هيئة SEC تصدر خطاب عدم اتخاذ إجراء لمشروع Fuse في نظام Solana البيئي، مسار DePIN يحقق اختراقاً تنظيمياً

美国证券交易委员会（SEC）于本周一向基于 Solana 的去中心化物理基础设施网络 Fuse 正式发出无行动函，确认不会对其 FUSE 代币销售采取执法行动。这是继 8 月份 Double Zero 项目后，SEC 在短短三个月内第二次向 DePIN 项目提供此类监管豁免，标志着在新任主席保罗·阿特金斯领导下的 SEC 正采取更为务实的代币监管策略。此次决定为专注于实际效用而非投机功能的代币项目提供了明确的合规路径，可能成为加密行业与监管机构关系改善的重要转折点。

SEC 政策转向的关键信号

2025 年 11 月 19 日，Fuse 项目正式向 SEC 公司金融部门提交无行动函申请，寻求监管机构对其 FUSE 代币销售计划的不采取执法行动保证。在申请材料中，Fuse 团队强调其代币严格设计用于网络参与功能，而非投机性投资，主要作为用户维护分布式基础设施的奖励机制。值得注意的是，FUSE 代币仅能通过第三方场所以市场通行汇率进行兑换，这一设计明显区别于传统证券的收益预期特征。

本周一，SEC 公司金融部副主任顾问乔纳森·英格拉姆签署的无行动函正式确认，基于 Fuse 陈述的事实情况，该部门不会对项目以所述方式和情况提供和销售代币推荐执法行动。这一决定延续了 SEC 近期对 DePIN 项目的友好态度，早在 8 月份，该机构就已向同类项目 Double Zero 发出类似函件，当时已在行业内引起广泛反响，许多观察人士将其视为监管态度转变的重要风向标。

Double Zero 联合创始人奥斯汀·费德拉对 SEC 的审批过程给予高度评价，称其“专业、勤勉且不带加密偏见”，并将此次批准称为“高度渴求的监管认可”。无行动函在传统金融领域属于常规操作，但在加密行业却极为罕见，这使得连续两次批准显得格外引人注目。SEC 今年早些时候的领导层重组让长期被视为行业创新倡导者的委员海斯特·皮尔斯负责领导加密工作组，这一人事安排显然正在产生实质性影响。

无行动函的法律意义与行业影响

从法律角度分析，Fuse 获得无行动批准的决定并不令专业人士感到意外。Consensys 律师比尔·休斯指出，考虑到 FUSE 代币的消费型设计和有限效用，“没有任何加密律师”会将其归类为证券。这种专业共识源于该代币明确的功能定位——它仅作为网络服务的奖励和参与凭证，完全不涉及投资合同或利润分享安排。这种设计刻意规避了 Howey 测试的关键要素，即资金投资于共同企业并合理预期从他人努力中获得利润。

Solana 生态系统律师丽贝卡·雷蒂格解释了加密项目寻求无行动函的核心动机：它们能提供“监管明确性”，一种启动代币不会立即引发 SEC 执法的合理保证。她将这种函件描述为“一种监管掩护”，尽管不创立新的法律先例，但为项目提供了实际运营的安心保障。这种明确性对于需要大量前期资本投入的 DePIN 项目尤为重要，因为物理基础设施部署通常需要巨额资金支持，而监管不确定性一直是阻碍传统资本进入的主要障碍。

近期 SEC 的监管松绑不仅限于代币分类。该机构还向某些缺乏银行执照的加密托管机构授予了无行动救济，这是另一个在前期领导层管理下陷入僵局的领域。与此同时，主席阿特金斯正在考虑在联邦监管机构层面建立“代币分类法”，旨在明确特定加密资产的分类标准。本月初，阿特金斯宣布他正在权衡创建以“长期存在的 Howey 投资合同证券分析为基础”的代币分类法，作为 SEC “加密项目”计划的下一阶段。

SEC 无行动函关键信息

申请项目：Solana 生态 DePIN 项目 Fuse

申请日期：2025 年 11 月 19 日

批准日期：2025 年 11 月 24 日（周一）

代币名称：FUSE

代币功能：网络参与奖励机制

法律依据：Howey 测试豁免

近期类似案例：Double Zero（2025 年 8 月）

监管负责人：SEC 委员海斯特·皮尔斯

DePIN 赛道的新机遇与合规路径

去中心化物理基础设施网络（DePIN）作为加密行业与实体经济结合最紧密的领域，正迎来前所未有的监管明确性。该类项目通过代币激励动员分布式社区部署和运营真实世界的物理基础设施，涵盖无线网络、能源网络、数据存储和传感器网络等多个领域。Fuse 项目具体专注于分布式通信基础设施，允许参与者通过部署和维护网络设备获得 FUSE 代币奖励，创造了一种去中心化的电信网络替代方案。

