Stacks 是比特幣上的智能合約層。其正式構建始於 2017 年，最初版本於 2021 年上線。發起人是來自普林斯頓的一羣計算機科學家。歷史上 Stacks 曾面臨諸多敵意，BTC Maxis 和以太坊信徒均視其爲異類。隨着 BTC L2 的敘事熱度興起，以及 Ordinals 等帶來的 BTC 文化轉向，各類不同的 L2 層出不窮。此時，Stacks 似乎再次成了“異類”——其已經在這個方向上持續構建了近十年，隨着 BTC L1 的發展脈絡在振動，絕不是 crypto 中常見的流沙型項目。

Stacks 致力於成爲最有用的比特幣層，圍繞這一目標，Stacks 社區始終以長期主義心態建設。持續的積累也爲 Stacks 贏得了獨特的身位：其生態已經開始有起色，TVL 突破 $140m；Q2 即將迎來的 Nakomoto 升級將產生更快的區塊，安全性得到進一步提升，有望大幅提升 DeFi 體驗，吸引更多流動性；背後有長期的頂尖資本支持。在百舸爭流時，獨特的身位意味着更多的資源和注意力攫取能力，從而可能強者恆強吸引更多流動性。

春節期間 Stacks 價格有一波提升，目前 MC 36 億美金 。我們認爲，Stacks 有穩中向上的基本面，穿越週期持續構建的團隊，結合 Nakomoto 升級等強催化劑，是比特幣 L2 中不容忽視的存在。如果看好 L2 的整體發展和相信比特幣除了作爲 SOV 外會有更多用途(成爲生產性資產），可以在合適價格將 $STX 作爲比特幣生態的 beta 配置。文末我們對其估值可能性進行了探討。

本文是我們關注 BTC 生態以來的首篇深度，歡迎在這個方向構建的 Buidler 們和我們交流討論。TG: @JaneZhang

文章早知道👀

1. Stacks 的設計思路：平衡、取舍與迭代
   1.1 不可能三角的取舍
   1.2 Nakomoto 升級要素
2. 我們看好 Stacks 的 x 個理由：(基本面*團隊)^催化劑
   2.1 穩中向上的基本面
   2.2 虛實結合的催化劑
   2.3 始終如一的 Alpha
3. Stacks 的新十年：戴着腳鐐跳舞
4. 代幣經濟學及估值探討
5. 小結

全文7500字，預計閱讀時間17分鍾

Stacks 的設計思路：平衡、取舍與迭代

不可能三角的取舍

我們從 Muneeb 在推特中分享過的比特幣不可能三角出發來看 Stacks 的設計思路：

Source:@kyleellicott

在不改變目前 L1 的前提下，存在三個最優選項 a)開放網路、b)無獨立代幣、c)全局虛擬機（VM）：

• 開放網路意味着任何人都可以參與共識，與此對應的是聯邦制，僅部分選中的實體可以參與挖礦；
• 無獨立代幣符合 BTC Maxis 的希冀，沒有新資產與比特幣競爭；但代幣能夠給礦工激勵，更好地實現激勵相容，也有助於網路冷啓動；
• 全局 VM 的反面是將數據存儲在鏈下，沒有通用的全域帳本，數據的可觸達性減弱，但可能會帶來更好的可擴展性和隱私性，在部分場景下非常有效

Stacks 選擇了 a) 和 c），並在 b）上做了妥協，發行了獨立代幣 $STX。做出這種取舍背後的部分理由是從用戶體驗及開發者角度出發。在全局 VM 中，開發者有更多的發揮空間，實現更好的智能合約交互，一如其在 Ethereum 和 Solana 中的體驗。在大部分場景下，全局 VM 的體驗會更優。

此外，Stacks 上着重構建的方向即是 DeFi，希望使 BTC 不止是 SOV，而是生產性資產。而如果要吸引大體量資金，能夠將 BTC 在 L1 和 L2 之間安全地移動是重中之重。$STX 的用武之地即在此處，作爲激勵給到礦工和驗證者，從而實現一個開放、無需信任、去中心化的網路。從增加商業成功的概率角度，有合理的激勵無疑是不可或缺的。雖然代價是 Stacks 被部分 BTC Maxis 稱爲 Affinity Scammer，但長久來看，可行性、合理性會戰勝人的非理性的情緒。

