Finance décentralisée potentiellement 8 milliards de dollars de risque, maintenant seulement être liquidé 1 million.

Tu comprends vraiment d'où viennent les gains de la Finance décentralisée ? Si tu ne comprends pas, alors tu es celui qui en profite.

Gestionnaire de fonds, ce rôle qui a été à la fois confiance et désenchantement sur le marché boursier, a porté les rêves de richesse de nombreux petits investisseurs pendant la période florissante des actions A. Au début, tout le monde admirait les gestionnaires de fonds diplômés des grandes écoles, avec des parcours impressionnants, pensant que les fonds étaient une option moins risquée et plus professionnelle que de trader directement des actions.

Cependant, lorsque le marché baisse, les investisseurs réalisent que ce qu'on appelle la « professionnalité » ne peut pas lutter contre le risque systémique. Pire encore, ils prennent des frais de gestion et des commissions de performance, gagnent grâce à leur propre compétence, mais perdent l'argent des investisseurs.

Aujourd'hui, lorsque le rôle de « gestionnaire de fonds » arrive sur la chaîne sous le nouveau nom de « Curateur » (gestionnaire externe), la situation devient plus dangereuse.

Ils n'ont pas besoin de passer d'examens de qualification, de subir l'examen d'un organisme de régulation, ni même de révéler leur identité réelle.

Il suffit de créer un « coffre » sur un protocole de Finance décentralisée, en utilisant des taux d'intérêt annuels exorbitants comme appât, pour attirer des centaines de millions de dollars de fonds. Et ces fonds, où vont-ils, à quoi sont-ils utilisés, les investisseurs n'en savent rien.

93 millions de dollars réduits en cendres

Le 3 novembre 2025, lorsque Stream Finance a soudainement annoncé la suspension de tous les dépôts et retraits, une tempête a atteint son paroxysme dans le monde de la Finance décentralisée.

Le lendemain, l'équipe officielle a publié une déclaration : un gestionnaire de fonds externe a subi une liquidation lors de la forte volatilité du marché le 11 octobre, entraînant une perte d'environ 93 millions de dollars d'actifs de fonds. Le prix du stablecoin interne de Stream, xUSD, s'est effondré, passant en quelques heures de 1 dollar à un minimum de 0,43 dollar.

Cette tempête n'est pas survenue sans avertissement. Il y a 172 jours, le développeur principal de Yearn, Schlag, a déjà averti l'équipe de Stream. Au centre de l'œil de la tempête, il n'a pas hésité à dire :

« Il suffit d'avoir une conversation avec eux et de passer 5 minutes à parcourir leur Debank pour réaliser que cela se terminera mal. »

曾经 Yearn Finance 和 Stream Finance 的对话

Stream Finance est essentiellement un protocole de Finance décentralisée qui permet aux utilisateurs de déposer des fonds dans une trésorerie gérée par des soi-disant Curators pour générer des revenus. Le protocole affirme qu'il diversifiera les investissements des fonds dans diverses stratégies on-chain et off-chain pour générer des revenus.

Cette explosion a été causée par deux raisons principales : d'une part, un Curator externe a utilisé les fonds des utilisateurs pour effectuer des transactions hors chaîne peu transparentes, et sa position a été liquidée le 11 octobre.

Deuxièmement, les analystes en chaîne ont également découvert que Stream Finance avait réalisé des prêts récursifs avec le deUSD du protocole Elixir, utilisant une petite quantité de capital réel pour générer plusieurs fois l'effet de levier. Ce modèle de « mettre le pied gauche sur le pied droit pour monter » n'est pas la cause directe de la perte, mais a néanmoins considérablement amplifié le risque systémique du protocole et a semé les graines d'un effondrement en chaîne ultérieur.

Ces deux problèmes agissent ensemble, entraînant une réaction en chaîne catastrophique : 160 millions de dollars de fonds utilisateurs gelés, tout l'écosystème fait face à un risque systémique de 285 millions de dollars, le protocole Euler génère 137 millions de dollars de créances douteuses, tandis que le deUSD d'Elixir est soutenu à 65 % par des actifs Stream, 68 millions de dollars étant en équilibre au bord de l'effondrement.

Alors, qu'est-ce que ce mode « Curator », qui a été immédiatement perçu par des développeurs chevronnés, mais qui a tout de même attiré plus de 8 milliards de dollars de fonds ? Comment a-t-il progressivement fait passer la Finance décentralisée de l'idéal transparent et fiable à cette crise systémique d'aujourd'hui ?

