Pendle: Membangun Cetak Biru untuk Pendapatan Tetap DeFi di Era Pemisahan Hasil dan Restaking

Pendle telah berkembang dari eksperimen kecil menjadi blue chip DeFi, menggunakan pemisahan hasil PT/YT untuk membawa pasar pendapatan tetap on-chain dan mendorong TVL-nya dari jutaan ke miliaran.

LSDfi dan LRTfi mengubah Pendle menjadi pusat hasil, di mana pengguna melindungi atau memanfaatkan hadiah staking dan restaking, dengan beberapa kolam memberikan hasil di atas 40% APR.

Ekonomi token yang kuat dan pertempuran tata kelola ( "Pendle Wars" ) mengaitkan protokol, sementara tantangan tetap ada dalam pendidikan pengguna, konsentrasi likuiditas, keamanan, dan kepatuhan regulasi.

DARI KONSEP NICHE KE DASAR TEKNIS

Setelah DeFi Summer pada tahun 2021, Pendle memasuki panggung sebagai protokol "pemisahan hasil" tetapi menarik sedikit perhatian. Ide inti nya adalah untuk men-token-kan hasil masa depan dengan membagi aset menjadi Principal Tokens (PT) dan Yield Tokens (YT). Ini memungkinkan pengguna untuk mengunci pendapatan tetap atau mengambil eksposur terleveraj terhadap hasil. Pada saat itu, konsep tersebut terasa terlalu canggih bagi sebagian besar pengguna, yang lebih akrab dengan penambangan likuiditas dan arbitrase jangka pendek dibandingkan dengan logika pasar obligasi atau kurva suku bunga. Namun, tim tidak menyerah. Melalui pasar bearish yang panjang, mereka terus membangun. Pada akhir 2022, mereka meluncurkan upgrade V2, memperkenalkan mekanisme AMM baru dengan likuiditas terkonsentrasi, kurva harga dinamis, dan model peluruhan waktu. Ini meningkatkan efisiensi modal berkali-kali lipat.

Desainnya mirip dengan likuiditas terkonsentrasi Uniswap v3 tetapi lebih cocok untuk penetapan harga aset yang menghasilkan imbal hasil. Dengan perbaikan ini, Pendle mengatasi masalah awal seperti likuiditas yang tipis dan slippage yang tinggi, menciptakan lingkungan perdagangan yang lebih berkelanjutan. Akumulasi teknis ini menjadi keunggulan Pendle. Ketika pembaruan Shanghai Ethereum memicu ledakan LSD, Pendle siap untuk menangkapnya. Dari awal 2023 hingga akhir tahun, TVL Pendle tumbuh dari $200 juta menjadi $4,4 miliar, dan kemudian melampaui $6 miliar selama narasi restaking, menyelesaikan perjalanannya dari konsep niche menjadi blue chip DeFi.

HUB INTI UNTUK LSDfi DAN LRTfi

Kenaikan Pendle tidak dapat dipisahkan dari pertumbuhan LSDfi dan LRTfi. Di masa lalu, pemegang aset LSD seperti stETH hanya dapat menerima imbalan secara pasif. Pendle memberi mereka fleksibilitas baru: menjual YT untuk mengunci hasil di masa mendatang, atau membeli YT untuk memperbesar eksposur terhadap imbal hasil staking. Ini menciptakan kembali pasar pendapatan tetap on-chain dan memberikan alat bagi pengguna untuk mengelola risiko dan imbal hasil. Dengan EigenLayer yang menggerakkan gelombang restaking, Pendle menjadi pengganda aktivitas pasar. Pengguna tidak hanya bisa bertaruh pada imbal hasil restaking tambahan tetapi juga bersaing untuk poin airdrop melalui pasar YT. Pada tahun 2024, paus dan institusi menggunakan Pendle untuk menumpuk leverage pada EigenLayer, Ether.fi, dan aset Renzo, mendorong volume perdagangan meningkat tajam. Beberapa kolam YT bahkan memberikan imbal hasil tahunan di atas 40%, jauh lebih tinggi daripada imbal hasil staking normal.

Pada tahap ini, Pendle bukan hanya "pasar berjangka untuk hasil airdrop." Ini menjadi simpul penting dalam aliran modal. Banyak pengguna menggabungkan lindung nilai dan spekulasi: menebus sebagian dari hasil tetap mereka lebih awal sambil menggunakan leverage untuk mengejar pengembalian yang lebih tinggi. Pada saat yang sama, Pendle berkembang melampaui aset LSD ke stablecoin dan RWAs. Contohnya termasuk USDe dan sDAI dari Ethena yang didukung oleh hasil Treasury, yang keduanya menemukan pasar aktif di Pendle. Diversifikasi ini mengubah Pendle dari platform derivatif staking ETH menjadi pusat suku bunga yang lebih luas. Bagi institusi, Pendle bukan hanya alat arbitrase tetapi juga jendela langsung ke kurva hasil on-chain. Seperti Curve yang menjadi standar untuk pertukaran stablecoin, Pendle memainkan peran serupa dalam pendapatan tetap.

