أزمة إمداد سولانا! 80% من الحامِلين في خسارة، هل يمكن لتسريع الانكماش إنقاذ السوق؟

Solana 面臨市場結構危機，因為 Glassnode 估計，流通供應量中約有 79.6% 持有者處於未實現虧損狀態。Solana 社群提出 SIMD-0411 提案，將通膨率降速從每年 15% 翻倍至每年 30%，將在未來六年內減少累計發行量 2,230 萬 SOL，以當前計價將消除約 29 億美元的潛在拋售壓力。

79.6% 供應陷入虧損頭重腳輕危機

（來源：Glassnode）

SOL 市場的痛苦在鏈上顯而易見。目前該代幣交易價格在 129 美元左右，市場情報公司 Glassnode 估計，流通供應量中約有 79.6% 目前處於未實現虧損狀態。在 11 月 23 日關於 X 的一條推文中，Glassnode 分析師將這種倉位描述為「頭重腳輕」，這是一種技術佈局，其中大量代幣以較高的價格購入，從而造成了潛在的拋售壓力。

頭重腳輕的市場結構極其脆弱。當絕大多數持有者處於虧損狀態時，任何價格反彈都可能觸發解套性拋售。這些虧損者在價格回到成本附近時會急於離場，形成強大的阻力帶。更危險的是，若價格繼續下跌，部分槓桿持有者可能被迫平倉，引發連鎖性拋售。從歷史上看，這種極端的持倉分布通常有兩種解決方式：要么是徹底的屈服（價格暴跌清洗出所有弱手），要么是長時間的消化（橫盤整理直到成本分布重新平衡）。

（來源：SoSoValue）

然而，儘管傳統金融業持續買盤，拋售潮仍然明顯發生。根據追蹤機構 SoSoValue 彙編的數據顯示，自約一個月前推出以來，美國現貨 Solana ETF 已累計吸收約 5.1 億美元的淨流入資金，總淨資產膨脹至近 7.19 億美元。這種強勁的 ETF 資金流入與價格持續下跌的背離現象極為罕見，凸顯了供應端壓力的嚴重性。

儘管現貨價格暴跌，但這些基金仍在持續吸引資金，這表明流動性嚴重失衡：傳統持有者和驗證者拋售代幣的速度超過了機構產品吸收它們的速度。這種供需失衡是 Solana 當前困境的核心。ETF 的每日淨流入雖然可觀，但相對於整個市場的拋售規模仍顯不足。更重要的是，ETF 買入的代幣通常會被長期鎖定，而拋售者往往是需要快速變現的短期持有者，這種時間錯配加劇了市場壓力。

月度跌幅 32% 的背景也值得注意。更廣泛的避險環境使比特幣價格穩定在 8 萬美元左右，而 Solana 作為風險曲線上更靠前的資產，承受了更大的拋售壓力。當宏觀經濟不確定性上升時，資金通常會從高貝塔資產（如 Solana）流向低貝塔資產（如比特幣），這種資金輪動在當前市場中清晰可見。

SIMD-0411 提案加速通縮至 2029 年

（來源：SIMD-0411）

在此背景下，Solana 網路貢獻者於 11 月 21 日提出了一項新提案 SIMD-0411。SIMD-0411 提案旨在直接應對賣方壓力，作者將目前的排放計劃比作一個「漏水桶」，不斷稀釋股東權益。目前，Solana 的通貨膨脹率每年下降 15%。新的參數將使通貨膨脹率翻倍，達到每年下降 30%。

雖然「最終」通膨下限仍維持在 1.5% 不變，但該網路將在 2029 年初達到這一里程碑，比先前預測的 2032 年提前了大約 3 年。此舉旨在對單一參數進行微調，而非進行複雜的機制變更，旨在緩解治理部門和機構風險部門的擔憂。然而，其經濟影響卻十分顯著。

根據基線模型，此調整將在未來六年內減少累計發行量 2,230 萬 SOL。以當前市場價格 129 美元計算，這將消除約 29 億美元的潛在拋售壓力。到六年窗口期結束時，總供應量將接近 6.992 億 SOL，而維持現狀下的供應量為 7.215 億 SOL。2,230 萬 SOL 的差異看似只佔總供應量約 3%，但在邊際供需平衡中可能產生顯著影響。

SIMD-0411 提案的兩大核心改變

供應衝擊：未來 6 年減少 2,230 萬 SOL 發行，消除約 29 億美元拋壓

激勵重構：名目質押收益率從 6.41% 快速降至 2.42%，推動資金從被動質押轉向 DeFi 應用

壓縮無風險利率推動資金活化

除了簡單的供需關係之外，該提案旨在徹底改革 Solana 經濟的激勵機制。在傳統金融領域，高無風險利率（例如國庫券）會抑制風險承擔。在加密貨幣領域，高質押收益率也扮演類似的角色。目前名目質押殖利率徘徊在 6.41% 左右，這使得資金更傾向於被動地進行驗證，而不是投入 DeFi 經濟。

根據 SIMD-0411 協議，名目質押收益率將迅速下降：第一年約 5.04%、第二年約 3.48%、第三年約 2.42%。透過降低「門檻利率」，該網路旨在迫使資金從被動質押轉向積極使用，例如借貸、提供流動性或交易，從而提高鏈上的資金流通速度。

這種激勵重構的邏輯是：當質押收益率降至 3% 以下時，持有者會尋求更高收益的 DeFi 機會，這將增加鏈上活動、提升交易費用收入，最終形成正向循環。然而，主要風險在於維護網路安全的驗證者。降低通膨率會減少他們的收入。該提案假設激活存在大約六個月的滯後，這與「Alpenglow」共識升級的推出時間相吻合。Alpenglow 旨在大幅降低驗證者的投票相關成本，雖然總收入下降，但營運成本也隨之下降。

三種估值情境：從緩慢消化到通縮逆轉

對投資者而言，關鍵問題在於這種供應衝擊將如何轉化為價格。熊市情境下，如果使用者需求保持平穩，減產不會立即起到催化劑的作用。「緩解」並非源自買盤激增，而是源自於拋售壓力的緩慢釋放。在五分之四的供應處於虧損的情況下，這將導致價格逐步穩定，而非 V 型反彈。

基本情境假設網路需求出現溫和成長，「乘數效應」就會發揮作用。六年內，市場供應量減少了 3.2%，而 ETF 繼續持有流通中的代幣，導致可供購買的流通量邊際減少。這就造成了需求穩定而供應緊張的局面，歷史上這通常是價格上漲的誘因。

牛市情境最為樂觀。Solana 會消耗其 50% 的基礎交易費用，目前發行量遠超消耗量。然而，一旦通膨率降至 1.5%（預計在 2029 年），網路活躍度高峰期可能會完全抵銷發行量。在高吞吐量環境下，如果 DEX 或衍生性商品交易量持續飆升，網路可能會出現有效的供應停滯或淨通縮，從而使資產價值直接與使用量而非排放量掛鉤。