ثورة تنظيمية في الاتحاد الأوروبي! الاقتداء بالـ SEC الأمريكي في توحيد تنظيم التشفير وتبادل الأوراق المالية

وفقًا لتقرير صحيفة فاينانشال تايمز، تخطط المفوضية الأوروبية لتقديم اقتراح في ديسمبر يركز تنظيم تبادل، الأصول الرقمية ، ومراكز المقاصة تحت كيان واحد، مستوحى من لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC). تهدف هذه الخطوة من الاتحاد الأوروبي إلى إنشاء “اتحاد سوق رأس المال”، مما يسهل على الشركات الناشئة الصغيرة في القطاع المالي التوسع عبر الحدود دون الحاجة إلى الحصول على موافقات من العديد من الهيئات التنظيمية في المناطق والدول.

تحالف سوق رأس المال وخطة هيئة رقابية واحدة

（المصدر: فاينانشيال تايمز）

وفقًا لتقرير حديث من صحيفة الفايننشال تايمز البريطانية، تخطط المفوضية الأوروبية لتقديم اقتراح في ديسمبر يركز تنظيم تبادل الأوراق المالية، وتبادل الأصول الرقمية، ومراكز المقاصة تحت كيان واحد يستند إلى لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC). هذه المبادرة، المعروفة باسم “اتحاد سوق رأس المال”، هي واحدة من أكبر الإصلاحات في إطار التنظيم المالي في الاتحاد الأوروبي، وتهدف إلى تغيير الطريقة التي تعمل بها الخدمات المالية داخل الاتحاد الأوروبي بشكل جذري.

الدافع الرئيسي وراء إنشاء “تحالف سوق رأس المال” هو تقليل عقبات التنظيم للخدمات المالية عبر الحدود. في الوقت الحالي، يجب على شركة التكنولوجيا المالية أو تبادل الأصول الرقمية التي تأمل في العمل في عدة دول من دول الاتحاد الأوروبي الحصول على ترخيص من كل هيئة تنظيمية في كل دولة على حدة. هذا الهيكل التنظيمي المجزأ يؤدي إلى ارتفاع تكاليف الامتثال، وإجراءات الموافقة الطويلة، مما يجعل من الصعب على الشركات الناشئة الصغيرة التنافس مع المؤسسات المالية الكبيرة التي تمتلك موارد قانونية كافية.

إن إنشاء هيئة تنظيمية واحدة سيغير هذه الحالة بشكل جذري. بمجرد الحصول على موافقة الهيئة التنظيمية المركزية، سيتمكن مقدمو الخدمات المالية من تقديم خدماتهم في جميع أنحاء الاتحاد الأوروبي، وهو ما يُعرف بـ “نظام الترخيص الواحد”. لقد أثبت هذا النموذج فعاليته في الولايات المتحدة، حيث جعلت الرقابة الموحدة لـ SEC سوق رأس المال الأمريكي واحداً من أكثر الأسواق سيولة وتنافسية في العالم. وتأمل أوروبا في تكرار هذا النجاح لتعزيز مكانتها في المنافسة المالية العالمية.

بالنسبة لصناعة الأصول الرقمية، فإن هذا الاقتراح يحمل معنى خاصاً. تم اعتماد قانون تنظيم سوق الأصول الرقمية (MiCA) في الاتحاد الأوروبي في عام 2023، مما أسس إطاراً تنظيمياً موحداً للأصول الرقمية. ومع ذلك، لا يزال التنفيذ موزعاً بين هيئات التنظيم في الدول المختلفة. إذا تم تضمين تبادل الأصول الرقمية تحت ولاية هيئة تنظيمية واحدة، فسيتم تحقيق تكامل في التنظيم من التشريع إلى التنفيذ، مما سيكون له تأثير عميق على تطور الصناعة.

جدل وداعمون خطة صلاحيات ESMA

أشار التقرير إلى أن إحدى الخطط هي توسيع سلطات الهيئة الأوروبية للأوراق المالية والأسواق (ESMA) الحالية لتشمل الكيانات المالية عبر الحدود الهامة، مثل تبادل، شركات الأصول الرقمية  والبنية التحتية للتداول بعد المعاملات. ومع ذلك، يُعتبر هذه الخطة “مثيرة للجدل إلى حد كبير”. وتتحمل ESMA حاليا المسؤولية الرئيسية عن تنسيق أعمال هيئات الرقابة المالية في الدول، لكنها لا تنظم المشاركين في السوق بشكل مباشر. إن تحويلها إلى هيئة تنظيمية فائقة ذات سلطات إنفاذ مباشرة سيكون تحولاً جذرياً في الهيكل السلطوي.

