После того как Ethereum перешел на Proof of Stake (PoS), LSDFi появился как новый и значительный трек на рынке. Причина того, что LSDFi стал центральной точкой, заключается в его переинновациях на основе доходных атрибутов стейк-токенов ликвидности. Однако по мере роста ставки по стейкингу ETH и снижения доходности стейкинга, рыночное пространство сжимается, что приводит к застою в развитии LSDFi.

Оглядываясь назад, мы пережили три фазы развития на треке LSDFi: конкуренция среди протоколов стейкинга ликвидности, появление LST в качестве нового актива, циркулирующего на основе консенсуса в DeFi, а также диверсификация и широкомасштабное применение LST. В настоящее время мы находимся в явном развитии дилеммы. Данный материал пытается прояснить текущее состояние трека LSDFi через анализ данных и исследует будущее направление LSDFi путем анализа конкретных проектов.

1. Текущий статус LSDFi трека с точки зрения данных

1.1 Growth Bonus Period Over, Track Development Stagnant, Decline in Yields Leading to Capital Flight

Согласно данным от Dune, чистая сумма заложенного ETH показывает тенденцию к замедлению, и количество ожидающих входа валидаторов продолжает уменьшаться, что указывает на окончание периода агрессивного роста стейкинга. Соответственно, общая TVL (Total Value Locked) дорожки LSDFi (в настоящее время составляет 839 млн) замедляется с 26 сентября текущего года и даже показывает отрицательный рост. Можно предположить, что без парадигмальных инноваций дорожка LSDFi в ближайшее время не увидит значительного роста.

Эта ситуация может быть обусловлена двумя причинами. С одной стороны, неуклюжий рост стейкинга в экосистеме Ethereum, в сочетании с ростом стейкинговой ставки Ethereum, приводящим к снижению доходности стейкинга (как показано на рисунке, базовая доходность составляет всего 3%+), привело к тому, что LSDFi протоколы столкнулись с узким местом доходности. Это снижает привлекательность трека для капитала, приводя к его оттоку. С другой стороны, внешние окружающие воздействия, прежде всего рост доходности по американским облигациям в условиях высоких процентных ставок, оказывают отсосное воздействие на капитал в криптоиндустрии. Это приводит к оттоку капитала из LSDFi в американские облигации с более высокой базовой доходностью и дефи-подобные деривативы американских облигаций.

Источник: https://defillama.com/yields?category=Liquid+Staking&chain=Ethereum

1.2 Проектная однородность серьезна, инволюция, но недостаточно инноваций

С момента развития DeFi две важные части по-прежнему сияют как угловые камни, которые в целом поддерживают работу всей системы DeFi: кредитование и стабильные монеты. В правилах функционирования LST кредитование и стабильные монеты также являются самыми основными и жизнеспособными методами функционирования. Исходя из атрибутов, порождающих проценты, направления проекта трека LSDFi можно грубо разделить на следующие две категории:

——LST служит залогом для протоколов кредитования или стабильных монет (представленных Лайброй, Призмой и Рафтом);

——Разделение основной суммы и процентов LST (представленных Pendle);

Источник: https://dune.com/defimochi/lsdfi-summer

Из данных Dune видно, что среди топ-12 проектов TVL, которые в настоящее время находятся на треке LSDFi, 5 являются протоколами стабильных валют на основе LST. Их основные механизмы почти одинаковы: пользователи используют LST в качестве залога для создания или займа стабильных монет, и когда цена залога падает, залог будет ликвидирован. Несколько различий заключаются в разных стабильных монетах, разных LTV и различных поддерживаемых залогах.

После того как Terra обрушилась, а BUSD был вынужден быть снятым с торговли из-за регуляторных рисков, на рынке стабильных монет возникло множество пробелов, которые нужно было заполнить. Появление LST, обладающего свойствами, генерирующими проценты, может способствовать проектам, более соответствующим потребностям децентрализации на рынке стабильных монет. Просто после волны общая инновация трека слаба, и они просто вмешиваются в LTV, типы залогов и доходы от стабильной монеты (большинство доходов зависят от субсидий проектных токенов, которые по сути являются просто воздухом). Если у новичков нет точек дифференциации, чтобы бросить вызов ранним участникам, запуск означает конец проекта.

