Pendleとは何ですか？

製品紹介

Pendleは、固定金利/金利スワップ市場向けに設計されたDeFiプロトコルです。金利スワップは、同じ元本の固定金利と浮動金利のスワップを指す、伝統的な金融の非常に大きな分野です。たとえば、同じドル基準の収入の場合、Little Yは固定収入を現在の収入と交換し、Little Xは現在の収入を固定収入と交換します。

Pendleは、チェーン上で同様のことを実装し、まず2種類の収入を分け出します:

• 利息を獲得する資産（つまり、収益率を提供する基礎となる資産）をYTとPTに分解します。同じ利息を獲得する資産について、Pendleは異なる期間に基づいて独立したYTとPTに分解します。
• YTは、利息を稼ぐ資産の収入権を表します。YTを保有すると、満期まで利息収益資産から変動収入を得続けるため、YTを保有することは変動収入を得ることを意味します。PTは、所得権を剥奪した後の利息収益資産の残存価値を表します。保有期間中は収入はありませんが、満期後は対応する原資産と1:1で交換できます。PTを保有するということは、固定収入を得ることを意味します。

第二に、AMMは、これら2つの収益（PTおよびYT）を交換できるように設計されています。

• Pendleは、利息を稼ぐ資産をSYとしてパッケージ化し、利息を稼ぐ資産の3つの一般的なタイプ（Rebase、Accumulate、Distribute）を1つのトークンのタイプに標準化します。その後、SYとPTの間で取引するために特別に設計されたAMMがあります。FlashSwapというメカニズムを介して、このAMMを介してYT取引も追加の二次市場なしで行うことができます。
• 異なる満期を持つPTには独立したPT-SY流動性プールがあります。PTは異なる期間リスクに直面するため、異なる価格を持ち、つまり異なる満期で異なる暗黙の利回りを持つことになります。

トークン価値の獲得に関して、PendleはCurveに続き、veTokenデザインを使用しています。Pendleトークン保有者は、vePendleを取得するためにトークンを担保にすることができます。担保期間が長いほど、vePendleの量が増えます。vePendleを保有することで、プロトコルの収入の一部を入手したり、週次流動性インセンティブの配布に投票したり、独自のLPリターンを向上させたりすることができます。

用語集

• ベースアセット：ベースアセット、利子を生む資産の元本、ETHやDAIなどの利回りのない資産
• 利息を生む資産：利息を生む資産、または基礎資産とも呼ばれる資産は、他のDeFiプロトコルに基礎資産を投資した後に得られる収益率を持つ資産です。例えば、stETHからETHへ、sDAIからDAIへといった具合です。
  a. リベースクラス：リベースクラストークンを保持していると、トークンの数が自動的に変化し、収入はトークンの数の変化によって反映されます。利息を得る資産トークンと基本的な資産トークンの交換レートは常に1：1であり、例えばstETHとaTokenです。
  b. 蓄積クラス：蓄積クラストークンを保有している場合、トークンの数は変化せず、収入はトークンの内在価値の増加によって反映されます。利子を得るアセットトークンと基礎アセットトークンの交換レートは、収入の蓄積とともに増加します。例：wstETHとcToken。
  c. 分配クラス：Distributeクラストークンを保有している場合、トークンの数量は変わらず、収入は追加の分配を通じて反映され、GLPおよびLPトークンの流動性インセンティブ部分のように、ユーザーが手動で請求する必要があります。

チームプロフィール

Pendleチームの共同創設者であるTNは、2014年に学生だったときに暗号通貨と接触しました。 卒業後、彼はKyber NetworkにFunding Teamのメンバーとして参加し、BDの責任者を務めました。 Kyberを離れた後、Pendleの構築を開始する前にいくつかの他の失敗した事業を立ち上げました。 もう1人の共同創設者であり、ホワイトペーパーの著者でもあるVu Gaba Vinebは、以前にDigixでテックリードを務めていました。

5月のインタビューで、TNはチームの規模が約20人であり、チームは8+8+4の構造を持ち、成長チームが8人、研究開発が8人、プロダクトデザインが4人います。

Pendleチームは透明性の高い度合いも持っています。多くのPendle中核人員もツイートをしています。匿名構築が主流であるDeFi業界で、このような行動はユーザーの信頼を高めます。Twitterの実名チームメンバーには、かつてAbraのアジア太平洋地域の責任者であり、その前はJ.P. Morganで勤務していたケン・チア氏、Growthの責任者であるダン、エコロジーの責任者であるアントン・ブエナビスタ(3,3)氏、かつてKyberのシニアエンジニアを務めていたエンジニアリングリードのロング・ヴォン・ホアン氏、またパラダイムフェローでもあります。

融資状況

Pendleは2021年4月にシードラウンドの資金調達とIDOを実施しました。シードの移転額は約10%で、370万ドルが reisedされました。トークンはIDO後3か月後にロック解除され、1年後に完全にロック解除されました。今、Pendleの早期投資家は約10倍のリターンを得ています :)

Pendleが今年人気を博した後、Binxin VentureはOTC形式でPendleへの投資を発表しました。トークンがBinanceに上場された後、Binance labsもPendleへの投資を発表しました。最近（11.9）、Pendleの早期サポーターであるSpartan Groupが、OTC形式で追加投資を行い、Pendleへの信頼と認識を示しました。

Pendleの初期の資金調達の背景は、Element Financeなどの競合する製品と比較して暗いです（Element Financeはシードラウンドでa16zからの投資を受け、総資金調達額は36.4百万ドルですが、それでもチームが牛市と熊市を乗り越えるのに十分な資金を調達しました）。