La déformation mortelle de la Finance décentralisée

Pour comprendre les racines de cette crise, nous devons revenir aux origines de la Finance décentralisée.

Les protocoles DeFi traditionnels représentés par Aave et Compound ont pour attrait principal le principe “Code is law” (le code est la loi). Chaque dépôt, chaque prêt doit respecter les règles inscrites dans les contrats intelligents, qui sont publiques, transparentes et immuables. Les utilisateurs déposent des fonds dans un immense fonds public, tandis que les emprunteurs doivent fournir des garanties excédentaires pour pouvoir emprunter des fonds.

Le processus est entièrement piloté par des algorithmes, sans intervention de gestionnaires humains. Le risque est systémique et quantifiable, comme les vulnérabilités des contrats intelligents ou les risques de liquidation en cas de conditions de marché extrêmes, mais ce n'est absolument pas un risque humain d'un “gestionnaire de fonds”.

Cependant, durant ce cycle, une nouvelle génération de protocoles DeFi représentée par Morpho et Euler a mis en place un nouveau mode de gestion des fonds pour rechercher des rendements. Ils estiment que le modèle de pool de fonds public d'Aave est inefficace, avec une grande quantité de fonds inactifs, empêchant la maximisation des rendements.

Ainsi, ils ont introduit le mode Curator. Les utilisateurs ne déposent plus d'argent dans un pool unifié, mais choisissent un par un des « coffres » (Vaults) gérés par le Curator. Les utilisateurs déposent de l'argent dans les coffres, et le Curator est pleinement responsable de la manière dont cet argent est investi et génère des intérêts.

La vitesse d'expansion de ce modèle est incroyable. Selon les données de DeFiLlama, à ce jour, la valeur totale des actifs verrouillés des deux grands protocoles Morpho et Euler a déjà dépassé 8 milliards de dollars, dont Morpho V1 atteint 7,3 milliards de dollars et Euler V2 a également 1,1 milliard de dollars.

Cela signifie que plus de 8 milliards de dollars en actifs réels sont gérés par un grand nombre de Curateurs aux parcours variés.

Cela semble merveilleux, des professionnels font des choses professionnelles, et les utilisateurs peuvent facilement obtenir des rendements plus élevés qu'Aave. Mais en déchirant cette belle couche de « gestion financière en chaîne », son noyau est en réalité très similaire au P2P.

Le risque central du P2P réside dans le fait que les utilisateurs ordinaires, en tant que prêteurs, ne peuvent pas évaluer la véritable solvabilité et la capacité de remboursement des emprunteurs à l'autre bout. Les taux d'intérêt élevés promis par la plateforme cachent un risque de défaut insondable.

Le mode Curator reproduit parfaitement cela, le protocole lui-même n'est qu'une plateforme de mise en relation, l'argent des utilisateurs semble être investi auprès de Curators professionnels, mais en réalité, il est investi dans une boîte noire.

Prenons Morpho comme exemple, les utilisateurs peuvent voir sur son site Web divers coffres établis par différents Curators, chacun affichant un APY (taux de rendement annuel) attrayant et une brève description de la stratégie.

Par exemple, « Gauntlet » et « Steakhouse » sur cette image sont les Curators des coffres correspondants.

Les utilisateurs n'ont qu'à cliquer sur “Déposer” pour y placer leurs actifs tels que l'USDC. Mais le problème se situe précisément ici : à part cette description de stratégie floue et ce taux de rendement historique en constante évolution, les utilisateurs sont souvent complètement dans l'ignorance du fonctionnement interne du coffre.

Les informations clés sur les risques de la trésorerie sont cachées sur une page « Risk » peu remarquable. Même si les utilisateurs souhaitent accéder à cette page, ils ne peuvent voir que les positions spécifiques de la trésorerie. Les informations clés qui déterminent la sécurité des actifs, telles que le taux de levier et l'exposition au risque, sont introuvables.

Le responsable de ce coffre-fort n'a même pas soumis de divulgation des risques.

Il est difficile pour les utilisateurs inexpérimentés de juger de la sécurité des actifs générant des intérêts dans le coffre.

Le PDG de Morpho, Paul Frambot, a déclaré : « Aave est une banque, tandis que Morpho est l'infrastructure de la banque. » Mais ce que cela sous-entend, c'est qu'ils ne fournissent que des outils, tandis que la véritable « banque », c'est-à-dire la gestion des risques et l'allocation des fonds, est externalisée à ces Curateurs.

Le soi-disant « décentralisé » se limite au moment du dépôt et du retrait, tandis que l'élément le plus important de la gestion des risques est complètement entre les mains d'un « gestionnaire » sans contexte et sans contraintes.

