Les géants de Wall Street sont-ils incohérents ? Vanguard autorise la négociation d'un ETF Bitcoin, mais le qualifie de « Labubu numérique »

Gérant d’actifs avec 12 000 milliards de dollars d’actifs sous gestion, le géant Vanguard a ajusté sa stratégie face à la pression des clients et aux tendances du marché : sa plateforme permet désormais la négociation de ETF Bitcoin au comptant. Cependant, l’évaluation de la valeur d’investissement dans la cryptomonnaie par ses dirigeants n’a pas changé. John Ameriks, responsable mondial des actions quantifiées, a comparé le Bitcoin à la peluche populaire « Labubu » lors d’un événement public, soulignant l’absence de flux de trésorerie et de revenu intrinsèque, le classant toujours comme un objet de collection spéculatif. Cette position « honnête dans le corps, négative en parole », révèle l’état d’esprit complexe et la prudence que les grandes institutions financières traditionnelles adoptent face à la vague des actifs cryptographiques.

La « sincérité corporelle » de la gestion d’actifs traditionnelle : pourquoi Vanguard a finalement ouvert la voie ?

Malgré ses doutes, face à la demande des clients et au succès considérable de ses concurrents, le géant de la gestion Vanguard a finalement fait un choix pragmatique. En octobre, avec l’arrivée de son nouveau CEO Salim Ramji (qui a précédemment dirigé la grande activité ETF chez BlackRock et lancé l’IBIT), la stratégie de Vanguard a commencé à évoluer subtilement. La société a décidé d’ouvrir la négociation de ETF Bitcoin au comptant à ses plus de 50 millions de clients à travers le monde. Ce changement a été motivé par une pression énorme de la part de ses clients : alors que BlackRock, Fidelity et autres institutions ont attiré des centaines de milliards de dollars dans leurs ETF Bitcoin, Vanguard ne pouvait y participer à cause des restrictions de sa plateforme, et certains clients ont même menacé de fermer leur compte.

Andrew Kadjeski, responsable du courtage chez Vanguard, explique que, après observation, ils considèrent que les ETF cryptographiques ont « passé le test de la volatilité du marché, fonctionnent comme prévu et maintiennent leur liquidité », tout comme leurs processus de service liés, qui sont désormais mûrs. Cela paraît être une décision technique, mais en réalité, c’est la vague du marché et la préférence des utilisateurs qui rendent cette évolution irréversible. Ameriks reconnaît que cette décision a été prise après avoir analysé la performance du marché depuis le lancement du ETF Bitcoin au comptant en janvier 2024, afin de s’assurer que ces produits soient « à la hauteur de leur nom ». Il insiste toutefois sur le fait que Vanguard ne propose que des canaux de négociation, et n’offre en aucun cas de conseils d’investissement pour l’achat ou la vente de ETF cryptographiques.

Ce cas illustre clairement que, dans l’industrie de la gestion d’actifs, la demande des utilisateurs et les flux de capitaux demeurent les forces motrices principales. Même une institution réputée pour sa philosophie d’investissement à long terme et son scepticisme classique envers la cryptomonnaie comme Vanguard ne peut totalement ignorer une classe d’actifs en pleine croissance et fortement sollicitée par certains clients. Sa stratégie de « ouvrir la voie sans l’approuver » représente un équilibre entre respect de sa philosophie d’investissement et fidélisation de sa clientèle.

La rhétorique du « Labubu numérique » : le dilemme du Bitcoin dans le cadre de l’évaluation traditionnelle

En ouvrant la négociation, les dirigeants de Vanguard n’ont pas renoncé à leur message central sur l’investissement. Lors d’une récente conférence approfondie sur les ETF organisée à New York, John Ameriks a lancé une métaphore qui a suscité beaucoup de débats : il a comparé le Bitcoin à un « Labubu numérique ». Labubu est une série de figurines de mode à collectionner, à succès ces dernières années, dont la valeur repose entièrement sur la perception communautaire et la préférence personnelle, plutôt que sur une production intrinsèque. Ameriks a ainsi illustré sa vision : le Bitcoin manque de revenus, d’intérêts composés et de flux de trésorerie intrinsèques, ce qui le rapproche davantage d’un objet de collection spéculatif que d’un « actif productif » générant des flux de trésorerie.

Ce discours s’ancre profondément dans le cadre d’évaluation traditionnel basé sur le DCF (actualisation des flux de trésorerie). Selon cette approche, la valeur d’une action provient des flux de trésorerie futurs actualisés de l’entreprise, celle d’une obligation des intérêts et du principal, et l’immobilier génère des loyers. Le Bitcoin, lui, ne verse pas de dividendes ni d’intérêts, sa valeur repose visiblement uniquement sur la volonté future des acheteurs de payer un prix plus élevé — ce qui correspond à la « théorie du plus grand imbécile », caractéristique spéculative. Ameriks admet qu’à moins d’observer dans des scénarios d’inflation élevée ou de turbulences politiques une corrélation fiable et vérifiable avec le prix du Bitcoin, il est difficile de lui construire une logique d’investissement sérieuse.