دعم رئيسة البنك المركزي الأوروبي كريستين لاغارد وسلفها ماريو دراجي هذه الخطوة. لطالما دافعت لاغارد عن تعميق تكامل الأسواق المالية في الاتحاد الأوروبي، حيث ترى أن الهيكل التنظيمي المجزأ يعيق تطوير سوق رأس المال الأوروبي، مما يجعل الشركات الأوروبية تعتمد بشكل مفرط على التمويل المصرفي بدلاً من سوق رأس المال. أفادت رويترز مؤخرًا أن لاغارد تدعم أيضًا الدعوة التي قدمتها ألمانيا لإنشاء تبادل أوروبي موحد للأوراق المالية.

دعم لاجارد أضفى أهمية كبيرة على هذه المقترح من حيث رأس المال السياسي. بصفتها رئيسة البنك المركزي الأوروبي والرئيسة السابقة لصندوق النقد الدولي، تمتلك تأثيرًا كبيرًا في الساحة السياسية والمالية الأوروبية. تأييد دراجي مهم بنفس القدر، حيث شغل منصب رئيس البنك المركزي الأوروبي وكان رئيسًا للوزراء في إيطاليا في عام 2021، مما يمنحه فهمًا عميقًا لآليات السياسة في الاتحاد الأوروبي. دعم هذين الشخصيتين البارزتين يظهر أن هذا المقترح ليس مجرد خيال يوتوبي من قبل تقنيين، بل هو خيار استراتيجي معترف به من قبل النخبة المالية الأوروبية.

أخبرت المفوضية الأوروبية صحيفة الفاينانشال تايمز أنها “لا تزال تستكشف إمكانية تنظيم بعض البنية التحتية الأساسية على مستوى الاتحاد الأوروبي (مثل المقاصة المركزية، وهيئات الإيداع المركزية للأوراق المالية، وأماكن التداول) بالإضافة إلى الكيانات الكبيرة العابرة للحدود (مثل شركات إدارة الأصول)”. تُظهر هذه العبارة الحذرة أن الخطط المحددة لا تزال قيد المناقشة، وقد يختلف الإصدار النهائي عن التصورات الحالية. تشمل الخيارات المحتملة إعادة هيكلة ESMA بالكامل، وإنشاء هيئة تنظيمية جديدة تمامًا، أو اعتماد نموذج مختلط حيث تقوم الهيئة المركزية بتنظيم الكيانات العابرة للحدود، بينما تظل الكيانات المحلية تحت إشراف الدول.

الدول الصغيرة تعارض وتبرز تحديات تضارب المصالح

أفادت التقارير أن لوكسمبورغ ودبلن أبدتا “ترددًا” بشأن آفاق إنشاء هيئة تنظيمية موحدة، ويشعران بالشك في ما إذا كانت الاتحاد الأوروبي ستتصرف بناءً على أفضل مصالح الدول الصغيرة التي تمتلك مراكز مالية. هذا الاعتراض ليس عرضيًا، بل يعكس انقسامات عميقة في المصالح داخل الاتحاد الأوروبي. لوكسمبورغ وإيرلندا كلاهما من الدول الأعضاء الصغيرة، لكنهما طورتا صناعة خدمات مالية تنافسية للغاية.

لوكسمبورغ هي المركز الثاني الأكبر في العالم لصناديق الاستثمار، بعد الولايات المتحدة، حيث تدير أصولاً تزيد عن 5 تريليون يورو. بينما أصبحت دبلن بعد خروج بريطانيا من الاتحاد الأوروبي مقر العديد من المؤسسات المالية الأمريكية في الاتحاد الأوروبي. يعتمد نجاح هذه الدول إلى حد كبير على تنظيم الدولة المرن وسياسات الضرائب التنافسية. قد يؤدي إنشاء هيئة تنظيمية واحدة إلى إضعاف استقلالها التنظيمي، مما يقلل من قدرتها على جذب المؤسسات المالية الدولية.

المخاوف الأساسية للدول الصغيرة المعارِضة

فقدان السيادة التنظيمية: لا يمكن جذب الشركات الدولية من خلال السياسات التنظيمية الوطنية المرنة بعد الآن.

تآكل ميزة المنافسة الضريبية: قد يصاحب الرقابة المركزية تنسيقًا ضريبيًا، مما يؤثر على استراتيجيات انخفاض الضرائب

توزيع السلطة في اتخاذ القرار غير عادل: القلق من أن الدول الكبرى تمتلك صوتًا أكبر في الهيئات التنظيمية المركزية

انخفاض مكانة المركز المالي: قد تؤدي الرقابة الموحدة إلى تركيز الأنشطة المالية في فرانكفورت أو باريس

إن تضارب المصالح هذا ليس نادراً في صنع القرار في الاتحاد الأوروبي. يتطلب عمل الاتحاد الأوروبي تحقيق توازن بين “تعميق التكامل” و"احترام السيادة الوطنية"، بينما تمس الرقابة المالية جوهر السيادة الاقتصادية للدول. تاريخياً، تم تأجيل أو التوصل إلى تسويات لمقترحات مثل اتحاد البنوك في الاتحاد الأوروبي والتكامل المالي بسبب انقسامات مشابهة. يجب أن يتم العثور على خطة تحقق كل من توحيد الرقابة وحماية المصالح المعقولة للدول الصغيرة من أجل تمرير اقتراح الهيئة الرقابية الموحدة.

