Mengapa Galaxy Digital (GLXY) dianggap sebagai peluang investasi yang terabaikan

Penulis: TTx0x, KOL enkripsi; Terjemahan: Xiaozou dari Golden Finance

1, Pendahuluan

Galaxy Digital (kode Nasdaq: GLXY) dapat dikatakan sebagai kesempatan yang terabaikan di persimpangan dua tren jangka panjang yang paling kuat - enkripsi dan kecerdasan buatan. Pasar sedang salah menilai Galaxy, melihatnya sebagai perusahaan enkripsi yang berfluktuasi, tetapi mengabaikan nilai besar dari aset "permata mahkota" mereka, pusat data Helios. Helios adalah platform infrastruktur AI kelas dunia yang diharapkan dapat menghasilkan aliran kas yang stabil, dengan margin keuntungan tinggi, dalam jangka panjang.

Inti dari pandangan investasi ini adalah pasar pada akhirnya akan melakukan penilaian ulang terhadap GLXY, karena berhasil melakukan transisi dari perusahaan layanan aset digital menjadi penyedia infrastruktur AI terkemuka. Perjanjian sewa utama selama 15 tahun yang baru-baru ini ditandatangani perusahaan dengan penyedia layanan superkomputer AI CoreWeave — yang mencakup total daya 800 megawatt yang saat ini disetujui untuk Helios — mengonfirmasi model bisnisnya, dan menunjukkan aliran pendapatan berulang tahunan sekitar 720 juta dolar serta margin EBITDA sebesar 90%.

Galaxy memiliki keunggulan yang jelas dibandingkan pesaing yang mencoba beralih dari "penambang Bitcoin ke AI", yang terutama terletak pada memiliki lebih dari 1,8 miliar dolar AS dalam kas bersih dan neraca aset yang kokoh, tim manajemen yang memiliki pengalaman mendalam, serta jalur yang jelas untuk memperluas Helios ke potensi taman 3,5 gigawatt.

2、Pandangan Investasi: Mengunci Target Infrastruktur AI Teratas

（1）Kesalahan Penetapan Harga Inti

Galaxy terdiri dari dua segmen bisnis yang sangat berbeda: layanan keuangan aset digital tradisional dan infrastruktur pusat data AI yang baru muncul. Namun, pasar saat ini hanya mengevaluasi GLXY melalui satu perspektif—yaitu perusahaan enkripsi. Pergerakan harga GLXY masih sangat terkait dengan Bitcoin, menunjukkan bahwa investor belum memperhitungkan faktor-faktor positif yang ditawarkan oleh bisnis pusat data AI-nya.

(2) Kesempatan Akuisisi Tak Terduga

Pada akhir tahun 2022, Galaxy mengakuisisi Helios Data Center Campus dari Argo Blockchain dengan harga hanya 65 juta dolar melalui distressed sale. Saat itu, Argo menghadapi kebangkrutan dan perlu meng liquidasi aset. Galaxy memperoleh aset infrastruktur kelas dunia ini dengan harga jauh di bawah biaya reset saat ini. Transaksi ini terjadi sebelum ledakan permintaan pusat data dan listrik yang didorong oleh AI yang dipicu oleh ChatGPT, langkah ini secara terpisah mengatur kembali jalur pertumbuhan Galaxy untuk dekade mendatang.

（3）Aset Strategis Helios

Helios bukanlah pusat data biasa; itu adalah aset infrastruktur kelas satu yang dirancang khusus untuk memenuhi kebutuhan revolusi AI.

Keunggulan Energi:

Tantangan terbesar yang dihadapi industri pusat data AI adalah pasokan listrik. Kontrak listrik adalah "faktor pembatas" bagi penyedia layanan superkomputer yang berlomba-lomba untuk mengembangkan kemampuan GPU. Helios memiliki kontrak listrik sebesar 800 megawatt yang disetujui dengan operator listrik Texas ERCOT, yang memungkinkan penyewa untuk menghindari waktu tunggu akses jaringan baru yang biasanya lebih dari 36 bulan. Selain itu, kawasan ini memiliki jalur ekspansi yang jelas dan terencana, dengan kapasitas 1,7 gigawatt yang sedang dalam tahap penelitian beban, sehingga kapasitas potensial situs awal dapat mencapai 2,5 gigawatt. Pengumuman terbaru pada kuartal kedua 2025 mengungkapkan bahwa perusahaan telah mengakuisisi tanah yang berdekatan dan mengajukan permohonan akses jaringan sebesar 1 gigawatt, meningkatkan total kapasitas listrik potensial kawasan menjadi luar biasa 3,5 gigawatt, menempatkannya di antara situs pusat data terbesar di dunia.

