Рынок стейблкоинов часто рассматривается как один из Святых Граалей криптомира. Крупные игроки, такие как USDT от Tether и UST от Terra, заняли значительные позиции в отрасли. За последние два месяца появился новый высокодоходный проект стейблкоина, быстро ставший пятым по величине стейблкоином: 19 февраля Ethena Labs, эмитент USDe, запустил свою публичную основную сеть, стремясь создать синтетический доллар USDe на основе Ethereum (ETH). На момент написания этой статьи предложение USDe превысило 2,366 млрд, что делает его вторым после USDT, USDC, DAI и FDUSD.

Источник: https://www.coingecko.com

Что представляет собой проект стейблкоинов USDe, как ему удалось выделиться за такой короткий период, и какие споры его окружают? Кроме того, какие новые переменные появляются на рынке стейблкоинов в последнее время?

Быстрый рост стейблкоина USDe

Самое большое влияние USDe на рынок стейблкоинов, безусловно, заключается в его стремительном росте до более чем $2.3 миллиардов в общем объеме за всего два месяца благодаря его высокодоходным характеристикам. Согласно данным с официального сайта Ethena Labs, на момент написания годовая доходность USDe все еще составляет 11.6%, а ранее она даже поддерживалась выше 30%, напоминая о 20% годовой доходности UST в протоколе Anchor.

Годовая доходность Ethena и годовая доходность USDe

Итак, в чем заключается механизм стейблкоина USDe, и почему он предлагает такую ​​высокую годовую доходность? Ответ кроется в усовершенствованной версии концепции Сатоши-доллара, о которой говорил основатель BitMEX в статье «Пыль на корке». Простыми словами, помимо ожидаемых доходов от Airdrop, высокая доходность USDe в основном исходит из двух источников:

Доход от стейкинга ETH LSD;

Доход от комиссии за финансирование от дельта-защищенных позиций (т. е. коротких позиций в перманентных фьючерсах);

Первая относительно стабильна, в настоящее время колеблющаяся около 4%, тогда как вторая полностью зависит от рыночного настроения. Таким образом, годовая доходность USDe в некоторой степени напрямую зависит от общей ставки финансирования сети (рыночное настроение).

Ключ к работе этого механизма - стратегия "дельта-нейтральности" - если портфель состоит из связанных финансовых продуктов и его стоимость не изменяется из-за небольших движений цен базового актива, то у него есть свойство "дельта-нейтральности".

Это означает, что USDe достигает «дельта-нейтральной стратегии», балансируя равные суммы длинных позиций в spot ETH/BTC и коротких позиций в futures ETH/BTC: значение дельты позиции в spot равно 1, в то время как значение дельты короткой позиции в futures равно -1, что в результате дает общее значение дельты 0 после хеджирования, тем самым достигая «дельта-нейтральности».

Простыми словами, когда модуль стейблкоина USDe получает средства от пользователей и покупает ETH/BTC, он одновременно открывает равное количество коротких позиций через фьючерсные контракты, тем самым поддерживая стабильность стоимости каждого токена USDe за счет хеджирования. Это также гарантирует, что нет риска потери ликвидации для заложенных позиций.

Например, если предположить, что цена BTC составляет 80 000 долларов, когда пользователь вносит 1 UBTC, модуль стабильной монеты USDe одновременно продаст 1 фьючерсный BTC, создавая "дельта-нейтральный" инвестиционный портфель для USDe.

Например:

Если BTC изначально стоит $80,000, общая стоимость портфеля составляет $80,000 (80,000 + 0), поэтому общая стоимость позиции остается $80,000.

Если BTC упадет до $40,000, общая стоимость портфеля все равно останется $80,000 (40,000 + 40,000), поэтому общая стоимость позиции останется $80,000 (и это верно и для увеличения цен также).

Тем временем, короткие позиции фьючерсов в модуле стейблкоина USDe, из-за продажи 1 BTC в перпетуальных фьючерсах, получают доход от комиссии по финансированию из длинных позиций. Исторически ставка финансирования Bitcoin была положительной большую часть времени, что означает, что общий доход от коротких позиций положителен. Это особенно верно во время бычьих рынков с сильным длинным настроением.

Когда эти факторы объединяются, годовая доходность USDe может достигать 20% и даже выше. Это показывает, что во время чрезвычайно бычьего рынка высокая годовая доходность USDe особенно надежна, потому что Ethena Labs использует возможность заработать комиссионные за финансирование, сделав шорт в бычьем рынке.

Старая схема Понци или новое инновационное решение?

Интересно, в последнее время обсуждения в сообществе о ENA/USDe становятся все более острой, многие сравнивают его с бывшим Terra/Luna и называют новой версией Понци-схемы Terra/UST. Объективно, механизм генерации и стабилизации стейблкоина USDe значительно отличается от подхода Terra и не следует стратегии самоусиливающейся Понци-схемы (подобной боевому искусству при поиске высот). Вместо этого USDe зарабатывает свои высокие доходы, собирая комиссии от трейдеров, заключающих длинные сделки во время бычьего рынка, обеспечивая более устойчивую поддержку для своих высоких доходов. Это самое большое отличие от Terra.

