عندما يقود الذهب الارتفاع، لماذا لا نزال نؤمن بقوة بتخصيص بيتكوين؟

المؤلف: Lyv

مقدمة

منذ بداية هذا العام، كان الذهب في مقدمة السوق بشكل غير مسبوق — في ظل اضطرابات متعددة تشمل تصادمات تجارية، تقلبات في سندات الولايات المتحدة، وتوترات جيوسياسية، استطاع الذهب أن يتفوق على البيتكوين، مؤشر ناسداك، وجميع الأصول الرئيسية الأخرى، وبدأت أصوات عودة الملك تتعالى، حيث بلغت نسبة الارتفاع خلال العام أكثر من 50%. بالمقابل، شهدت «الذهب على السلسلة» البيتكوين، الذي اكتسب خصائص الملاذ الآمن تدريجيًا في السنوات الأخيرة، ارتفاعًا بنسبة حوالي 15%. هذا التباين الواضح في الأداء أثار نقاشات حامية في السوق حول «لماذا الذهب قوي والبيتكوين ضعيف؟» و«هل لا يزال البيتكوين يستحق الاستثمار؟».

من خلال تحليل دقيق لنماذج التسعير التاريخية للذهب ومنطق الشراء، لا نزال نؤمن بأن البيتكوين، كأداة ملاذ آمن ناشئة في العصر الرقمي، يمر حاليًا بمرحلة تاريخية تتسم بـ «الملاذ + الثنائية في المخاطر». على المدى الطويل، فإن تفرد البيتكوين وندرة عرضه يضمنان له قيمة تخصيص طويلة الأمد مماثلة للذهب؛ بينما انخفاض مخصصات المحافظ العالمية للبيتكوين يشير إلى وجود هامش أعلى للرافعة والعائد.

يستعرض هذا المقال، بصيغة أسئلة وأجوبة، تطور منطق الملاذ، وآليات التحوط بين الذهب والبيتكوين، ونسب التخصيص على المدى الطويل، وتسعير المخاطر الطرفية، من خلال إطار عمل منظم، مع إدراج آراء المؤسسات والمستثمرين العالميين، لتأكيد أن البيتكوين، في الحاضر والمستقبل، يستحق وزنًا استراتيجيًا أعلى في محافظ الأصول العالمية.

س 1. نظريًا، يمتلك كل من الذهب والبيتكوين خصائص الملاذ، فبماذا يختلفان في دور الملاذ؟

الجواب: يُعتقد عمومًا أن الذهب هو أصل ملاذ تقليدي «مبني على الكربون»، وهو أصل ناضج وموثوق به. أما البيتكوين، فيُنظر إليه كخزينة قيمة جديدة «مبنية على السيليكون»، وليس أداة ملاذ ناضجة بعد، ويظل يحمل خصائص أصول مخاطرة قوية. لاحظنا أنه قبل اعتماد ETF البيتكوين في بداية 2024، كانت علاقة سعر البيتكوين بمؤشر ناسداك عالية جدًا، تصل إلى 0.9؛ وبعد اعتماد ETF، انخفضت العلاقة إلى 0.6، وبدأت تتبع السيولة العالمية من M2، مظهرة خصائص «مقاومة للتضخم» مشابهة للذهب.

تشير تحليلات جولدمان ساكس إلى أن عوائد البيتكوين أعلى من الذهب، لكن تقلباته أكبر، وعند تفضيل المخاطرة، يتصرف البيتكوين غالبًا مثل الأسهم، وعند هبوط السوق، يكون أداؤه في التحوط أقل من الذهب. لذلك، يُعد الذهب أكثر موثوقية في حالات الملاذ، بينما لا يزال البيتكوين في مرحلة انتقال من أصول مخاطرة إلى أصول ملاذ.

كما أكد ريه داليو، مؤسس صندوق Bridgewater، أنه إذا أراد المستثمرون تنويع المخاطر في مخصصاتهم، يمكنهم النظر في الذهب أو البيتكوين، لكنه يفضل الذهب لأنه أداة ملاذ مجربة عبر التاريخ. وأوضح أن البيتكوين، رغم محدودية عرضه وإمكاناته في حفظ القيمة، لا يرقى بعد إلى مكانة الذهب ذات التاريخ الطويل.

