Encaminhar o Título Original ‘Guia de Ganhos com Stablecoin’

O recente mercado de criptomoedas tem sido sem brilho, e retornos conservadores e estáveis voltaram a ser uma demanda de mercado. Portanto, com base na minha experiência de investimento nos últimos anos e nos resultados concentrados de pesquisa no campo das moedas estáveis no final do ano passado, gostaria de discutir o tópico clássico e perene dos rendimentos das moedas estáveis.

As categorias atuais de stablecoin no mercado de criptomoedas principalmente se encaixam nas seguintes categorias:

• USDT: Condicionalmente em conformidade, mas com a maior participação de mercado. Amplamente utilizado em vários cenários (pares de negociação de criptomoedas em exchanges, folha de pagamento para empresas relacionadas a criptomoedas, comércio no mundo real e pagamentos offline). Os usuários contam com a escala da Tether e sua capacidade percebida de suportar resgates.
• Stablecoins garantidas por fiat e em conformidade 1:1. O USDC é suportado na maioria das cadeias e aplicações, tornando-o verdadeiramente um dólar on-chain. Outros como o PayPal USD e o USD da BlackRock têm casos de uso limitados.
• Stablecoins supercolateralizadas: Principalmente DAI da MakerDAO, que evoluiu para USDS sob o Protocolo Sky. O LUSD da Liquity também é um concorrente, oferecendo empréstimos sem juros com uma baixa taxa de colateral de 110% como uma inovação-chave.
• Stablecoins lastreadas em ativos sintéticos: Neste ciclo, o USDe da Ethena é o exemplo mais proeminente. Seu modelo de rendimento - arbitragem das taxas de financiamento - será um foco chave mais adiante neste artigo.
• Stablecoins apoiadas por Tesouros dos EUA via projetos RWA: O USD0 da Usual e o USDY da Ondo são os mais notáveis neste ciclo. O USD0++ da Usual fornece inovadoramente liquidez para Tesouros dos EUA, semelhante ao que o Lido faz para o staking de ETH.
• Stablecoins algorítmicas: Esta abordagem foi amplamente desacreditada após o colapso do UST da Terra. A Luna carecia de valor intrínseco e passou por uma espiral de morte de volatilidade e vendas em massa. O FRAX, que combina modelos algorítmicos e supercolateralizados, ainda possui algum uso, mas a maioria das stablecoins algorítmicas perdeu relevância.
• Stablecoins não-USD: Stablecoins em Euro (como o EURC da Circle e o EURT da Tether) e outras stablecoins baseadas em moeda fiduciária (BRZ, ZCHF, HKDR, etc.) atualmente têm pouco impacto no mercado dominado pelo USD. Seu único caminho viável está em sistemas de pagamento regulamentados, e não no ecossistema cripto nativo.

Classificação de capitalização de mercado de stablecoin fonte: https://defillama.com/stablecoins

Atualmente, as categorias principais de geração de rendimento de stablecoin incluem o seguinte. Este artigo analisará cada tipo com mais detalhes:

Modelos de Rendimento de Moedas Estáveis

1. Empréstimo e Empréstimo de Moeda Estável:

O empréstimo é o modelo de rendimento financeiro mais tradicional. Os retornos essencialmente vêm dos juros pagos pelos mutuários. Considerações importantes incluem a segurança da plataforma ou do protocolo, o risco de inadimplência do mutuário e a estabilidade da renda. Os produtos de empréstimo atuais incluem:

• Plataformas CeFi: Principalmente produtos de poupança flexíveis das principais exchanges (Binance, Coinbase, OKX, Bybit).
• Principais protocolos DeFi: Aave, Sky Protocol (rebrand da MakerDAO), Morpho Blue, etc.

Essas principais exchanges e protocolos DeFi provaram ser seguros ao longo de vários ciclos de mercado. Em mercados em alta, a demanda de empréstimos aumenta e os rendimentos de poupança flexíveis (por exemplo, USDT, USDC) podem subir acima de 20%. Em mercados tranquilos, os retornos geralmente caem para cerca de 2 a 4%. Portanto, as taxas de juros de empréstimos flexíveis são um indicador direto da atividade de mercado. O empréstimo de juros fixos, embora menos líquido, muitas vezes oferece retornos mais altos durante períodos de calmaria, embora não consiga capturar picos durante corridas de alta.