Пендл - уникальное присутствие на всей дорожке LSDFi. Его продукты с фиксированной процентной ставкой естественным образом подходят для LST с процентными характеристиками (возьмем stETH в качестве примера, его можно разделить на части ETH и доход от залога), поэтому Пендл вернулся в центр рынка после перехода Ethereum на PoS. В настоящее время Пендл твердо удерживает свою долю рынка с итерациями продукта, и на рынке нет сильного конкурента такого же типа.

TVL Pendle достиг нового максимума 1 ноябряhttps://defillama.com/protocol/pendle

1.3 Топ-проекты лишены ценовой мощи, долгосрочный рост не гарантирован

Что касается DeFi, мы можем сказать, что Aave является лидером в области протоколов кредитования, Curve — лидером в области стейблкоинов DEX, а Lido — лидером в области услуг по стейкингу ликвидности Ethereum. Эти проекты достигли ценовой власти в своих областях. Ценовая сила, о которой я здесь говорю, — это барьерный эффект, формируемый «монополия + существенный спрос», создающий определенный монополистический и брендовый эффект в основных услугах рынка (значительная доля рынка).

Что означает наличие ценовой власти? Я считаю, что это подразумевает два преимущества: отличную бизнес-модель и гарантированный долгосрочный рост. Простыми словами, барьер ценовой власти - это истинный барьер.

Однако, посмотрев на различные проекты на треке LSDFi, даже Lybra Finance, лидер рынка, не сформировал своего барьера ценообразования. На этапе V1 Lybra быстро выделилась из толпы протоколов LSD стейблкоинов с доходностью, значительно превышающей базовую доходность стейкинга Ethereum (8%+), привлекая большой объем TVL. Однако апгрейд до V2 не принес эффективного роста Lybra; вместо этого он столкнулся с растущим давлением на рыночную долю со стороны более поздних участников, таких как Prisma и Eigenlayer.

Неспособность проектов верхнего уровня устанавливать свою ценовую мощь в основном обусловлена, во-первых, технической сложностью на уровне протокола, которая не так уж и высока, особенно учитывая, что многие протоколы стабильной монеты LSD являются прямыми форками Liquity, что означает «низкий технический порог», подразумевающий интенсивную конкуренцию; во-вторых, LSDFi-проекты не являются выпускателями LST, в основном полагаясь на ценовую мощь ETH (доходность стейкинга) для редистрибуции ликвидности; наконец, различия между каждым проектом минимальны, доли рынка часто влияют на доходность протокола, и верхние проекты еще не сформировали свою экосистему для установления абсолютной ценовой мощи в ней.

Отсутствие ценовой власти означает, что текущее процветание может быть временным, и никто не нашел ключ к долгосрочному росту.

1.4 Токен, субсидированные доходы неустойчивы, ликвидность стейблкоина не впечатляет

Ранее LSDFi привлекало большое количество TVL за короткое время с высокими доходами, но при ближайшем рассмотрении становится ясно, что эти высокие доходы субсидируются токенами проекта, что приводит к преждевременному истощению стоимости управляющего токена, делая высокие доходы неустойчивыми.

Возьмем Raft в качестве примера. Raft запустил модуль сбережений в V2, привлекая держателей $R с фиксированной годовой процентной ставкой 10%, но источник этого 10% процента не был детализирован (официально объяснено только как субсидированный доходом протокола). Учитывая весь сектор DeFi, проекты, предлагающие 10% низкорисковые ставки, встречаются редко, вызывая сомнения в том, фабрикует ли проект $R для создания этого кажущегося красивым мифа о годовой процентной ставке.

Столи́кое, что теку́щая сто́имость зало́гового за́йма (проце́нтная ста́вка) для Raft составля́ет 3,5%, что означа́ет, что пользо́ватели, эми́тирующие $R и вкла́дывающие его в RSM, могу́т дости́гнуть по кра́йней ме́ре 6,5% арбитра́жа.

