ウォール街の巨頭は言行不一致？VanguardはビットコインETFの取引を許可しているが、それを「デジタル Labubu」と呼んでいる

管理着12万亿美元资产的資産運用大手ヴァンガード（Vanguard）は、顧客の圧力と市場動向を背景に戦略の調整を行った。現在、同プラットフォームでは現物ビットコインETFの取引が可能となっている。しかし、同社の幹部は暗号資産の投資価値判断を変えていない。グローバル・クォンツ株式責任者のJohn Ameriksは、公の場でビットコインを流行のぬいぐるみ「Labubu」に例え、そのキャッシュフローや内在的収益性の欠如を強調し、依然として投機的なコレクターズアイテムに過ぎないと述べた。この「身体は正直、口では否定する」という矛盾した立場は、伝統的金融巨頭が暗号資産の波に直面した際の複雑な心情と慎重な歩みを浮き彫りにしている。

伝統的資産運用の「身体は正直」：なぜヴァンガードは最終的に取引チャネルを開放したのか？

内心疑念を抱きつつも、顧客の需要と競合他社の成功に直面し、資産運用大手のヴァンガードは実利的な選択を下した。今年10月、新CEOのSalim Ramji（彼はBlackRockで巨大なETF事業を担当し、IBITの立ち上げを主導した）が就任し、ヴァンガードの戦略は微妙に転換し始めた。同社は最終的に、世界中の5000万人超の顧客に対し、現物ビットコインETFの取引権を開放する決定を下した。この変化は、顧客からの圧力に直接起因している。BlackRockやFidelityなどの機関がビットコインETFに数百億ドルの資金を吸収し、管理手数料を稼ぐ一方で、ヴァンガードの顧客はプラットフォームの制限により参加できず、閉鎖を脅かす声もあった。

ヴァンガードの投資ブローカー事業責任者Andrew Kadjeskiは、「観察の結果、暗号資産ETFは市場の変動期間を通じてテストされ、設計通りに運用され、流動性も維持されていると考える」と説明している。これは技術的な決定のように見えるが、その背後には市場の潮流とユーザーニーズの不可逆的な動きがある。Ameriksも認めており、2024年1月のビットコイン現物ETFの導入以降の市場動向を観察した結果、「これらの製品が本物であることを証明する必要がある」と判断した。ただし、彼はヴァンガードはあくまで取引チャネルを提供するだけであり、暗号資産ETFの売買に関する投資助言は一切行わないと強調している。

この出来事は、資産運用業界において、ユーザーニーズと資金流入が最も強力な指揮棒であることを明確に示している。長期的価値投資の哲学で知られ、暗号資産に対して伝統的な懐疑心を持つ機関でさえも、急速に成長し一部顧客から強く求められる資産クラスを完全に無視できるわけではない。彼らの「チャネル開放だが背書しない」という折衷戦略は、自身の投資哲学を堅持しつつ、顧客を引き留めるためのバランスを取った結果である。

「デジタルLabubu」論：伝統的評価枠組み下のビットコインのジレンマ

取引チャネルを開放しつつも、ヴァンガードの幹部たちはコア投資理念の宣伝を諦めていない。最近のニューヨークで開催されたBloomberg ETF深度会議で、グローバル・クォンツ株式責任者のJohn Ameriksは、話題を呼んだ比喩を披露した：彼はビットコインを「デジタルLabubu」に例えた。Labubuは近年流行のブラインドボックスシリーズのホビーで、その価値はコミュニティの合意とコレクション嗜好に完全に依存しており、内在的な産出物はない。Ameriksはこの比喩を用いて、次のように伝えた：ビットコインは伝統的な投資指標に必要な収益や複利、キャッシュフローの属性を欠いているため、投機的なコレクターズアイテムに近く、「生産性のある資産」ではないと。

この見解は、伝統的金融のDCF（割引キャッシュフロー）評価枠組みに深く根ざしている。この枠組みでは、株式の価値は企業の将来キャッシュフローの割引によって決まり、債券は利息と元本、そして不動産は賃料から価値が生まれる。ビットコインは配当も利息も支払わず、その価値は将来の買い手がより高値で買う意欲に依存しているとされ、「より大きな馬鹿理論」の投機的性質に符合する。Ameriksは、インフレや政治的動乱といった特定の状況下で、ビットコインの価格と信頼できる関連性を観察できない限り、真剣な投資論理を構築するのは難しいと述べている。