ユーザー＆シナリオ

Pendleは、次のタイプのユーザーを持つ製品です：

• PT バイヤー:
  • PTのロジックはゼロクーポン債券に類似しています。固定収入を得たいユーザーは、PTを直接購入し、満期を待って同等の基礎資産を獲得します。PTを購入する際、PTの割引は、この期間の固定収入を表します。利回り。これは、単純で安定した金融商品を必要とする一般ユーザーや、リスクを軽減したい機関ユーザーやより安定したマーケットニュートラル戦略を構築したい機関ユーザーに適しています。
• PT/YTトレーダー：
  • PTとYTの価格は、異なる期間のリスクに基づく暗黙の金利を表しています。しかし、市場は常に分かれており、金利に対する異なる見解を持つトレーダーは、PT/YTの取引を行うことで自分の見解を表現しながら取引から利益を得ることができます。PT/YTの取引またはYTを保有することによる元本の損失のリスクがあり、PTを満期まで保有する場合と比較してYTを保有すると損失する可能性があります。PTの取引の本質はYTの取引と同じですが、YTの取引はより大きなレバレッジを持ちます。少額の資金で、基礎となる資産の暗黙の収入の数倍に相当する収入を拡大することができます。
• 流動性プロバイダー:
  • PTの特性により、価格と原資産の間には相関関係があり、原資産価格の一定の負のプレミアム範囲内で変動します。PTの満期後の価格は原資産と等しいため、PT-SYに流動性を提供するための変動損失は小さくなります。Pendleチームは、流動性プールのILバックテストをTwitterに投稿しました。 最悪の場合、ILは0.85%で、まだ非常に低いです。変動損失の少ないこのタイプの流動性プールは、DeFiの世界では常に流動性プロバイダーのお気に入りのターゲットとなっています。彼らは利益と損失を測定するために通貨標準を使用し、変動収益率を受け入れることをいとわず、プロトコルを比較的深く使用することをいとわない。

• 流動性購入者：
  • 流動性購入者とは、LSDプロトコル、RWAプロトコルなど、資金誘致が必要なさまざまなDeFiプロトコルを指します。Pendleは他のプロトコルの利息を生む資産に基づいて構築されており、Curveに似たトークンデザインを持っています。したがって、これらのDeFiプロトコルにとって、Pendleで流動性を促進することは資金誘致のより効率的な方法であり、また、彼らの利息を生む資産に固定収入ユーティリティを追加します。
• 他のDeFiプロトコル「マトリョーシカ人形」：
  • Pendleのトークン設計とPTおよびYTという2つのアセットの固有の特性のため、Pendleに基づくあるいはPendleアセットを導入して自身のシナリオを拡大するための多くのDeFiプロトコルが市場に登場しています。例えば、StakeDAO、Penpie、Dolomite、Stella、Teller、Archiなどがあります。

数百の思想の強みを組み合わせる―Pendleの製品設計

特定のシナリオを数学的な問題に抽象化し、問題を解決するための適切な曲線（式）を選択することがプロトコル設計の鍵です。ほとんどの金利スワップ契約は、Yield Protocol、Balancer、Notionalの曲線に基づいてさらに革新的であり、Pendleの利子を得る資産をゼロクーポン債券（PT）と浮動利益権（YT）に分解する設定に類似しています。

もちろん、彼らの命名とデザインは異なるプロトコルにおいてわずかに異なるでしょう。読みやすさのために、以下の2種類のトークンを指すのに PT と YT が使用されます。Pendle と他の競合製品とのプロトコルデザインの違いを比較し、良い DeFi 製品デザインをどのようにするかを分析します。

注意：以下に挙げられている他のDeFi製品には、Element、Tempus、AP Wine、Sense、Swivelが含まれています

PT/YTの資産特性(各種プロトコル)

固定収入/金利スワップ資産には、以下の4つの特性があります:

• PTの価格と基礎となる資産価格との間に相関関係があり、それは基礎となる資産価格の一定の負のプレミアム範囲内で変動します。
• 常に利子を生む資産は、関係をPT + YTに分解します
• 満期に近づくにつれて、PTの価格は基になる資産により近づき、変動も小さくなります。最終的にPT＝基になる資産となります
• Maturityが近づくにつれて、YTの価格はますます変動が少なくなります。最終的にYTは利益を継続して稼ぐ能力を失い、価格は一定の値に固定されます。Pendleの場合、YTの価格は最終的に0に達します。

契約の主要な要素

異なるプロトコルは、このシナリオでの資産取引の特性に対応するために異なる設計を採用しています。 重要な要素は3つあります:

• PTとYTのデザイン
• YT/PTの取引方法
• AMMカーブデザイン

PTおよびYTのトークン設計

異なるプロトコルにおけるPTの設計は基本的に同じです。 PTは利子を生む資産から剥奪され、PTの満期は1：1の比率で基礎となる資産として償還されることができます（例えば、1PT-stETHは1ETHの価値があるstETHとして償還されることができます）。

主な違いはYTデザインです。YTは利子を得る資産から浮動収入を得る権利を表します。デザインは一般的に2種類に分かれています。

Collect YT:

• Collect YTは、YT保有者に利息を生む資産からの浮動収入を期限まで分配し続けます。期限が到来した後、収入の分配は停止し、YTを保有していても無価値になります。
• 取引時点でのYTの価格は、将来の利息を得る資産の価格設定を表しています。満期後、YTは将来に収入を得ることができないため、その妥当な価格は0であるべきです。
• Pendle v1/v2、Swivel、およびSenseはこのデザインを使用しています。

Drag YT：

• Drag YTは、熟成に達するまで、利息を得る資産の浮動収入を引き続き蓄積し、PTと同様に一括で引き出すことができます。
• したがって、YTの価値＝過去の累積利益の価値＋将来の利益の価値です。満期前は、将来の利益の価値が決定できないため、YTの価格が変動します。満期後、YTの価値は固定されます。
  • Element、AP Wine、およびTempusはこのデザインを使用しています。

2つのデザインを比較すると、Drag YTのデザインはより従来的であり、他のプロトコルからアクセスしやすく、通常のAMMを使用して取引することもできます。

Collect YTのデザインはより独創的です。

• ユーザーの視点からすると、実現されたリターンがYTに残って将来の投資のために引き出すことができないのは、無駄です。取引の視点からすると、YTの価格設定が過去のリターンと将来の期待を混ぜ合わせると、合理的な価格を計算することがより複雑になります。
• プロトコル設計の観点から、YTの最終価格は固定値と等しくなります。これはYTの特徴であり、YTの価格は最終的に0に等しくなります。これにより、対応するAMMの設計が容易になります。これがPendle v1 AMMの設計思想です。