Skala dan Keunggulan Lokasi:

Penyedia layanan superkomputer AI lebih memilih fasilitas terpusat untuk mencapai ekonomi skala dan keuntungan kinerja. Helios sebagai satu-satunya kawasan yang dapat diskalakan sangat cocok dengan model ini. Lokasinya yang berada di Texas Barat memungkinkan akses ke sumber daya listrik termurah dan paling andal di seluruh AS. Yang terpenting, Galaxy sedang berinvestasi dalam pembangunan jaringan serat optik jarak jauh, memastikan latensi transmisi 10-15 milidetik untuk kawasan metropolitan Dallas/Fort Worth. Ini membedakan Helios dari semakin banyaknya fasilitas pelatihan AI murni—karakteristik koneksi latensi rendahnya dapat membuka kasus penggunaan inferensi AI, sehingga memastikan kemampuan penetapan harga premium.

Desain yang Menghadapi Masa Depan:

Setiap pusat data yang sedang dibangun saat ini menghadapi risiko usang dalam beberapa tahun ke depan. Galaxy menghindari risiko ini melalui rencana pengembangan bertahap, yang memungkinkan integrasi teknologi terdepan pada setiap siklus pembangunan baru. Ini termasuk solusi pendinginan canggih seperti pendinginan cair chip langsung, yang sangat penting untuk GPU generasi berikutnya. Kolam air tawar dengan kapasitas 10 juta galon di dalam taman mendukung kebutuhan pendinginan kritis ini.

（4）Kemitraan CoreWeave

Kerjasama dengan CoreWeave adalah verifikasi terpenting dari strategi pusat data Galaxy AI. Pada kuartal kedua 2025, CoreWeave berkomitmen untuk menyewakan seluruh 800 megawatt total daya yang saat ini disetujui untuk Helios.

Ekonomi Transaksi:

Perjanjian sewa bersih tiga kali lipat selama 15 tahun sangat menarik. Hanya untuk 600 megawatt daya pertama, diperkirakan menghasilkan sekitar 720 juta dolar AS pendapatan setiap tahun (termasuk ketentuan kenaikan tahunan sebesar 3%). Karena menggunakan struktur sewa bersih tiga kali lipat (penyewa menanggung semua biaya operasional), pendapatan ini diperkirakan dapat dikonversi menjadi EBITDA dan margin laba mencapai 90%.

Penyelesaian Risiko dan Verifikasi Nilai:

Perjanjian yang bersifat tonggak ini mencapai beberapa tujuan kunci. Pertama, ia memberikan visibilitas arus kas yang dapat diprediksi dalam jangka panjang, mengurangi risiko keuangan Galaxy. Kedua, ia secara kuat memvalidasi kemampuan operasional Galaxy, menetapkan perusahaan sebagai mitra yang dapat diandalkan. Ini sangat penting untuk menarik penyewa berskala besar lainnya—penyewa ini lebih menyukai mitra yang memiliki rekam jejak yang terverifikasi.

3、Galaxy bisnis tradisional: dasar yang menguntungkan dan memiliki efek sinergi

Pandangan umum yang skeptis terhadap Galaxy berpendapat bahwa bisnis enkripsi tradisionalnya adalah aset negatif yang menambah volatilitas dan risiko. Pandangan ini mengandung kesalahpahaman. Sebenarnya, bisnis aset digital Galaxy adalah entitas yang sangat menguntungkan dan terdepan di pasar, memberikan sinergi modal dan reputasi untuk bisnis lainnya.

Bisnis aset digital Galaxy terutama terdiri dari dua unit besar: pasar global (termasuk perdagangan institusi, pinjaman, dan layanan perbankan investasi) serta manajemen aset dan solusi infrastruktur (termasuk serangkaian produk manajemen aset dan layanan on-chain seperti staking).