Официальная процентная ставка по сбережениям R составляет до 10%

Для децентрализованных стейблкоинов ликвидность является критическим фактором, влияющим на масштаб их развития. Невозможность Liquity расшириться и преодолеть препятствия на последнем бычьем рынке в основном обусловлена недостаточной ликвидностью для удовлетворения потребностей пользователей. В настоящее время DAI действительно является децентрализованным стейблкоином с лучшей ликвидностью. Точно так же большинство текущих стейблкоинов LSD (Liquidity Sensitive DeFi) также сталкиваются с проблемами ликвидности, характеризуемыми недостаточной глубиной их стейблкоинов, ограниченными сценариями использования и недостаточным реальным спросом пользователей.

Возьмем, например, eUSD, запущенный Lybra, в данный момент его масштаб составляет 108 млн. Однако лучший пул ликвидности - пул peUSD на цепочке Arbitrum (peUSD - это кросс-цепочечная версия eUSD). Глубина пула eUSD-USDC на Curve составляет всего 207 тыс., что указывает на то, что обмен eUSD на централизованные стейблкоины является крайне неудобным, что может значительно сказаться на принятии пользователей.

Источник: https://defillama.com/yields/stablecoins?token=EUSD

2. Поиск прорыва в решении проблем развития LSDFi из конкретных проектов

Хотя в целом LSDFi-трек находится в узком месте в развитии, все еще есть проекты, которые стремятся к изменениям. Из них мы можем получить некоторые идеи и вдохновение для преодоления этих проблем развития.

2.1 Развитие экосистем, компенсация недостатков экономической модели, установление ценовой власти: на примере Pendle и Lybra V2

Все текущие проекты LSDFi сталкиваются с кажущейся неразрешимой проблемой: использование токенов управления для субсидирования возврата пользователей, что приводит к постоянному разбавлению стоимости токенов управления, в конечном итоге сводя их к бесценным майнинговым монетам.

Реальным и поучительным решением является развитие их экосистем, используя силу проектов экосистемы для устранения недостатков их экономических моделей и установления абсолютной ценовой власти в пределах экосистемы.

2.1.1 Pendle

Pendle в настоящее время является наиболее успешным представителем в практике этого метода. Как Penpie, так и Equilibria являются вспомогательными протоколами, которые улучшают доходность PENDLE LP (Liquidity Provider) на основе экономической модели Pendle veToken. LP могут получить преимущества ускорения майнинга Pendle, не стейкая Pendle. Бизнес-модели также различаются, и их основная функция заключается в том, чтобы поглотить некоторое давление на продажу управляющих токенов для Pendle, облегчая более здоровое развитие самого Pendle.

Source: https://dune.com/coumarin/pendle-war

2.1.2 Lybra Finance

После того как запуск V2 не принес эффективного роста, Lybra Finance также начала намеренно развивать свою экосистему. 13 октября Lybra официально объявила о запуске Lybra War, позиционируя его как следующий стратегический акцент.

Очевидное начало Lybra войны Lybra обусловлено признанием нескольких проблем:

1) Высокая поддержка APR, приводящая к высокой инфляции ее управляющего токена LBR, и активность по майнингу V2, вызывающая избыточное давление на короткий срок;

2) Интенсивная конкуренция на том же треке (как Prisma, Gravita, Raft), приводящая к застою роста, с Lybra, у которой нет инвесторов, на которых можно полагаться;

3) Недостаточная ликвидность для eUSD, и продвижение и использование peUSD не соответствуют ожиданиям;

4) Согласие сообщества было нарушено, особенно во время миграции с V1 на V2, когда возникли сомнения относительно обращения с токенами, которые не были успешно перенесены вовремя (решение в значительной степени зависело от одного человека, сифу, оказывающего влияние на всё голосование).

Источник: https://twitter.com/LybraFinance/status/1712505916363592011

Основа Lybra War сосредоточена на накоплении dLP (токенов децентрализованных поставщиков ликвидности) и достижении динамического соответствия между dLP и eUSD. В Lybra V2 пользователи должны ставить минимум 2,5% от стоимости eUSD в LBR/ETH dLP, чтобы получать эмиссии esLBR. Поэтому протоколы второго уровня в экосистеме Lybra должны получать больше esLBR через увеличение доходности esLBR и dLP. Кроме того, распределительная мощность в Lybra War сконцентрирована на эмиссиях esLBR среди LSD (синтетического долга Lybra), с потенциальным спросом в основном со стороны эмитентов LST (синтетических токенов Lybra) и основных монетизаторов eUSD. Смещение глубины в LSD-пулах Libra более благоприятно для небольших эмитентов LST для накопления esLBR и увеличения своих прав голоса с помощью esLBR.