س 2. ما هي العوامل الرئيسية التي أدت إلى تحرك سعر الذهب منذ 2007؟ ولماذا أصبح البنك المركزي هو المشتري الرئيسي للذهب بعد حرب روسيا وأوكرانيا 2022؟

الجواب: منذ الأزمة المالية العالمية في 2007، أصبح معدل الفائدة الحقيقي في الولايات المتحدة أحد العوامل الرئيسية في تحديد سعر الذهب. نظرًا لأن الذهب لا يدر فائدة (أصل «صفر عائد»)، فإن سعره يرتبط عكسياً بمستوى الفائدة الحقيقية — فحين ترتفع، يزداد تكلفة الاحتفاظ بالذهب، فينخفض السعر، والعكس صحيح. خلال الخمسة عشر عامًا الماضية، كانت هذه العلاقة واضحة جدًا: بعد 2008، خفض الاحتياطي الفيدرالي الفائدة، مما أدى إلى انخفاض العائد الحقيقي، وارتفع سعر الذهب؛ وفي 2013، مع ارتفاع العائدات الحقيقية، تراجع سعر الذهب. خلال فترة 2016، عندما دخلت الفيدرالي في فترات سلبية، شهدنا تدفقات ضخمة على ETF الذهب في أمريكا الشمالية.

بعد اندلاع حرب روسيا وأوكرانيا في 2022، زاد البنك المركزي بشكل كبير من شراء الذهب، ليصبح محركًا رئيسيًا لدفع السعر. سجلت البنوك المركزية أرقامًا قياسية في شراء الذهب، حيث استمرت في شراء أكثر من 1000 طن سنويًا منذ ذلك الحين. وفقًا لبيانات Metals Focus، فإن مشتريات البنوك المركزية منذ 2022 تجاوزت المتوسطات السابقة (457 طنًا بين 2016 و2021)، ومن المتوقع أن تظل عند حوالي 900 طن في 2025. ساهمت هذه المشتريات الرسمية بنسبة تصل إلى 23% من الطلب العالمي على الذهب سنويًا بين 2022 و2025، وهو ضعف النسبة في عقد 2010. تمتلك البنوك المركزية الآن حوالي 38,000 طن من الذهب، وهو أكثر من 17% من إجمالي الذهب على سطح الأرض، ويشكل 44% من الاستخدامات الاستثمارية غير المجوهرات والتكنولوجيا، مع إمكانية ارتفاعها.

أظهر استطلاع حديث من جمعية الذهب العالمية أن معظم البنوك المركزية تتوقع زيادة احتياطياتها من الذهب خلال 12 شهرًا القادمة، حيث يعتقد 95% أن احتياطياتها ستزيد، و43% تتوقع زيادة احتياطياتها الوطنية من الذهب، ولا يتوقع أحد انخفاضها.

تأتي موجة «الشراء الهجومي» للذهب من تفكيرين رئيسيين: 1) التحوط الجيوسياسي، 2) تنويع الأصول الاحتياطية. فالعقوبات الغربية على روسيا أدت إلى تجميد نصف احتياطياتها الخارجية، وبدأت دول ناشئة في التفكير في استبدال جزء من الدولار بالذهب. مع تزايد ديون الولايات المتحدة وتدهور آفاق الائتمان، تراجعت جاذبية سندات الخزانة الأمريكية، مما زاد من جاذبية الذهب كمخزن للقيمة وملاذ آمن.

كما أن بعض المؤسسات الاستثمارية الكبرى تتجه لزيادة مخصصاتها، خاصة مع تدهور العلاقة بين الأسهم والسندات، حيث بدأت تظهر حالات تباين في العلاقة بينهما منذ 2022، خلافًا لنموذج 6:4 الذي اعتاد السوق عليه خلال العشرين عامًا الماضية.