ヴァンガードの立場は、多くの伝統的価値投資家の声を代弁している。彼らはブロックチェーン技術の市場構造改善への潜在力（同社の広報も楽観的な見解を示す）を認めつつも、「技術」と「トークン」を明確に区別している。彼らにとって、ビットコインの短期的な歴史や激しい変動、内在的キャッシュフローの欠如は、現時点では長期資産配分モデルに組み入れることを難しくしている。最近の米国金融業界の規制当局のデータも示すように、暗号資産を理解している米国投資家の66%は、そのリスクを「非常に高い」または「高い」と評価しており、市場の慎重な姿勢を裏付けている。

ヴァンガードの「矛盾」ポジション：言行不一致の背後にある論理

ヴァンガードのポジションを深く分析すると、面白い現象が見えてくる。幹部がビットコインの資産価値を公然と軽視している一方で、同社は間接的に大量のビットコインリスクに曝露しているのだ。この一見「言行不一致」の操作は、機関の行動の複雑さを浮き彫りにしている。

ヴァンガードとビットコインの「間接的関係」キーポイント

• 直接の立場：暗号投資の助言は行わず、自社の暗号ETFも設定せず、プラットフォーム上の暗号ETFは「非コア資産」とみなす（ゴールドと同類）。
• 間接保有：MicroStrategy（MSTR）の第二大機関株主である。最新データによると、MicroStrategyは20万枚超のビットコインを保有し、上場企業中最大のビットコイン保有者。
• 論理的解釈：ヴァンガードがMSTR株を保有するのは、その「会社」への投資判断に基づく（ただし、そのビジネスモデルはビットコインの保有そのもの）。これは伝統的な株式投資の枠組みに沿う。一方、ビットコインETFの直接的な配置は、「資産」そのものへの直接投資にあたる。
• 戦略の本質：ビットコインの概念株に投資することで間接的にストーリーに参加しつつ、暗号通貨の直接保有に伴うコンプライアンス、保管、会計処理の難しさを回避する。

この間接的なリスク曝露戦略は、伝統的な機関では珍しくない。自身の投資原則（「非生産性資産」には直接投資しない）を守りつつ、関連資産クラスの上昇の恩恵を享受し、トレンドの完全な取り逃しリスクをヘッジするための巧妙なバランスだ。ヴァンガードにとって、NASDAQ上場のMSTRに投資することは、リスク管理や財務報告、投資委員会の説明において、直接ビットコインや関連ETFを買うよりもはるかに容易である。

市場への示唆：暗号資産の主流化は「浸透」であり「征服」ではない

ヴァンガードの事例は、暗号資産の主流化過程を観察する絶好のサンプルだ。これは、暗号哲学によるウォール街の「征服」のロマンティックな物語ではなく、むしろゆっくりと、実利的に、そして駆け引きに満ちた「浸透」の過程であることを示している。

まず、ユーザーニーズが変革を促す。BlackRockやFidelityの成功は、資産運用業界において、顧客の資金流入が最終的な決定権を持つことを証明している。市場の需要が十分に強ければ、最も保守的な機関でさえもサービスの範囲を調整せざるを得ない。

次に、伝統的枠組みは依然として堅固だ。キャッシュフローと内在的収益を核とした評価体系は、短期的には金融界の「共通言語」として機能し続ける。ビットコインが「生産性のある資産」として受け入れられるには、インフレヘッジや地政学リスクの対策としての体系的価値を証明する長い歴史や、オンチェーンキャッシュフローを生み出すDeFiの発展が必要だろう。

最後に、折衷と柔軟性が常態となる。ヴァンガードのように「門戸を開きつつも推奨しない」戦略や、関連企業の株式を通じて間接的に曝露する方法は、多くの大手機関の移行期の標準的な操作となるだろう。暗号資産は伝統的金融の巨大体系に取り込まれつつあるが、その過程は妥協やパッケージング、再定義を伴う。

一般投資家にとって、ヴァンガードの開放はより簡便な参入ルートを提供する一方、幹部の「デジタルLabubu」の警告も重く受け止める必要がある。高い変動性と従来の資産と異なる評価論理を理解し、巨頭の参入に盲目的に楽観しないことが重要だ。暗号市場の成熟には、ヴァンガードのようなチャネルの開放とともに、その内在的価値モデルの真剣な探求と時間をかけた検証が求められる。