В настоящее время единственным значительным игроком в Lybra War является Match Finance, и эффективная конкурентная среда пока не сформировалась. Match Finance в первую очередь решает две проблемы (не углубляясь здесь в механизм проекта):

1) Проблема, при которой пользователи, чеканящие eUSD без dLP, не могут получить поощрения esLBR;

2) Увеличение доходности esLBR и проблема вывода ликвидности.

Механизм финансирования матча, Источник: Белая книга Match Finance

Как протокольные слои на треке LSDFi, как Лайбра, так и Пендл не являются эмитентами LST, и, следовательно, их первоначальная стратегия аккумулирования существенной общей заблокированной стоимости (TVL) через высокий APR также посеяла негативное семя. Для своего будущего благополучного развития они выбрали развитие экосистемных проектов для непрерывной поддержки себя. Любой амбициозный проект, приводимый LSDFi, неизбежно будет следовать этому пути развития.

2.2 Микро-инновации для улучшения дифференцированного пользовательского опыта

Для нелидирующих проектов ключевым моментом в удержании своих позиций в конкурентной гонке является нахождение их уникального дифференцирования. Даже небольшие инновации могут достичь определенного сегмента пользователей. Пока эти пользователи достаточно лояльны, проект имеет ключ к выживанию.

2.2.1 Нет Ликвидации: Возьмем КруизФи в качестве примера

В то время как большинство проектов все еще конкурируют по коэффициентам Loan-to-Value (LTV) и типам залога, некоторые уже ввели механизм "Без Ликвидации" для привлечения трафика.

Например, в CruiseFi пользователи могут заложить stETH, чтобы выпустить стейблкоин USDx. Затем они могут обменять USDx на USDC через пул USDC-USDx на Curve. Кредиторы, предоставляющие USDC в пул стейблкоинов Curve, могут зарабатывать проценты, генерируемые во время периода залога stETH.

Чтобы гарантировать, что заемщик никогда не будет ликвидирован, принимаются следующие меры при наступлении ликвидации:

1) Сторона проекта заблокирует часть залога (stETH), а затем выделит вознаграждение за стейкинг от заблокированного stETH заемщику.

2) Позиции, превышающие доходы от stETH, будут приостановлены. Это гарантирует, что доходы от стейкинга всегда покрывают проценты по кредиту, эффективно предотвращая ликвидацию заемщика. Однако недостатком такого подхода является то, что доходы от stETH могут уменьшиться при увеличении общей ставки стейкинга ETH.

3) Для приостановленной позиции генерируются соответствующие токены восстановления цены (PRT). Эти PRT могут быть обменены 1:1 на ETH (только когда цена выше порога ликвидации) и могут быть свободно торгованы на вторичном рынке.

Преимущество такого подхода заключается в том, что он позволяет заемщикам увеличить время до ликвидации или вовсе избежать ее. Кредиторы могут зарабатывать на ставках по ETH, в то время как владельцы PRT могут выиграть от потенциального будущего роста ETH. Сценарий "без ликвидации" может быть особенно привлекательным на бычьем рынке для пользователей с более высоким уровнем риска.

2.2.2 Общая процентная ставка: случай происхождения эфира

В мире DeFi (Decentralized Finance) процентные ставки всегда являются наиболее привлекательным повествованием, и эта железная правило также применимо к LSDFi.

Origin Ether был запущен в мае 2023 года. Он использует ETH и другие LST (жидкие токены стейкинга) в качестве залога. Стоимость 1OETH всегда эквивалентна 1ETH.

Источник: https://docs.oeth.com/origin-ether-oeth

Самое значительное различие между Origin Ether и другими LSDFi-проектами заключается в том, что его доходы исходят из корзины активов LST, таких как stETH, rETH, sfrxETH и т. д. Кроме того, OETH повышает свою доходность, используя стратегии AMO в ликвидности OETH-ETH на кривой и Convex, а также поддерживает стратегии на Balancer, Morpho и других пулах, выраженных в ETH, на кривой. Благодаря серии оптимизированных стратегий ликвидности, Origin Ether может предложить пользователям APY выше среднего, поэтому Origin Ether в последние месяцы быстро накопил значительное заблокированное общее значение (TVL), в настоящее время занимая седьмое место по рыночной доле в своей категории.