س 3. ما هي الوظيفة الأساسية للذهب كملاذ في مواجهة أي مخاطر طرفية رئيسية؟

الجواب: من التحليل السابق، يتضح أن قيمة الذهب كملاذ يجب أن تركز على حماية ضد نوعين من المخاطر الطرفية المستقلة نسبيًا:

• أزمة ديون أو تضخم في الولايات المتحدة (مخاطر ائتمان الدولار / ديون السيادة)
• نزاعات جيوسياسية واقتصادية كبرى

في سيناريوهات فقدان السيطرة على الديون أو ارتفاع التضخم، قد تتعرض العملات الورقية لتدهور كبير أو أزمة ائتمانية، ويبرز الذهب كخزان للقيمة طويل الأمد ووسيلة للتحوط من التضخم. أظهرت دراسة من جمعية الذهب العالمية أن البنوك المركزية تملك الذهب بشكل رئيسي كاحتياطي طويل الأمد ووسيلة للتحوط من التضخم، وتستخدمه أيضًا كوسيلة لتنويع محافظها ضد المخاطر الاقتصادية والجيوسياسية، مثل التضخم المفرط، الركود، أو التخلف عن السداد.

على سبيل المثال، ارتفاع ديون الولايات المتحدة يثير مخاوف طويلة الأمد بشأن قيمة الدولار، ويمكن للذهب أن يكون درعًا في مثل هذه الحالات. أما في حالات النزاعات الجيوسياسية، يُنظر إلى الذهب كملاذ آمن خلال فترات الاضطراب، حيث تتدفق الأموال إلى الذهب مع بداية الحروب أو التوترات الدولية، مثل الحرب التجارية بين الصين وأمريكا 2018، أو حرب روسيا وأوكرانيا 2022، أو فرض الرسوم الجمركية الأمريكية 2025. أبحاث التاريخ الاقتصادي تظهر علاقة إيجابية بين سعر الذهب وعدم اليقين في السياسات التجارية خلال العقد الأخير.

وهذا يفسر لماذا تفوقت الذهب على البيتكوين مؤخرًا: مع تصاعد التوترات التجارية بين الصين وأمريكا، تتجه البنوك المركزية والمؤسسات الاستثمارية الكبرى، التي تعتبر المخصصات الرئيسية، إلى الذهب، خاصة مع تزايد عدم اليقين بشأن سوق السندات الطويل الأمد، مفضلة الأصول التي تعرفها وتثق بها أكثر.

س 4. كيف ينبغي أن يعكس نسبة تخصيص الذهب في محفظة الأصول توقعات المخاطر الطرفية؟

الجواب: يُشبه الذهب عادةً بـ «تأمين» للمحفظة — قد يثقل من العائدات في الأوقات العادية، لكنه يوفر حماية في أوقات الأزمات. لذلك، عندما يتوقع المديرون ارتفاع مخاطر وقوع أحداث قصوى، يرفعون حصة الذهب في مخصصاتهم كملاذ. يمكن للذهب أن يخفف بشكل واضح من الخسائر المحتملة خلال فترات الضغوط المالية، ويظهر أداءً ثابتًا في حالات الانخفاض الحاد للسوق (الأحداث ذات الذيل الأيسر). جزء من الطلب على الذهب يأتي من البنوك المركزية، والصناعات التكنولوجية، والمستهلكين، وتتحرك أسعاره بشكل غير متزامن مع الأصول المالية الأخرى. في بعض أطر التخصيص، يُخصص الذهب خصيصًا لمواجهة المخاطر الطرفية: مثل صناديق التأمين، وصناديق التقاعد، التي تعتبر الذهب أصلًا عالي السيولة يمكن بيعه عند الحاجة في حالات الطوارئ.

بإيجاز، يمكن أن يُنظر إلى وزن الذهب في المحفظة على أنه انعكاس لاحتمالية وقوع أحداث طرفية كارثية. إذا اعتقد مديرو الصناديق أن احتمالية وقوع هذين الحدثين خلال 5-10 سنوات تزداد، فمن المنطقي زيادة حصة الذهب. هذا التخصيص يشبه شراء تأمين للمحفظة، حيث يعكس حجم النسبة تقييم المدير لاحتمالية الكارثة.

ولنفترض أن احتمال وقوع هذين الحدثين خلال 5 سنوات هو 10% (مثلاً، 5% لكل منهما)، فسيكون من المنطقي زيادة مخصصات الأصول لمواجهة هذين الخطرين إلى 10%. وإذا زاد الاحتمال خلال 10 سنوات إلى 15-20%، فسيكون من المنطقي رفع النسبة إلى 15-20%. مع مرور الوقت، يزداد الاعتقاد بأن احتمالية وقوع هذه المخاطر الطرفية تزداد.

