香港はどれくらいのステーブルコインが必要ですか

香港の《ステーブルコイン条例》は2025年8月1日に発効し、法定通貨に連動したステーブルコイン発行者のライセンス申請を受け付け始めます。初回のライセンスは2026年初頭に配布される予定です。金管局のデータによれば、8月末までに合計77件の申請意向が寄せられ、初回の申請は9月30日に締切となり、香港のステーブルコインライセンスが順調に進行していることを示しています。

最近、香港のステーブルコインについての異なる意見も出てきています。中米の競争から見ると、香港ドルとオフショア人民元のステーブルコインがブロックチェーン上で発展する新たな機会を放棄することは難しいようです。オフショア人民元のステーブルコインは、人民元の国際化プロセスを推進するのに役立つ可能性があり、同時にオフショア人民元債券の規模を拡大させることにもつながるでしょう。コンプライアンス、効果的な規制、リスク管理が可能な基盤の上で、香港ドルとオフショア人民元のステーブルコインを推進することは、依然として規制当局の願望かもしれません。

私たちは、来年の初めに香港で最初のステーブルコインライセンスが発行された後、主に香港ドルのステーブルコインが試験的に運用されると予想していますが、オフショア人民元のステーブルコインの発行には、オフショア人民元債券市場の規模を拡大するなど、準備にもう少し時間がかかるかもしれません。

· 香港金融管理局は、ステーブルコインの利用シーンについて「金融システムにおいて実際に有益な機能を果たすことができるか」に重点を置いています。私たちは、香港ドルのステーブルコインが主に香港の国際貿易決済に利用されると仮定します。2024年の香港の貿易総額は1.2兆ドルであり、そのうち5%が香港ドルのステーブルコインで決済されると仮定すると、金額は600億ドルを超えます。香港ドルのステーブルコインの流通速度が6であると仮定すると、貿易決済による香港ドルのステーブルコインの需要は100億ドルに達します。

· 同じ論理で、2024年の中国の貿易総額は6.2兆ドル、5％の浸透率、そして約6の流通速度は、貿易決済に対する人民元ステーブルコインの需要が500億ドルを超えることを意味します。

以上は、香港ドルと人民元のステーブルコインに対する市場の合理的な需要の下限を示しているかもしれません。これは、暗号資産取引や、さらには現実世界の資産トークン化に対する香港ドルと人民元のステーブルコインの需要を含んでいません。しかし、供給能力の観点から見ると、香港ドルのステーブルコインの供給は基本的に満たされていますが、人民元のステーブルコインの供給能力は深刻に不足しています。

· 香港金融管理局のデータによると、2024年までに未清算の香港ドル債券残高は1537億ドルで、1142億ドルの企業債券を差し引くと、香港政府債券残高は約400億ドルとなり、100億ドルの香港ドルステーブルコインの需要に対応し、そのカバー率は4未満になる（400億の政府債券はすべて短期債券ではなく、ステーブルコインの裏付け資産は主に短期政府債券であることを考慮）。

· オフショア人民元ステーブルコインの供給状況を振り返ると、香港におけるオフショア人民元政府債券の規模が非常に低いため、主に制約を受けることになります。香港金融管理局のデータによれば、2024年までにオフショア人民元政府債券は500億ドルに満たず、上記の計算によると、貿易決済需要だけで500億ドルの人民元ステーブルコインの需要が生まれます。オフショア人民元債券市場の発展が遅れていることが、オフショア人民元ステーブルコインの発展を制約する最大の障害となります。

前瞻的に見ると、香港のステーブルコインの発展の道筋は、来年初めにライセンスが発行され、コンプライアンスと効果的な監督の前提の下で、香港ドルのステーブルコインが先行して規模を拡大し、オフショア人民元政府債券（中央銀行の票を含む）が発行を強化する可能性があり、人民元スワップの規模も増加してオフショア人民元のストックを増やすことが期待される。これらの関連準備作業を整えた後、オフショア人民元のステーブルコインが本当に規模を拡大する可能性がある。

グラフ1：香港ドル債券の規模とオフショア人民元債券の規模

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