這個過程以 Proof of Transfer (POX) 共識爲核心，POX 可以看做是對 POW 的再次利用，不消耗額外過度的能源。當前機制具體如下圖所示：

• 礦工將 BTC 轉移給 Stackers 以獲取潛在的出塊獎勵，獲勝（成爲領導者）的概率正比於其轉移的 BTC 金額，領導者獲得在 Stacks 寫入區塊的權利，並獲得包括 STX 和交易手續費在內的獎勵。

Source: @godfred_xcuz

• 另一側，Stackers 則通過鎖定 STX 獲取 BTC 獎勵（這個行爲被稱爲堆疊），獎勵金額正比於鎖定的 STX。

在具體的堆疊方式上，如果用戶選擇自己堆疊，其週期持續兩周，並有最低 STX 鎖定量要求（~100,000），體驗相對一般。流動型堆疊協議 StackingDAO （對標 Lido）上線後，用戶存入 STX 可以獲取 stSTX 作爲代幣化憑證，並可在 DEX 中隨時交易回 STX，且不再有堆疊數量要求，靈活性大幅增強，但需要支付5% 的收益佣金。除 StackingDAO 外，OKX，Xverse 等也分別提供不同的池子堆疊方案。當前 StackingDAO 和 Xverse 的堆疊收益約爲 6%。

Stackers 受到激勵的點在於其參與了雙向去中心化的 Peg 機制，與比特幣掛鉤的資產稱爲 sBTC。

• Peg in：用戶在 L1 上鎖定 BTC 時(存入 Peg wallet)，在 Stack 上可以對應生成相應的 sBTC，其價值與 BTC 1:1 對應，無需付 wrapping fee
• Peg out：Stackers 進行閾值籤名，達到 70% 要求後 sBTC 會被銷毀，L1 上重新釋放等量的 BTC，並從 Peg wallet 發送到某個 BTC 地址；因 Stackers 希望得到 BTC 獎勵，且其鎖定資產大於 Peg wallet 中的 BTC，失信會得不償失，故而其有動力始終做出正確選擇實現 peg，即激勵相容。BTC peg-out 請求也會作爲 BTC 交易被廣播。鑑於 Stacker 可以自願參與，因而其是完全去中心化的。

Nakomoto 升級要素

Nakomoto 升級的重頭戲一在效率，生產區塊的速度會提至 5 秒（當前數十分鍾）。可以想見，快速區塊的實現可以大幅提升 DeFi 的體驗，也會使很多有意義的用例成爲可能。快速區塊得以實現，核心源於引入了基於 Tenure（任期）的區塊生產機制——被選中的礦工負責生產任期內的所有 Stacks 區塊，並以密集的節奏進行生產，約 5 秒/塊。L2 的區塊時間與比特幣 L1 解耦，不再 1:1 錨定。

二在安全機制的改進。當前 Stacks 有獨立的安全預算，取決於礦工花費的 BTC 數量。升級後，超過 2 個比特幣區塊後，安全性可以達到 100%的比特幣終結性，終結性即交易不可逆轉，意味着攻擊 Stacks 難度等同於攻擊比特幣。背後的原因在於後續礦工除了向 L1 提交 Stacks 區塊的哈希外，還需要提交上一個礦工任期內生產的第一個區塊的索引區塊哈希，從而可以將 Stacks 鏈的歷史和 L1 層對齊至上一個礦工的任期範圍，即擁有了比特幣終結性。在白皮書中，最初設計是超過 150 個區塊後擁有比特幣終結性，從 150 縮減到 2，可謂巨大的提升。

https://www.youtube.com/watch?v=zIXY_49xbIY&t=188s

最新的 2 個區塊的安全預算也將有所提升，除礦工花費外，新增了 Stackers 堆疊的資金。考慮到 Stacks 鎖定的資金已達十億美金量級，按照 70% 的閾值及當前 STX 價格來計，需要至少 7.8 億美金才能發起攻擊。充裕的安全預算是最深厚的壁壘之一，也是長期建設積累的功底。其他 L2 如果也計劃採取類似的手段實現更高的即時安全性，需要有更高的鎖定資產，難度不小。

