La semana pasada, ETH retrocedió a los niveles de ICO de 2017. En ese entonces, Ethereum solo tenía whitepapers y tokens, en comparación con muchas aplicaciones con uso real hoy en día. Al mercado no parece importarle los 7½ años de progreso en el ecosistema de desarrolladores de Ethereum.

El problema más grande es que ETH necesita una nueva narrativa, una historia clara sobre por qué la gente debería comprar la moneda. Vamos a analizar las narrativas comunes para ETH y ver por qué ya no son válidas.

1. “ETH es beta apalancado en BTC.”

Esto ha sido cierto en ciclos pasados de mercado alcista, que las altcoins superan a BTC y las altcoins de alta calidad son beta apalancado. Siempre que BTC tenga un buen desempeño, los inversores asumen riesgos y obtienen un mejor potencial alcista en las altcoins.

Esta vez es diferente. El lanzamiento del ETF de Bitcoin en enero de 2024 creó un nuevo cambio de paradigma.Casi $100 mil millones de entradasinversiones en ETF de Bitcoin, que ahora poseen colectivamente el 5.7% del suministro de BTC. Compare eso con solo $5B de entradasen Ethereum ETF. A diferencia de ciclos anteriores, grandes entradas en cripto, especialmente de grandes instituciones, ahora solo van a BTC y no se filtran hacia el resto del mercado. BTC siempre tendrá una demanda natural de dinero nuevo que desea exposición a cripto, pero eso no está claro para otros activos.

BTC está en una categoría propia y divergiendo del resto del mercado.

El efecto de segundo orden de la llegada de nuevos flujos que no van a las altcoins es que nos quedamos con un montón de dinero degenerado de suma cero que está rotando de un casino a otro. Esto fue muy evidente en la acción del precio en los meses posteriores a las elecciones, cuando el dinero degenerado rotaba de los memecoins de Solana AI agent a Hyperliquid y de vuelta a $TRUMP y $MELANIA. Sin crecimiento económico, el tribalismo cripto se acelera al competir por la atención de suma cero en el casino.¹

2. "ETH es dinero ultrasónico."

Esto ya no es cierto. En abril de 2024, el suministro de ETH invirtió su curso y comenzó a aumentar nuevamente. En febrero de 2025, ETH se volvió inflacionario desde The Merge. Por lo tanto, el argumento de que ETH es un dinero más duro que BTC ya no se sostiene.

La tesis del dinero ultrasónico también es un poco intermedia. Los recién llegados a las criptomonedas comprarán la narrativa de escasez de que "BTC es oro digital" sin saber sobre EIP-1559 y los detalles técnicos de si BTC o ETH es más deflacionario.

Fuente: ultrasound.money

3. "ETH es el petróleo digital."

El problema con este marco es que ETH luego se negocia como una mercancía, que es lateral y con un rango limitado. Las materias primas se valoran en función de la oferta y la demanda del mercado, en lugar de como un activo de crecimiento a largo plazo. Para ilustrar, aquí hay dos gráficos que comparan el petróleo con el S&P 500 durante la última década.

USO

SPY

El petróleo ha estado operando en un rango durante la última década, con la excepción de dos eventos: 1) avances en la tecnología de fracturación que desbloquearon nuevos suministros de petróleo en EE. UU. a principios de 2015 y 2) la caída por COVID a principios de 2020.

Usando el marco de "petróleo digital", si la nueva oferta de ETH llega al mercado porque es inflacionaria nuevamente pero no hay demanda marginal de compra, el precio caerá.

4. 'ETH es la capa global de liquidación.'

La hoja de ruta a largo plazo de escalamiento de Ethereum tiene una contradicción inherente entre dos objetivos, que 1) el escalado se trasladará a L2s y Ethereum será la capa de liquidación, y que 2) la actividad económica de L2 acumulará valor a ETH. Cuando EIP-4844 blobs disminuidoEl costo de publicar datos de transacción en L1 en un orden de magnitud, hizo que los L2 fueran más escalables pero también redujo los ingresos para Ethereum.

Sin embargo, el problema más grande surge cuando las L2 lanzan sus propios tokens, ya que se vuelven parasitarios para ETH. Las L2 tienen un fuerte incentivo financiero para que el valor se acumule en sus propios tokens y no en ETH. Por lo tanto, las L2 se comportan casi como L1 competidores, a pesar de las diferencias técnicas en torno a los mecanismos de consenso.²

Lo que sucede entonces es un desacoplamiento de la adopción de EVM y la acumulación de valor de ETH. Históricamente, la mayor defensibilidad de Ethereum es su ecosistema de herramientas de desarrollo de desarrolladores en torno a EVM - depuradores, analizadores de errores, contratos de plantilla, etc. - que se ha construido a lo largo de muchos años de desarrollo de código abierto. Es mucho más fácil para un nuevo desarrollador construir en EVM que en otra cadena que no sea EVM y que no tenga una infraestructura de herramientas de desarrollo tan sólida. Con el desacoplamiento de EVM y ETH, la adopción de EVM puede seguir creciendo a medida que nuevas capas 2 como MegaETH y nuevas capas 1 como Berachain y Monad se aprovechan del ecosistema de EVM, pero la acumulación de valor vuelve a sus tokens nativos y no a ETH.

5. "ETH tiene la mayor actividad económica de todas las cadenas."

Es muy probable que en el futuro se dé un escenario en el que el TVL de las stablecoins alcance su máximo histórico, el volumen de DEX alcance su máximo histórico y otras métricas de actividad económica alcancen máximos históricos en Ethereum, sin embargo, el precio de ETH no alcance su máximo histórico debido a la compresión del múltiplo P/E. En este escenario, ETH se negocia de manera más similar a las acciones tecnológicas como TSLA (97x forward P/E) o NVDA (24x forward P/E).

En las ganancias anualizadas actuales, ETH necesitaría tener un múltiplo P/E de 300x para alcanzar nuevamente su máximo histórico sin ningún premio monetario. Por lo tanto, todavía existe un gran riesgo a la baja de compresión P/E.

¿Qué sucede con ETH a partir de ahora? Tal vez ETH se dispare debido a una reversión a la media o ETH siga sin rendir conforme a las razones mencionadas anteriormente. Hasta entonces, ETH necesita una nueva narrativa.

1. Otro efecto de segundo orden de las entradas que no van a altcoins es que perjudica al mercado de empresas emergentes. El mejor escenario para las TGE se limita a unos pocos miles de millones para proyectos de infraestructura, y trabajando hacia atrás, hay un TAM más pequeño para otras categorías de proyectos. Las valoraciones de rondas privadas tampoco están disminuyendo, ya que todavía hay un exceso de capital en relación con el talento fundador en este espacio. Por lo tanto, los rendimientos para los VC de criptomonedas se están comprimiendo.
2. Las rollups basadas son un intento para que las L2 acumulen valor de nuevo en ETH, pero el error fue no incluirlas como parte del diseño original para las L2. Una vez que las L2 estén ganando dinero de sus propios secuenciadores, hay poco incentivo para regalar el secuenciador.

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1. Este artículo es una reimpresión de [Pensamientos de la ducha]. Todos los derechos de autor pertenecen al autor original [Richard Chen]. Si hay objeciones a esta reimpresión, por favor contacte al Gate Learnequipo y lo resolverán rápidamente.

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