Além disso, há algumas micro-inovações no mercado geral de empréstimos de stablecoin, incluindo:

• Protocolos de empréstimo DeFi com taxa fixa: Pendle é destaque neste ciclo. Começou com empréstimos de taxa fixa e evoluiu para tokenização de rendimento. Outros projetos iniciais como Notional Finance e Element Finance não decolaram, mas tinham conceitos de design esclarecedores.
• Modelos de tranchagem de taxa de juros e subordinação dentro do empréstimo.
• Mecanismos de empréstimo alavancado na DeFi.
• Plataformas de empréstimos DeFi institucionais, como Maple Finance, onde seu produto "Syrup" obtém rendimentos por meio de empréstimos institucionais.
• Empréstimos baseados em RWA, onde os rendimentos de empréstimos do mundo real são trazidos para a cadeia - por exemplo, produtos de financiamento da cadeia de suprimentos on-chain da Huma Finance.

Em resumo, empréstimos continuam sendo o modelo de rendimento mais direto e intensivo em capital no espaço das stablecoins, e provavelmente continuarão a dominar como uma importante via para retornos.

2. Retornos da Agricultura de Rendimento:

Representados pela Curve, os retornos da agricultura de rendimento são derivados das taxas de negociação AMM compartilhadas com os provedores de liquidez (LPs) e recompensas de token. Como o padrão-ouro para plataformas DEX de stablecoin, a Curve desempenha um papel fundamental - estar listado nos Pools da Curve é visto como um importante referencial para a adoção de uma nova stablecoin na indústria. A vantagem da agricultura de rendimento da Curve reside em sua segurança muito alta, mas a desvantagem é o retorno relativamente baixo (0-2%), que carece de atratividade. Para fundos menores ou de curto prazo, participar da mineração de liquidez da Curve pode nem mesmo render o suficiente para cobrir as taxas de gás de transação.

Os pares de negociação estáveis da Uniswap enfrentam problemas semelhantes. Para pares não estáveis na Uniswap, a agricultura de liquidez pode incorrer em perdas devido a perdas impermanentes. Enquanto isso, as pools de stablecoin em plataformas DEX menores, embora ofereçam rendimentos mais altos, carregam riscos de rug pull, o que viola a natureza prudente e estável necessária para estratégias financeiras focadas em stablecoins. Atualmente, observamos que as pools de stablecoin DeFi ainda dependem fortemente de modelos de empréstimo. Mesmo o icônico 3Pool da Curve (DAI, USDT, USDC) ocupa apenas o 20º lugar em termos de TVL, indicando que a agricultura de rendimento não é a abordagem dominante para retornos de stablecoin.

Classificação de TVL de pool de stablecoin fonte: https://defillama.com/yields?token=ALL_USD_STABLES

3. Retornos de Arbitragem Neutra de Mercado:

A estratégia de arbitragem neutra de mercado tem sido amplamente utilizada em instituições de negociação profissionais há muito tempo. Ao manter posições longas e curtas simultaneamente, essas estratégias visam reduzir a exposição líquida ao mercado para quase zero. No contexto das criptomoedas, os principais tipos incluem:

• Arbitragem da Taxa de Financiamento: Os contratos futuros perpétuos não têm uma data de vencimento. Seus preços são mantidos alinhados com os preços à vista por meio de um mecanismo de taxa de financiamento. Essa taxa é paga periodicamente e estreita as diferenças de curto prazo entre os preços à vista e os preços perpétuos.
  • Quando o preço perpétuo está acima do preço à vista (prêmio), os comprados pagam aos vendidos, e a taxa de financiamento é positiva.
  • Quando o preço perpétuo está abaixo do local (desconto), os shorts pagam longs, e a taxa de financiamento é negativa.
  • Dados históricos mostram que as taxas de financiamento positivas ocorrem com mais frequência do que as negativas. Portanto, a estratégia típica é comprar à vista e vender perpétuos, ganhando o financiamento positivo pago pelas posições longas.

As estatísticas históricas da taxa de financiamento da Ethena confirmam que as taxas de financiamento positivas dominam ao longo do tempo.

• Arbitragem de Compra e Venda: Esta arbitragem explora as diferenças de preço entre o mercado à vista e os mercados futuros. Os traders protegem posições para garantir lucros, com base na base - a diferença entre os preços futuros e à vista. Esta estratégia é tipicamente usada em mercados de contango (preço futuro > à vista) ou backwardation (preço futuro < à vista). É mais adequada para investidores com grande capital, pacientes e com confiança na convergência da base, refletindo frequentemente uma mentalidade financeira tradicional.