س 5. كيف تبدو نسب التخصيص الحالية للذهب وبيتكوين في الأصول العالمية؟ وما هي نصائح السوق لزيادة الوزن؟

الجواب: وفقًا لأحدث تقارير جولدمان ساكس، يُقدر أن نسبة الذهب في المحافظ العالمية تبلغ حوالي 6%، بينما البيتكوين حوالي 0.6% فقط، وهو أقل بعشر مرات تقريبًا من الذهب (من حيث القيمة السوقية، أقل بكثير). هذا يدل على أن البيتكوين لا يزال في مرحلة مبكرة من التخصيص، بينما يُعتبر الذهب أصلًا رئيسيًا.

نظرًا للاضطرابات الاقتصادية العالمية الأخيرة، دعا العديد من المؤسسات والمستثمرين البارزين إلى زيادة مخصصات الذهب (وبدرجة معينة البيتكوين). على سبيل المثال، قال ريه داليو، مؤسس صندوق Bridgewater، مؤخرًا إن نسبة الذهب في المحفظة يجب أن ترتفع إلى 10-15%، وهو أعلى بكثير من التوصيات التقليدية التي تقترح حوالي 5%. في عام 2022، كان يوصي فقط بنسبة 1-2% للبيتكوين/الذهب، لكنه رفعها الآن إلى 15%، معبرًا عن إعادة تقييمه لأهمية الأصول الملاذة.

كما أشار مستثمرون آخرون، مثل جيفري غوندلاك، إلى أن تخصيص نحو ربع المحفظة (25%) للذهب ليس مبالغًا فيه. وأظهرت دراسات نماذج محاكاة طويلة الأمد أن تخصيص حوالي 17% من المحفظة للذهب يُحقق أعلى معدل عائد معدل للمخاطر.

أما بالنسبة للبيتكوين، فمع تزايد توجه المؤسسات، يُنصح بزيادة مخصصاته بشكل معتدل، حيث يقترح بعض الخبراء أن يُنظر إليه كأصل أساسي بنسبة 5-10%. بشكل عام، لا تزال نسبة الذهب أعلى بكثير من البيتكوين، لكن هناك إجماع على ضرورة زيادة نسبة الاثنين في المحافظ لتعزيز القدرة على مواجهة المخاطر القصوى.

س 6. إذا اعتبرنا أن هناك احتمال 10% لوقوع مخاطر طرفية خلال 5 سنوات، و20% خلال 10 سنوات، كيف ينبغي أن نرفع مخصصات الذهب والبيتكوين لمواجهة ذلك؟

الجواب: في ظل فرضية وجود احتمالية عالية لوقوع مخاطر طرفية، يجب على المستثمرين زيادة مخصصاتهم بشكل كبير مقارنةً بالحالة الاعتيادية. التجربة تُظهر أن التحوط المبكر عبر الذهب والبيتكوين يساعد على حماية المحفظة من الصدمات. هذه الفكرة تشبه استراتيجيات «البجعة السوداء»: استخدام جزء صغير من التكاليف للتحوط ضد مخاطر ذات احتمالية منخفضة ولكن تأثير كبير.

بالنسبة لمخاطر بنسبة 20%، يتطلب الأمر تخصيص نسبة مساوية من الأصول للتحوط، أي أن إجمالي مخصصات الأصول الملاذ يجب أن تصل إلى 20%. على سبيل المثال، يمكن رفع حصة الذهب إلى 15%، والبيتكوين إلى 5%. هذا يعني أن حصة الذهب سترتفع من حوالي 6% إلى 15%، بزيادة 2.5 مرة، بينما البيتكوين سيرتفع من 0.6% إلى 5%، بزيادة أكثر من 8 أضعاف.

وهذا يوضح أن في محفظة مثالية للتحوط، يمكن أن يكون للبيتكوين قدرة على الرفع أكبر من الذهب، نظرًا لأن الذهب أصل ناضج وموجود بكميات كبيرة، بينما البيتكوين لا يزال في بداياته، ورفع نسبته يُعد أسهل وأسرع. كما أن الزيادة الكبيرة في مخصصات البيتكوين تعكس حساسيته العالية للسعر مع تدفقات صغيرة.