而 Stacker 除了繼續爲網路的經濟安全貢獻外，還需要驗證和批準礦工生產的區塊。鑑於區塊生產速度加快，驗證者的效率也必須跟上，生態內不同角色的配合更爲緊密。此外，Stackers 會先內部就鏈尖達成一致，並監督礦工在最新的 Stacks 區塊後面生產，否則將拒絕籤署，從而不再有 Fork。

Crypto Twitter 上曾有很多關於 Stacks 是否是 L2 的爭議。由於 Stacks 利用比特幣來做終結，領導者選舉也發生在 L1 上，其實質上無法脫離 L1 單獨存在，並不能算作 L1。此外，鑑於升級後 Stacks 不再有單獨的安全預算，開始有類比特幣的重組阻力，這個角度將更接近傳統 L2 的概念。但另一個維度，我們無需被定義束縛，也可以從更好地使用 BTC 這個原點出發，去關注用戶場景和開發者體驗，來倒推我們需要一個怎麼樣的智能合約層。至於具體是 L1，L1.5，L2 又怎樣呢 :)

三是止漏——MEV 的改進。在過往的設計中，比特幣礦工由於負責審查，可以在其生產比特幣區塊期間以低於其他 Stacks 礦工的成本開採 Stacks 區塊。比如 F2Pool 這樣的大礦工可以僅花費幾美元獲取價值超 1000 美元的 Stacks 區塊。這減少了 Stacker 的正常 BTC 獎勵，可能會打破激勵相容的局面。鑑於 Stacking 在整個體系中的核心作用，MEV 在論壇引發了激烈的討論。

在這些討論基礎上，Nakomoto 升級引入了一些篩選機制（Sortition）的改進措施，使挖礦更公平，並試圖構建一個更忠誠穩定的礦工隊伍，比如：

• 礦工需要至少參與過往 10 個區塊；
• 通過考慮過往 10 個區塊 BTC 出價的中位數計算獲勝概率：如果過往 10 個區塊的出價中位數爲零，則當次獲勝概率也爲零，系統不鼓勵異常出價行爲；

• 引入絕對出價總額，從而更長週期地考量礦工的出價水平和對網路的忠誠度

可以看到，新規更注重礦工持續的活躍與可靠的參與，理想情況下希望實現礦工利益與整個網路穩定性的協同。

除此之外，Stacks 有自己的 Clarity 語言，Clarity 在 Solidity 基礎上做了改進，希望實現更安全的編碼，且具有可預測性。Nakomoto 升級之後的一個重點是進一步引入 Clarity Wasm，進一步提升智能合約的運行速率。

綜上，Nakomoto 及其相關升級重點圍繞安全與效率這兩條主線展開。這將給 sBTC 創造一個更可靠、高效的交易環境，爲 sBTC 潛在的大規模採納創造一個牢靠的基石。DeFi 生態有了不錯的生長土壤，生態活力可能徹底打開。而安全性與 BTC 掛鉤，也是很好的一次信心增強，提升對大資金的吸引力。這都是此次升級不容忽視的戰略意義

我們看好 Stacks 的 x 個理由：(基本面*團隊）^催化劑

穩中向上的基本面

a.蓄勢待發的 DeFi 生態

DeFi 先行是常見的路徑，Stacks 生態也不例外。近期伴隨着 $STX 價格的漲，TVL 突破了1.4 億美金：

其中，ALEX 是絕對的頭部協議，貢獻了六成 TVL。ALEX 開發了一套 DeFi 相關組件，包括 AMM、Orderbook、預言機、Bridge 等，額外還有 Launchpad 業務。ALEX 於去年12月推出了 aBTC。相比於 sBTC，aBTC犧牲了一定的去中心化，提供更快的交易速度，希望和 sBTC 形成補充，展現了成爲比特幣上的金融層的野心。