Drag YTによって設計されたプロトコルでは、YTに関連するAMMデザインは少し醜いです。 YTは最終的に固定値と同じです。この固定値は過去の累積収入ですが、過去の累積収入の金額は何ですか？異なる資産や異なるプールは異なり、普遍的な値はありません。したがって、収入の累積を記録する契約を導入し、その動的な値に基づいてAMMを設計する必要があります。

YT/PTの取引方法

取引は2つの方法で設計することができます:

• ダブルプール:
  • PTとYTのためには別々の流動性プールを確立する必要があります。一般的には、プロトコルは1つのトークン用に特別なAMMを設計し、もう片方のトークンは取引のために一般的なAMMを使用します。
  • この設計はより従来的で考えやすいですが、その欠点は明らかです。利息を生む資産には2つの流動性プールの設立が必要です。システム全体には取引摩擦が大きく、LPは引き続きアービトラージされ、流動性インセンティブのコストが2倍になります...
  • Pendle v1、Element、AP Wine はすべてこの設計を使用しています。Tempus は PT/YT を同じプールで取引しますが、2 つのアセットが外部アセットグループ LP なしで互いにのみ取引できる場合、それらは本当に価格がつけられず、取引もできません。したがって、これは基本的にはデュアルプール設計です。
• シングルプール
  • 同じ流動性プールを使用して、PTとYTの取引ニーズを同時に満たします。この設計はFlashSwapと呼ばれ、利息を稼ぐ資産の関係を使用します= PT + YT、トークンがスワッププロセス中に仮想化され、デュアル通貨プールが3つのトークンを取引することを可能にします。
  • SY-PTのLPプールに10 YTを売却するプロセスを例に取ると、まず10 PTを仮想化し、10 YTと合成して10 SYにし、その後9 SYを10 PTにスワップし、破壊します（この時点でPT=0.9 SYと仮定）、残りの1 SYは10 YTを売却した結果です。
  • 二つのプールの設計と比較すると、単一のプールの設計の方がより独創的であり、その利点は明らかであり、デュアルプールによって引き起こされる取引の摩擦やその他の問題を解決するために採用されています。Pendle v2、Swivel、およびSenseはすべてこの設計を採用しています。

AMM曲線設計

AMMの設計はプロトコル設計の最優先事項です。 AMM設計は資産の取引特性に準拠する必要があります。 PTおよびYT資産には3つの特性があります:

• 金利は常に一定の範囲内で変動します。例えば、wstETHの需要率は3%から5%の間で変動する可能性があり、GLPの収益率は5%から20%の間で変動する可能性があります。そのため、AMMはこの範囲内で流動性を集中させる必要があります。
• 満期日が近づくにつれて、変動はどんどん小さくなります:満期日がどんどん近づいているため、デュレーションリスクはどんどん低くなっています。そのため、AMMは変動が小さい、つまり流動性が時間とともに集中する特性も反映する必要があります。
• 成熟に向かい、PTまたはYTの価格が一定値に戻ります：PT = 基礎資産、YT = 0またはこの期間中の収益の蓄積、AMMも時間とともにこの価格変動を反映する必要があります。

ほとんどの金利スワップAMMは、Balancer、Yield、およびNotionalの3つの曲線に基づいて革新的です。

Balancer v2：

• Balancer v2の曲線は基本的にUniswapの定数乗積曲線と同じです。違いは、Uniswap v2の定数乗積曲線は2つのアセットのみをサポートし、その2つのアセットの値は50/50であるのに対し、Balancer v2はパラメータwを使用して各アセットの値の重みを制御できます。例えば、クラシックな80/20プールをサポートし、2つ以上のアセットをサポートしています。
• Pendle v1とAP Wineは、Balancer v2の曲線に基づいて革新を遂げました。Pendle v1を例に取ると、PendleはYTとSYのためのユニークなAMMを設計しています。Pendle v1のYTはCollect YTに属し、Maturity後に値が0に戻るため、Pendle v1は時間パラメータtを使用して重みパラメータwに影響を与えます。流動性プールが初期化されると、YTとSYの値の比率は50/50です。Maturityに近づくにつれて、YTのwは小さくなり、その値の比率も小さくなります：40/60、30/70...Maturityに達するまで：0/100。これは、Collect YT Maturity後に値が0に戻る特性に準拠しています。
• AP Wineは、Balancer v2の曲線を変換するために類似したロジックを使用しています。ただし、AP WineはPTとSYのためにAMMを設計しているため、実装の詳細はPendle v1と若干異なります。この記事では詳細には触れません。

Yield Protocol：

• Yield Protocolは固定金利プロトコルです。彼らはAMMを使用して、割引価格でゼロクーポン債券トークンを販売することで、固定金利を実現しています。これはPT Tokenの取引シナリオと一致しています。そのため、いくつかの金利スワッププロジェクトは、PT取引用にYield Protocolをそのまま自身のプロジェクトに移行します。
• これはElementとSenseの両方に当てはまります。 Elementを例に取ると、流動性プールが基礎資産とPTのために設立されます。流動性プールの設立開始時、曲線はx*yの一定の積曲線であり、Maturityに近づくにつれて、曲線はx The +y曲線に変わります。これは、PTと基礎資産間の為替レートが1:1であることを意味します。Yield Protocolの曲線は、「PTの満期価値は基礎資産と1:1になる」という要件と、「満期に近づくにつれて変動がより小さくなる」という特徴を満たしています。
• SenseとElementは基本的に同じであり、Yield Protocolの曲線にはあまり多くの変更がありません。TempusはPTとYTのためのAMM曲線を設計します。TempusコードはCurveに基づいて実装されていますが、実際には具体的なアイデアはYield Protocolと似ています。

