Завтрашні переможці не будуть виглядати як традиційні цінні акції сьогодні

Парадокс, який поставив у глухий кут інвесторів у цінність

Коли Воррен Баффетт писав акціонерам Berkshire Hathaway у 1992 році, він зробив яскраве спостереження: «Ми вважаємо, що сам термін «інвестування у цінність» є зайвим». Його послання було чітким — усі розумні інвестиції в основному полягають у пошуку цінності. Однак, незважаючи на цю мудрість, безліч інвесторів систематично відкидали можливості, які виявилися одними з найбільших джерел багатства нашої епохи.

Розглянемо цю неприємну правду: Nvidia (NASDAQ: NVDA) торгувалася за коефіцієнтом P/E 35 у 2019 році — значно вище за середній показник S&P 500 приблизно 25. За традиційними стандартами ціннісного інвестування, акція була переоцінена. Більшість традиційних інвесторів у цінність пішли б геть. І все ж, ця «дорога» акція згодом принесла доходи понад 3000% за наступні п’ять років, ставши найкращою акцією великої капіталізації за останнє десятиліття.

Як щось, що сприймається як дороге, могло стати вигідною угодою століття?

Основна помилка у метриках, що дивляться назад

Відповідь виявляє критичну сліпу зону у тому, як багато інвесторів підходять до цінності. Більшість покладається на фінансові метрики, що вимірюють минуле. Коефіцієнт P/E, хоча й популярний, порівнює ринкову вартість компанії з її історичним прибутком. Він добре відповідає на одне питання: чи є ця компанія дешевою відносно вже заробленого?

Але ось у чому проблема: Ви купуєте акції сьогодні, а не вчора.

Візьмемо дві гіпотетичні компанії, обидві оцінені у $50 мільярдів. Компанія А заробляє $50 мільйонів щороку, що дає коефіцієнт P/E 1 000. Компанія B заробляє $5 мільярдів, що дає P/E 10. За традиційними метриками, компанія B виглядає у 100 разів дешевшою. Але що, якщо компанія А на межі вибухового зростання, тоді як компанія B стикається з застійними процесами? Дешева акція може залишатися такою з хороших причин.

Саме такою була дилема Nvidia. У 2019 році ринкова капіталізація компанії становила приблизно $100 мільярдів. Її коефіцієнт P/E 35 робив її виглядом дорогої для тих, хто зосереджувався лише на минулому. Але інвестори з орієнтацією на майбутнє бачили щось інше: компанію, яка має потенціал захопити масштабне розгортання інфраструктури штучного інтелекту.

Докази підтвердили правильність цього підходу. За минулий рік Nvidia отримала $100 мільярдів чистого доходу — тобто вся оцінка 2019 року приблизно дорівнює щорічному прибутку компанії сьогодні. Те, що тоді здавалося дорогим, тепер виглядає неймовірно дешевим у ретроспективі.

Відсутній інгредієнт у розрахунках цінності

Сам Баффетт дав ключ до розв’язання цього парадоксу у тому ж листі 1992 року: «Зростання — завжди компонент у розрахунку цінності».

Ця заява змінює все. Істинне інвестування у цінність не відкидає зростання — воно його інтегрує. Акція, що торгується за високий мультиплікатор, стає обґрунтованою, якщо бізнес зростає досить швидко. Навпаки, акція з низьким мультиплікатором може бути справді дорогою, якщо бізнес погіршується.

Ключова зміна: замість «Наскільки ця акція дешевша?» ставте питання: «Наскільки ця акція буде дешевшою відносно своїх майбутніх прибутків?»

Прибуток на акцію (EPS) краще розповідає цю історію, ніж будь-яка історична метрика. EPS Nvidia не просто йшов у ногу з ростом ціни акції — він прискорювався понад неї. Трансформація компанії від добре відомого виробника чипів до незамінного гравця в революції штучного інтелекту створила зростання прибутків, що кардинально переосмислило цінність бізнесу.

Чому передбачати майбутнє важче, ніж вимірювати минуле

Ось чесна правда: виявити Nvidia завтрашнього дня надзвичайно важко. Аналіз балансів та мультиплікаторів — просто. Передбачити, куди рухатимуться технології, як змінюватимуться ринки і як конкуруватимуть окремі компанії — зовсім інше.

Навіть дисципліновані інвестори роблять помилки. Виклик не лише у зборі даних — у їхньому синтезі у точне уявлення про майбутнє. Чи з’явиться попит у галузі, як очікується? Чи зміняться конкурентні динаміки? Чи зростуть або зменшаться маржі під тиском?

Коли ставки такі високі, помилки неминучі. Здатність виявляти нові тренди і відповідно розміщувати капітал відрізняє найкращих інвесторів від інших. Але це також означає, що переконаність і глибокий аналіз не гарантують успіху.

Рамки для пошуку сьогоднішніх невідкритих переможців

Щоб знайти потенційних кандидатів у Nvidia завтра серед акцій для купівлі, інвесторам потрібен подвійний погляд:

Компонент, що дивиться назад — залишається важливим. Аналізуйте прибутковість, грошовий потік, силу балансу та історичні тренди. Це показує, чи створила компанія стійкі конкурентні переваги.

Компонент, що дивиться вперед — тут більшість інвесторів помиляється. Запитайте: які основні зміни очікуються у цій галузі? Чи має ця компанія унікальні можливості для зростання? Як зміцнюватиметься або послаблюватиметься її конкурентна перевага? Який прибуток ця компанія може генерувати через п’ять або десять років?

Найкращі акції на наступне десятиліття сьогодні можуть торгуватися за, здавалося б, дорогими мультиплікаторами. Вони можуть викликати дискомфорт у поточних ціннісних інвесторів. Але їх визнано буде неймовірними вигідними угодами, коли настане ретроспектива — за умови, що вони реалізують свій потенціал.

Висновок не у тому, щоб відмовитися від дисципліни у ціннісному оцінюванні. Йдеться про те, що оцінка без передбачення — це зворотне погляд портфельного менеджменту. Істинна цінність виникає, коли ви правильно передбачаєте майбутнє і відповідно позиціонуєтеся.