其他的新協議也開始冒頭，以新發布的 Bitflow（旨在解決比特幣生態割裂的流動性的首個 DEX ）爲例，其和 StackingDAO（2月 TVL 相比一月近乎翻2倍，達 $62m）合作上線 stSTX-STX 池子，給 stSTX 提供流動性，並有一套積分獎勵體系，上線一個月後 TVL 超 $30M，漲勢迅猛。

b. 突升的交易量

Stacks 的月交易量在數十萬量級，近兩月，受益於 STX20 的蓬勃發展，交易量呈現明顯上升趨勢，1月突破 1M 大關，接近整體比特幣交易的 10%，有力地說明了其生態採納的良好進展。

Source: Ortege, The Block

這也帶動整體的月交易手續費增長至數十萬 STX，平均單筆交易手續費在 0.25-0.75 STX，以1月 $STX 價格計（～$1.5)，約對應 $0.75。之前鏈上交易活動不活躍且 STX 價格更低時，單筆交易更便宜。低交易成本是生態繁榮的必要條件之一。

Source: Ortege

c. 穩健的開發者生態

我們也可以從開發者的數量變化側面觀察 Stacks 的生態熱度：

https://www.developerreport.com/ecosystems/stacks

有意思的是，雖然新開發者數量震蕩（更多與宏觀趨勢相關），成熟開發者（在 crypto 有 2y+ 工作經驗）數量卻持續穩中有升，年增速 +51%。成熟開發者是行業的中堅力量，他們的持續穩健增長可以一定程度表明其對 Stacks 的看好，也與 Stacks 一直以來長期構建的理念相合。

虛實結合的催化劑

1. 中本聰升級帶來實質提升
   4月的中本聰升級是 Stacks 社區翹首以盼的更新，預計將在比特版減半之前完成。從這個角度，我們基本可以忽略近期 TVL 的波動，畢竟在升級給 DeFi 體驗帶來質的改變之前，目前的波動可能都只是小水花。關鍵是，升級後其能吸納多少 BTC 和其他資金到 Stacks，其效率、體驗是否如預期提升，從而創造更多的交易量。而對大資金來說，其核心關心是否能在安全的前提下獲得一定的收益。更多的資金湧入也會刺激更多的 dAPP 構建，從而給 C 端帶來更好的體驗，整體生態進入正向循環。

2. 銘文及 L2 敘事背後的文化意義
   盡管關於 Ordinal 的評價不一，但它的出現對比特幣生態系統意義深遠。除了礦工獲取更多手續費，更關鍵的在於銘文在比特幣的條條框框內近乎做出了一個石破天驚的東西，即使是 BTC Maxis 也無可奈何，因爲無法通過任何中心化的力量禁止這種嘗試，而去中心化正是 BTC Maxis 尊崇的。銘文開了這個先河後，人們的心理邊界也被打開了，在 BTC 上構建東西是被允許的，甚至應該充分去探索的。這種文化轉向所帶來的精神和創造力的解放可能是無窮的。結合大量資金湧入帶來的可能的財富效應的敘述，愈來愈多的開發者開始在 BTC 生態上構建，而 Stacks 作爲目前的領頭羊，自然會受益於這波熱度。

多種因素的巧合與助推才會真正帶來生態的繁榮，考慮到比特幣的資產量級，這可能會解鎖千億級的市場。

始終如一的 Alpha

行文至此，我們還沒有提及 Stacks 的團隊及其 co-creator Muneeb Ali。之所以是 co-creator 而不是 founder，在於 Stacks 實質是一個開源項目。這可能會超出很多人的預期，數十億美金的代幣背後沒有一個中心化的決策實體。在 Stacks 的論壇，可以看到有許多活躍貢獻者，而其中的核心人物之一是 Muneeb。Muneeb 是斯坦福大學的計算機博士，一直在 BTC 生態耕耘，已經經歷了數個週期，目前以 Trust Machines CEO 的身分參與 Stacks 建設。

Munee 讓人印象深刻的有幾點。一是其初心與韌勁，比特幣生態幾度冷熱，開發者來來回回，Munee 是爲數不多始終專注深耕 BTC 生態的 OG。其曾經提及存活的方法是選擇一個大的、根本性的問題，扎進去解決，而自己癡迷於通過構建去中心化的雙向掛鉤，將數千億美金的 BTC 解鎖到 app 中。