Notional v2：

• Notional v2は、イールドプロトコルと同じトラックおよび同じアイデアを持つ固定金利の貸出プロトコルであり、ゼロクーポン債の原則を使用して固定金利を実現しています。ただし、Notional v2の違いは、比較的フラットなロジックカーブを使用していることです。これにより、プールが最初に設立されたときのボラティリティが低くなり、資本効率が向上します。したがって、Notional v2のカーブは、Yield Protocolの改良版であり、付録で詳細な関連式を紹介しています。
• Pendle v2は、PTとSYのための流動性プールを確立するためにNotion v2の曲線を利用しています。同時に、「PTは満期後に基礎資産と1：1である必要があります」「満期に近づくにつれて変動がますます小さくなる」そして「利子率は常にある範囲内で変動し、AMMは流動性の3つの特性に焦点を当てる必要があります。私たちの意見では、これらの3つの曲線の中でNotional v2が確かにより良い選択肢です。

さらに、Swivelは異なるアプローチを取り、AMMを使用せずにFlashSwap機能付きのオーダーブックを設計しました。この選択肢は自然に非常に困難であり、現在DeFi世界には成功したオンチェーンオーダーブックプロトコルが存在しません。

バランサー、収量、およびノーショナルの3つの曲線の原則とホワイトペーパーリンクを付録にリストアップしました。興味を持つ読者がプロトコル設計をさらに理解するために、オリジナルのホワイトペーパーを読むことを強くお勧めします。スペースの制限のため紹介できない実用的な技術的詳細がたくさんあります。

要約する

DeFiの高層ビルは一日で建てられたわけではなく、突然のひらめきから生まれたわけでもありません。実際のお金を使った無数の試行錯誤の末、業界は最終的な道を見出しました。次の表は、プロトコルが立ち上げられた順に、それぞれのプロトコルの設計、利点、欠点をリストアップしています。Pendleは独自の革新を持っていますが、v2で先行者の革新も取り込み、最終的にシーンの特性に最も適した製品を作り上げました。

*: Pendle V2 に採用

上記のプロトコルに加えて、利息スワップ市場の興味深い参加者には、Flashstake、IPOR、Voltz、Revestなどが含まれます。これらのプロトコルはPendleと類似した市場をターゲットにしていますが、その設計思想はPendleとはかなり異なります。この記事の出発点は、同じアイデアのもとで異なるプロトコルを比較し、プロトコル設計の方法論をまとめることです。したがって、これらのプロトコルは紹介されません。興味を持った読者は独自で学ぶことをお勧めし、新しいプロトコル設計のインスピレーションも得られるでしょう。

実用的なロマンティシズム - ペンドルの運営戦略

Pendle V1と比較してPendle V2製品の反復改良はプロトコルの成長の基盤ですが、DeFi分野の利息を生む資産の持続的な成長はマクロレベルでの推進力となっています。もちろん、Pendleは適切な時と場所、人々と共に非常に堅実で美しい業務を行っています。

ナラティブを探求し、協力関係を築く

• トライアンドエラーの精神、適切なナラティブを見つける

借り手としては、十分な規模の適切な利子を生む資産を見つけることが重要です。Pendleは、LSDサーキットでの著名な存在としてよく知られています。振り返ってみると、PendleがLSDの物語に食いつくのは完全に自然なようです。しかし、Pendleの歴史的な開発過程を見ると、ApeCoinやLooksrareとの協力など、さまざまな資産クラスを試みてきましたが、これらは長期的なポジティブな結果をもたらすことはありませんでした。LSDとチームリーダーExperiment、コミュニティからの肯定的なフィードバックが共通の結果をもたらします。

TNはかつてインタビューで述べたことがあります。「私たちは多くのことを試みていますが、それが必ずしもうまくいくとは限らないことも受け入れています。」特に熊市では、このメンタリティは非常に重要です。この安定したメンタリティは、おそらくいくつかの主要な前提から切り離せないものです。1つは、伝統的な金融業界の利子市場が1兆ドル規模であるのに対し、DeFiでは利子取引はまだ非常にニッチな分野です。ここでの巨大なギャップを埋めると信じるのであれば、それは適切な道を見つける問題にすぎません。もう1つのポイントは、2016年に業界に参入しサイクルを経験してきた「老人」としてのTNが、AAVEやCompoundが無名からTVLの数十億ドル規模の主要な合意に変貌する様子を見てきたことです。彼はまた、固定金利市場も数年後には分野の重要な部分になると信じています。このような信念と献身を持っていれば、自然とより実用的かつ実際的な側面に焦点を当てることができます。つまり、より良いPMFを見つける方法、適切な予算を立てる方法、そして熊市を安全に生き延びる方法などに。

Pendleは最近焦点を当てているRWA関連プールなど、重要なナラティブを捉える能力を再現しています。Synthetixの創設者も述べています:"短期的なナラティブゲームをプレイしなければなりません"。DeFi分野のナラティブは日々変化しています。長期的に価値があるナラティブを識別し、投資する方法にはチームの多くのスキルが必要です。しかし、成功した経験と良いメンタリティを持っていれば、Pendleがナラティブを成功裏に捉える可能性は期待に値します。

• 弱い時に状況を利用し、既存のインタレストチェーンで差別化された価値ポイントを提供する方法を学びます

PendleのLSD分野での最初の主要な露出は、2023年1月のAura rETH-WETHプールのローンチでした。Aura Finance、Rocket Pool、Balancerとの共同発表により、Pendleは自身の可能性を超えて注目を集めることに成功しました。同時に、これはまた稀な口コミの推薦でもあります。

なぜこれらの確立されたプロトコルがPendleをサポートすることに同意しているのでしょうか？概念的な認識の相互性に加えて、Pendleが他のプロトコルにも大きく役立つという根本的な理由があります。Pendleは、利息を得る資産を基に追加のAPYを積み重ねます。ユーザーがこの新しいプロトコルに参加する際の機会費用はほとんどありません。他のプロトコルにとって、Pendleが提供する追加の報酬は、それらが効果的に流動性を獲得するのに役立ちます。現在、Pendle Warエコシステム（Equilibria、Penpie、StakeDAO）はPendle上に初期に確立されています。単位賄賂額がより高いPendle報酬と交換されることが多いため、成長予算をPendle賄賂選挙に投資することで、合意はレバレッジ効果を持っています。