سياق أوسع للتشفير

في الأشهر القليلة الماضية، اتخذت المفوضية الأوروبية ووزراء المالية في الاتحاد الأوروبي عدة تدابير تهدف إلى تعزيز الرقابة على المجالات الرئيسية للأصول الرقمية، بما في ذلك العملات المستقرة والتبادلات. هذه الإجراءات ليست أحداثًا معزولة، بل هي جزء من جهود الاتحاد الأوروبي لإنشاء إطار شامل لتنظيم التمويل الرقمي. وفقًا لتقارير سابقة من The Block، توصل لاغارد ووزراء المالية في الاتحاد الأوروبي مؤخرًا إلى اتفاق بشأن خارطة طريق لإصدار العملة الرقمية للبنك المركزي لمنطقة اليورو (CBDC)، وتخطط المفوضية الأوروبية أيضًا لتقديم اقتراح يتعلق بتوكنات الأصول الواقعية في ديسمبر.

تشكل هذه المبادرات الركائز الثلاث لاستراتيجية التمويل الرقمي للاتحاد الأوروبي. الركيزة الأولى هي MiCA، التي تهدف إلى إنشاء معايير تنظيمية موحدة للأصول الرقمية. الركيزة الثانية هي اليورو الرقمي (CBDC)، الذي يهدف إلى توفير عملة رقمية ذات سيادة. الركيزة الثالثة هي تنظيم توكنز الأصول الواقعية (RWA)، مما يسمح بتداول الأصول التقليدية على blockchain. ستوفر إنشاء هيئة تنظيمية موحدة آلية تنفيذ موحدة لهذه الركائز الثلاث، مما يضمن تنفيذ المعايير التنظيمية بشكل متسق عبر جميع أنحاء الاتحاد الأوروبي.

بالنسبة لصناعة الأصول الرقمية ، فإن هذه البيئة التنظيمية تمثل فرصة وتحدياً في آن واحد. الفرصة تكمن في أن الإطار التنظيمي الواضح ونظام الترخيص الموحد سيقلل من تكاليف الامتثال، مما يسمح للشركات القانونية في مجال التشفير بالعمل بحرية في جميع أنحاء الاتحاد الأوروبي. التحدي هو أن التنظيم الأكثر صرامة قد يحد من بعض نماذج الأعمال الابتكارية، وخاصة تلك المتعلقة بمشاريع DeFi (التمويل اللامركزي). يحتاج الاتحاد الأوروبي إلى إيجاد توازن بين حماية المستهلك وتشجيع الابتكار.

جدول زمني للتشريع والتحديات التنفيذية

إذا قدمت المفوضية الأوروبية الاقتراح في ديسمبر، فسوف تبدأ إجراءات التشريع العادية مع البرلمان الأوروبي والمجلس، بما في ذلك التعديلات والمفاوضات الثلاثية، وقد تستمر هذه الإجراءات حتى عام 2026. يظهر هذا الجدول الزمني أنه حتى إذا تقدم الاقتراح بسلاسة، فإن التنفيذ الفعلي سيتطلب عدة سنوات. تشتهر إجراءات التشريع في الاتحاد الأوروبي بالتعقيد وطول الوقت، حيث تحتاج إلى تحقيق توافق بين اللجنة والبرلمان والمجلس.

قد تشمل المتغيرات التي قد تظهر في عملية التشريع ما يلي: قد يقدم البرلمان العديد من التعديلات، خاصة فيما يتعلق بنطاق سلطات الجهات التنظيمية وآليات المساءلة؛ قد تطالب الدول الأعضاء في المجلس بالاحتفاظ بمزيد من السلطات التنظيمية الوطنية؛ قد يقوم قطاع التشفير بالضغط للتأثير على تصميم الشروط المحددة. بالإضافة إلى ذلك، فإن عام 2026 هو عام انتخابات البرلمان الأوروبي، وقد تؤثر التغيرات في المشهد السياسي على أولويات التشريع.

حتى لو تم تمرير التشريعات، فإن مرحلة التنفيذ مليئة بالتحديات. يلزم إنشاء هيئات تنظيمية جديدة أو توسيع كبير لميزانية وموظفي ESMA، ويجب الانتقال بسلاسة من الوظائف التنظيمية الوطنية الحالية إلى الهيئات المركزية، ويجب ضمان أن تمتلك الهيئات التنظيمية الجديدة القدرات التقنية الكافية لتنظيم الأعمال المعقدة في الأصول الرقمية. كل هذه الأمور تتطلب وقتاً وموارد وإرادة سياسية.