二是其擔當，Stacks 歷史上面臨 BTC Maxis 和以太坊信徒的雙重敵意，Munee 作爲 Stacks 對外發聲最多的人，處於風口浪尖。其接受了很多訪談來宣揚 Stacks 的理念，在推特上也積極地發表觀點，與不同意見的人禮貌“辯論”。一個能對外有效地傳達理念的核心人物對任何協議/產品的重要性不言而喻。

三是務實。Stacks 過去被定義爲側鏈，近期其更多定義自己偏向 L2 也被部分人認爲是一種欺騙行爲。但另一個維度，能夠順着市場所更能理解的層面去解釋與傳播也是一種更高效的營銷手段，從獲取採納的角度無可厚非。與此同時我們也可以看到，Muneeb 始終是在誠懇地解釋其設計思路、迭代思路、當前的生態痛點、爲何會有 L2 敘事等，前後一致地應對外界的質疑和挑戰。持續的建設與發聲，不因外界的波動而改其志，但又順着敘事熱點的遷移去調整傳達方式，可謂非常務實的理想主義了。Alliance DAO 的 Qiao Wang 在一次採訪後評價 Muneeb 謙遜且有智識上的誠實，非常中肯。

核心團隊的其他成員中也是藏龍臥虎，比如:

• Jude Nelson(@JudeCNelson) 是 Stacks Foundation 的 Research scientist，他是普林斯頓分布式系統的 CS 博士，分布式專家，目前是 SIP 技術指導委員會的主席
• Rena Shah（@renapshah）目前是 Trust Machines 的產品 VP，曾經擔任幣安美國的交易所主管，也有過 crypto 基金戰略、管理諮詢等多樣經歷，其個人業餘還經營一個可再生能源加密貨幣礦池
• Aaron Blankstein：普林斯頓的 CS 博士，研究方向包括應用程序性能改進、內存安全、信息隱私等，也是分布式領域的專家
• Trevor Owens (@TO)：@TheOrdinalShow 的主持，創立了 @btcfrontierfund，支持比特幣生態項目，經常爲 Stacks 發聲

除此之外，來自 Stacks Foundation 的社區治理居民 @herogamer21btc 整理了一份完整的 Stacks 生態值得關注列表。

一個社區裏能聚集足夠多智慧的人共同建設，提出好的建議，有達成共識的方式，那麼社區的活力與長期發展勢頭大概率是向上的，這是持續的穿越週期的 Alpha 所在。

Stacks 的新十年：戴着腳鐐跳舞

Bitcoin L1 的變化需要漫長的共識達成的過程，而這正是 Bitcoin 被推崇的重要原因之一——不因任何個人的意志而轉移。Stacks 在 Bitcoin 上構建了如此之久，也慢慢找到了適應的步調，當 L1 不動的時候能做什麼，該做什麼，以及當 L1 最終發生改變的時候，如何去調整設計思路，從而始終能與 L1 同頻共振。這是長期主義做事的思路，不抱怨，不放棄，步履不停，下一個十年，依然如此。

另一層面，即使 L1 沒有大的改動，BitVM 如果落地可行，L1<>L2 之間信任最小化的方式也可能得以極大改善。這意味着 sBTC 的 peg 設計等都可以重新來思考。即使 sBTC 是當前限制條件下的相對最優解，隨着新的技術方案的提出，新的可能性邊界又會打開。要成爲領先者，必須提前考慮到這些可行性，做好準備，找到更清晰的路徑。

此外，雖然具體的發展路徑尚不清晰，但是關於解鎖潛在巨大的比特幣 DeFi 市場，當前可做的基本功亦有很多。比如去開發更好用的 infra 產品，不管是錢包還是其他工具，編程語言層面的升級，以及嘗試去找到更多巧妙使用比特幣的場景和方式。Nakomoto 升級所帶來的更快的區塊只是一個開始。好的 infra 與場景兩者互相促進，最終才可能探索到一個大的 PMF。