• Arbitragem entre exchanges: Isso envolve a exploração de discrepâncias de preços entre diferentes exchanges, construindo posições neutras. Era um método de arbitragem predominante nos primeiros mercados de criptomoedas. No entanto, as lacunas de preço para pares predominantes em grandes exchanges desapareceram em grande parte. Agora, essa estratégia requer bots automatizados e é mais adequada para mercados voláteis ou tokens de pequeno porte. A barreira de entrada para usuários comuns é alta, e ferramentas como Hummingbot são frequentemente utilizadas.
• Outras formas como arbitragem triangular, arbitragem entre cadeias e arbitragem entre pools existem, mas não serão detalhadas neste artigo.

Estratégias de arbitragem de taxa de financiamento neutro em relação ao mercado, devido à sua alta profissionalismo, são na sua maioria limitadas a investidores profissionais. No entanto, no ciclo atual, Ethena trouxe a “Arbitragem de Taxa de Financiamento” on-chain, tornando-a acessível aos usuários regulares do varejo.

Na Ethena, os usuários depositam stETH no protocolo e recebem stablecoins USDe em troca. Simultaneamente, o protocolo abre posições curtas equivalentes em exchanges centralizadas, ganhando a taxa de financiamento positiva. De acordo com dados históricos, as taxas de financiamento são positivas mais de 80% do tempo. Durante períodos de financiamento negativo, a Ethena cobre o déficit usando fundos de reserva. O Protocolo Ethena aloca 65% da receita do protocolo para proteger as taxas de financiamento. Os 35% restantes vêm do staking Ethereum, renda de empréstimos on-chain e CEX. Os ativos do usuário são custodiados por um provedor terceirizado de OES (Off Exchange Settlement), com relatórios de auditoria mensais, isolando efetivamente os riscos da plataforma de exchange.

Diagrama de Fluxo do Protocolo Ethena

Além dos riscos como falhas em exchanges centralizadas, contratempos de custódia, vulnerabilidades de contratos inteligentes ou descolamento de ativos de garantia—que geralmente estão fora do controle da equipe—o risco central reside no cenário de taxas de financiamento negativas prolongadas que excedem a cobertura de reserva do protocolo. Com base em dados de rebaixamento históricos, esse cenário parece improvável. Mesmo que ocorra, implicaria que o modelo de arbitragem de taxas de financiamento amplamente adotado em toda a indústria não é mais válido. Desde que a equipe da Ethena aja de forma responsável, é improvável que o protocolo sofra uma “espiral da morte” como a stablecoin algorítmica da Terra. Em vez disso, uma queda gradual nos altos rendimentos subsidiados por tokens em direção a retornos mais normalizados de arbitragem é o cenário mais provável.

Ao mesmo tempo, vale a pena reconhecer que Ethena oferece uma transparência excepcional. Em seu site oficial, os usuários podem ver claramente os rendimentos históricos, taxas de financiamento, posições em diversas exchanges e relatórios mensais de auditoria custodial — um nível de divulgação que supera produtos similares de arbitragem de taxas de financiamento no mercado.

Além do modelo de arbitragem de taxa de financiamento da Ethena, a exchange Pionex também oferece um produto de investimento estável baseado em arbitragem de prazo fixo. Infelizmente, além da Ethena, atualmente há poucos produtos de arbitragem de mercado neutro com baixas barreiras de entrada disponíveis para investidores varejistas.

4. Projeto RWA de Letras do Tesouro dos EUA

O ciclo de aumento das taxas do Federal Reserve de 2022 a 2023 elevou as taxas de juros em dólares dos EUA acima de 5%. Embora a política tenha mudado desde então para cortes graduais nas taxas, um rendimento acima de 4% em ativos denominados em dólares ainda representa um raro equilíbrio entre alta segurança e retornos decentes nas finanças tradicionais. As empresas RWA estão sujeitas a altos requisitos de conformidade e são intensivas em operações. Entre vários tipos de ativos, os Tesouros dos EUA - como instrumentos padronizados e altamente líquidos - são um dos poucos ativos subjacentes viáveis para uma lógica RWA sólida.

