかける新しい方法を見つけます。これは、現物の買い注文だけでは到達できないレベルまで価格を押し上げますが、ポジションを清算するのは常に残酷です。FTXが崩壊したとき、CeFiのレバレッジによる強制的な売却が市場を壊滅させました。

このサイクルのレバレッジリスクは、DATから来る可能性があります。それらがプレミアムで株式を発行し、債務を調達し、資金をトークンに投入すると、上昇の余地を拡大します。しかし、感情が変わると、同じ構造が下落幅を拡大する可能性もあります。

強制的な償還や株式の買い戻しの枯渇は、重い売却圧力を引き起こす可能性があります。したがって、DATはアクセスを拡大し機関資本をもたらしますが、新たな系統的リスクの層も増加させます。

mNAV が 1 を超えた場合の例があります。簡単に言うと、彼らは株主に ETH を与えますが、株主はおそらくそれを売却するでしょう。しかし、「エアドロップ」があったにもかかわらず、BTCS の取引価格は 0.74 mNAV のままです。あまり良くありません。

一方で、DATはトークン経済と株式市場の間の新しい架け橋です。

Ethenaの創設者Gが書いたように：

これがDATの重要性の背景です。

個人投資家の資本はすでにピークに達しているかもしれませんが、実際のビジネス、実際の収入、実際のユーザーを持つトークンは、より大きな株式市場にアクセスできます。世界の株式と比較すると、全体のアルトコイン市場は単なる丸め誤差です。DATは新しい資本流入の扉を開きました。

さらに、DATを発行するために必要な専門知識を持つ山寨コインは非常に少ないため、それを実現したトークンは数百万のトークンから数少ないシェリンポイント資産に再び注目を集めています。

彼の別の見解、つまりNAVプレミアムアービトラージは重要ではない…は強気です。

セラーを除いて、彼は資本構造の中でレバレッジを使うことができますが、ほとんどのDATは相対NAVの持続的なプレミアムを維持しません。本当の価値はプレミアムゲームにではなく、アクセスにあります。安定した1対1のNAVと持続的な流入でさえ、完全にアクセスがないよりは良いです。

ENAやSOLのDATは、それらがVCトークンの「キャッシュアウトツール」であるため、嫌われています。

ENAは非常に攻撃を受けやすいです。なぜなら、大規模なVCの保有があるからです。しかし、プライベートVCファンドが流動性の二次需要を大幅に超える資本の不均衡問題のため、DATからの退出は強気です。なぜなら、VCはその後、資本を他の暗号資産の資金提供に配分できるからです。

これは重要です。なぜなら、VCはこのサイクルで大きな打撃を受けており、投資から撤退できないからです。もし彼らが売却して新たな流動性を得ることができれば、最終的には暗号通貨の新しい革新に資金を提供し、業界を前進させることができます。

全体として、DATは暗号通貨に対して強気であり、特にETFを取得できないトークンに対してです。これにより、Aave、Fluid、Hypeなどの実際のユーザーと収益を持つプロジェクトがリスクエクスポージャーを株式市場に移転することができます。

もちろん、多くのDATは失敗し、市場にオーバーフロー効果をもたらします。しかし、それらはICOにIPOをもたらしました。

05 RWA 革命は私たちがチェーン上で金融生活を持つことができることを意味します

オンチェーンRWA市場の総量は300億ドルを突破し、わずか1ヶ月で9%近く上昇しました。グラフは上昇し続けています。

国債、クレジット、大宗商品、プライベートエクイティがすべてトークン化されています。脱出速度が急速に曲がり上昇しています。

RWAは世界経済をブロックチェーンに載せる。一部の重要な変化は次のとおりです:

以前は、暗号通貨を法定通貨に変えて株式や債券を購入する必要がありました。今では、チェーン上に留まり、BTCやステーブルコインを保有し、国債や株式に移行し、自己管理を維持することができます。

DeFiは「循環ポンジ」ゲームから脱却し、これらのゲームは多くのプロトコルの成長エンジンでした。それはDeFiとL 1/L 2インフラストラクチャに新しい収入源をもたらしました。

重要な変化は担保です。

AaveのHorizonは、S&P 500指数のようなトークン化された資産を預け入れて貸し出すことを可能にします。しかし、TVLはまだ非常に小さく、1.14億ドルに過ぎず、RWAはまだ比較的初期段階です。（補足：Centrifugeは公式のSPX 500 RWAをブロックチェーンに持ち込むために努力しています。もし実現すれば、CFGは良いパフォーマンスを示すかもしれません。私はポジションを持っています）。

伝統的な金融は小口投資家にとってほぼ不可能です。

RWAは最終的にDeFiを真の資本市場にします。国債とクレジットを使用して基準金利を設定します。これにより、世界的なカバレッジが拡大し、誰でもアメリカの国債をアメリカの銀行なしで保有できるようになります（これは世界の戦場となりつつあります）。

ブラックロックがBUIDLを発表し、フランクリンがBENJIを発表しました。これらはエッジプロジェクトではありません。それらは数兆ドルが暗号トラックに入るための橋です。

全体的に見て、RWAは現在最も重要な構造的革命です。これにより、DeFiは実体経済に関連し、完全にチェーン上に留まることができる世界のためのレールを構築します。

06 4年サイクル

暗号ネイティブにとって最も重要な問題は、4年周期が消失したかどうかです。周りの人々が売りに出しているのを聞いており、再び繰り返すことを期待しています。しかし、暗号の秩序が変化するにつれて、4年周期は繰り返されないと私は信じています。

今回は違います。

私はポジションを賭けています、なぜなら：

ETFは、BTCとETHを機関投資家の配分可能な資産に変えます。

ステーブルコインは地政学的ツールとなり、現在は決済と資本市場に参入しています。

DATは、ETFのないトークンに株式流動性への道を開き、VCが退出しながら新しい企業を資金提供することを可能にしました。

RWAは世界経済をブロックチェーンに載せ、DeFiに基準金利を創造します。

これは2017年のカジノでもなく、2021年の熱狂でもない。

これは新しい構造的および採用の時代であり、暗号通貨は伝統的な金融と融合しながらも、文化、投機、信念によって駆動されています。

次の勝者はすべてを買うことからは生まれない。

多くのトークンはまだ4年間の売却を繰り返す可能性があります。あなたは選り好みする必要があります。

本当の勝者は、マクロと機関の変化に適応し、同時に個人投資家との文化的引力を維持するプロジェクトです。これが新しい秩序です。