Data keuangan kuartal kedua tahun 2025 membuktikan kemampuan profitabilitas yang kuat dari bisnis tersebut:

Setelah penyesuaian pada sektor aset digital, laba kotor mencapai 71,4 juta dolar, tumbuh 10% secara bulanan;

Kinerja pasar global mengungguli indeks pasar, dengan pertumbuhan pinjaman institusi sebesar 27% menjadi 1,1 miliar dolar AS, menunjukkan peningkatan permintaan untuk produk kredit mereka;

Bisnis perbankan investasi menunjukkan kekuatan konsultan merger dan akuisisi, adalah penasihat keuangan eksklusif dalam akuisisi Bitstamp oleh Robinhood;

Total aset platform solusi manajemen aset dan infrastruktur meningkat 27% secara kuartalan menjadi hampir 9 miliar dolar AS;

Neraca keuangan kuartal kedua menunjukkan bahwa memiliki 1,18 miliar dolar AS dalam bentuk uang tunai dan stablecoin, serta 1,27 miliar dolar AS dalam aset digital (terutama BTC dan ETH).

Bisnis aset digital yang menguntungkan Galaxy tidak hanya menghasilkan arus kas, tetapi juga meningkatkan kekuatan neraca mereka, memungkinkan perusahaan untuk membiayai sendiri bagian kontribusi ekuitas besar yang diperlukan untuk pembangunan Helios. Selain itu, segmen bisnis ini telah membuktikan kemampuannya untuk mengeksekusi transaksi kompleks berskala besar—misalnya baru-baru ini menjual lebih dari 80.000 bitcoin (senilai lebih dari 9 miliar dolar) kepada satu klien. Semua sifat ini memberi jaminan kepada pelanggan superkomputer potensial: Galaxy adalah mitra yang berpengalaman, dapat diandalkan, dan memiliki dana yang kuat, mampu menyampaikan proyek infrastruktur bernilai miliaran dolar. Sinergi ini membentuk siklus penguatan diri yang kuat antara dua segmen bisnis.

4、Tatanan Persaingan: Pemimpin di Bidang Transformasi AI

Galaxy Digital sering kali disamakan dengan kelompok penambang Bitcoin yang mencoba mengalihkan aset ke layanan penyimpanan yang dikelola oleh AI. Namun, perbandingan berikut menunjukkan bahwa Galaxy berdiri sendiri, menjadi salah satu target investasi yang paling menarik dalam tema ini. Lanskap kompetisi dapat dibagi menjadi dua tingkat: perusahaan yang telah menandatangani perjanjian AI (seperti Core Scientific, TeraWulf) dan perusahaan yang hanya mengklaim niat strategis (seperti IREN, Hut 8, Riot). Dibandingkan dengan perusahaan sejenis yang telah menandatangani kontrak, Galaxy menunjukkan keunggulan yang jelas di semua dimensi kunci.

Keunggulan Galaxy dalam dimensi kunci terletak pada:

Daya Tarik Perjanjian: Sewa Galaxy dengan CoreWeave memiliki ekonomi yang lebih baik. Pendapatan sewa per megawatt per tahun lebih tinggi (1,8 juta dolar dibandingkan 1,4-1,6 juta dolar), margin laba EBITDA lebih baik (90% dibandingkan 75-80%), dan mencakup klausul kenaikan sewa tahunan 3% yang tidak dimiliki oleh pesaing.

Kekuatan Laporan Posisi Keuangan: Galaxy memiliki 1,8 miliar dolar AS dalam bentuk kas bersih dan investasi. Sebaliknya, pesaing seperti CORZ dan WULF menanggung beban utang bersih yang signifikan—CORZ baru-baru ini keluar dari restrukturisasi kebangkrutan, sementara WULF menghindari nasib serupa melalui pengenceran ekuitas yang signifikan. Bisnis pertambangan pesaing ini masih terus menghabiskan aliran kas, sementara bisnis tradisional Galaxy tetap menguntungkan.