Pendleは、DeFiエコシステムでの利子シナジー促進の良い例です。

• 成功体験は複製され、拡大され、持続的成長への「普通の」道

AuraのrETH-WETHプールが成功した後、PendleはankrETH、Stafi-rETHなどのプールを連続して発表しました。これらはLSDエコロジーを中心にしており、基本的にはAuraの成功事例に基づいています。LSDはまだ継続的な開発過程にありますので、Pendleがこのエコシステムに頼るために行う必要があることは、LSDの開発に遅れずに新しいポテンシャルアセットのプールを立ち上げることです。エコロジー分野で一つの道を探索したら、既存の利点をより強化するためにしっかりとした実行を行わなければなりません。理想的な状態は、主観的な推進力が一定の程度まで蓄積されたとき、エコロジーが自発的に好転することです。

成長はペンドルチームにおいて非常に重要な役割を果たしていると言える価値があります。 20人前後のチームにおける8人は成長です。ここでの成長は幅広い意味であるかもしれません（BD、生態系の構築などを含む）、しかし、チームが成長を非常に重視していることを示すには十分です。

資産クラスとパブリックチェーンの拡大

• 理想的なターゲットGLP：適した資産特性＆大きなサイズ

Pendleに関して、持続的な成長を実現したい場合、一方でLSDのエコロジーのようにこれを完全に理解し続ける必要があります。また、他方では、より価値のあるエコロジーを見つける必要があります。

2023年3月、Pendleは公式にGLP（GMX v1のLPトークン）を導入し、Arbitrumエコシステムに参入しました。GLPはArbitrumエコシステムで非常に人気のある資産であり、主にブルーチップの仮想通貨のバスケットから構成されており、ETHベースの5%から20%の利回りを提供しています。年の前半において、GLPの取引量は依然として一定の水準で成長を維持していました。ピーク時には供給量が550Mを超えました。利息を生む資産の特性はPendleに非常に適しています。

Pendleにとって、適した特性を持ち、注目され、十分な規模を持つ資産は間違いなく理想的な候補です。大きな規模はプールの深さが十分であり、より良い取引体験を提供できる可能性があることを意味します。これを超えて、GLPの週次リターンのボラティリティはスイングトレーダーにとって魅力的であり、より多くの憶測や取引活動を促しています。

https://stats.gmx.io/arbitrum

Arbitrumは現在、Pendleで2番目に大きなチェーンであり、TVLの約30%を貢献しています

https://defillama.com/protocol/pendle

• 水と草が豊富な地域に根を下ろすことを優先する（公共チェーン）

チェーンの拡張は、ペンドルのTVLの重要な源泉です。イーサリアムとアービトラムに加えて、ペンドルは最近BSCとOptimismに落ち着きました。チェーン選択の論理に関して、ペンドルにとって、チェーン自体が比較的成熟した利益を上げる資産エコロジーと十分な取引量（数億ドル以上）を持っている必要があります。なぜなら、元の利益を上げる資産からペンドルへの換算率があるため、ペンドルの投資はチェーンが十分に大きい場合にのみ意味をなします。この基準によれば、ペンドルには選択肢が多くありません。

TNは以前のインタビューで、将来的にPolygonに参入する可能性があると述べましたが、現時点ではそれが最優先事項ではないとしています。なぜ最優先事項ではないのでしょうか？推測によると、一方では、運営や宣伝のためのエネルギーが限られているためであり、もう一方では、Pendleが無許可で完全な資産のリスティングを達成していないためです。チームはリスティング契約を研究し、独自に契約を書く必要があり、それには少なくとも1週間かかります。そのため、チームのエネルギーは拡大のボトルネックの1つとなります。BSCとOP上のPendleは実際にはうまく運営されていません。したがって、優先事項を慎重に評価し、チームのエネルギーを最も生産的な場所に向け、低 hanging fruitsを最初に選ぶ必要があります。

• トークンインセンティブの適切な利用

トークンインセンティブは、DeFiエコシステムで一般的に使用される方法ですが、トークンインセンティブを実装すべき段階については、プロジェクト関係者によって意見が異なります。例えば、Pendleと原理的に非常によく似たSense Protocolの創設者であるKenton氏は、DeFiプロトコルはPMFに到達する前にトークンインセンティブを避けるべきだと考えています。トークンのインセンティブは、DeFi製品が真のフィードバックを得ることを困難にします。

ただし、Pendleの例から判断すると、トークンのインセンティブはある程度の「偽の繁栄」につながる可能性がありますが、それはPendleが製品の使いやすさやPMFがあまり良くないときでも、製品フィードバックを早く得るのに役立ちました。たとえば、どのような資産がPendleの取引形態に適しているかなどです。同時に、トークンのインセンティブによって押し上げられるTVLは意味をなさないわけではありません。高いTVLは低いスリッページをもたらし、巨大なクジラや機関投資家を引きつけやすくし、大量の取引で自身の安全性を検証することもできます。これらはDeFiプロトコルのネットワーク効果であり、これらの試みのコストはトークンが負担し、現在の現金準備を過度に消費することはありません。これは早期に十分な資金を持っていないチームにとって依然として良い選択肢です。

ユーザー成長＆教育

Pendleの現在の中核目標は、プロトコルの取引量とTVLを増やすことです。そのために、PTを促進することが最も効果的です。まず、PTシナリオはシンプルで明確で、促進しやすいです。次に、PT取引の体験は実際に良いです。PTとYTの相関関係を考えると、PTの取引量が増えると、YTの取引量も増えるため、一石二鳥です。もう一つの側面は、観客を拡大することです。金利取引はまだ比較的ニッチな市場なので、理解の敷居を下げて広く受け入れられるようにすることも、次のステップでの最優先事項です。ユーザーグループは単純に小売ユーザーと機関顧客に分けることができます。異なるグループには異なる分析戦略があります。