On peut vraiment dire : « Finance décentralisée pour distribuer de l'argent, gestion centralisée de l'argent ».

La raison pour laquelle les protocoles DeFi traditionnels sont relativement sûrs est qu'ils minimisent au maximum le facteur « humain ». Cependant, le mode Curator des protocoles DeFi ramène le facteur « humain », le plus grand et le plus imprévisible des risques, dans la blockchain. Lorsque la confiance remplace le code, lorsque la transparence devient une boîte noire, la pierre angulaire de la sécurité de DeFi s'effondre.

Lorsque le « gestionnaire » collude avec le protocole

Le mode Curator n'est que l'ouverture de la boîte de Pandore, et le complot d'intérêts tacitement convenu entre les parties au protocole et le Curator libère complètement le diable à l'intérieur.

Le modèle de profit des curateurs consiste généralement à percevoir des frais de gestion et des commissions sur les performances. Cela signifie qu'ils ont une forte incitation à poursuivre des stratégies à haut risque et à haut rendement. De toute façon, le capital est celui des utilisateurs, ils ne sont pas responsables des pertes, et une fois qu'ils gagnent, ils peuvent recevoir une grande partie des bénéfices.

Ce mécanisme d'incitation « internalisation des bénéfices, externalisation des risques » est pratiquement conçu sur mesure pour le risque moral. Comme l'a critiqué Arthur, le fondateur de DeFiance Capital, dans ce modèle, l'état d'esprit des Curateurs est : « Si je fais une erreur, c'est ton argent. Si j'ai raison, c'est mon argent. »

Ce qui est encore plus effrayant, c'est que les parties prenantes du protocole non seulement n'ont pas joué leur rôle de régulateur, mais sont devenues des “complices” de ce jeu dangereux. Pour attirer la TVL (valeur totale verrouillée) dans une concurrence de marché féroce, les parties prenantes du protocole doivent offrir des APY (taux de rendement annuel) incroyablement élevés pour attirer les utilisateurs. Et ces APY élevés sont précisément créés par des Curators adoptant des stratégies agressives.

Ainsi, les parties au protocole ferment non seulement les yeux sur les comportements à risque des Curators, mais elles vont même jusqu'à s'associer ou à les encourager à ouvrir des coffres à taux d'intérêt élevés, en utilisant cela comme un argument marketing.

Stream Finance est un exemple typique de ce type d'opération opaque. Selon l'analyse des données en chaîne, Stream prétend avoir une valeur totale des actifs verrouillés (TVL) allant jusqu'à 500 millions de dollars, mais selon les données de DeFillama, la TVL de Stream n'a atteint que deux cents millions au plus haut.

Cela signifie que plus de trois cinquièmes des fonds des utilisateurs ont été dirigés vers des stratégies hors chaîne inconnues, gérées par des traders propriétaires mystérieux, se détachant complètement de la transparence que la Finance décentralisée devrait offrir.

La déclaration publiée par le célèbre organisateur Curator RE7 Labs après l'effondrement de Stream Finance a ainsi exposé cette combinaison d'intérêts.

Ils reconnaissent qu'avant le lancement du stablecoin xUSD de Stream, ils avaient déjà identifié les « risques de contrepartie centralisée » par le biais de la due diligence. Cependant, en raison de « la demande significative des utilisateurs et du réseau », ils ont tout de même décidé de lancer cet actif et ont mis en place un pool de prêt indépendant pour celui-ci. En d'autres termes, pour le trafic et la popularité, ils ont choisi de danser avec le risque.

Lorsque le protocole lui-même devient un promoteur et un bénéficiaire de stratégies à haut risque, ce que l'on appelle l'examen des risques devient une lettre morte.

Les utilisateurs ne voient plus de véritables avertissements sur les risques, mais une arnaque marketing soigneusement orchestrée. Ils sont amenés à croire que ces APY à deux ou trois chiffres sont la magie de la Finance décentralisée, sans savoir que derrière cela se cache un piège menant au gouffre.

La chute des dominos

Le 11 octobre 2025, le marché des cryptomonnaies a connu un véritable carnage. En seulement 24 heures, le montant total des liquidations a approché 20 milliards de dollars, et cette crise de liquidité ainsi que les pertes profondes commencent à émerger du secteur de la Finance décentralisée.

Les analyses sur Twitter s'accordent à dire que de nombreux curateurs de protocoles DeFi, dans le but de rechercher des rendements, ont tendance à adopter une approche à haut risque hors chaîne : « vendre de la volatilité ».