Tendência de crescimento do U.S. Treasury RWA: Fonte de dados: https://app.rwa.xyz/treasuries

O Ondo, que usa títulos do Tesouro dos EUA como seus ativos subjacentes, oferece USDY para usuários gerais não americanos e OUSG para investidores institucionais qualificados dos EUA, ambos com rendimento de 4,25%. Lidera o setor RWA em termos de suporte multi-cadeia e integração do ecossistema, embora fique ligeiramente aquém em conformidade regulatória em comparação com o FOBXX da Franklin Templeton e o BUIDL da BlackRock. Enquanto isso, o emergente Protocolo Usual ganhou tração neste ciclo ao construir USD0 em um conjunto de títulos do Tesouro dos EUA e introduzir USD0++, um token líquido semelhante à solução de stakeamento Ethereum da Lido, que traz liquidez para títulos do Tesouro bloqueados por 4 anos e permite aos usuários obter retornos adicionais por meio de mineração de liquidez em stablecoins ou pools de empréstimos.

Diagrama de rendimento do protocolo habitual USD0 e USD0++

É importante notar que a maioria dos projetos de RWA do Tesouro dos EUA oferece rendimentos estáveis em torno de 4%. Os rendimentos mais altos nas pools de stablecoin da Usual são em grande parte impulsionados por incentivos especulativos, como subsídios de tokens Usual, recompensas de Pills (Point) e bônus de mineração de liquidez que não são sustentáveis a longo prazo. Como o projeto RWA com o ecossistema DeFi mais integrado, a Usual ainda enfrenta o risco de rendimentos em declínio gradual, embora não ao ponto de colapso sistemático.

Embora o início de 2025 tenha visto um evento de desvinculação e venda desencadeado por mudanças no mecanismo de resgate do USD0++, a causa raiz foi uma incompatibilidade entre sua natureza semelhante à de títulos e as expectativas do mercado, agravadas por erros de governança. No entanto, o design do mecanismo de liquidez do USD0++ permanece um modelo inovador que vale a pena ser imitado por outros projetos de RWA garantidos pelo Tesouro dos EUA.

5. Produtos Estruturados Baseados em Opções

Atualmente, os produtos estruturados e as estratégias de moeda dupla populares nas principais bolsas centralizadas são amplamente derivados de estratégias de negociação de opções, especificamente a abordagem de "vender opções para ganhar prêmios" - ou seja, estratégias de Venda de Put ou Venda de Call. Para investimentos em stablecoins denominadas em USD, a estratégia de Venda de Put é mais comum. Os retornos vêm da coleta de prêmios pagos pelos compradores de opções, ou seja, o investidor ganha uma renda estável denominada em USDT ou potencialmente adquire BTC ou ETH a um preço-alvo mais baixo.

Na prática, as estratégias de venda de opções são mais adequadas para mercados laterais ou de intervalo: um preço de exercício de Sell Put normalmente se alinha com a extremidade inferior da faixa de preço, enquanto uma Sell Call se alinha com a extremidade superior. Em um mercado em alta, as estratégias de Sell Put correm o risco de perder oportunidades de alta, tornando a Buy Call mais apropriada. Em um mercado em baixa, as estratégias de Sell Put podem levar a perdas sustentadas, essencialmente "comprando muito cedo" à medida que o mercado continua caindo. Para iniciantes, é fácil cair na armadilha de perseguir "altos retornos premium" de curto prazo enquanto subestima a exposição a quedas significativas de preço. No entanto, definir um preço de exercício de forma muito conservadora (muito baixa) pode resultar em prêmios que não são atraentes o suficiente. Com base nos anos de experiência de negociação de opções do autor, o momento ideal para usar estratégias de Sell Put é quando o medo do mercado é alto, definindo um preço-alvo baixo para ganhar prêmios mais altos, enquanto em mercados de alta, as taxas de empréstimo flexíveis nas bolsas tendem a ser mais lucrativas.

Recentemente popular em exchanges como OKX, a estratégia de proteção de capital Shark Fin combina um Bear Call Spread (vendendo uma Call para ganhar prêmio + comprando uma Call a um preço mais alto para limitar o upside) e um Bull Put Spread (vendendo um Put para ganhar prêmio + comprando um Put a um preço mais baixo para limitar o downside). Essa configuração de opções estruturadas permite ao investidor ganhar prêmios dentro de uma faixa de preço definida, enquanto perdas e ganhos fora dessa faixa são compensados, resultando em nenhum lucro ou perda adicional. É uma estratégia de investimento baseada em USDT adequada para usuários que priorizam a preservação de capital em vez de maximizar a renda de prêmios ou retornos denominados em criptomoedas.