Источник: https://defillama.com/protocol/origin-ether?medianApy=true

2.2.3 Следующий уровень вложенности: LRTFi на основе собственного слоя

LSDFi, как вложенный вариант LSD, достиг развития бутылочного горлышка. Однако появление Eigenlayer вероятно приведет к появлению нового уровня вложенности LRTFi. Это не только представляет собой еще одно масштабированное расширение для предприятия, но и возможность вернуться в центр рынка и расшириться вовне.

Хотя Eigenlayer находится еще в фазе закрытого тестирования и не открыт для всех пользователей, рыночный энтузиазм очень высок, как показывают два предыдущих события по стейкингу.

Состав собственного слоя TVL, источник: https://defillama.com/protocol/eigenlayer

В то же время появилось несколько проектов, основанных на LRT (Liquid Restaking Token), таких как Astrid Finance и Inception. Основная логика этих проектов не инновационна; они просто включают LRT в спектр залогов по сравнению с протоколами LSDFi. Ожидается, что такой тип конкуренции усилится, когда Eigenlayer официально запустится, и в настоящее время он находится на ранней стадии.

2.3 Поддержка капитальных сил, пакетирование с другими зрелыми проектами и получение выгод от других экосистем: случай Prisma

Если поздний проект хочет опередить своих конкурентов в гонке, полной неопределенностей, но не в состоянии достичь парадигмального инновационного прорыва, то нахождение крепкой поддержки, использование преимуществ других проектов в качестве баффа, будет эффективным способом укрепить позиции. Мы можем назвать этот подход 'принимание пути наискорейшего образа' или 'поиск крестного отца'.

Prisma Finance - самый типичный пример успеха в этом отношении. По сравнению с проектами grassroot, такими как Lybra Finance (запущенными сообществом и без частного инвестиционного финансирования), Prisma похожа на богатого второго поколения, родившегося в богатстве. Даже перед запуском какого-либо продукта они уже привлекли внимание рынка ошеломляющей PR-статьей. Самая ценная информация, раскрываемая в статье, заключалась не в том, насколько отличается механизм вашего проекта, а в том, что в список инвесторов входили не только DeFi OGs, такие как Curve и Convex, но и крупные институты, такие как OKX и The Block.

Впоследствии путь развития Prisma был реализован как заявлено. Он был связан с Curve и Convex, обеспечил их поддержку, предоставил дополнительные награды своей собственной стабильной монете mkUSD (в виде CRV и CVX) и достиг эффекта маховика через модель veToken (которая контролирует параметры протокола).

На третий месяц после официального запуска, поддержанный одним миллиардом долларов США от Justin Sun в виде wstETH, Prisma достигла исторического максимума по TVL и обошла Lybra, став новым лидером в своей области.

Источник: https://defillama.com/protocol/prisma-finance

2.4 Инновация True Paradigm

Как в крупных отраслях, так и в конкретных нишах, после быстрого, нерегулируемого роста неизбежно наступает момент, когда развитие сталкивается с узким местом. Фундаментальным решением подобных трудностей, безусловно, является "парадигмальная инновация". Хотя развитие LSDFi пока не видело ни одной революционной инновации, способной изменить игру, я твердо верю, что пока ценность Ethereum продолжает быть сильным консенсусом, в конечном итоге появится парадигмальная инновация, способная возродить пылающий огонь LSDFi.

Disclaimer：

1. Эта статья перепечатана с [зеркало]. Все авторские права принадлежат оригинальному автору [PSE Торговый аналитик@Yuki]. Если у вас есть возражения к этому перепечатыванию, пожалуйста, свяжитесь с Gate Learnкоманда, и они незамедлительно справятся с этим.
2. Ответственность за отказ: Взгляды и мнения, выраженные в этой статье, являются исключительно мнениями автора и не являются инвестиционной рекомендацией.
3. Переводы статьи на другие языки выполняются командой Gate Learn. Если не указано иное, копирование, распространение или плагиат переведенных статей запрещены.