في السوق، بدأ بعض المؤسسات الكبرى بالفعل في تبني هذا النهج، حيث أدخلت حدودًا لمخصصات الأصول المشفرة، وبدأت بعض البنوك الكبرى، مثل Morgan Stanley، في اقتراح تخصيصات تصل إلى 4% من المحفظة للأصول المشفرة، خاصة للعملاء ذوي القدرة على تحمل المخاطر.

كما يُتوقع أن يقترب البيتكوين من مكانة الذهب كمخزن للقيمة، بشرط أن يحقق نموًا في القيمة السوقية، وهو أمر يعتمد على عوامل كثيرة، لكن من حيث النسب، فإن البيتكوين لديه إمكانية رفع مخصصاته بشكل أكبر، مما يجعله أداة فعالة لمواجهة المخاطر، إلى جانب الذهب.

س 7. ما هي المزايا أو الخصائص الفريدة التي تجعل البيتكوين أكثر قيمة كمكون في المحفظة مقارنة بالذهب؟

الجواب: من الناحية الاقتصادية، يُمكن أن يكون البيتكوين، على المدى الطويل، أكثر ملاءمة كملاذ من الذهب، خاصة في مواجهة المخاطر الطرفية التي ذكرناها، حيث يُظهر قدرة أكبر على الصمود.

أولًا، العرض الثابت. يُحدد الحد الأقصى لعرض البيتكوين عند 21 مليون وحدة، على عكس العملات الورقية التي يمكن أن تُطبع بلا حدود، أو الموارد التي يمكن استكشافها أو إعادة تدويرها. هذه «ندرة رقمية على السيليكون» تجعل البيتكوين أصلًا نادرًا، وله إمكانات طويلة الأمد في مقاومة التضخم. والأهم، أن معدل التضخم السنوي للبيتكوين بعد النصف في 2024 انخفض إلى أقل من 1%، وهو أدنى بكثير من النمو السنوي لإمدادات الذهب، الذي يبلغ حوالي 2.3%.

ثانيًا، «الشراء والاحتفاظ» (Buy and Hold). تظهر تحليلات أن مخصصات المؤسسات الحالية للبيتكوين صغيرة جدًا، حيث لا تتجاوز نسبة المحتفظين (مستثمرين يعتزمون الاحتفاظ طويلًا) 10%، ومع ذلك، فإن نسبة ETF تصل إلى 17%، مع وجود العديد من الصناديق والمستثمرين الأفراد. بالمقارنة، فإن حاملي الذهب «الاحتفاظ» يمثلون حوالي 65% من الاستخدامات الاستثمارية، مع احتياطي مركزي بنسبة 44%، و4% فقط من صناديق ETF.

ثالثًا، الشفافية داخل السلسلة. جميع معاملات البيتكوين مسجلة على blockchain علني، ويمكن لأي شخص التحقق منها، مما يعزز الثقة ويتيح مراقبة التدفقات والاحتياطيات بشكل فوري، دون وجود «صندوق أسود» كما هو الحال مع احتياطيات البنوك المركزية من الذهب أو التداولات خارج السوق.

رابعًا، اللامركزية ومقاومة الرقابة. شبكة البيتكوين مدعومة من قبل آلاف العقد حول العالم، ولا توجد جهة مركزية يمكنها إلغاء أو تجميد المعاملات. هذا يضمن مقاومة قوية للرقابة — لا يمكن لأي دولة أو جهة تجميد حسابات البيتكوين أو طبع عملات جديدة لتخفيف قيمتها. في حالات الحرب، قد تواجه الذهب قيودًا على التصدير أو المصادرة، بينما البيتكوين يمكن نقله وتخزينه عبر الإنترنت، بشرط وجود الكهرباء والشبكة والمفتاح السري.

باختصار، يوفر عرض البيتكوين المحدود وبنيته التقنية خصائص مقاومة للتضخم، وانخفاض الارتباط، ومقاومة الرقابة، مما يمنحه إمكانات فريدة ليكون مخزنًا للقيمة ووسيلة للتحوط من المخاطر في العصر الرقمي، كمكمل للذهب والأصول الأخرى.