•Pendle Earn:サードパーティのプレースメントをできるだけ多くのチャネルに統合します

2023年7月、PendleはPendle Earnを開始し、以前の割引アセットの説明文をAPYに置き換えました。そのフロントエンドは中央集権型取引所の金融商品のように見えます。違いは、それがチェーン上に構築されていることです。提供される固定収入商品の金利や条件はスマートコントラクトで合意されています。比較的透明で、差別化された補完です。ユーザーは金利取引に関連する複雑な概念を理解する必要はありません。期待されるリターンに合致する商品を選択するだけです。

Pendleが行う必要があることは、この製品をCEXやさまざまなウォレットプロバイダーに統合するなど、見えない形または明示的な形でできるだけ多くのチャネルに配布することです。その結果、より広い人々に到達し、新しい流動性を引き寄せることができるかもしれません。

• 機関グレードの利率商品を提供する

機関はPendleの拡大のもう1つの焦点です。機関側で大規模な採用を達成するためには、効果的なBD戦略に加えて、大規模な資本量に適応するために製品側で改善が必要な多くの領域があります。例えば、より深いプールの深さを持つことで小さな非恒久的損失を達成し、高い資本効率、実現可能な多様化戦略などがあります。異なるstETHプール間での利子率構造がPendleで形成されていることに言及する価値があります。このようなプールの深さが続く場合、機関は自身の時間超越的な「無リスク」投資戦略を構築するためにPTを利用することができます。

機関ユーザーは、伝統的な金融の金利市場における主要なプレーヤーです。Pendleもこれに大きな重要性を置いており、専任の機関ヘッドを持っています（@imkenchia).Pendleの初期の頃、TNは組織に連絡し、1対1のミーティングを予約して、Pendleの収益機会を紹介していました。これはテネシー州の起業家的な側面でもあります:手を汚すことをいとわない、創設者は最大の salesperson.TN であり、この目的のためにさまざまなインタビューに積極的に参加しています。

8月末のコミュニティ会議で、ペンドルは、現在の組織のTVL比率が20%に達したことを公表しました。

20231009 データ

• インフルエンサーと非常に密接に連携し、信頼を構築し、ユーザーを教育します

TwitterはWeb3のディープユーザーにリーチするための主要なプラットフォームであるため、Pendleは当然のことながらそれを見逃しませんでした。ただし、コンテンツ戦略はすべてのDeFiプロトコルの標準ですが、Pendleはここでも独自の機能を作成しています。ペンドルが現在公式に発表しているアンバサダーは以下の通り@crypto_linn、@ViNc2453（中国地域）@Neoo_Nav（ベトナム）。称賛すべきことは、各大使がペンドルを深く認識していることであり、単なる単純なチャットではありません :) 仮想通貨リンさんを例に挙げると、彼女は何度も記事でペンドルとチームを高く評価しています。

https://twitter.com/crypto_linn/status/1691032585739087873

この評価は、一方でペンドルチームの堅実なビジネス能力、他方でインフルエンサーとの思慮深いコミュニケーションスタイルから来ています。@2lambroPendleは、さまざまなインフルエンサーが書いたコンテンツを実際に読み、オーディエンスを理解し、友人として関係を築き、同時にプロとしてのプロモーションを促進する数少ないチームの1つであると述べました。インフルエンサーとの 1 対 1 のミーティングをスケジュールし、個別に話し合い、フィードバックを求め、Pendle の将来の計画を共有します。尊敬と誠意は心からの認識と交換されます、本当~

TNは創業者としても深く認識されています。C側のブランドを構築する際、創業者のポジティブなイメージや評判も重要な要素であり、製品を業界から押し出す可能性さえあります。新しいDeFiプロトコルでユーザーの信頼を築くことは持続的なプロジェクトです。監査などの標準化された戦略に加えて、創業者/チームの信頼移行も進むべき道です。

https://twitter.com/defi_mochi/status/1690231302577061888

外観を観察するための数字の使用-ペンドルの現状の解釈

ポテンシャルのあるトラックを選択し、適切なカーブを設計し、最前線で資産を探索することで、PendleのTVLとボリュームは、特に今年はさらにまれな暗号の弱気市場にあるときに成長しています。

Qualitatively, Pendleは非常に優れたプロトコルですが、Pendleにはリスクがないわけではありません。数量的な視点からの観察のみで、Pendleの製品開発がどの段階に達しているか、PMFを見つけたかどうか、次の開発方向は何かを判断することができます。

最新のデータパフォーマンス

ソース：DefiLlama/Coingecko/Sentio/Pendleドキュメント

• Pendleが流動性インセンティブのために使用するトークンインフレは、プロトコルの経費と見なすことができます。現在、Pendleの1日の支出は約34k Pendleで、1日の収入は約$1.5kです。この観点から見ると、PendleにはPMFがなく、利益からはほど遠い状況です。ただし、Pendleの手数料体系はまだ確定していません。プロトコルの開発が成熟段階に入ると、より合理的な新しい手数料体系が設定される可能性があります。
• ボリュームは取引機能の使用を表し、ボリューム/TVLは、プロトコルに実際の需要があるか、単なるTVLによって積み上げられた空中の城かを示すこともできます。 Pendleの数字は0.79％で、これはある程度、現在のPendleのユーザーが主に流動性提供者であり、一方で「実際の需要」- PT/YTの購入者の割合がまだ比較的低いことを示しています。
• Pendleに加えて、もう1つの有名なDeFiプロジェクトであるCurveは、Volume/TVLがあまりにも低すぎるという問題についてしばしばクレームがあります（通常はUniサポーターから笑）。そして、Curveは実際にはPendleと非常に似ています：特定の取引シナリオに最適化されたAMMであり、取引に加えて、流動性ガイダンスの役割もあります。この役割は繁栄するCurveエコシステムを作り出すだけでなく、低いVolume/TVLのパフォーマンスを悪化させるため、次にPendleとCurveのデータを比較して、ビジネスの現状を評価します。