获得无行动函的 DePIN 项目通常具备几个共同特征：代币具有明确且即时的实用功能，无需二级市场增值即可实现其核心价值；代币分发与网络使用和贡献直接相关，而非通过公开销售募集资金；项目不承诺任何形式的投资回报，且团队避免做出价格预期陈述。Fuse 在申请材料中特别强调，其代币价值完全源于其在生态系统内的可用性，而非投机潜力，这一立场显然得到了 SEC 的认可。

对于整个 DePIN 赛道而言，SEC 的连续积极回应提供了可复制的合规模板。项目架构师现在可以参照 Fuse 和 Double Zero 的设计原则，将实用性与投资特性明确分离，从而降低监管风险。与此同时，这一趋势也推动了更多传统基础设施项目探索代币化模式，利用加密经济的全球资本和社区力量加速物理世界的基础设施建设，特别是在传统投资回报率较低但社会价值较高的领域。

代币分类法的未来展望

SEC 正在酝酿的代币分类法可能成为美国加密监管的决定性时刻。主席阿特金斯提出的以 Howey 测试为基础的分类框架，旨在为不同类型的数字资产提供明确且一致的监管标准。这种分类法可能首次在联邦层面区分实用型代币、证券型代币和支付型代币，为每个类别制定适当的监管要求，从而结束目前个案判断带来的不确定性。

如果代币分类法得以实施，像 Fuse 这样的项目将无需再经历耗时的无行动函申请流程，只要其代币设计符合预设的实用型代币标准，即可自动获得监管豁免。这种转变将大幅降低合规成本，加速创新，同时为投资者提供更清晰的保护框架。值得注意的是，阿特金斯特别强调新分类法将“锚定于长期存在的 Howey 投资合同证券分析”，表明任何改革都将在现有法律框架内进行，而非彻底重构。

行业参与者对代币分类法的前景持谨慎乐观态度。许多专家认为，基于 Howey 测试的分类框架能够为法院所接受，因为它建立在数十年证券法判例的基础上，而非试图从零开始创造全新标准。然而，挑战在于如何将这一相对简单的测试应用于复杂多样的代币经济模型，特别是那些兼具实用功能和价值积累特征的双重属性代币。SEC 很可能采取分阶段实施方案，先从最明确的案例（如纯实用型代币）开始，逐步扩展至更复杂的结构。

加密监管新范式的影响与展望

SEC 对 Fuse 项目的决定不仅影响单个项目，更代表着加密监管哲学的根本转变。在前任主席加里·根斯勒领导期间，SEC 以“通过执法进行监管”著称，缺乏事前指导而依赖事后处罚，导致行业长期处于合规模糊状态。新任领导层似乎认识到，明确且可预测的监管框架更有利于创新与投资者保护的平衡。

这种转变已经在实际层面产生积极影响。创始人们报告称，与 SEC 的对话变得更加务实和建设性，机构更愿意在项目早期阶段提供指导，而非等待完全成型后采取执法行动。这种积极主动的监管方式降低了项目法律风险，也使更多传统资本能够安心参与加密基础设施投资。特别是对于需要大量前期资本的 DePIN 项目，监管明确性直接决定了它们能否获得机构融资。

从更广阔的视角看，美国监管态度的转变也影响着全球竞争格局。随着香港、迪拜和欧盟等司法管辖区积极打造友好的加密监管环境，美国面临着人才和资本外流的现实压力。SEC 的新做法可被视为保持美国在数字创新领域竞争力的战略调整。通过提供明确的监管路径，而非简单地禁止或忽视，美国有望将加密创新留在境内，同时确保其在可控范围内发展。

随着更多项目遵循 Fuse 建立的模板，我们可能见证 DePIN 和其他实用型代币项目的爆发式增长。这些项目将不再因监管恐惧而避开美国市场，反而会主动寻求合规批准，从而形成良性循环。SEC 的无行动函虽不具法律约束力，但为行业提供了难得的监管参考，这种可预测性正是主流采用所需的关键要素。在加密行业寻求可持续发展的道路上，监管明确性与技术创新同样重要。