鑑於 Stacks 有自己的 Clairty 語言，它在開發者推廣上也必須下額外的功夫，設置好激勵與收益機制。其推出了 N21 計劃，幫助開發者和團隊在其生態內構建，給其提供技術指導、營銷和融資支持等其他幫助。此外，生態內也有各類 Grant 計劃，比如技術和研究人員居民計劃以及多個社區驅動設立的計劃（如 DeGrants、Chapters 等）。

不過，如果生態內能夠吸引到足夠的 BTC 資金，市場機會又層出不窮，那麼也可以自然吸引到開發者自願付出努力加入。用需求反向促進供給也是常見的思路，比如目前其正好可以充分借助 BTC L2 敘事這波熱潮與資金湧入吸引更多開發者。而隨着更多及更多元的人留在 Stacks 生態系統內，它將變得越來越有韌勁。

代幣經濟學及估值探討

Stacks 的創世區塊中有 1320M STX，具體分配如下，可以看到其去處包括 token sale，股權投資人分配，創始人，團隊，Stacks 生態相關的獨立實體、基金會，以及大學等：

到 2050 年，整體 STX 的供給會達到 1,818 M。Muneeb 和另一位 Co-creator Ryan Shea 各持有 89M（約 4.9%），而其它投資人或獨立實體的佔比也均在個位數。

當前(2402)的流通量約 1443M，解鎖約 80%+。其中，堆疊的 STX 在 447M。

估值層面，$STX 當前是 36.58 億美金市值（240223），我們對標 ETH L2 相比 ETH 市值來看 Stacks 的可能性：

Source：CoinMarketCap

由上表可見，當前 $STX 相比 BTC FDV 僅在 0.43%，而 ETH L2/ETH 的量級在 2%-8% 不等，即還有近 4-20 倍的空間。如果 STX 可以達到 BTC 的 1%，則其對應價格約 5.9，在當前基礎上 +134%；如果後續能接近 ARB/ETH 的水平（5%），其價格對應～30美元。

另一個維度，我們從 TVL 來看各鏈的估值水平：

Source：CoinMarketCap, Defillama

可以看到，STX 目前 FDV/TVL 爲40，同 APT 相當，處於高水位。一方面，近期，STX 價格隨 BTC 漲有大幅提升，另一方面，投資者可能預期 BTC L2 敘事及 Nakomoto 升級等多種利好因素疊加，其 TVL 能有較大增量，FDV/ Forward TVL 的數量級可能相對不高。以該指標計，核心在觀察 Nakomoto 升級後 Stacks 生態 DeFi 的發展 Momentum。

小結

比特幣目前市值重回萬億，是全球前十大資產，很多新的創新和探索在湧現。而 Stacks 已經圍繞給比特幣帶來效用在生態裏持續構建了 10 年。當下定決心去解決一個真正重要的大問題時，我們看到頂級的基金、大學、開發者、以及區塊鏈裏有智慧的其他人，都被吸引到這個社區一起來貢獻。這是好的願景與純粹初心帶來的無與倫比的向心力。

同時，雖然這個社區是去中心化的，其卻始終有方向：安全、效率的提升以及圍繞場景的探索。而當在一個方向上保持誠實地持續探索 10 年，其所積累起來的對 L1 的理解，對發揮社區羣智、達成共識的經驗，對關鍵迭代要素的平衡取舍，都是入門三分的深刻。這是其積累起來的核心競爭力，也是推動其下一個十年發展的發動機。

BTC L2 敘事的熱點帶來了更多資金與注意力，給多年的構建一個大的助推力。Nakomoto 升級則使生態內不同角色更加與生態整體利益一致，且將產生更快的區塊，DeFi 生態繁榮及 sBTC 的大規模採納開始極具落地可行性。縱使 L2 競爭激烈，亂花漸欲迷人眼，但核心恐怕仍然是是否給終端用戶創造了有價值的、具有大規模商業可行性的產品。在這場競爭中，Stacks 有其獨特身位與穿越週期、長期主義且務實的團隊，值得期待。

目前其價格不算便宜，可能已在 BTC 漲基礎上部分 Price in 了升級的利好因素。但考慮到其長期潛在的高發展上限，可在一定價格作爲 BTC L2 的 Beta 配置，重點可以觀察升級後其 DeFi 生態的進展及後續 sBTC 的採納情況。

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