La position de Vanguard reflète une partie significative des investisseurs traditionnels axés sur la valeur. Ils reconnaissent le potentiel de la technologie blockchain pour améliorer la structure du marché (le porte-parole de la société est également optimiste à ce sujet), mais font une distinction ferme entre « technique » et « jeton ». Selon eux, la courte histoire du Bitcoin, sa volatilité extrême et l’absence de flux de trésorerie intrinsèque rendent aujourd’hui son inclusion dans un portefeuille d’actifs à long terme difficile. Les données récentes du Fonds de la Financial Industry Regulatory Authority (FINRA) aux États-Unis montrent que 66 % des investisseurs américains ayant connaissance des cryptomonnaies considèrent leur risque comme « très élevé » ou « élevé », ce qui confirme l’état d’esprit prudent du marché dominant.

La position « contradictoire » de Vanguard : entre discours et actions

En analysant en profondeur la composition des portefeuilles de Vanguard, on découvre un phénomène intéressant : bien que ses hauts responsables déclarent publiquement leur scepticisme envers la valeur du Bitcoin en tant qu’actif, Vanguard détient indirectement une grande exposition à ce risque via ses investissements. Cette contradiction apparente met en lumière la complexité du comportement institutionnel.

La « relation indirecte » entre Vanguard et Bitcoin : informations clés

• Position directe : pas de conseils en cryptomonnaie, pas de ETF cryptographiques en propre, considère les ETF cryptos sur sa plateforme comme des « actifs non centraux » (au même titre que l’or).
• Position indirecte : deuxième plus gros investisseur institutionnel dans MicroStrategy (MSTR). Selon les dernières données, MicroStrategy détient plus de 200 000 BTC, ce qui en fait le plus grand détenteur en actions cotées.
• Interprétation logique : Vanguard détient des actions MicroStrategy, en se basant sur une analyse de leur « société » (même si leur modèle d’affaires consiste à détenir du Bitcoin), ce qui correspond au cadre traditionnel d’investissement en actions. Cela diffère d’un investissement direct dans un ETF Bitcoin, qui est une exposition « à l’actif » en soi.
• Stratégie sous-jacente : en investissant dans des « actions à thème Bitcoin », Vanguard participe indirectement à la narration tout en évitant la complexité réglementaire, la garde et la comptabilité liées à la détention directe de cryptomonnaies.

Ce type de stratégie d’exposition indirecte n’est pas rare dans le secteur institutionnel traditionnel. Elle permet à ces acteurs de profiter des hausses potentielles d’un actif tout en respectant leur principe de ne pas détenir directement d’« actifs non productifs ». Cela reflète un équilibre subtil entre principe de gestion et pragmatisme opérationnel. Pour Vanguard, investir dans une société cotée au Nasdaq (MSTR) est à la fois plus simple en termes de gestion des risques, de reporting et d’explication à ses comités d’investissement que l’achat direct de Bitcoin ou de ses ETF.

Enjeux et enseignements : la mainstreamisation des actifs cryptographiques, une « infiltration » plutôt qu’une « conquête »

L’affaire Vanguard offre un exemple précieux pour observer le processus de mainstreamisation des actifs cryptographiques. Elle montre que cette évolution ne se fait pas à travers la narrative romantique de la « conquête » de Wall Street par la cryptosphère, mais plutôt par une « infiltration » lente, pragmatique et stratégique.

Premièrement, la demande des utilisateurs guide le changement. La réussite de BlackRock et Fidelity contraint Vanguard à évoluer, démontrant que dans la gestion d’actifs, la flux de capitaux des clients détient le dernier mot. Tant que la demande est forte, même les institutions les plus conservatrices ajusteront leur offre.

Deuxièmement, le cadre traditionnel reste solide. La valorisation basée sur le flux de trésorerie et le revenu intrinsèque conserve sa place comme « langage universel » dans la finance. Pour que le Bitcoin soit réellement considéré comme un « actif productif », il faudra peut-être plus de données historiques pour prouver sa valeur systémique dans la couverture de l’inflation et des risques géopolitiques ou le développement d’applications DeFi générant des flux on-chain.

Troisièmement, l’équilibre entre compromis et flexibilité est la norme. Des acteurs comme Vanguard, qui « ouvrent la porte mais ne recommandent pas », ou qui utilisent des participations dans des sociétés liées pour exposer indirectement au secteur, deviendront la norme durant la période de transition. Les actifs cryptographiques sont en train d’être intégrés dans le système financier traditionnel, mais ce processus est marqué par des compromis, des emballages et des redéfinitions.

Pour l’investisseur lambda, l’ouverture de Vanguard facilite l’accès, mais l’avertissement de ses dirigeants sur le « Labubu numérique » doit être pris en compte. Il nous rappelle que, dans la participation au marché cryptographique, il faut garder à l’esprit sa forte volatilité et sa logique d’évaluation différente de celle des actifs traditionnels, afin d’éviter un optimisme aveugle face à l’entrée de géants du secteur. La maturation du marché cryptographique nécessitera à la fois davantage de canaux d’accès comme Vanguard, et une exploration sérieuse de ses modèles de valeur intrinsèque, avec le temps comme juge ultime.