EKONOMI TOKEN DAN PERANG GUBERNUR

Ekonomi token Pendle telah menjadi pusat keberhasilannya. Total pasokan PENDLE sekitar 250M, dan semua alokasi tim dan investor sepenuhnya dibuka pada tahun 2023, menghapus tekanan jual jangka panjang. Pada saat yang sama, protokol memperkenalkan vePENDLE, mendorong pengguna untuk mengunci token selama hingga dua tahun sebagai imbalan untuk hak tata kelola dan bagi hasil. Ini dengan cepat memunculkan apa yang disebut komunitas sebagai "Pendle Wars," di mana proyek LSD dan LRT melobi pemegang vePENDLE untuk mengarahkan lebih banyak insentif ke kolam mereka. Suara tata kelola secara langsung menentukan bagaimana hadiah inflasi dan biaya perdagangan didistribusikan, menjadikannya sebuah kontes kekuasaan yang sejati.

Proses ini menciptakan fenomena baru: proyek-proyek mulai membentuk "aliansi pemerintahan" atau menawarkan insentif tambahan kepada pemegang vePENDLE sebagai imbalan untuk suara. Interaksi ini membuat pemerintahan Pendle terlihat lebih seperti politik nyata dan kompetisi pasar daripada manajemen protokol satu arah. Pada saat yang sama, lebih dari sepertiga token yang beredar terkunci jangka panjang, mengurangi tekanan jual dan menstabilkan pemerintahan. Pada tahun 2024, Pendle menghasilkan sekitar $40 juta dalam pendapatan tahunan, mengubah PENDLE menjadi lebih dari sekadar token pemerintahan—itu menjadi aset arus kas. Melihat ke depan, dengan modul Boros yang akan membawa hasil suku bunga pendanaan abadi ke Pendle, pemegang token mungkin mendapatkan aliran pendapatan yang lebih luas. Peran PENDLE sedang beralih dari token spekulatif menjadi token mirip ekuitas dengan hak pendapatan nyata, meletakkan dasar untuk kekuatan jangka panjang.

TANTANGAN DAN PANDANGAN MASA DEPAN

Meskipun pertumbuhan yang pesat, Pendle masih menghadapi banyak tantangan. Pertama adalah hambatan pendidikan pengguna. Pembagian hasil dan pendapatan tetap terlalu kompleks untuk masyarakat umum, dan banyak pengguna bergabung dengan Pendle hanya untuk poin airdrop, bukan karena mereka memahami sistemnya. Ini membuat aktivitas sangat bergantung pada narasi eksternal. Kedua adalah konsentrasi likuiditas. Pada tahun 2024, TVL Pendle sangat bergantung pada aset yang di-restake. Ketika pool ini matang atau kehilangan daya tarik, metrik keseluruhan berfluktuasi tajam. Stablecoin dan RWA membantu mengurangi risiko, tetapi menjaga struktur yang seimbang tetap menjadi tugas jangka panjang. Keamanan adalah kekhawatiran utama lainnya. Meskipun protokol inti Pendle tidak pernah mengalami peretasan besar, mitra ekosistemnya, Penpie, kehilangan puluhan juta dalam sebuah eksploitasi, menunjukkan bahwa risiko meluas ke agregator dan proyek sekitarnya. Di masa depan, Pendle harus memperkuat audit, asuransi, dan isolasi risiko untuk menjaga keamanan ekosistem.

Akhirnya, regulasi adalah tekanan yang mengintai. Di beberapa yurisdiksi, produk pendapatan tetap dapat diklasifikasikan sebagai sekuritas atau derivatif. Seiring pertumbuhan Pendle, kepatuhan akan menjadi hal yang tak terhindarkan. Tim telah menjelajahi produk yang mendukung KYC dan versi yang sesuai dengan keuangan Islam untuk institusi, tetapi menyeimbangkan desentralisasi dengan regulasi akan tetap menjadi tantangan jangka panjang. Meskipun demikian, Pendle menunjukkan ketahanan dan visi. Ia telah berkembang dari eksperimen kecil menjadi standar untuk pendapatan tetap DeFi, mencerminkan evolusi keuangan kripto. Ini juga menandakan arah industri: di luar spekulasi, DeFi dapat menawarkan alat keuangan yang stabil dan dapat diprediksi. Sama seperti Uniswap menjadi tulang punggung perdagangan spot dan Aave untuk pinjaman, Pendle memiliki potensi untuk menjadi fondasi pasar suku bunga on-chain. Pada siklus berikutnya, ia mungkin tidak hanya mendapatkan manfaat dari narasi—ia mungkin membantu mendorongnya.

〈Pendle: Membangun Cetak Biru untuk DeFi Pendapatan Tetap di Era Pembagian Hasil dan Restaking〉 artikel ini pertama kali diterbitkan di 《CoinRank》。