Diagrama de produto estruturado Shark Fin da OKX

A infraestrutura de opções on-chain ainda está em desenvolvimento inicial. No ciclo anterior, a Ribbon Finance era um protocolo líder de cofre de opções. Outras plataformas como Opyn e Lyra Finance também permitiam a execução manual de estratégias de ganho de prêmios, mas sua popularidade desbotou no ciclo atual.

6. Tokenização de Rendimento

Um projeto destacado neste ciclo, o Protocolo Pendle começou com empréstimos a taxas fixas em 2020 e evoluiu para a tokenização completa de rendimento até 2024. Ele permite que os usuários dividam ativos com rendimento em diferentes componentes, permitindo que bloqueiem retornos fixos, especulem sobre o rendimento futuro ou se protejam contra a volatilidade do rendimento.

• Tokens de rendimento padronizados (SY) podem ser divididos em:
  • PT (Principal Token): Representa o principal do ativo subjacente e pode ser resgatado 1:1 no vencimento.
  • YT (Yield Token): Representa a porção futura de rendimento, que decai ao longo do tempo e se torna sem valor na maturidade.

Pendle suporta várias estratégias de negociação:

• Renda Fixa: Manter PT até o vencimento para garantir um retorno fixo, adequado para investidores avessos ao risco.
• Especulação de Rendimento: Comprar YT para apostar em futuros rendimentos crescentes, ideal para usuários tolerantes ao risco.
• Hedging de risco: Vender YT para travar os rendimentos atuais e se proteger contra quedas no mercado.
• Provisão de Liquidez: Os usuários podem fornecer PT e YT em pools de liquidez para ganhar taxas de negociação e recompensas em tokens PENDLE.

As piscinas de stablecoin da Pendle atualmente oferecem retornos gerais atrativos combinando rendimentos de ativos base com ganhos YT especulativos, taxas de LP, incentivos de token Pendle e recompensas baseadas em pontos. No entanto, uma desvantagem é que a maioria das piscinas de alto rendimento são de curto a médio prazo, exigindo ações frequentes na cadeia para girar posições, ao contrário de protocolos de staking ou empréstimo que são mais do tipo 'configurar e esquecer'.

7. Produtos de Rendimento de Stablecoin em Estilo de Cesta

Ether.Fi, um protocolo líder no espaço de restaking líquido, abraçou proativamente a transformação do produto à medida que o setor de restaking entrou em uma fase de saturação e queda. Desde então, expandiu-se para uma ampla gama de produtos geradores de rendimento envolvendo BTC, ETH e stablecoins, mantendo sua posição de liderança em todo o ecossistema DeFi.

Em sua pool Market-Neutral USD, a Ether.Fi oferece aos usuários uma cesta de estratégias de rendimento de stablecoins por meio de um fundo gerenciado ativamente. Estas incluem renda de empréstimos (Syrup, Morpho, Aave), mineração de liquidez (Curve), arbitragem de taxa de financiamento (Ethena) e tokenização de rendimento (Pendle). Essa estrutura diversificada é uma maneira eficaz de obter altos rendimentos enquanto mitiga riscos, especialmente para usuários que buscam renda estável on-chain, gerenciando capital menor e preferindo opções de investimento de baixa manutenção.

Alocação de Ativos Neutra de Mercado da Ether.Fi em USD

Acordo de Participação em Dólares Neutro ao Mercado da Ether.Fi

8. Rendimentos de Staking de Stablecoin

Enquanto stablecoins como DAI carecem das propriedades inerentes de staking de tokens PoS como ETH, a rede AO, lançada pela equipe da Arweave, introduziu um modelo inovador. Ela suporta o staking on-chain de stETH e DAI como parte de sua distribuição de tokens de Lançamento Justo. Entre eles, o staking de DAI oferece a maior eficiência de capital para ganhar recompensas de token AO. Este modelo representa uma forma alternativa de rendimento de stablecoin, permitindo aos usuários ganhar recompensas AO além das holdings seguras de DAI - uma estratégia de alto risco, alto retorno. O principal risco reside na incerteza do desenvolvimento da rede AO e na volatilidade do preço de seu token.

Em conclusão, este artigo resume os principais modelos de rendimento de moedas estáveis atualmente disponíveis no mercado de criptomoedas. Embora as moedas estáveis estejam entre os ativos mais familiares para os participantes do mercado de criptomoedas, muitas vezes são negligenciadas na estratégia de portfólio. Uma compreensão clara dos seus mecanismos de rendimento e uma alocação adequada podem ajudar a construir uma base financeira sólida, permitindo que os participantes do mercado naveguem melhor pelas incertezas do cenário de criptomoedas.

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