Pendle VS Curve

ソース：DeFiLlama/Coingecko/twitter@smyyguy

CurveのVolume/TVLは4.31％で、Pendleよりもはるかに優れています。1日の支出は448K CRVで、1日の収入は約20,000ドルです。明らかにCurveは採算が取れません。ただし、両者のPSを比較すると、現在のPendleは131.5、Curveは58.3です。PSに加えて、DeFiプロジェクトにより適した指標はMarketcap/TVLとMarketcap/Volumeです。Pendleはそれぞれ0.42と53.0で、Curveはそれぞれ0.20と4.73です。高い倍率が確実です。度合いはPendleの将来の高い成長率に対する市場の期待を表しています。これはまた、暗号市場の特性と一致しています。私たちはPatternを作成する人々を奨励します。革新的なプロジェクトはより高い評価を受けるべきです :)

客観的に言って、Pendleは現在、DEX収入の点でCurveに劣っているばかりか、Curveの強力なveCRVベースのエコシステムにも及ばない。Pendleの現在の目に見える問題は、YT取引の高いスリッページと高いユーザーの学習コストです。Pendleは収益をより良く生み出すために、特にVolumeを増やす必要があります。そしてPendleの賄賂市場もまだ幼稚な段階にあります。この段階では、得られる賄賂の額やアクティブなプロジェクトの数は、CurveやBalancerとは比べものになりません。

しかし、問題を肯定的な面から見てみてください:

• Pendleは、PTトークンのユースケースを積極的に推進しており、貸出プロトコルやレバレッジプロトコルと協力し、一定の成果を上げてきました。組み合わせ可能性のフライホイール効果が明確になっています。
• 熊市では、TVL（USDベースまたはETHベース）と取引高が上昇しています。最近、新たなマイルストーンが達成されました（Pendleを祝福しましょう🎉）。これらの両方がPendleにより多くの収益をもたらすでしょうが、問題は取引高/TVLが大幅に改善されていないことです。Pendleチームはこの問題を改善するための新機能をリリースしようとしています。
• Curveと比較すると、Pendleに預けられたTVLは、取引がなくてもプロトコルの収益を生み出します。これはPendleのユニークな位置付けによってもたらされた興味深い特徴です。
• Pendleの賄賂市場にはいくつかのポジティブな兆候があります:
  • PenpieとEquilibriaは非常に積極的に競い合っており、Convex対CurveやAura対Balancerのようなものはありません。この健全な競争が、Pendle Tokenの価値が派生プロトコルによって吸い上げられることを防いでいます。
  • 贿赂市场已吸引了许多专注于Pendle的参与者：
    • swETHは贈賄の戦場をBalancerからPendleに移し、ROIは非常に高いです-週に$2000の賄賂を使って、20mのTVLがPendleプールに預けられ、この20m全てが基礎資産に流れます。一方、FraxはswETHの2倍の10Aの賄賂を使用しても、Curveでは40mのTVLしか蓄積できず、基礎プロトコルへの流れは66%しかありません。
    • 上海のアップグレード後、LSDはデカップリングの心配なく、数日から数週間でETHに交換でき、利息を稼ぐ資産の特性はより純粋になると考えています。LSD贈収賄の戦場は、CurveからPendleに切り替わる可能性が非常に高いです.LSDプロトコルの目標は、価格連動的な安定性の追求から、債券と金利スワップのシナリオの増加に切り替わります。\

Curveの低PSの理由もあります。 Curveの創設者の物議を醸す行動、高インフレ率、非常に高いFDVは、すべてCurve Tokenの現在価格に反映されるべきです。それに対して、Pendleのインフレ率は非常に抑制されており、Tokenは完全にアンロックされています。

人々が欲しがるものを作る- Pendleの将来の計画

Pendleを客観的に評価するためには、Pendleは多くの失敗した先駆者の経験を取り入れ、DeFiの新しいトラックを開拓することに成功しました。同時に、利息を得る資産の爆発的な増加に乗って、Pendleのプロトコル運営のパフォーマンスは顕著です。しかし一方で、Pendleはまだ収益が十分に伸びておらず、そのVolume/TVLは停滞しています。

チームは現在の問題を明確に認識しています。PT/YTトークンの取引を促進するために、より多くの人々に取引を促進するために

• YTについて：YTの現在の取引体験は十分ではなく、大口取引には大きなスリッページが生じます。その理由は、YTが独自のレバレッジ効果を持っているためです。YT資産の単位額は通常、基礎資産の数十倍に相当し、これによりより高い流動性深さが必要とされ、同じ取引量に対してより大きな価格変動が生じることになります。この点に関して、Pendleは将来的にRFQリミット注文を開始する計画があることを開示しています。しかし、一方で、TVLの増加に伴う総取引量の拡大により、YTの取引体験を向上させる余地もあります。
• PTにとってもう一つのポイントは、トークンがより多くの用途を持っているかどうかです。PTを担保として貸し出すことは、比較的明確な方向性です。PT-GLPを例に取ると、投資家はドロミテで巡回融資を行い、年間APYが40-50%に達することができます。PTのAPYが固定されているため、ポジションの管理がより簡単になります。他のプロトコルとの類似した協力があれば、PTの有用性が向上し、より多くの人々がPTを購入して使用することが奨励されるでしょう。これには、チームが強力なBD能力を持っていることが必要です。過去から見ると、PendleチームのBD能力は常に強力でした。このTwitterの投稿では、@DeFi_Made_HerePendleで現在構築されている12のプロジェクトを要約しました。
• 製品の簡素化とユーザー教育：ペンドル製品を理解するための閾値が比較的高いという事実は紛れもないものです。このため、ペンドルの関係者は努力を惜しんでいません。製品レベルでは、ユーザーが簡単に始められるようにするためにPTの促進に焦点を当てたPendle Earnを立ち上げました。ユーザー教育に関しては、最近Pendle Academyを開設しました。https://pendle.gitbook.io/pendle-academy/) は、10月に詳細な、ワンストップの取引ガイドを提供するために立ち上げられました。Pendleは最近、Arb Grantを受け取り、取引を促進するために一定額のArbも割り当てる予定です。TNはかつて、ホットスポットやナラティブはつかの間のものであると述べましたが、教育を通じて金利取引市場の利点を理解しているユーザーは高い粘着性を維持するでしょう。 \