Что действительно примечательно, так это вторая половина механизма Ethena. Если USDe столкнется с проблемой отмены привязки, он потенциально может пойти по пути, аналогичному отрицательной спирали LUNA/UST, что приведет к массовому изъятию вкладов из банков и ускоренному краху. Это говорит о существовании нелинейного переломного момента: если ставка финансирования станет устойчиво отрицательной и продолжит расширяться, на рынке начнутся дискуссии вокруг FUD (страх, неопределенность и сомнение), что приведет к резкому падению доходности USDe и ее привязке, что приведет к значительному снижению рыночной капитализации (из-за выкупа пользователей):

Например, если капитализация рынка падает с 10 миллиардов долларов до 5 миллиардов долларов, Ethena должна закрыть короткие позиции и погасить залог (такой как ETH или BTC). Если во время этого процесса погашения возникнут какие-либо проблемы (например, проблемы с ликвидностью в экстремальных рыночных условиях или значительная волатильность рынка), пег USDe будет дополнительно подвергнут риску.

Источник: coinglass

Этот отрицательный механизм обратной связи может быть злонамеренно направлен, вызывая критическую точку и приводя к отрицательной спирали, аналогичной обвалу UST. Для инвесторов критическим является вопрос, произойдет ли эта "точка критического обвала", когда это произойдет и смогут ли они выйти вовремя.

Чтобы оставаться впереди, инвесторам необходимо тщательно отслеживать факторы, такие как доли ETH и BTC Ethena от общего объема сети и любые изменения в общем темпе финансирования сети, становящиеся отрицательными. Следует отметить, что с недавним спадом рынка темпы финансирования BTC и ETH в сети значительно снизились с более чем 20% годовых, даже показывая признаки становления отрицательными. Последние данные показывают BTC на уровне -1.68% и ETH на уровне 0.32%.

Согласно официальному сайту Ethena Labs, общая стоимость залогового биткоина USDe превышает 800 миллионов долларов, а позиции Ethereum превышают 1 миллиард долларов, составляя почти 80% их активов.

Поскольку стратегия Ethena включает в себя сбор сборов за финансирование от всех криптотрейдеров, играющих на повышение во время бычьего рынка, высокие доходы сильно зависят от положительных ставок финансирования, вызванных рыночным настроением. Если сетевые ставки финансирования продолжат оставаться отрицательными, и этот тренд усилится, USDe может столкнуться с значительным вызовом в виде резко сокращенных доходов.

Изменяющаяся динамика рынка стейблкоинов
При увеличении масштаба до макроперспективы стабильный рынок всегда был очень прибыльным пространством. Фактически, сравнивая горизонтально, ведущие игроки, такие как Tether, имеют возможности по печатанию денег, которые не уступают централизованным биржам (CEXs):

В 2023 году Tether сгенерировал около $6.2 миллиарда чистой прибыли, что составляет 78% от $7.9 миллиарда Goldman Sachs и 72% от $8.5 миллиарда Morgan Stanley за тот же период. Замечательно, Tether достиг этого с около 100 сотрудниками, в то время как в Goldman Sachs и Morgan Stanley работают соответственно 49,000 и 82,000 человек.

На 31 декабря 2023 года вот чистая прибыль, общее количество сотрудников и доход на одного сотрудника крупных компаний (источник: @teddyfuseРанее статья «Ежеквартальный доход в $700 миллионов! Как Тихие Прибыли USDT Объясняют Жесткую Конкуренцию на Рынке Стейблкоинов» подчеркивала, что Tether в настоящее время является одной из самых прибыльных криптокомпаний вне торговых платформ (с Binance, вероятно, единственным лидером).

Для большинства проектов Web3 и криптокомпаний, которые часто работают в убыток и полагаются на продажу токенов для субсидий, прибыльность Tether является недостижимым эталоном. Именно поэтому бизнес стейблкоинов настолько привлекателен.

Согласно CoinGecko, среди пяти крупнейших эмитентов стейблкоинов общий объем обращения USDT превысил 109 миллиардов долларов, составляя около 69% всего рынка стейблкоинов и твердо удерживая лидерство.

Помимо доминирующего USDT, с момента закрытия регуляторами США банка Silicon Valley 10 марта 2023 года USDC испытал чистый отток более $112 миллиардов, сократив свой общий оборот до примерно $33 миллиардов — падение примерно на 30%, занимая второе место. Это значительное превосходство над занимающим третье место DAI ($5 миллиардов).

Кроме того, BUSD был заменен на FUSD из-за регуляторных давлений, а с увеличением Binance частоты LaunchPool его общая сумма быстро превысила 3,5 миллиарда долларов. За этим следует стремительно развивающийся USDe, который приносит на рынок многообещающую новую переменную.

В целом, поскольку децентрализованные стейблкоины освобождаются от соображений стабильности, а централизованные стейблкоины сталкиваются с проблемами в области "резервов + регулирования", децентрализованные стейблкоины стали величайшей надеждой для рынка стейблкоинов. Вот почему высокодоходный USDe может быстро расти.

В настоящее время мы находимся только в начальной стадии долгосрочной гонки стабильных монет. Появление новых игроков, таких как FDUSD и USDe, вероятно, изменит конкурентное поле и принесет новую динамику на рынок стабильных монет, на что стоит обратить внимание.

Disclaimer：

1. Эта статья взята из [Простыми словами блокчейн]. Все авторские права принадлежат оригинальному автору [Терри]. Если у вас есть возражения к этому перепечатыванию, пожалуйста, свяжитесь с Gate Learnкоманда, и они быстро справятся с этим.
2. Отказ от ответственности: Взгляды и мнения, высказанные в этой статье, являются исключительно мнением автора и не являются инвестиционной рекомендацией.
3. Переводы статьи на другие языки выполняются командой Gate Learn. Если не указано иное, копирование, распространение или плагиат переведенных статей запрещены.