Kemampuan Ekspansi: Potensi kapasitas satu kawasan Helios Galaxy mencapai 3,5 gigawatt, sementara kapasitas listrik pesaing yang terdistribusi dan terbatas terlihat kecil dibandingkan, hal ini memungkinkan Galaxy untuk menangkap bagian yang lebih besar dari permintaan di masa depan.

Tingkat Fokus Strategis: Galaxy telah membuat keputusan strategis: sepenuhnya keluar dari bisnis penambangan Bitcoin, dan akan memfokuskan seratus persen tenaga pada peluang pusat data AI. Para pesaing berusaha untuk mengadopsi model campuran, yang mendispersikan perhatian dan modal antara dua bisnis yang sangat berbeda.

5、Analisis Valuasi Helios

Bisnis pusat data Helios harus merujuk pada REIT pusat data terdaftar teratas lainnya dan transaksi pasar swasta baru-baru ini untuk penilaian. Perusahaan publik sebanding seperti Digital Realty dan Equinix memiliki rasio transaksi sekitar 25 kali EBITDA yang disesuaikan. Transaksi akuisisi pusat data di pasar swasta juga dilakukan dengan rasio serupa.

Skenario Acuan (hanya 800 megawatt yang disetujui saat ini):

Misalkan hanya 800 megawatt yang disetujui saat ini disewakan dengan harga rata-rata 1,8 juta dolar AS/mw. Menggunakan kelipatan EBITDA 20 kali, ini akan menghasilkan nilai perusahaan sekitar 17,28 miliar dolar AS. Setelah dikurangi utang dan bunga proyek sekitar 5,73 miliar dolar AS, nilai ekuitas Helios sekitar 11,54 miliar dolar AS. Karena kami memperkirakan EBITDA tahun ini akan tercapai pada tahun 2028, kami menggunakan tingkat diskonto 12%, sehingga nilai ekuitas saat ini adalah 8,2 miliar dolar AS, yaitu nilai per saham 24 dolar AS.

Situasi Bull Market (hingga tahun fiskal 2026 sewa 1.600 megawatt):

Misalkan 800 megawatt listrik yang diharapkan disetujui pada kuartal keempat 2025 disewakan dengan harga rata-rata industri sebesar 1,6 juta dolar AS per megawatt. Total 1.600 megawatt akan menghasilkan sekitar 1,63 miliar dolar AS EBITDA tahunan. Dengan menggunakan multiplikator 20 kali, nilai perusahaan diperkirakan sekitar 34,5 miliar dolar AS. Setelah memperhitungkan sekitar 11,46 miliar dolar AS utang proyek dan bunga, nilai ekuitas masa depan Helios diperkirakan sekitar 21,1 miliar dolar AS. Karena kami memperkirakan kapasitas 1.600 megawatt tidak akan sepenuhnya beroperasi sebelum tahun 2030, kami menggunakan tingkat diskonto yang lebih tinggi sebesar 16% untuk memperhitungkan risiko pelaksanaan tambahan. Dengan demikian, nilai ekuitas saat ini adalah 10,01 miliar dolar AS, atau nilai per saham sebesar 29 dolar AS.

Harga perdagangan GLXY saat ini sekitar 24 dolar AS (per 2 September 2025). Hanya untuk skenario dasar proyek Helios, nilai per saham telah mencapai 24 dolar AS. Penilaian kami belum mencakup pendapatan tradisional dari bisnis aset digital Galaxy. Bullish baru-baru ini berhasil menyelesaikan IPO dengan valuasi 5,4 miliar dolar AS, padahal perusahaan tersebut melaporkan kerugian bersih pada kuartal pertama 2025. Jika valuasi bisnis aset digital Galaxy mendekati valuasi IPO Bullish, hanya dari hal ini dapat menambah nilai per saham sekitar 8-10 dolar AS.

6、Risiko Kunci dan Faktor Mitigasi

（1）Konsentrasi Penyewa CoreWeave dan Risiko Kredit

Argumen bearish yang paling menonjol adalah risiko konsentrasi pada penyewa tunggal CoreWeave, serta keraguan tentang sifat keandalan kredit yang muncul akibat beban utangnya dan kurangnya peringkat investasi.