Pendleについてもいくつか提案があります：

• PT：Pendleは現在の基盤上で固定金利融資市場にも拡大することができます。Pendleの曲線はNotionalから来ており、現在のフロープールはNotionalシナリオのニーズに完全に対応しています。したがって、プロトコルにオーバーコラテラル化されたPTを追加し、清算機能を追加するだけで、既存の流動性プールを使用して固定金利融資市場に流動性を提供することができます。これにより、PTの使用ケースを拡大し、既存の流動性プールの活動を増やすことができます。
• 贈賄市場をターゲットに:Pendleの贈賄市場は現在、活発ではありませんが、実際にはPendleの贈賄に参加することのROIはCurveやBalancerよりもはるかに大きいです。PendleはswETHなどの新興資産をプロジェクトパーティーの基準として考慮することができ、新しいプロジェクトパーティーが贈賄予算をPendleに移行するよう積極的に促進することができます。Penpie/Equilibriaの開発を支援し、独自の贈賄市場を作り、贈賄市場の競争を向上させることができます。

結論

Pendleの現在のデータは比較的弱く、製品にはまだ解決すべき問題が多いですが、Pendleは依然としてDeFi分野におけるイノベーションのモデルであり、他の競合他社よりも低い資金調達額から始めて、失敗した後の2番目の試みは、過去の競合製品の経験を吸収することです。チームはクリプトオタクであるだけでなく、BDや物語の把握にも長けており、実用的であることも厭わない。拡張性のないことをする。現在、Pendleは非常に高いTVLを蓄積しており、これは以前の同様のプロトコルよりもはるかに高くなっています。生死の境界線を逃れたといえるでしょう。いずれはペンドルがPMFを検証して、みんなが欲しがるものを作ってくれるといいな:)

この記事が誰もがDeFiイノベーティブなプロトコルを構築し運営することにインスピレーションを受けることを願っています。

付録

Balancer v2曲線

Balancerは、高い柔軟性とカスタマイズ性で知られるスポット取引AMMです。

異なる通貨のウェイトは、Uniswap v2の式の普遍バージョンであるWを調整することで変更できます。

ホワイトペーパー: https://balancer.fi/whitepaper.pdf

Yield Protocol Curve

イールドプロトコルは、AMMを使用して固定金利レンディングを実装するプロトコルです。そのAMMは、ゼロクーポン債券トークン取引のニーズを満たすように特別に設計されています。

tが0に近づくにつれて、曲線はx+y=kの曲線に近づき、これは満期後のゼロクーポン債の交換レートが基礎資産と1：1になる特性と一致しています。

👉 ホワイトペーパー: https://yield.is/YieldSpace.pdf

Yield ProtocolのAMMに関するホワイトペーパーは間違いなく読む価値があります。それは非常によく説明されており、現象の説明→式への変換→最終的な式の導出を行っています。Yield Protocolは運営を停止していますが、価値のある曲線の導出アイデアを業界に貢献しました。

通常のAMMは価格用で、利回りAMMは利回り用であるため、AMMの式は利回りの特性に基づいて導き出されます。

手数料の集計も利回りに基づいて計算されます:

Yieldプロトコル曲線の最終効果は次のとおりです：満期に近づくにつれて、tパラメータの変化によって曲線の形状が変化し、PT価格が変化しますが、暗黙の金利は引き続き連続しており、裁定取引の空間は生成されません。

収益率はマイナスになることはできないため、曲線の半分は実際には無駄であり、この曲線の半分では取引は実際には発生しません。したがって、Yield Protocolは、LPがそれらを提供する必要がなく、この曲線に必要なトークンを仮想的に生成します。仮想トークンは引き続き各取引の計算に参加するため、元の式を使用することで、LPの資金が不必要に占有されないようにします。

名目曲線

Notionは、固定レートの貸出しを実装するために特別に設計されたAMMを使用するプロトコルでもありますが、Yield Protocolと同様に、AMMの設計コンセプトはまったく異なります。NotionalのAMMは、より高い財務効率を持っています。

Notionalはロジット曲線を選択しました。スケーラーパラメータを制御することにより、曲線は比較的平坦になるため、トークンは集中流動性で取引することができ、スケーラーパラメータはtに関連しています。満期が近づくにつれて、曲線は平坦になり、トークンの為替レートは1に近くなります。:1.

金利の継続性を確保する方法について、Notionalは、金利を妥当な値に固定し、裁定取引スペースを回避するために、各取引の前にロジット曲線のアンカーパラメータを更新することを選択します。再アンカリング後、その時のスケーラーを基準に取引します。

👉ホワイトペーパー:https://docs.notional.finance/traders/technical-topics/notional-amm

概念的なデザインのアイデアは非常に斬新です。イールドカーブはUniswap曲線に基づいており、新しい式を統合し、新しいパラメータを追加することで、Uniswap曲線を変形させ、対応するシナリオに適応するための新しい特性を持たせることができます。Notionalでは、新しい曲線を直接見つけて調整し、ゼロから始めるような感じで、とても面白いです。

ただし、想定元本と利回りの最終的な効果は同じです。どちらも「歩留まり」のために設計されたAMMです。これらは、tパラメータを介して曲線に対する時間の影響を反映し、曲線が変形しているにもかかわらず、金利が連続的であることを保証します。

ただし、Notionalのロジット曲線は、価格変動が一定の範囲内にある場合、より高い資本効率を持っています。Pendle v2のホワイトペーパーは、これを比較しています。

👉 Whitepaper：https://github.com/pendle-finance/pendle-v2-resources/blob/main/whitepapers/V2_AMM.pdf

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1. この記事は[[Buidler DAO]から転載されましたhttps://mp.weixin.qq.com/s/lpdRFSY3087ITekEZoAD8g]. すべての著作権は元の著者に帰属します [@Luke @Jane]. If there are objections to this reprint, please contact the Gate Learnチームがすぐに対応します。
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