La nature de cette stratégie est de parier sur la stabilité du marché. Tant que le marché est calme, ils peuvent continuer à percevoir des frais et à gagner de l'argent, mais dès que le marché subit de fortes fluctuations, il est facile de perdre tout son capital. Le krach du marché du 11 octobre est devenu le détonateur de cette énorme bombe.

Stream Finance, c'est la première pièce maîtresse tombée dans cette catastrophe. Bien que les autorités n'aient pas divulgué la stratégie spécifique adoptée par Curator qui a entraîné les pertes, l'analyse du marché pointe généralement vers des transactions dérivées à haut risque, similaires à la « vente de volatilité ».

Cependant, ce n'est que le début de la catastrophe. En raison de l'utilisation généralisée des tokens xUSD, xBTC de Stream Finance comme garanties et actifs dans les protocoles de Finance décentralisée, son effondrement a rapidement déclenché une réaction en chaîne touchant l'ensemble de l'industrie.

Selon une analyse préliminaire de l'institut de recherche en Finance décentralisée Yields and More, l'exposition directe à la dette liée à Stream s'élève à 285 millions de dollars, révélant un vaste réseau de contagion des risques : le plus grand victime est le protocole Elixir, qui, en tant que l'un des principaux prêteurs de Stream, lui a prêté jusqu'à 68 millions de dollars en USDC, ce prêt représentant 65 % des réserves totales de deUSD, le stablecoin d'Elixir.

RE7 Labs, cet ancien partenaire, est maintenant devenu une victime. Ses coffres sur plusieurs protocoles de prêt font face à des risques de créances douteuses de plusieurs millions de dollars, car ils ont accepté des actifs liés à xUSD et Elixir comme garantie.

Une propagation plus large de l'infection se déroule à travers des chemins de « surcollatéralisation » complexes, les jetons de Stream étant mis en garantie dans des protocoles de prêt populaires tels qu'Euler, Silo, Morpho, qui sont eux-mêmes imbriqués dans d'autres protocoles. L'effondrement d'un nœud se propage rapidement à travers tout le système via ce réseau financier en toile d'araignée.

Les risques sous-jacents de l'événement de liquidation du 11 octobre ne se limitent pas à Stream Finance. Comme l'a averti Yields and More : « Cette carte des risques reste incomplète, et nous prévoyons que d'autres pools de liquidités et protocoles affectés seront révélés. »

Un autre protocole, Stables Labs, et son stablecoin USDX, ont récemment connu une situation similaire, faisant l'objet de doutes de la part de la communauté.

Les problèmes exposés par des protocoles comme Stream Finance révèlent un défaut fatal de ce nouveau modèle de gestion centralisée de la finance décentralisée ( Ce-DeFi ) :

Lorsque la transparence du protocole fait défaut et que le pouvoir est excessivement concentré entre les mains de quelques-uns, la sécurité des fonds des utilisateurs repose entièrement sur l'intégrité de ceux qui gèrent les fonds, ce qui, en l'absence de réglementation et de règles contraignantes, présente un risque très élevé.

Tu es celui qui génère des profits.

De la banque transparente en chaîne d'Aave à la boîte noire de gestion d'actifs de Stream Finance, la Finance décentralisée a réalisé une évolution mortelle en seulement quelques années.

Lorsque l'idéal de la « décentralisation » est déformé en une frénésie de « déréglementation », et que le récit du « professionnalisme » masque la réalité d'une opacité dans la gestion des fonds, ce que nous obtenons n'est pas une meilleure finance, mais une pire banque.

La leçon la plus profonde de cette crise est que nous devons réévaluer la valeur fondamentale de la Finance décentralisée : la transparence est bien plus importante que l'étiquette de décentralisation elle-même.

Un système décentralisé opaque est beaucoup plus dangereux qu'un système centralisé réglementé.

Parce qu'il n'a ni l'aval de la réputation d'une institution centralisée et des contraintes légales, ni les mécanismes de contrôle ouverts et vérifiables que devrait avoir un système décentralisé.

Le directeur des investissements de Bitwise, Matt Hougan, a déclaré une fois à tous les investisseurs du monde de la cryptographie : « Il n'existe tout simplement pas de rendements à deux chiffres sans risque sur le marché. »

Pour chaque investisseur attiré par un APY élevé, avant de cliquer sur le bouton « Déposer » la prochaine fois, il devrait se poser une question :

Comprenez-vous vraiment d'où proviennent les bénéfices de cet investissement ? Si vous ne comprenez pas, alors vous êtes ce bénéfice.