JPMorgan的估值是否合理？深入分析其与竞争对手的比较

估值问题

摩根大通目前的价格与有形账面价值比（P/TB）估值为3.09倍，高于行业平均的2.97倍。这一溢价定位立即引发投资者的疑问：更高的估值是否合理，还是应该寻找其他标的？

为了更好地理解，考虑一下摩根大通与其最大同行的对比。美国银行的P/TB为1.93倍，而花旗集团仅为1.11倍。从表面上看，摩根大通在估值排序中似乎偏贵。公司的价值评分为F，进一步强化了这一偏高的定位。加之近期摩根大通股价表现不佳——截至本季度，股价下跌2.5%，而美国银行上涨2.7%，花旗集团微涨0.9%，市场情绪显得较为谨慎。

同行的优势——以及摩根大通的差异

了解同行的竞争优势很重要。美国银行和花旗集团都通过了2025年的压力测试，并宣布了8%和7%的股息增加，以及大规模的股票回购计划。截至2025年9月30日，花旗集团持有113亿美元的回购授权。这显示出其韧性和股东信心。然而，问题仍然存在：摩根大通的溢价是否值得比较？

溢价的理由：摩根大通的结构性护城河

摩根大通的商业模式与同行截然不同。它不依赖传统贷款，而是在消费银行、商业银行、投资银行、财富管理和交易等多个领域多元化，形成多个收入引擎，从而缓冲经济下行的冲击。

存款基础讲述了一个令人信服的故事。截至2025年9月30日，摩根大通的贷款与存款比率为56%，提供了丰富的低成本资金和利润空间优势。近45%的净收入来自手续费服务，降低了对利率波动的敏感性。在疫情期间，尽管竞争对手困难重重，摩根大通仍实现了低到中单一数字的收入增长。该行还积极扩展实体网点——2024年新开设了近150家分行，计划到2027年再增加500个地点——这一反直觉的举措加深了客户关系，并在抵押贷款、贷款和投资等方面实现交叉销售。美国银行也在扩展分行，去年新增了40个网点，计划到2027年再增加110个。

盈利能力的稳定性使摩根大通与众不同。其净利息收入（NII）管理在利率波动周期中表现出纪律性。在2020年接近零利率环境下，摩根大通的NII仅下降5%，远优于美国银行的11%和花旗集团的8%的下滑。展望未来，摩根大通预计2025年除市场外的NII为922亿美元，2026年为(十亿。美国银行预计2025年NII增长6-7%，花旗集团指引5.5%的增长——两者都显示出NII压力，但基准不同。

摩根大通在投资银行方面的实力排名全球第一，交易业务占据主导地位，带来稳定的非利息收入，在贷款放缓时提供了收入保障。其坚实的资产负债表——拥有3034亿美元的现金和银行存款，对比总债务4966亿美元，评级为A-/AA-/A1。近期的资本行动也彰显信心：股息提升7%至每股1.50美元（今年第二次加息），以及新的)十亿美元回购授权，尚剩下417亿美元。五年来，摩根大通已六次加息股息，年化增长率为8.94%。

风险隐现

外部逆风威胁着这三家银行。利率变动、经济放缓和信贷恶化削弱贷款需求，并增加信贷损失准备金——这一数字大约是2018-2019年中值的两倍。资本市场活动具有周期性；当地缘政治紧张局势升温（如2022年初俄乌冲突期间），交易管道会蒸发。摩根大通的投资银行手续费在2022年暴跌50%，2023年虽有所回升，但仍下降3%。金融科技竞争和非银行金融机构持续侵蚀传统银行市场份额。

结论：溢价可以与机会共存

尽管估值令人担忧，分析师情绪仍偏乐观。Zacks的2025年和2026年盈利共识预估已上调至20.24美元和21.19美元，分别意味着同比增长2.5%和4.7%。收入预估显示2025年增长2.8%，2026年为3.7%。

对于长期投资者而言，摩根大通的规模、多元化以及在危机中的良好表现，支持其合理的溢价。其网点扩展、资本市场的主导地位以及在多个经济周期中的稳定性，使其成为具有防御性的核心持仓。现有持有人应继续持有；潜在投资者则可以等待更好的入场点，同时关注利率、宏观经济状况和更广泛的银行业发展。这些宏观因素最终将决定摩根大通的溢价是否持续或收窄。