Mitigasi Risiko: Model bisnis CoreWeave memiliki visibilitas pendapatan yang tinggi, dengan 96% pendapatannya berasal dari kontrak komitmen jangka panjang. Utangnya terutama terdiri dari pinjaman berjangka yang ditunda penarikannya, khusus digunakan untuk membiayai pengeluaran modal pertumbuhan berdasarkan kontrak pelanggan yang telah ditandatangani. Kredit ini telah sepenuhnya dijamin oleh investor matang seperti Blackstone - yang sebelumnya memimpin pengaturan pembiayaan besar untuk CoreWeave. Selain itu, CoreWeave telah membangun keunggulan bersaing yang berkelanjutan melalui aliansi strategis dengan NVIDIA, yang memungkinkannya untuk mendapatkan akses prioritas ke GPU terbaru, dan merupakan satu-satunya operator "Neocloud" yang dapat memenuhi permintaan skala dari laboratorium AI terkemuka seperti OpenAI.

（2）Risiko Pelaksanaan Proyek dan Jadwal

Reformasi dan perluasan Helios adalah proyek infrastruktur senilai puluhan miliar dolar yang kompleks, dengan risiko pelaksanaan yang signifikan.

Pengurangan risiko: Pengetahuan mendalam tim manajemen Galaxy (terutama Chief Investment Officer Chris Ferraro) dalam pembiayaan proyek dan pasar modal dapat mengurangi risiko ini. Neraca perusahaan yang kuat (baru-baru ini diperkuat melalui pembiayaan sekitar 500 juta dolar) memberikan bantalan keuangan yang penting untuk biaya tak terduga atau penundaan. Strategi pengembangan bertahap mengurangi risiko dengan membagi proyek menjadi tahap yang dapat dikelola.

（3）Regulasi dan Risiko Jaringan

Ekspansi masa depan yang melebihi kapasitas yang disetujui saat ini mungkin menghadapi tinjauan atau penundaan dari operator jaringan Texas, ERCOT—agen tersebut sedang memantau dengan cermat permintaan akses beban besar yang baru.

Pengurangan Risiko: Kapasitas akses 800 megawatt yang disetujui untuk Galaxy adalah aset yang besar untuk mengurangi risiko, melindunginya dari dampak kendala terbesar yang dihadapi proyek baru. Listrik yang disetujui ini telah terjamin. Selain itu, dibandingkan dengan yurisdiksi yang lebih ketat, posisi lembaga pengatur di Texas yang umumnya pro-bisnis dan anti-regulasi memberikan keuntungan signifikan untuk pertumbuhan di masa depan.

7、Kesimpulan

Singkatnya, Galaxy Digital adalah peluang investasi yang tertekan. Pasar masih menilai GLXY melalui sudut pandang sempit dari cryptocurrency yang volatil, gagal menyadari transformasi mendasar yang menuju penyedia infrastruktur AI teratas.

Inti argumen investasi ini terletak pada pusat data Helios — aset kelas dunia ini melakukan lindung nilai risiko melalui perjanjian sewa triple net selama 15 tahun yang ditandatangani dengan raksasa superkomputer CoreWeave. Kerja sama ini tidak hanya memastikan aliran pendapatan dengan margin tinggi yang dapat diprediksi, tetapi juga mengonfirmasi posisi Galaxy sebagai mitra tepercaya dalam mewujudkan rencana ekspansi masa depannya yang ambisius.

Analisis valuasi kami menunjukkan bahwa aset Helios itu sendiri sudah mendukung harga saham saat ini. Bisnis aset digital tradisional yang menguntungkan terus membedakannya dari pesaing "transformasi AI" lainnya, yang tercermin dalam neraca yang kokoh, berbagai aliran pendapatan yang tidak terkait, dan tim manajemen yang sangat fokus. Meskipun ada risiko terkait konsentrasi penyewa dan pelaksanaan proyek, manajemen Galaxy yang berpengalaman dan kondisi keuangan yang kuat membentuk mitigasi yang efektif. Seiring perusahaan menjalankan peta jalan yang jelas, dan pasar secara bertahap mencerna skala dan stabilitas arus kas Helios, kami memperkirakan sahamnya akan mengalami penilaian ulang nilai.